Киреев_Международная экономика_2

180 ГЛАВА 5. МЕЖДУНАРОДНЫЕ ФИНАНСОВЫЕ РЬШКИ

как неприемлемо высокий. В наше вре­ мя возникла целая группа новых финан­ совых инструментов, одна из задач кото­ рых как раз заключается в передаче или нейтрализации рисков.

Структура рынка дериватов

С начала 80-х гг. произошел всплеск дотоле вяло протекавшего процесса раз­ работки новых финансовых продуктов. Возникшие финансовые инновации, по­ лучившие название дериватов, оказа­ лись настолько необычными, что не вме­ стились в традиционную балансовую систему банковского учета и учитыва­ лись каждым банком по своим внутрен­ ним правилам за пределами стандартно­ го баланса. Однако, когда к середине 90-х гг. объем торговли на внутреннем и международном рынке финансовых де­ риватов достиг порядка 2 трлн. долл. в_день (880 млрд. на биржах и 1140 млрд. вне бирж), из которых более половины приходилось на международную торгов­ лю, потребность в организации стандар­ тизированной системы учета и анализа рынков дериватов стала очевидной. Функция сбора информации, обобще­ ния и анализа нового финансового рынка была поручена Группой десяти наиболее развитых стран Банку между­ народных расчетов (BMP).

@ Финансовые дериваты (financial derivatives) — инструменты торговли финансовым риском, цены которых привязаны к другому финансовому или реальному активу.

В соответствии с классификацией Бан­ ка международных расчетов (табл. 5.5) существуют четыре типа активов, к каж­ дому из которых или какому-либо их со­ четанию может быть привязан дериват:

•товары (commodities): цена дерива­ та может быть привязана к цене опреде­ ленного товара или движению индекса цен на группу товаров;

•акции (equities): цена деривата мо­ жет бьггь привязана к цене определен­

ной акции или движению индекса цен на группу акций;

•иностранная валюта (foreign ex­ change): цена деривата может бьггь при­ вязана к курсу одной или нескольких валют;

•процентная ставка (interest rate): цена деривата может быть привязана к процентной ставке, будь то фиксиро­ ванная, плавающая или какая-то их ком­ бинация.

Характерная черта дериватов заклю­ чается в том, что при их продаже или покупке стороны обмениваются не столько активами, сколько рисками, вьггекающими из этих активов. Их цена определяется движением цен на товары или финансовые инструменты, индекса­ ми цен или различиями между двумя ценами. Контракты на дериваты закры­ ваются путем расчета наличными и не требуют смены владельца или поставки обозначенного в них товара. Целями финансового деривата могут быть фик­ сация будущей цены на какой-либо ак­ тив уже сегодня (форварды и фьючерсы), обмен потоками наличности или обмен активами (свопы) и приобретение пра­ ва, но не обязательства, на совершение сделки (опционы).

По способу финансовой организации в международной торговле дериватами существует два основных типа контрак­ тов — контракты типа форвардов и кон­ тракты типа опционов.

@ Контракты типа форвардов (for­ ward-type contracts) — контракты, в со­ ответствии с которыми стороны дого­ вариваются обменяться реальным или финансовым активом в количестве, определенном в контракте, в опреде­ ленную дату по согласованной цене. К этому типу контрактов относятся фьючерсы — те же форварды, но торгу­ емые в стандартизированном виде на биржах, а также свопы. Наиболее рас­ пространены фьючерсы и свопы на ва­ люту и процентную ставку.

Стоимость форвардов на первичном рынке равна разности текущей стоимос-

	4. МЕЖДУНАРОДНЫЙ РЬШОК ФИНАНСОВЫХ ДЕРИВАТОВ		181
		ТАБЛИЦА 5.5
Классификация финансовых дериватов
Валютные	Непосредственный	Контракт на обмен двумя валютами по согласованному сегодня кур­
дериваты/	форвард/	су более чем через два рабочих дня после его подписания
foreign exchange	ourtight forvard
derivatives
	Валютный своп/	Контракт, предусматривающий обмен двумя валютами, исключая
	foreign exchange swap	платежи процентов, сегодня (short leg) и их обратный обмен в опреде­
		ленную дату в будущем по согласованному сегодня курсу (long leg)
	Валютный своп/	Контракт, по которому стороны обмениваются платежами про­
	currency swap	центов в течение согласованного периода времени и основных
		сумм в разных валютах по согласованному курсу по его истечении
	Валютный опцион/	Контракт, дающий на условиях опциона право купить или продать
	currency option	валюту по согласованному курсу в течение определенного времени
	Валютный свопцион/	Контракт, предусматривающий на условиях опциона осущест­
	currency swaption	вление валютного свопа в определенную дату в будущем
	Валютный варрант/	Валютный опцион длительностью свыше года
	currency warrant
Процентные	Форвардное процентное	Контракт, по которому процентная ставка, которую надо будет
дериваты	соглашение/	заплатить или получить в будущем, определяется при подписании
в одной валюте/	forward rate agreement	контракта
single-currency	(FAR)
interest rate
derivatives
	Процентный своп/	Контракт, по которому стороны обмениваются платежами, выте­
	interest rate swap	кающими из их различий в случае фиксированных и плавающих
		процентных ставок
	Опцион на торгуемые	Контракт на поставку или получение определенной ценной бумаги
	ценные бумаги/	(обычно государственных ценных бумаг) в определенную дату в
	option on traded securities	будущем на условиях опциона
	Процентный опцион/	Контракт на поставку или получение определенного процентного
	interest rate option	дохода на обусловенную сумму в будущем на условиях опциона
	Процентный потолок/	Контракт, предусматривающий на условиях опциона выплату
	interest rate cap	разницы между плавающей процентной ставкой и согласованной
		максимальной процентой ставкой
	Процентный пол/	Контракт, предусматривающий на условиях опциона выплату
	interest rate floor	разницы между плавающей процентной ставкой и согласованной
		минимальной ставкой
	Процентный коллар/	Контракт, предусматривающий на условиях опциона согласован­
	interest rate collar	ную комбинацию процентного потолка и пола
	Процентный свопцион/	Контракт, предусматривающий на условиях опциона вхождение в
	interest rate swaption	контракт типа своп путем покупки права получить платеж в опре­
		деленную дату в будущем
	Процентный варрант/	Опцион на процентную ставку длительностью свыше года
	interest rate warrant
Дериваты	Форварды на акции/	Контракт на поставку в будущем акции или набора акций по зафик­
на акции и	equity forwards	сированной сегодня цене
индексы акций/
equity and stock
index derivatives
	Свопы на акции/	Контракт на обмен доходами от акций или индекса акций в.резуль­
	equity swaps	тате использования фиксированной и плавающей процентной ставки
	Опцион на акции/	Контракт на поставку или получение определенной акции или набо­
	equity option	ра акций в определенную дату в будущем на условиях опциона
	Варрант на акции/	Опцион на акции длительностью свыше года
	equity warrant
Товарные	Товарный форвард/	Форвардный контракт на поставку товаров
дериваты/	commodiity forward
Commodity
derivatives
	Товарный своп/	Контракт на обмен доходами от изменения цен одного товара или
	commodity swap	индекса товарных цен на другой
	Товарный опцион/	Контракт на поставку или получение определенного товара или
	commodity option	товарного индекса в определенную дату в будущем на условиях
		опциона

Источник: Central Bank Survey of Foreign Exchange and Derivatives Market Activities. — P. 41-43.

182 ГЛАВА 5. МЕЖДУНАРОДНЫЕ ФИНАНСОВЫЕ РЬШКИ

ти актива и его ожидаемой стоимости в будущем, исходя из концепции чистой текущей стоимости финансового инст­ румента.

@ Чистая текущая стоимость — ЧТС (net present value, NPV) — разность текущей стоимости будущих поступ­ лений и текущей стоимости будущих платежей, связанных с определенным финансовым инструментом, показываю­ щая стоимость будущих чистых поступ­ лений по их сегодняшней стоимости.

Для ее расчета сначала рассчитывает­ ся текущая стоимость финансового ин­ струмента:

PV = - ^ ,

(5.2.)

где PV (present value) — текущая стои­ мость;

FA (future amount) — сумма, которую надо будет заплатить или можно будет получить в будущем;

г — процентная ставка, выраженная в десятичных единицах;

п — число периодов до наступления платежа.

Затем на основе расчета текущей сто­ имости будущих поступлений и плате­ жей определяется чистая текущая сто­ имость поступлений:

iVPV= I P V — IPV,, (5.3)

где NPV — чистая текущая стоимость; ЪРУ^— сумма текущей стоимости

будущих поступлений;

Y.PV — сумма текущей стоимости будущих платежей.

Если ЧТС контракта типа форварда положительна, что означает, что теку­ щая стоимость будущих поступлений больше, чем текущая стоимость буду­ щих платежей, такой контракт считает­ ся финансовым активом. Если ЧТС кон­ тракта типа форварда отрицательна, что означает, что текущая стоимость буду­ щих поступлений меньше, чем текущая стоимость будущих платежей, такой контракт считается финансовым пасси­

вом. При продаже ЧТС такого контрак­ та равна нулю.

@ Свопы (swaps) — контракты типа форварда, в рамках которых стороны договариваются обменяться активами на основе согласованных правил.

Основные разновидности свопов сле­ дующие:

• Товарные свопы (commodity swaps) — обмен двумя платежами за один товар, один из которых представ­ ляет его оплату по текущей цене спот, а второй —- согласованную цену на этот товар в будущем.

•Валютные свопы (currency swaps) — обмен определенным количеством двух валют с одинаковой чистой текущей стоимостью с последующим обратным обменом ими по согласованному курсу.

•Свопы на акции (equity swaps) — обмен потенциальной прибыли от инвес­ тиций в акции на потенциальную при­ быль от инвестиций в другие акции или

внеакционерные активы, такие как про­ центная ставка по депозитам или цен­ ным бумагам.

•Процентные свопы (interest rate swaps) — обмен поступлениями процен­ тов по номинальной инвестиции в одной валюте с процентной ставкой, рассчи­ танной по разным правилам. Существу­ ют в трех основных формах: купонный своп (coupon swap) — обмен поступле­ ний от фиксированной процентной ставки на поступления от плавающей процентной ставки; базисный своп (ba­ sis swap) — обмен одного плавающего индекса процентной ставки на другой плавающий индекс по активам в одной и той же валюте; межвалютный своп (crosscurrency swap) — обмен фиксированной процентной ставки по активам в одной валюте на плавающую процентную став­ ку по активам в другой валюте.

@Контракты типа опционов (opti­ on-type contracts) — контракты, дающие покупателю за определенную плату пра­ во, которое не является его обязатель­ ством, купить или продать на основе

4. МЕЖДУНАРОДНЫЙ РЬШОК ФИНАНСОВЫХ ДЕРИВАТОВ

1 8 3

стандартного контракта реальный или финансовый актив в период до опреде­ ленной даты по зафиксированной цене. Опцион предусматривает односторон­ нюю передачу финансового риска от покупателя опциона к продавцу, за что покупатель платит продавцу некоторую премию, являющуюся стоимостью опци­ она. Наиболее распространены опционы на валюту, акции, товары. Кроме того, контракты типа опционов могут за­ ключаться на фьючерсы, на свопы и на другие опционы.

Основные типы опционов следую­ щие:

•Товарный опцион (commodity opti­ on) — контракт, дающий покупателю право, но не налагающий на него обяза­ тельство купить или продать определен­ ное количество товара по согласованной цене до наступления определенной даты.

•Опцион на акции (equity option) — контракт, дающий покупателю право, но не налагающий на него обязательство купить или продать определенное коли­ чество индивидуальных акций, корзину акций или индекс акций по согласован­ ной цене до наступления определенной даты.

•Валютный опцион (currency opti­ on) — контракт, дающий покупателю право, но не налагающий на него обя­ зательство купить или продать опреде­ ленное количество валюты или индекс валют по согласованной цене до наступ­ ления определенной даты.

•Процентный опцион (interest rate option) — контракт на поставку или по­ лучение определенного процентного до­ хода на обусловленную сумму в будущем на условиях опциона.

По механизму исполнения опционы делятся на:

•Опционы американского стиля

(American-style option) — опцион, кото­ рый может быть исполнен в любой день до истечения его срока или непосред­ ственно в день истечения.

•Опционы европейского стиля (Eu­ ropean-style option) — опцион, который

может быть исполнен только в день ис­ течения его срока.

Начальная стоимость опциона на пер­ вичном рынке равна премии, которую необходимо заплатить за его приобрете­ ние. В дальнейшем, на вторичном рын­ ке, цена опциона зависит от четырех факторов: 1) разницы между ценой на товар, определенной в опционе. А, и це­ ной этого товара на свободном рынке, Б. При опционах на покупку (call option), если А>Б, опцион называется убьггочным (out-of-the-money), поскольку по­ купка товара на основе опциона обой­ дется держателю опциона дороже, чем его покупка просто на рынке. Если А<Б, опцион называется прибыльным (in-the- money), поскольку покупка товара на основе опциона будет стоить его держа­ телю дешевле, чем его приобретение на рынке. При опционах на продажу (put option) ситуация зеркально противопо­ ложна; 2) изменчивости цены на финан­ совый или реальный актив, лежащий в основе опциона. Чем более сильные ко­ лебания цен на актив за время действия опциона предвидятся участниками рын­ ка, тем выше стоимость опциона, т.е. тем большую премию надо будет платить за его приобретение; 3) времени, остав­ шегося до истечения срока опциона. Чем меньше времени осталось до исте­ чения срока опциона, тем меньше он стоит; 4) текущей процентной ставки. Чем выше процентная ставка, тем ниже стоимость опциона. Тем самым, если опцион на покупку при ситуации, когда

А> Б, не будет исполнен покупателем, он просто купит тот же товар по более дешевой цене на свободном рынке. Сто­ имостью подобной страховки от изме­ нения цен является премия, которую он уплатил продавцу опциона при его покупке. Если А < Б, то покупатель ис­ полнит опцион и приобретет актив по заранее оговоренной цене у продавца опциона, который при этом понесет убытки. Как видно в ситуации, когда

А< Б, прибыль покупателя, так же как и убыток продавца, основанный на ножнице цен, ничем не ограничена. В боль­ шинстве случаев цену опциона опреде-

184 ГЛАВА 5. МЕЖДУНАРОДНЫЕ ФИНАНСОВЫЕ РЬШКИ

ляют на основе разработанной в 1973 г. формулы Блэка—^Шоулса (Black—Scho- les formula), которая учитывает все эти четыре фактора. Расчеты по опционам обычно происходят наличными, однако в случае опционов на акции и облигации (варранты) расчеты могут происходить путем поставок соответствующих фи­ нансовых активов.

С точки зрения организации меж­ дународной торговли дериватами они делятся на дериваты, продаваемые на биржах (exchange-traded derivatives), и дериваты, продаваемые вне бирж (over- the-counter, ОТС). Статистические дан­ ные о дериватах в более или менее со­ поставимой форме имеются только с 1986 г. и обобщаются Банком междуна­ родных расчетов (табл. 5.6). С 1998 г. по поручению Группы десяти данные по торговле дериватами по всем четырем категориям будут обобщаться и публи­ коваться дважды в год БМР.

Характерные черты мирового рынка финансовых дериватов состоят в том, что: 1) удельный вес дериватов, торгуе­ мых на биржах, постепенно сокраща­ ется на фоне соответствующего роста

объемов торговли дериватами вне бирж;

2)по объему торговли валютные и про­ центные дериваты абсолютно доминиру­ ют над товарными дериватами на акции;

3)более половины торговли дериватами является международной, и ее доля рас­ тет по сравнению с торговлей дерива­ тами внутри отдельных стран; 4) аме­ риканский доллар выступает основной валютой, в которой выражены финансо­ вые дериваты.

Торговля на биржах

Практически	вся биржевая торгов­
ля дериватами	сконцентрирована на

торговле процентными (66% всех кон­ трактов в 1995 г.) и валютными (32%) фьючерсами и опционами. На долю де­ риватов, связанных с акциями и това­ рами, приходится менее 2%. Примерно половина всех дериватных контрактов заключается на биржах в долларах и более 80% — в долларах, марках или иенах. Наиболее активно торгуемыми на бирже дериватами являются фьючерсы и опционы (табл. 5.7).

				ТАБЛИЦА 5.6
Мировой рынок финансовых дериватов
(объем заключенных контрактов)
	1990 г.		1995 г.
	млрд. долл.	%	млрд. долл.	%
Дериваты, xopiyeMbie на биржах	2 292	39^9	9 185	33^8
Процентные фьючерсы	1 455	25,3	5 863	21,6
Процентные опционы	600	10,4	2 742	10,1
Валютные фьючерсы	17	0,3	38	0,1
Валютные опционы	57	1,0	43	0,2
Фьючерсы на индекс акций	69	1,2	172	0,6
Опционы на индекс акций	94	1,6	327	1,2
Дериваты, торгуемые вне бирж	3 451	60,1	17 990	66,2
Процентные свопы	2 312	40,2	14 030	51,6
Валютные свопы	578	10,1	1 456	5,4
Другие основанные на свопах дериваты	561	9,8	2 503	9,2
Итого	5 743	100,0	27 175	100,0

И с т о ч н и к : Bank of International Settlements. — Annual Report, 1996. — P. 153.

	4. МЕЖДУНАРОДНЫЙ РЬШОК ФИНАНСОВЫХ ДЕРИВАТОВ		185
		ТАБЛИЦА 5.7
Примеры дериватов, продаваемых иа биржах
Дериват на	Финансовый дериват
	фьючерсы'	опционы
процентную ставку	US T-bills (1 млн.)	доход по 30-летним T-bills
	T-bonds (50 тыс.)
	T-notes (100 тыс.)
	Libor (3 млн.)
валютный курс	японская иена (12,5 млн.)	индекс курса доллара ($ 100 х индекс)
	немецкая марка (125 тыс.)	швейцарский франк (62,5 тыс.)
	канадский доллар (100 тыс.)	английский фунт (31,250 тыс.)
	английский фунт (62,5 тыс.)	французский франк (250 тыс.)
	швейцарский франк (125 тыс.)	японская иена (6,250 млн.)
	австралийский доллар (100 тыс.)
	мексиканское песо (500 тыс.)
индекс акций	S&P 500 ($500 X индекс)	NASDAQ100 ($100 х индекс);
	S&P Midcap 4000 ($500 х ивдекс)	NYSE Composite ($500 х премия)
	NIKKEI 225 ($5 х индекс)	Russell 2000
	NASDAQ 100 ($100 X индекс)	СВ Technology
	DAX-30 (DM 100 X индекс)	S&P 500
	GSCI ($250 X индекс)
	САС-40 (FFr200 за пункт индекса)
ценные металлы	золото (100 тройских ушщй)	золото (100 тройских унций)
	платина (50 тройских унций)	серебро (5 тыс. тройских унций)
	серебро (5 тыс. тройских унций)
другие метаплы	медь (25 тыс. фунтов)	медь (25 тыс. фунтов)
энергетические	сырая нефть (1 тыс. баррелей)	сырая нефть (1 тыс. баррелей)
товары	бензин (42 тыс. галопов)	бензин (42 тыс. галопов)
	природный газ (10 тыс. млн. Btu)	природный газ (10 тыс. млн. Btu)
сельскохозяйствен­	пшеница (20 тонн)	кофе (37,5 тыс. фунтов)
ные продукты	свинина (40 тыс. фунтов)	какао (10 тонн)
	сахар (112 тыс. фунтов)	кукуруза (5 тыс. bu)
	хлопок (50 тыс. фунтов)

' Объем стандартного контракта.

Источник: The Wall Street Journal. — 1997. — Aug. 5.

Оборот биржевой	торговли	дерива­	Terme International de France (MATIF),
тами составил 1,14 трлн. долл. в день в			Deutsche Terminborce (DTB); в США —
середине 90-х гг., подавляющая часть			Chicago Board of Trade (CBOT), Chicago
которой была связана с торговлей про­			Board Options Exchange (СВОЕ), Chica­
центными дериватами. В отличие от			go Mercantile Exchange (CME). В отли­
внебиржевой торговли, биржевая тор­			чие от внебиржевого рынка, биржевой
говля дериватами сильнее сконцентри­			рынок дериватов обеспечивает большую
рована в нескольких ведущих странах —			транспарентность и стандартизирован-
Великобритании, США, ФРГ. Крупней­			ность торговли, более высокую отлажен-
шие европейские биржи, на которых			ность расчетных механизмов и сни­
осуществляется торговля дериватами, —			жение тем самым степени финансовых
London International	Financial	Futures	рисков, развитую систему электронной
and Options Exchange (LIFFE), Marche a			связи между биржами, позволяющую за-

186 ГЛАВА 5. МЕЖДУНАРОДНЫЕ ФИНАНСОВЫЕ РЬШКИ

частую осуществлять сделки даже в то время, когда биржа закрьгга, и в целом совершенную правовую систему регу­ лирования.

Внебиржевая торговля

Внебиржевой рынок называется тер­ мином over-the-counter (ОТС), для чего нет подходящего русского эквивалента, и включает торговлю между банками, дилерами, брокерами, инвестиционны­ ми и иными компаниями, частными ли­ цами и пр. На него приходится основная доля торговли финансовыми деривата­ ми на мировом рынке. Обобщение ин­ формации по внебиржевому рынку про­ изводится ЦБ в рамках периодически производимых обзоров этого рынка. Поскольку большая часть деятельности по торговле дериватами показывалась банками за пределами своих балансов, как забалансовые статьи, статистика данного сегмента рынка очень неполная. Так же как и на биржевом рынке, подав­ ляющая доля заключаемых дериватных контрактов во внебиржевом обороте приходится на валютные и процентные дериваты, тогда как роль дериватов на акции и товарных дериватов незначи­ тельна (табл. 5.6). Однако, в отличие от биржевого рынка, валютные дериваты во внебиржевой торговле играют более существенную роль. Более половины сделок с валютными дериватами совер­ шается между партнерами, находящими­ ся в разных странах.

На внебиржевом рынке полностью доминируют дериватные контракты ти­ па форвардов, в частности он является основной площадкой международной торговли процентными и валютными свопами и другими основанными на сво­ пах дериватами, такими как процентные коллары, потолки, полы, свопционы. В валютных свопах доминирует доллар, который з^аствует как одна их двух обменивающихся валют в 82% сделок. Марка и иена участвуют соответственно в 32 и 25% свопов. Только 6% валютных свопов заключаются по валютам, исклю­

чая доллар, иену и марку. На внебирже­ вом рынке преобладают краткосрочные дериватные контракты — около 80% контрактов заключаются на срок до года. Объем торговли дериватами на вне­ биржевом рынке в середине 90-х гг. со­ ставлял, по оценкам, 880 млрд. долл. в день, из которых 720 млрд. приходилось на валютные свопы и большая часть ос­ тального — также на валютные свопы. В числе прочих дериватов кроме валют­ ных свопов, которые продаются на вне­ биржевом рынке, можно отметить не­ посредственные процентные форварды и процентные опционы. Основным ми­ ровым центром внебиржевой торгов­ ли финансовыми дериватами является Лондон, который более чем в 2 раза опе­ режает по объемам торговли нахо­ дящиеся на втором место города США (Нью-Йорк, Чикаго, Филадельфию и др.). Далее следуют Токио, Сингапур, Гонконг.

Преимущества внебиржевого рынка по сравнению с биржевым заключаются в большей гибкости контрактной систе­ мы, быстром внедрении финансовых инноваций, отлаженной системе двусто­ ронних банковских расчетов, которая основывается на традиционных меж­ банковских сделках, национальных ме­ ханизмах банковского регулирования и контроля, которые применяются к участвующим в торговле дериватами банкам. В конце XX в. объемы внебир­ жевого рынка дериватов еще более уве­ личились благодаря созданию системы взаимных зачетов требований и залогов, что привело к сокращению кредитных рисков.

Макроэкономическое значение меж­ дународного рынка финансовых дерива­ тов заключается в том, что он выступает рыночным механизмом регулирования финансовых дисбалансов, основанным более на объективных закономерностях соотношения спроса и предложения на валюту, кредит, акций и товары, чем на межгосударственном административном регулировании. Рынок финансовых де­ риватов предоставляет также хорошие рыночные возможности страхования от

						4. МЕЖДУНАРОДНЫЙ РЬШОК ФИНАНСОВЫХ ДЕРИВАТОВ					187
валютных процентных и иных финансо­									ракта реальный или финансовый актив
вых рисков, что стабилизирует между­									в период до определенной даты в буду­
народную торговлю товарами, услугами									щем по зафиксированной сегодня цене.
и финансовыми инструментами в част­									К первому типу контрактов относятся
ности и международную экономику в									фьючерсы — те же форварды, но торгу­
целом. Регулирование рынка дериватов									емые в стандартизированном виде на
осуществляется			преимущественно на						биржах, и свопы (валютные, процент­
национальном уровне и направлено не									ные, товарные, на акции), в рамках ко­
столько на ограничение торговли фи­									торых стороны договариваются об об­
нансово	рискованными				инструмента­				мене активами сегодня и их обратном
ми, сколько на укрепление механизмов									обмене в будущем на основе согласован­
внутрикорпорационного						управления			ных правил. Ко второму типу контрак­
рисками, транспарентности и рыночной									тов относятся опционы — валютные,
инфраструктуры.			Модель			управления			процентные, товарные и опционы на
рыночными рисками, связанными с де­									акции, которые могут бьггь сконструи­
риватами, включена составной частью в									рованы либо по американскому стилю,
рекомендации Базельского комитета по									предоставляющему возможность испол­
банковскому надзору, который совмест­									нения опциона в любой день до исте­
но с Международной организацией ко­									чения его срока или непосредственно в
миссий по ценным бумагам разработал									день истечения, либо по европейскому
минимальные		информационные						стан­	стилю, требующему его	исполнения
дарты публикации данных о торговле									только в день истечения. С точки зрения
дериватами. В целях укрепления рыноч­									организации международной торговли
ной инфраструктуры				рынков			дерива­		дериватами они делятся на дериваты,
тов центральные банки и крупнейшие									продаваемые на биржах, и дериваты, про­
биржи рассматривают возможности со­									даваемые вне бирж. К середине 90-х гг.
здания многостороннего механизма ин­									объем торговли дериватами достиг по­
формации о тех коммерческих банках,									рядка 2 трлн. долл. в день, из которых
дилерах, брокерах и других операторах,									более половины приходилось на между­
вовлеченность		которых			в	дериватные			народную торговлю и более 60% осуще­
рынки слишком высока и представляет									ствлялось вне бирж. Характерные черты
потенциальную			угрозу		неплатежеспо­				мирового рынка финансовых дериватов
собности или банкротства.									состоят в том, что удельный вес дерива­
Итак,	финансовые			дериваты				пред­	тов, торгуемых на биржах, постепенно
ставляют собой			инструменты				торговли		сокращается на фоне соответствующего
финансовым		риском,			цены		которых		роста объемов торговли дериватами вне
привязаны к другому финансовому или									бирж; по объему торговли валютные и
реальному активу, такому как товар, ак­									процентные дериваты абсолютно доми­
ции, валюта или процентная ставка.									нируют над товарными дериватами и
Международная			торговля			дериватами			дериватами на акции; более половины
осуществляется на основе двух основ­									торговли дериватами является междуна­
ных типов контрактов — контрактов									родной, и ее доля растет по сравнению с
типа форвардов, в соответствии с кото­									торговлей дериватами внутри отдельных
рыми стороны договариваются об обме­									стран; американский доллар выступает
не реальным или финансовым активом в									основной валютой, в которой выражены
количестве, определенном в контракте,									финансовые дериваты. Биржевая		тор­
в определенную дату в будущем по со­									говля дериватами сконцентрирована в
гласованной сегодня цене, и контрактов									Великобритании, США, ФРГ; основны­
типа опционов, дающих покупателю за									ми мировыми центрами	внебиржевой
определенную плату право, которое не									торговли дериватами являются Лондон,
является его обязательством, купить или									города США (Нью-Йорк, Чикаго, Фила­
продать	на основе стандартного							конт­	дельфия), Токио, Сингапур, Гонконг.

188 ГЛАВА 5 МЕЖДУНАРОДНЫЕ ФИНАНСОВЫЕ РЬШКИ

5.РЕЗЮМЕ

1.Торговля валютой на мировом рын­ ке осуществляется путем сделок спот, обмена двумя валютами на основе про­ стых стандартизированных контрактов с расчетами по ним в течение до двух ра­ бочих дней; прямых форвардов, струк­ турно близких к сделкам спот, сделок по обмену двумя валютами на основе конт­ рактов, предусматривающих расчеты спустя более чем два рабочих дня; сво­ пов, сделок, предусматривающих обмен определенным количеством двух валют

иобратный обмен такими же количе­ ствами валют в согласованную дату в бу­ дущем; фьючерсов, стандартизирован­ ных форвардных контрактов, торговля которыми происходит на биржах; и оп­ ционов, контрактов, дающих покупа­ телю право, которое не является его обя­ зательством, купить или продать валюту на основе стандартного контракта в оп­ ределенный день по зафиксированной цене. Оборот мирового валютного рын­ ка составил в 1995 г. 1,2 трлн. долл. в день и может достичь 2 трлн. к 2000 г. В структуре торговли 41% приходится на сделки спот, 53 — на форварды и свопы и 6% — на фьючерсы и опционы. Доллар продолжает доминировать на мировом валютном рынке. На него при­ ходится 83% (из 200) всех сделок с ва­ лютой. Наиболее активно торгуемые пары валют следующие: доллар—^марка, доллар—иена, доллар—фунт, доллар— франк, доллар—канадский доллар, французский франк—марка, доллар— лира, марка—иена, марка—фунт. Гео­ графически валютный рынок сильно концентрирован: в Лондоне, Нью-Йорке

иТокио происходит 55% мировой тор­ говли валютой, причем Лондон абсолют­ но доминирует с долей в 30%. Основной смысл коммерческой торговли валютой на мировом рынке заключается в арбит­ раже, предполагающем покупку валюты или другого актива (товара, ценных бу­ маг) на одном рынке, ее немедленную продажу на другом рынке и получение прибыли в силу различия цены покупки

ицены продажи. В связи с использова­

нием нескольких валют в междуна­ родных сделках возникают валютные риски, которые могут бьггь связаны по­ тенциальной возможностью изменения валютного курса и расчетными рисками, возникающими в результате сбоев в си­ стеме международных расчетов по ва­ лютным операциям. Риски изменения валютного курса погашаются путем ком­ пенсационных действий, предпринима­ емых покупателем или продавцом на валютном рынке, чтобы предохранить свой доход в будущем от изменения ва­ лютного курса, так называемого хеджи­ рования. Расчетные риски предлагается минимизировать путем создания много­ сторонней расчетной системы.

2. Долговые обязательства подтверж­ дают право кредитора на взыскание долга с должника. По сроку погашения долговые обязательства бывают долго­ срочными, краткосрочными и креди­ тами МВФ, которые не классифици­ руются по сроку погашения; по типу заемщика — государственными, гаран­ тированными государством и частными; по типу кредитора долговые обязатель­ ства делятся на официальный долг и частный долг. Официальные долговые обязательства подразделяются на обяза­ тельства перед международными органи­ зациями и двусторонние обязательства. Частные долговые обязательства делятся на ноты и коммерческие бумаги — сред­ не- и краткосрочные негарантирован­ ные расписки на предъявителя, выпу­ щенные на свободный рынок со скидкой от объявленной стоимости; банковские займы — займы, вьщаваемые банками частному бизнесу как внешний источ­ ник финансирования; и облигации, пред­ ставляющие собой ценные бумаги со средним сроком погашения в 3-10 лет, издающиеся под залог корпоративного или личного имущества. Кумулятивный итог международного, финансирования с помощью долговых инструментов со­ ставлял в середине 90-х гг. около 1 трлн. долл. в год. Современные теории внеш­ него долга концентрируются на анализе

его масштабов и механизмах списания для наименее развитых стран на основе концепции долговой кривой Лаффера, показывающей оптимальный уровень внешней задолженности, позволяющий государству-должнику поддерживать приемлемые для кредиторов платежи по внешнему долгу. Реструктуризация долга включает меры, принимаемые по согласию должников и кредиторов, направленные на поддержание плате­ жеспособности должников в средне- и долгосрочной перспективе, и предус­ матривает перенос сроков платежей, сокращение суммы долга или рекапита­ лизацию. Реструктуризация внешнего долга происходит при согласии Париж­ ского и Лондонского клубов кредиторов

ипри финансовой поддержке МВФ.

3.Титулы собственности на мировом рынке представлены в виде акций, пред­ ставляющих собой ценные бумаги, под­ тверждающие право их владельца на долю в капитале компании, дающие ему право голосовать на ежегодных собрани­ ях акционеров, избирать директоров и получать в виде дивидендов долю от при­ были компании, а также депозитарных расписок — ценных бумаг, выпускаемых национальным банком и подтверждаю­ щих его владение акциями иностранных компаний. В 1995 г. объем международ­ ного размещения титулов собственнос­ ти составил 44 млрд. долл., причем 75% из них пришлось на развитые страны и 25% — на развивающиеся. На акции приходится около 80% всех новых меж­ дународных размещений титулов собст­ венности, а на депозитарные расписки — не более 20%. Международный рынок титулов собственности делится на зрельде рынки и развивающиеся рынки. Зрелые рынки представлены рынками акций предприятий США, Японии и стран ЕС, характеризующихся большой удельной долей организованной торгов­ ли через биржи, высоким уровнем ры­ ночной капитализации и отработанной системой организационного и правового обеспечения торговли акциями. Понятие развивающихся рынков объединяет рын­ ки акций развивающихся стран и стран

5. РЕЗЮМЕ

189

с переходной экономикой, характеризу­ ющиеся высокими темпами роста, повы­ шенным риском, низким уровнем рыноч­ ной капитализации и формирующимся механизмом правового регулирования.

4. Финансовые дериваты представля­ ют собой инструменты торговли финан­ совым риском, цены которых привязаны к другому финансовому или реальному активу, такому как товар, акции, валюта или процентная ставка. Международ­ ная торговля дериватами осуществля­ ется на основе двух основных типов кон­ трактов — контрактов типа форвардов, в соответствии с которыми стороны до­ говариваются обменяться реальным или финансовым активом в количестве, оп­ ределенном в контракте, в определен­ ную дату в будущем по согласованной сегодня цене, и контрактов типа опцио­ нов, дающих покупателю за определен­ ную плату право, которое не является его обязательством, купить или продать на основе стандартного контракта ре­ альный или финансовый актив в период до определенной даты в будущем по за­ фиксированной сегодня цене. К перво­ му типу контрактов относятся фьючер­ сы — те же форварды, но торгуемые в стандартизированном виде на биржах, и свопы (валютные, процентные, товар­ ные, на акции), в рамках которых сторо­ ны договариваются об обмене активами сегодня и их обратном обмене в буду­ щем на основе согласованных правил. Ко второму типу контрактов относятся опционы — валютные, процентные, то­ варные и опционы на акции, которые могут быть сконструированы либо по американскому стилю, предоставляю­ щему возможность исполнения опциона в любой день до его истечения или не­ посредственно в день истечения, либо по европейскому стилю, требующему его исполнения только в день истечения. С точки зрения организации междуна­ родной торговли дериватами они делят­ ся на дериваты, продаваемые на биржах, и дериваты, продаваемые вне бирж. К середине 90-х гг. объем торговли де­ риватами достиг порядка 2 трлн. долл. в день, из которых более половины при-