Возможна ли «мягкая» рецессия в сша?
Динамика развития кризиса финансовых рынков и резкие колебания цен на активы определяются темпами роста экономики, уровнем инфляции, сложившимися диспропорциями в ценах на основные товары. В мировой экономике возникла парадоксальная на первый взгляд ситуация: темпы роста ВВП США упали почти до нуля, а на развивающихся рынках продолжается рост инвестиций и потребительского спроса — «музыка уже смолкла, а танцы продолжаются». Экономисты в госструктурах и брокеры, продающие клиентам ценные бумаги, продолжают делать вид, что это нормально, поскольку КНР, Индия, Бразилия и другие основные развивающиеся рынки теперь как будто больше зависят от внутреннего спроса, чем от мирового.
Есть также надежды на то, что рецессия в США будет «мягкой» и непродолжительной, то есть не успеет сильно отразиться на быстро растущих экономиках развивающихся рынков. При этом в качестве аргументов, как правило, приводятся, во-первых, слабая корреляция темпов роста ВВП в КНР с ростом ВВП в США (и в ЕС), во-вторых, снижающаяся в 2004–2007 годах доля экспорта товаров в США и страны ЕС в объеме ВВП КНР, Индии, Бразилии и ряда других стран. Формально это так.
Но слабость данных аргументов заключается не только в краткосрочности наблюдений и недостоверности «азиатских» статистических данных, но и в игнорировании того факта, что почти все сегодняшнее богатство этих стран построено на экспорте сырья или потребительских товаров в США и Европу. Внутренний спрос на развивающихся рынках растет опережающими экспорт темпами потому, что перед этим долго росли накопления и развивалась банковская система, начавшая активно кредитовать бизнес и потребителей деньгами, занятыми на Западе, у населения или у государства. Даже незначительное сокращение объемов экспорта из КНР, Индии, Турции, Вьетнама или Индонезии в развитые страны не только спровоцирует сокращение занятости и внутреннего потребления стран-экспортеров, но и сократит и без того недешевое кредитование их экономик глобальными банками.
В связи с этим интересно, что средние цены на экспортируемые в США китайские товары начали расти на 4–5% в год, что объясняется не только падением курса доллара, но и быстрым ростом издержек в КНР. Рост стоимости кредитования, начавшийся на всех развивающихся рынках в 2007 году, когда инфляция в этих странах достигла уровней от 10–12 (страны Юго-Восточной Азии, Бразилия, Россия, Болгария и др.) до 15–20% (Турция, Украина, ЮАР, Аргентина), является главной предпосылкой мирового финансового кризиса и угрозой для экономики не только США, но и «благополучных» стран Азии, Латинской Америки, Восточной Европы.
Насколько подорожает кредит?
Удорожание кредита является следствием инфляции, а инфляция стимулируется не только перегревом экономики развивающихся стран, но и политикой ФРС, стимулирующей приток ликвидности в финансовую систему путем снижения ставки. Фактически ФРС «лечит» экономику от кредитного кризиса с помощью средств, которые к этому кризису привели: дешевые деньги ФРС стимулируют рост цен и вынуждают банки повышать требования к заемщикам и ставки по коммерческим кредитам. Инфляция в США составляет пока 2,5–3% (если доверять CPI — индексу потребительских цен), то есть не достигла максимального значения для нормального экономического цикла (5,5–6,5%). Процентные ставки в США длительное время оставались ниже уровня инфляции, стимулируя рост ее темпов.
Скачок инфляции в 2008 году стал неизбежным из-за дорогого сырья, и это должно иметь следующие последствия. Во-первых, доходность казначейских обязательств в США снизится, достигнув перед этим (на короткое время) январских минимумов вследствие «перекладывания» в них денег из более рискованных активов. Во-вторых, стремясь найти более качественные облигации, банки и пенсионные фонды будут избавляться от муниципальных и корпоративных облигаций, покупая наиболее ликвидные государственные (в том числе бразильские, мексиканские и т. д.), вслед за чем неизбежно последует значительная коррекция цен.
В-третьих, огромное количество банковских и корпоративных облигаций ждет радикальное понижение рейтингов, которое ведущие агентства сегодня откладывают, что можно объяснить только политическими или коррупционными соображениями (например, S&P сохраняет рейтинги облигаций убыточного страховщика MBIA на уровне ААА, хотя рынок давно проголосовал против — доходность этих облигаций достигла 14%, но агентство «не видит» этого, потому что обвал MBIA не нужен ФРС).
В процентные ставки коммерческих банков в 2008 году будет заложено ожидание роста числа банкротств, снижение прибылей корпораций, списание стоимости недвижимости и других активов. Ужесточение требований банков к индивидуальным заемщикам и повышение ставок по кредитам уже отражается на уровне потребления, что, в свою очередь, ведет к сокращению прибылей не только американских компаний, но и бизнесов в странах-экспортерах.
Пика роста стоимости заимствований в США можно ожидать во втором полугодии, для развивающихся рынков этот период может продлиться и в 2009 году. Облигации некоторых эмитентов могут обвалиться из-за падения национальных валют к доллару и к евро (Турция, Восточная Европа) или цен на сырье (ЮАР, подобно тому, как это было с казахстанскими банковскими бондами).