Ограниченная ответственность и экстернализация риска

Поскольку ограниченная ответственность увеличивает вероятность наличия достаточных активов для оплаты требований кредиторов, акционеры фирмы получают все выгоды от рискованной деятельности, но не несут всех расходов. Эти расходы частично покрываются кредиторами. Критики ограниченной ответственности сосредоточили внимание на этом моральном риске—стимуле, созданном ограниченной ответственностью для передачи стоимости рискованных видов деятельности кредиторам в качестве обоснования для существенного изменения доктрины.

Экстернализация риска влечет за собой социальные издержки и поэтому нежелательна. Последствия этого пункта, однако, неясны, как потому, что изменение ограниченной ответственности имеет свои издержки, так и потому, что моральный риск существовал бы без ограниченной ответственности. Социальные потери от сокращения инвестиций в определенные виды проектов—следствие серьезного изменения ограниченной ответственности—могут значительно превышать выгоды от снижения морального риска. Кроме того, даже отмена ограниченной ответственности не устранит проблему морального риска. Стимул заниматься чрезмерно рискованной деятельностью возникает всякий раз, когда у человека или фирмы недостаточно активов для покрытия своих ожидаемых обязательств. Хотя проблема морального риска может быть более серьезной при ограниченной ответственности, она существует при любом правиле. Величина этих прибылей и убытков является эмпирическим вопросом, о котором красноречиво говорит доминирование ограниченной ответственности—когда просто передать больший риск инвесторам в акции по контракту.

Во всяком случае, масштабы экстерналий в рамках ограниченной ответственности были преувеличены. Как показал Ричард Познер, в отношении добровольных кредиторов нет никаких внешних эффектов. Кроме того, у фирм есть стимулы страховаться на суммы, превышающие их существующий капитал. Страховая компания становится кредитором по договору, снижая внешние издержки.

Ограниченная ответственность и добровольные кредиторы

Работники, потребители, торговые кредиторы и ссудодатели являются добровольными кредиторами. Компенсация, которую они требуют, будет зависеть от риска, с которым они сталкиваются. Одним из рисков является возможность невыплаты из-за ограниченной ответственности. Другая перспектива, общая для всех отношений должника и кредитора, заключается в том, что после установления условий сделки должник будет брать на себя повышенный риск в ущерб кредитору.

Пока эти риски известны, фирма платит за свободу заниматься рискованной деятельностью. Любой кредитор может получить безрисковую ставку, инвестируя в ГКО или какой-то низкорисковый суррогат. Для привлечения инвестиций фирма должна предложить более выгодную комбинацию риска и доходности. Если она не может дать убедительных обещаний воздержаться от чрезмерного риска, она должен платить более высокие процентные ставки (или, когда кредиторами являются работники и торговые кредиторы, более высокие цены за работу или товары, поставляемые в кредит). Хотя менеджеры могут изменить рискованность фирмы после получения кредита, долг должен быть погашен; это заставляет фирму вернуться на кредитный рынок, где она должна платить процентную ставку, соответствующую надежности и риску ее текущих проектов. “Экстерналии” не существует, за исключением последнего периода, то есть времени, после которого фирма больше не рассматривает возможность привлечения новых денег на рынках капитала. Тогда и только тогда фирма может пойти на риск, за который она не заплатила. И даже тогда фирма заплатила за привилегию быть в этой должности. Добровольные кредиторы заранее получают компенсацию за возможность того, что фирма повысит риск своих проектов и впоследствии не сможет выполнить свои обязательства.

У инвесторов и управляющих есть стимулы для принятия мер, которые снижают риск и, таким образом, уменьшают премию, которую они должны платить кредиторам. Облигационные договоры, которые обычно содержат подробные положения, ограничивающие способность фирмы вести себя в ущерб кредиторам, являются одним из методов снижения этой премии.

Если компенсация, которая должна быть выплачена третьим лицам за участие в определенной деятельности, превышает выгоды для фирмы, эта деятельность не будет осуществляться по правилу ограниченной или неограниченной ответственности. Это простое применение теоремы Коуза. Однако оптимальная величина риска не равна нулю. Менеджеры будут предпринимать шаги по снижению риска только до тех пор, пока выгоды от снижения риска превышают затраты. Стимул к принятию оптимальных мер предосторожности против увеличения риска не зависит от того, что все добровольные кредиторы обладают совершенной информацией. В некоторых случаях действия информированных субъектов приведут к взиманию соответствующей премии за риск. Например, риски, создаваемые деятельностью фирмы, могут быть поняты доверительным управляющим или профсоюзом, даже если не отдельными держателями облигаций или работниками. Если премия за риск установлена правильно, то не имеет значения, информирован ли каждый добровольный кредитор. Каждый из них защищен рыночной ценой. И до тех пор, пока фирма должна платить правильную премию за риск, у нее нет стимула заниматься чрезмерно рискованным поведением.

Однако иногда ни один добровольный кредитор не располагает достаточной информацией или стимулом для правильной оценки риска или контроля за приобретением долга. Это может привести к тому, что добровольные кредиторы будут взимать непомерно высокую премию за риск, поскольку они будут приравнивать свою неспособность контролировать к ситуации, что фирмы будут брать на себя слишком большой риск. Однако именно в таких ситуациях у фирм есть стимулы страховаться от таких опасностей, как крупные деликтные решения или структурные сбои в работе их механизмов. Заключая договор с вышестоящим наблюдателем (более эффективным страховщиком), фирма снижает премию за риск, которую она должна платить. Страховщик, в свою очередь, может использовать свои превосходные возможности мониторинга, чтобы побудить фирму интернализировать издержки своей рискованной деятельности. Мы не хотим сказать, что ограниченная ответственность никогда не приводит к чрезмерному общественному риску. Скорее, маловероятно, что какое-либо правило приведет к систематическому чрезмерному риску; более того, маловероятно, что правовая норма вообще будет иметь большое значение.

Наибольшее влияние ограниченная ответственность оказывает на вероятность того, что любой данный кредитор будет удовлетворен выплатой ex post. Даже если фирмы платят за участие в рискованной деятельности и, таким образом, принимают правильные меры предосторожности, кредиторы обанкротившихся предприятий с меньшей вероятностью получат полную компенсацию в соответствии с правилом ограниченной ответственности. Однако это не является “аргументом” против ограниченной ответственности, если только не доминируют соображения распределения. Когда все стороны находятся в уединении, распределительные аргументы играют незначительную роль, поскольку они могут заключать свои собственные сделки и склонны заключать контракты вокруг любого нежелательного правила, якобы предназначенного для их выгоды. Более того, они могут выбрать другую долю долга и собственного капитала,чтобы держать, в соответствии с любым правилом, что изменяет риск. Во всяком случае, страхование первой стороны делает проблемы распределения гораздо менее серьезными, чем они могут показаться на первый взгляд. Способность потенциальных жертв защитить себя от убытков посредством страхования является веской причиной для игнорирования соображений распределения при выборе правил ответственности.