3. Венчурные сделки

Венчурные сделки — это инвестиционные сделки стартапа, каждая из которых представляет собой цепочку взаимосвязанных соглашений с участием инвестора, стартапа и третьих лиц. Сначала это соглашение о намерениях (term sheet), затем — об инвестировании в капитал, потом — об управлении компанией (корпоративный договор, или shareholders’ agreement). Если стартап «выстрелит», то последует еще одно соглашение — о продаже инвестором своей доли.

Независимо от типа и количества договоров, все соглашения с инвестором касаются четырех основных вопросов:

1. переговоры и выход на сделку;

2. покупка доли и ее корректировка;

3. продажа доли (выход);

4. разрешение потенциальных конфликтов.

Не все инструменты, которые есть у иностранных юристов, применимы в России, а те, что применимы, зачастую сопровождаются неустранимыми рисками и не позволяют гарантировать права инвестора или стартапа. Поэтому участники сделки зачастую прибегают к сложным, редким и дорогим договорным инструментам, нехарактерным для «обычных» (невенчурных) сделок аналогичного размера. Также активно используется иностранное, в первую очередь — английское, право.

Переговоры и выход на сделку

Уже в это время стороны несут затраты.

• Во-первых, это расходы на due diligence (DD, предварительную проверку стартапа).

• Во-вторых, будущие партнеры тратят свое время, отказываются от других предложений и раскрывают друг другу информацию о бизнесе. Поэтому на данном этапе уже заключаются первые обязывающие соглашения.

Например, стороны могут заключить соглашение о ведении переговоров (ст. 434.1 Гражданского кодекса). При наличии такого соглашения утаивание важной информации, равно как и внезапное прекращение переговоров, станет заведомо недобросовестным поведением, а значит, пострадавший будет вправе взыскать понесенные убытки. Можно установить и дополнительные фиксированные штрафы, в том числе за срыв переговоров, отказ от предварительно согласованных условий или затягивание согласования сделки. Важно отличать соглашение о ведении переговоров от договоренностей об условиях будущей сделки (соглашения о намерениях, или term sheet). Соглашение о переговорах содержит только условия о переговорах (как стороны обмениваются информацией, как можно выйти из переговоров и т. п.). Соглашение о намерениях нужно заключать отдельно, в установленной форме (используя конструкцию «предварительного договора» или «договора под условием»), иначе в российском праве оно не будет иметь юридической силы.

На этапе предварительной проверки стартапа со всеми участниками переговоров обычно подписывается соглашение о неразглашении конфиденциальной информации (non-disclosure agreement, NDA). По российскому праву привлечь контрагента к ответственности за нарушение NDA очень сложно, поскольку требуется доказать связь между разглашением и последовавшими убытками.

После оформления всех предварительных договоренностей следует предварительная проверка, в рамках которой инвестор обратит внимание:

• на квалификацию и адекватность команды стартапа;

• перспективы технологии на рынке;

• финансовые вопросы и бизнес-план;

• юридические вопросы (зарегистрирована ли интеллектуальная собственность стартапа, насколько законно она ему досталась, как устроено управление стартапом, как велась отчетность в стартапе и т. д. )

Проверка может быть долгой и дорогой, поэтому ее часто упрощают, перекладывая риски «недопроверки» на основателей стартапа. Речь идет о заверениях об обстоятельствах, имеющих значение для сторон (warranties & representations). В России они регулируются ст. 431.2 Гражданского кодекса. В договоре предприниматель заверяет инвестора в том, что зарегистрировал компанию по всем правилам, вел необходимую отчетность, легально получил интеллектуальную собственность и т. д. — словом, в том, что у стартапа нет скрытых дефектов.

Условия сделки

После получения согласия нужно определиться с формой:

1. конвертируемый заем

2. заем

3. вложение в капитал компании

Все договоренности лучше сразу фиксировать в форме предварительного договора.

Конечно, на ранних этапах инвестор предпочитает заем, поскольку это гарантирует возврат хотя бы какой-то суммы. Подобное финансирование не так уж и отличается от банковского кредита и регулируется относительно простым договором займа.

Предприниматель, наоборот, к займу не расположен. Ему выгоднее поделиться акциями (в случае с ООО — долей), ведь в этом случае он ничем не рискует. Такие инвестиции обычно оформляются увеличением уставного капитала фирмы с передачей «образовавшейся» доли инвестору.

Компромиссным вариантом между займом и покупкой доли является конвертируемый заем. Это тот же самый денежный заем от инвестора, но, если в компанию придет следующий инвестор (что косвенно означает рост), по желанию инвестора-займодавца долг можно будет списать, конвертировав в акции. В результате у инвестора окажется доля в растущем стартапе. Если же в компанию никто не придет, инвестор займодавец потребует вернуть долг.

Конвертируемый заем перекладывает оценку на следующего инвестора. Почему это удобно?

• стороны легко договорятся, поскольку не требуется оценка;

• оценка не нужна

• сделка сильно дешевеет;

• оценка происходит позже, поэтому вероятность неверной оценки снижается.

Сама конвертация займа в акции тоже выгодна для обеих сторон:

• инвестор получает больше, чем деньги,

• он получит акции растущей компании;

• из компании не нужно «вытаскивать» деньги, для того чтобы вернуть заем.

Конвертируемый заем — взаимовыгодная сделка, очень удобная на ранних этапах. К сожалению, она все еще полноценно не работает по российскому праву — на практике доступны лишь эрзац-варианты, которые не полностью защищают стороны от недобросовестного поведения контрагента.

Корректировка доли

При обычной покупке доли инвестор может предусмотреть последующую корректировку в зависимости от достижения стартапом определенных показателей (Key Performance Indicators, KPI). Если показатели не выполняются, инвестор увеличивает долю или сокращает свои транши.

Установка KPI в договоре ранней стадии — рискованная затея: очень сложно определить показатели, реально показывающие рост. Поэтому инвесторы стараются привязать KPI к деньгам, а стартаперы, наоборот, — к посещаемости, регистрации и т. д.

Обычно коррекция работает только в пользу инвестора — такое условие называется ratchet (храповик). Цель та же — подкорректировать оценку постфактум и за счет этого увеличить долю инвестора. Обратное условие (снижение доли инвестора при хороших KPI) практически никогда не применяется.

По российскому праву несложно установить обусловленные транши в рамках договора займа, однако храповик — значительно сложнее. Его можно реализовать с помощью опциона на акции (ст. 429.2 Гражданского кодекса) либо соответствующего условия в корпоративном договоре.

Выходы и тупики

Просто так продать долю в стратапе нельзя. Чтобы выйти из стартапа (продать долю), и фаундерам, и инвесторам нужно найти покупателя, заинтересованного в таком специфическом активе. Таковым может стать более крупный инвестор или крупная отраслевая компания.

В итоге из стратапа выходят все.

Продать долю в стартапе тяжело, потому что могут возникать дедлоки. Можно лишь заранее, при входе инвестора в стартап, предусмотреть выход из подобных ситуаций в корпоративном договоре. Конечно, кое-что урегулировано законом (выдавливание миноритариев в Законе об акционерных обществах, преимущественные права в ООО, исключение недобросовестных участников), однако законные инструменты работают не всегда. Для дополнительного урегулирования вопросов продажи долей, голосования на собраниях и тому подобного существуют соглашения между участниками юридического лица — корпоративные договоры (shareholders’ agreements). Если это стратап-АО, то можно использовать привилегированные акции.

Условия о продаже долей

Существует институт преимущественного права покупки доли.

Стандартными в «венчурных» корпоративных договорах являются условия о принудительной продаже (drag along) и о присоединении к сделкам (tag along).

Принудительная продажа позволяет крупному инвестору (например, отраслевой компании) выкупить доли у всех участников стартапа по равной цене. Таким образом, если основные участники стартапа решили продать свои доли крупному игроку, мелкие (миноритарии) не смогут ставить им палки в колеса.

Право на присоединение к сделке, напротив, позволяет миноритариям продавать доли вместе с крупными участниками. Это выгодно в первую очередь инвесторам ранних стадий, чьи небольшие доли недостаточно ликвидны.

Ответственность

По общему правилу нарушение договора влечет за собой имущественную ответственность. В частности, согласно ст. 393 Гражданского кодекса, «должник обязан возместить кредитору убытки, причиненные неисполнением или ненадлежащим исполнением обязательства». Убытки — это реальный ущерб (фактически причиненный вред) + упущенная выгода (недополученная прибыль).

Тут это обычно упущенная выгода, которую сложно подсчитать. Поэтому все прописывают неустойку. НО! Нужно помнить про ст. 333 – суд может снизить неустойку.

Другой момент: неустойка должна охватывать только действия сторон по договору. Если вмешались третьи силы, нельзя потребовать, чтобы сторона компенсировала это.

Чтобы исправить эту проблему, с 2015 года разрешается заключать соглашение о возмещении потерь (indemnity) по ст. 406.1 Гражданского кодекса. Задача такого соглашения — взыскание долгов, возникших по вине третьих лиц (например, штрафы и пени за неуплату налогов и других платежей).

Специфика венчурного бизнеса такова, что проще сразу порвать отношения с нечестным партнером, чем наказывать его штрафами и неустойками. Поэтому в качестве штрафа может использоваться не денежная сумма, а обязанность выкупить долю. Принцип такой: стартапер обязуется в случае серьезного нарушения договора полностью выкупить долю инвестора. Такое условие называется штрафным опционом.

Штрафной опцион можно заключить как на акции, так и на доли в ООО, а в качестве условия указывать наступление каких-либо обстоятельств или просто желание участника договора. Разумеется, цена продажи акций по штрафному опциону устанавливается заранее, чтобы сторонам не пришлось торговаться из-за этого.