- •– Глава 8 – типы облигаций и их оценка
- •8.1. Что такое облигации и кто их выпускает
- •8.2. Ключевые характеристики облигаций
- •Купонные платежи и купонные ставки. Купонные платежи – это выплаты фиксированной суммы процентов. Величина купонного платежа определяется умножением номинала на номинальную купонную ставку.
- •Срок до погашения. Датой погашения облигации является дата, когда должна быть выплачена ее номинальная стоимость.
- •Другие свойства облигаций. Помимо вышеперечисленных, существуют также другие типы облигаций.
- •8.3. Оценка облигаций
- •8.4. Доходности, рассчитываемые для облигаций
- •8.5. Оценка риска облигаций
- •– Глава 9 – типы акций и их оценка
- •9.1. Законные права и привилегии владельцев обыкновенных акций
- •9.2. Типы
- •9.3. Рынок обыкновенных акций
- •9.4. Оценка обыкновенных акций
- •9.5. Оценка акций
- •9.6. Оценка акций, имеющих непостоянные темпы роста дивидендов
- •9.7. Привилегированные акции
- •– Глава 10 – стоимость корпоративного капитала
- •10.1. Средневзвешенная стоимость капитала
- •10.2. Стоимость
- •10.3. Стоимость привилегированного собственного капитала kps
- •10.4. Стоимость обыкновенных акций ks
- •10.5. Оценка безрисковой ставки доходности
- •10.6. Метод
- •10.7. Метод
- •10.8. Средневзвешенная стоимость капитала
- •10.9. Корректировка стоимости капитала
- •10.10. Оценка
- •10.11. Учет затрат на размещение в стоимости капитала
- •– Глава 11 – теоретические подходы к оценке стоимости фирмы
- •11.1. Затратный подход
- •11.2. Доходный подход
- •Стоимость собственного капитала, ден. Ед.
- •11.3. Методы
- •11.4. Методы оценки фирмы в рамках рыночного подхода
- •Отчет о прибылях и убытках за 2010 год, млн ден. Ед.
- •– Глава 12 – основы составления капитального бюджета: оценка потока денежных средств
- •12.1. Важность составления капитального бюджета
- •12.2. Классификация проектов
- •12.3. Правила принятия решений по составлению капитального бюджета
- •12.4. Сравнение методов чистого приведенного значения и внутренней доходности
- •В 12.5. Индекс рентабельности заключение приведем еще один метод оценки проектов – индекс р (12.5) ентабельн ости (pi):
- •12.6. Пост-анализ и сопровождение проекта
- •12.7. Выбор оптимального капитального бюджета
- •– Глава 13 – долгосрочное финансовое планирование
- •13.1. Общие положения
- •13.2. Планирование финансовых результатов
- •13.3. Уточнение (корректировка) плана
- •13.4. Планирование поступления и расходования денежных средств
- •13.5. Особенности планирования в условиях неопределенности. Анализ «что, если…»
- •Оглавление
- •8.1. Что такое облигации и кто их выпускает 249
- •Глава 11. Теоретические подходы к оценке стоимости фирмы
- •Глава 12. Основы составления капитального бюджета: оценка потоков денежных средств
- •Глава 13. Долгосрочное финансовое планирование
- •Часть 1
- •603000, Г. Нижний Новгород, ул. Большая Покровская, 37
Х риска
проекта
10.10. Оценка
Автономный риск – это риск проекта без учета того, что этот проект на самом деле является лишь одним из направлений деятельности фирмы, а в портфелях ее акционеров обычно имеются и прочие ценные бумаги. Автономный риск измеряется с помощью оценки волатильности денежных потоков и доходности данного проекта. Эта мера риска будет релевантной только для проектов компаний, обладающих активами только одного типа, и если их акционеры владеют только одним видом акций.
Корпоративный, или внутрифирменный риск – это риск проекта с учетом того, что он представляет только один из активов фирмы. Следовательно, некоторая доля этого риска может быть устранена с помощью диверсификации направлений деятельности компании. Корпоративный риск измеряется с помощью влияния проекта на риск денежных потоков и общую рентабельность активов фирмы.
Рыночный, или бета-риск – это риск проекта, рассматриваемого хорошо диверсифицированным инвестором. Для него данный проект – только один из активов фирмы, чьи акции составляют лишь часть общего портфеля инвестора. Рыночный риск измеряется с помощью влияния проекта на бета-коэффициент фирмы.
Принятие проекта с высокой степенью автономного или корпоративного риска не обязательно должно повлиять на бета-коэффициент фирмы. Однако если проект имеет достаточно неопределенные денежные потоки и если они в значительной степени коррелированы с потоками от других активов фирмы и большинством активов в экономике, то проект будет обладать высокой степенью риска всех трех типов.
Из трех перечисленных типов риска рыночный риск теоретически наиболее важен для управленческих решений из-за его непосредственного влияния на цену акций. К сожалению, рыночный риск проекта является также и наиболее сложно оцениваемым на практике. На деле большинство менеджеров-практиков рассматривают все три типа риска, а затем группируют проекты в субъективные категории по степени их рискованности. Затем, при использовании в качестве отправной точки средневзвешенной стоимости капитала, для каждой категории определяется стоимость капитала, скорректированная с учетом риска. Например, если фирма выделяет три класса риска – высокий, средний и низкий, то стоимость проектов со средним риском будет равна средневзвешенной стоимости ее капитала, проектов с высоким риском – стоимости выше средневзвешенной, а проектов с низким риском – стоимости ниже.
К сожалению, даже при таком подходе остается значительный элемент субъективизма в оценке стоимости капитала проектов – в их распределении по категориям риска и в оценке разницы в стоимости капитала между средним по риску и, например, более рискованным проектом.
Использование модели САРМ для оценки стоимости капитала, соответствующей риску проектов. Многие фирмы используют модель САРМ при оценке стоимости капитала для отдельных проектов или направлений. Уже сказано, что ее уравнение выражает соотношение риск/прибыль следующим образом:
Ks = kRF + (kM – kRF) bs.
В качестве примера рассматривается сталелитейная компания «Северсталь». Для простоты считается, что компания использует только собственный капитал, поэтому стоимость ее собственного капитала также равна ее WACC. Бета-коэффициент компании равен b = 1,1, kRF = 7%, RPM = 6,5%. Таким образом, стоимость собственного капитала компании равна 14,2%:
Ks = 7 + 6,5 · 1,1 = 14,2%.
Это означает, что инвесторы должны хотеть предоставлять компании средства для инвестирования в проекты со средней степенью риска, если компания предполагает получать доход от этих вложений на уровне 14,2% и выше. Компания должна использовать эти 14,2% в качестве своей барьерной ставки для оценки приемлемости своих проектов.
Однако принятие определенного проекта может вызвать и изменение общего бета-коэффициента компании, что, в свою очередь, изменит стоимость собственного капитала компании. Например, предположим, что компания рассматривает вопрос о строительстве флотилии барж для перевозки железной руды, и операции, связанные с баржами, имеют бета-коэффициент, равный 1,5, а не 1,1. Поскольку саму фирму можно считать «портфелем активов» и поскольку бета-коэффициент любого портфеля – это среднее значение бета-коэффициентов отдельных активов, входящих в состав портфеля, принятие проекта по строительству барж вызовет увеличение общего корпоративного бета-коэффициента до уровня между начальным значением 1,1 и бета-коэффициентом проекта по строительству барж bp = 1,5. Значение нового бета-коэффициента будет зависеть от относительного масштаба инвестиций в проект постройки барж по сравнению с другими активами компании. Если, к примеру, проект постройки барж отвлечет 20% капитала фирмы, то новый бета-коэффициент фирмы будет равен 1,18:
0,8 · 1,1 + 0,2 · 1,5 = 1,18.
В этом случае произойдет рост общей корпоративной стоимости капитала с начальных 14,2 до 14,7%:
Ks = 7 + 6,5 · 1,18 = 14,7%.
Следовательно, чтобы инвестиции в проект, связанный с баржами, не снизили ценности фирмы, общая рентабельность активов компании должна также возрасти с 14,2 до 14,7%.
Какова же в этом случае должна быть рентабельность проекта постройки барж? Известно, что если компания предпримет проект инвестирования в постройку барж, 80% ее активов будут вложены в основное производство стали, что будет обеспечивать прибыль 14,2%, и 20% – в постройку барж, что будет приносить доходность Х, а средняя рентабельность составит 14,7%. Отсюда следует уравнение 0,8 · 14,2 + 0,2Х = 14,7%, откуда Х = 16,75%.
Точно так же можно бы найти и барьерную ставку для проекта из формулы САРМ непосредственно: стоимость капитала отдельного проекта kр рассчитывается аналогично:
Kр = kRF + (kM – kRF) bр.
Таким образом, капитал проекта постройки барж с bр = 1,5 должен оцениваться в 16,75%:
Кs = 7 + 6,5 · 1,5 = 16,75%.