Контрольне запитання

Який вид вимоги ви можете зберігати як заощадник? Ви можете зберігати вимоги до різних позичальників. Ваш поточний рахунок є вимогою до вашого банку. Якщо ви маєте ощадні облігації, то володієте вимогою до федерального уряду. Рахунки грошового ринку у Fidelity, Merrill Lynch або будь-якому з їхніх конкурентів є вимогами до портфеля активів брокерської фірми. Якщо ви успадкували облігацію Disney від вашої тітки, то володієте вимогою до цієї фірми.

ГОЛОВНІ ПОСЛУГИ ФІНАНСОВОЇ СИСТЕМИ

Окрім забезпечення взаємодії тих, хто має надлишкові кошти, і тих, кому вони потрібні, фінансова система пропонує заощадникам і позичальникам три головні види послуг. Цими послугами є зменшення ризику, забезпечення ліквідності та інформаційні послуги. Рисунок 3.2, що є модифікованою версією рисунка 3.1, наголошує на цих послугах. Фінансові ринки й фінансові посередники пропонують різні варіанти цих послуг, збільшуючи привабливість різноманітних фінансових активів та фінансових зобов’язань для індивідуальних заощадників і позичальників. Багато фінансових рішень заощадників і позичальників ухвалюються саме з урахуванням цих послуг.

Рисунок 3.2.	Головні послуги, які надає фінансова система
	Фінансова система надає послуги зменшення ризику, забезпечення ліквідності та інформаційні послуги. Заощадники і позичальники оцінюють ці послуги.

Зменшення ризиків

Ваш свояк пропонує інвестувати усі ваші заощадження в акції його нової компанії. Ви розумієте, що це ризикована ідея. Якщо економіка перебуватиме на піднесенні, то продаж продукту — сережок, що світяться у темряві, — може допомогти вам розбагатіти. Проте у випадку економічного спаду, ці сережки можуть і не набути популярності. Ви хотіли б інвестувати, але не переконані, що варто вкладати всі заощадження у цю справу. Чи не надмірно ви обережні?

Мабуть, ні. Одна з переваг використання фінансової системи для взаємодії індивідуальних заощадників і позичальників полягає в тому, що це дає змогу зменшувати ризики. Ризик пов’язаний із невизначеністю, чи відрізнятиметься вартість фінансових активів від очікуваної вами вартості. Наприклад, якщо ви купили облігацію компанії Окаусо за 1000 дол. США, упродовж року вона може коштувати від 900 до 1100 дол., залежно від коливань процентних ставок і перспектив компанії. Більшість індивідуальних заощадників не є азартними гравцями і прагнуть швидше до стабільної віддачі на свої активи, а не різких коливань між високими та низькими прибутками. Справді, люди віддають перевагу стабільній віддачі на набір активів, яким володіють. Набір активів називають портфелем. Наприклад, ви можете володіти певною кількістю ощадних облігацій, кількома акціями, часткою взаємних фондів. Хоча один з активів або набір активів може бути вдалим, а інший — не надто вдалим, загалом віддача буде середньою. Такий розподіл коштів між багатьма видами активів називають диверсифікацією. Поки доходи на різні активи не змінюватимуться однаково, ризик значних коливань вартості портфеля буде зменшено. Фінансова система пропонує заощадникам різні види активів і так забезпечує зниження ризику.

У розділі 5 доводяться переваги диверсифікації і з’ясовується, за допомогою яких механізмів фінансова система дозволяє окремим особам передавати ризик. Фінансові ринки можуть забезпечувати своїх суб’єктів інструментами для передавання ризику від заощадників чи позичальників, яким не подобається невизначеність щодо прибутків або платежів, до інвесторів, які готові ризикувати. Наприклад, ви можете погодитися на нижчий прибуток на свій інвестований капітал у фірму родича, якщо він або хтось із інших інвесторів гарантуватиме вам його. Ви передали частину свого ризику як заощадник позичальникові, але це мало відповід­ну ціну: зниження вашого прибутку.

Спроможність фінансової системи забезпечувати зниження ризику сприяє готов­ності заощадників купувати IOU позичальників. Це, своєю чергою, поліпшує можливості позичальників мобілізувати кошти у фінансовій системі.

Ліквідність

Другий вид послуг, який пропонує фінансова система заощадникам і позичальникам, — забезпечення ліквідності, тобто простоти перетворення активу в гроші для купівлі інших активів чи товарів та послуг. З погляду заощадників, ліквідність фінансових активів є вигодою. Коли ці активи потрібні заощадникам для власного споживання чи інвестування, вони повинні без проблем обмінюватися на гроші. Загалом, що ліквідніший актив, то легше обміняти його на щось інше. Ви можете легко обміняти доларову банкноту у вашому гаманці на гамбургер, оскільки доларові банкноти високоліквідні. Упродовж короткого періоду часу можна перевести чек у готівку для купівлі одягу. Проте продаж вашого автомобіля вимагатиме більше часу, оскільки особиста власність не дуже ліквідна. Володіння фінансовими вимогами (акціями чи облігаціями) до заводу забезпечує індивідуальним інвесторам значно ліквідніші заощадження, ніж володіння частиною устаткування цього заводу. Причина полягає в тому, що інвесторові значно легше продати цю вимогу, ніж якийсь верстат, щоб купити інші активи чи товари. Ліквідність активів дає змогу індивідам і фірмам швидко реагувати на нові можливості або непередбачені обставини. Фінансові активи, створені фінансовою системою, — акції, облігації або поточні рахунки — ліквідніші, ніж автомобілі, устаткування чи нерухомість.

Фінансові ринки і фінансові посередники створюють можливості для торгівлі з метою підвищення ліквідності фінансових активів. Крім створення фінансових активів, фінансова система забезпечує механізмами підвищення їх ліквідності. Наприклад, у США інвестори можуть вільно продавати урядові цінні папери і акції та облігації великих корпорацій, що робить ці активи значно ліквіднішими. Упродовж двох останніх десятиліть фінансова система забезпечила ліквідність, крім акцій та облігацій, і багатьох інших активів. Наприклад, двадцять років тому фінансові посередники повинні були утримувати боргові зобов’язання по заставних і боргові зобов’язання фірм до їх повної виплати. Сьогодні ці інститути мають право продавати їх іншим інвесторам, а також купувати їх в інших інститутах. Як наслідок, зросла привабливість заставних та інших боргових зобов’язань як активів для заощадників. Заощадники погоджуються на нижчі прибутки від активів з вищою ліквідністю, що зменшує видатки на отримання позики для менш відомих фірм. Один із показників ефективності фінансової системи — її спроможність перетворювати неліквідні активи на потрібні заощадникам ліквідні.

Інформаційні послуги

Третій вид послуг, який надає фінансова система, — збір і поширення інформації, тобто відомостей про позичальників і про сподівання щодо прибутків на фінансові активи. Перше завдання полягає у збиранні інформації. Воно передбачає пошук майбутніх позичальників і з’ясування їхніх намірів щодо використання позичених коштів. Припустімо, що сусід хоче позичити у Джо гроші, які той відклав на освіту доньки, і обіцяє повернути їх до часу вступу дитини у коледж. Чи варто Джо надати у позику свої заощадження? Для прийняття зваженого рішення Джо потребує більше інформації. Що робитиме сусід із цими грішми? Яка ймовірність того, що він поверне позичку вчасно? Одержання цієї інформації, вочевидь потрібної заощадникам до прийняття рішення, вимагає видатків і часу. За допомогою фінансової системи Джо, мабуть, дізнається про позичальника більше, ніж якби спробував зробити таку інвестицію самотужки.

Ще одна проблема, притаманна більшості ділових операцій, полягає в асиметрії інформації. Йдеться про те, що позичальники приховують інформацію про свої можливості або плани, не розкриваючи її позикодавцям або кредиторам, і це дає їм перевагу. Іноді фінансові угоди доводиться змінювати так, щоб позичальники не змогли скористатися перевагою асиметричної інформації за рахунок позикодавців. Спритний Едді може мотивувати необхідність одержання позички у 10 тис. дол. США для запуску нової лінії з виробництва більярдних київ, хоча насправді планує використати ці кошти для круїзу першим класом до Європи. Очевидно, що Едді знає про фактичне використання коштів більше, ніж потенційний позикодавець. Певні підрозділи фінансової системи спеціалізуються на збиранні та моніторингу інформації, існують також спеціальні механізми розв’язання проблеми асиметричності інформації.

Друге завдання фінансової системи у цій царині — поширення інформації. Якщо ви дізналися з газетного заголовка, що фармацевтична компанія винайшла ліки від раку, то як, на вашу думку, вплине це відкриття на фінансове становище компанії? Фінансові ринки виконують цю роботу, враховуючи всю подібну інформацію у цінах акцій, облігацій та інших фінансових активів. У даному прикладі сподівання вищих прибутків у майбутньому призведе до різкого зростання ціни акцій та облігацій фармацевтичної компанії.

Заощадники і позичальники отримують вигоди володіння інформацією від фінансової системи, стежачи за прибутками на активи. Тільки-но учасники фінансового ринку отримують нову інформацію, вона відразу відображається у доходах на активи та в ціні активів. Інформація передається і заощадникам, і позичальникам. Наприклад, якщо курс акцій фармацевтичної компанії зростає, компанія може вирішити випустити і продати нові акції, щоб інвестувати залучені кошти в нові дослідницькі проекти. Включення вартості усієї доступної інформації у величину доходів на активи є характерною рисою успішного функціонування фінансових ринків.

ФІНАНСОВІ РИНКИ У ФІНАНСОВІЙ СИСТЕМІ

Фінансові ринки забезпечують безпосередню взаємодію заощадників та позичальників. Коли ви купуєте нову акцію компанії Boomco вартістю 100 дол. США, то прямо інвестуєте 100 дол. у цю компанію, щоб фінансувати її зростання. За такої форми фінансування, відомої як пряме фінансування, індивідуальний заощадник володіє фінансовими вимогами, емітованими безпосередньо індивідуальним позичальником. Такі угоди прямого фінансування здійснюються за допомогою фінансових ринків, тобто ринків, на яких інвестори позичають свої заощадження безпосередньо позичальникам. Для аналізу ролі фінансових ринків зосередимо увагу на двох головних завданнях фінансової системи: 1) забезпеченні взаємодії заощадників та позичальників і 2) наданні послуг зменшення ризику, підвищення ліквідності та інформаційних послуг.

Зведення заощадників та позичальників: борг і капітал

Первинними називають ринки, на яких позичальники продають нові випуски цінних паперів початковим покупцям. Фірми використовують первинні ринки для мобілізації коштів для нових проектів, а уряд — для фінансування бюджетного дефіциту. Позичальники можуть залучати кошти на первинному фінансовому ринку двома шляхами — беручи позички або продаючи акції, наслідком чого є різні види вимог на майбутні прибутки позичальника. Перший і найуживаніший вид вимог — боргові зобов’язання, які вимагають від позичальника повернення позиченої суми — основної суми боргу та плати за позичку — процента^*. Другий вид вимог — акції, які є вимогою власності на частку активів та прибутків фірми.

Боргові інструменти є зобов’язаннями виплати основної суми боргу та процента одноразово або шляхом періодичних платежів упродовж фіксованого проміжку часу. Тривалість періоду часу до остаточної виплати боргового інструменту називають строком погашення або строком боргового зобов’язання. Строк погашення може передбачати короткий період часу (30 чи навіть один день) або дуже тривалий (30 років чи більше). Короткостроковими називають боргові інструменти зі строком погашення менше одного року. Середньострокові боргові інструменти мають строк погашення від року до десяти, а довгострокові боргові інструменти — понад 10 років¹. До боргових інструментів відносять позички студентам, державні й корпоративні облігації та позички фінансових інститутів.

Боргові інструменти забезпечують позичальникам певні переваги. Припустимо, що ви взяли позичку для навчання і після завершення коледжу вам запропонували роботу на Вол-стріт із зарплатнею 50 000 дол. США на рік. Той факт, що ви отримали таку високооплачувану роботу, не означає, що ви маєте сплатити суму, більшу за попередньо встановлену. Загалом, за умовами боргових зобов’язань позикодавець не отримає суми, більшої за обумовлену, навіть якщо справи у позичальника йдуть винятково успішно. Проте позикодавець може одержати менше, ніж було обумовлено. Наприклад, якщо вам не вдається працевлаштуватися і ви не в змозі повернути позичку, позикодавець отримає менше, ніж повинен. Позикодавці наражаються на ризик невиконання зобов’язань позичальниками, коли ті повністю або частково неспроможні виконати свої боргові зобов’язання.

Другий спосіб мобілізації коштів — випуск акцій — допускає зміну суми платежів позичальника позикодавцеві. Вдалим прикладом є звичайні акції, які забезпечують їхнім власникам право на частку прибутку фірми після вирахування усіх видатків включно з виплатами основної суми боргу та процента власникам боргових зобов’язань. Наприклад, якщо вам належать 100 акцій компанії Bigco із загальної кількості емітованих 1 млн, то ви маєте право на 1/10 000 (100/1 000 000) частку прибутків та активів фірми. Здебільшого власники акцій отримують від фірми періодичні доходи (зазвичай один раз у квартал), відомі як дивіденди. Якщо справи у фірмі йдуть добре, власники акцій отримують більше, тоді як влас­ники боргових зобов’язань — лише обумовлені платежі. Проте якщо прибутки фірми незначні, то після платежів власникам боргових зобов’язань для жодних виплат акціонерам може не залишитися коштів. Якщо ви купили акції Oopsco, і компанія втратила гроші, чи повинні ви оплатити збитки фірми? Ні. Акціонери корпорацій можуть втратити лише ту суму коштів, яку вони інвестували у справу. Фірми також мають серйозні підстави для поєднання двох підходів — випуску і акцій, і боргових зобов’язань. У розділі 11 з’ясовуються відносні переваги використання акцій та боргових зобов’язань для фінансування підприємницької діяльності та застосування економічної інтуїції для вибору основних напрямків використання цих двох підходів.

Хоча щовечора у випусках новин ви чуєте про коливання курсів на ринку акцій, більшу частину коштів у фінансовій системі мобілізовано за допомогою боргових зобов’язань. Наприкінці 2000 р. вартість боргових зобов’язань становила близько 26,5 тис. млрд дол. США проти 19,3 тис. млрд дол. США вартості акцій¹.

Надання послуг зі зменшення ризику, ліквідності та інформації

Послуги зі зменшення ризику, забезпечення ліквідності та інформації пропонуються на вторинних ринках, на яких раніше емітовані вимоги перепродуються одними інвесторами іншим. Припустимо, ви заснували компанію з розробки програм­ного забезпечення Hitechco, яка через кілька років швидко зростає, але потребує нових капіталів для розширення діяльності. Якщо ви продаєте акції Hitechco, то звертаєтеся за новими коштами на первинний ринок. Після випуску акцій Hitechco інвестори торгують цими акціями на вторинному ринку. Зауважте, що як власник Hitechco ви не отримуєте жодних нових коштів, коли акції вашої компанії перепродуються на вторинних ринках.

Більшість новин щодо подій на фінансових ринках стосуються швидше вторинних, ніж первинних ринків. Більшість операцій на первинному ринку є продажем нових боргових інструментів або інструментів ринку акцій першим покупцям і відбуваються за зачиненими дверима. На найвідоміших вторинних ринках — Нью-йоркській, Американській та Токійській біржах — перепродують раніше випущені акції. Ще більшими є обсяги операцій на вторинному ринку облігацій, на якому перепродують боргові інструменти уряду США та корпорацій. Вторинні ринки важливі також для глобальних валютних ринків. Незалежно від виду інструменту, який перепродують на вторинному ринку, його покупець платить гроші тільки продавцеві. Первинний продавець цього інструменту, наприклад, корпорація чи урядова установа, не отримує нічого. Емітент отримує прибуток лише від продажу інструменту на первинному ринку.

Якщо емітент фінансових інструментів мобілізує кошти у позикодавців лише на первинному ринку, то чому вторинні ринки є такими важливими? Відповідь на це запитання пов’язана з наданням послуг зі зменшення ризику, забезпечення ліквідності та інформації. Вторинні ринки, які ефективно функціонують, полегшують інвесторам зменшення ризику шляхом вибору диверсифікованого портфеля акцій, облігацій та інших активів. Вторинні ринки також забезпечують підвищення ліквід­ності акцій, облігацій, іноземної валюти та інших фінансових інструментів, так що інвесторам легше продавати свої інструменти за готівку. Така ліквідність сприяє готовності інвесторів купувати фінансові інструменти, що полегшує фірмам-емітентам та державним установам продаж цінних паперів на первинному ринку. І, нарешті, вторинні ринки визначають ціну фінансових інструментів і, таким чином, передають інформацію заощадникам та позичальникам. Якщо ціна ваших акцій Hitechco зростає, ви стаєте багатшими і можете, за бажанням, витрачати більше. Подібно і менеджери Hitechco можуть отримати за допомогою цін вторинного ринку інформацію про те, яким є стан справ цієї компанії. Наприклад, вагоме зростання курсу акцій Hitechco відображає сприятливі прогнози ринку щодо інвестиційних можливостей та якості менеджменту фірми, і компанія може ухвалити рішення про випуск нових фінансових інструментів і розширення діяльності. Тому ціни на вторинному ринку є важливим джерелом інформації для корпорацій, які розглядають можливість випуску нових акцій чи боргових зобов’язань. З огляду на це далі ми зосереджуватимемо основну увагу на вторинних ринках.

Строк погашення: ринки грошей і ринки капіталів. Боргові інструменти зі строком погашення понад один рік перепродують на ринках капіталів. Акції, які не мають фіксованого строку погашення, також продають на ринках капіталів. Короткострокові інструменти зі строком погашення менше одного року продають на ринках грошей. Хто пропонує ці інструменти? Позичальники, яким потрібні кошти для довгострокових інвестицій у будівництво або в бізнес, випускають довгострокові фінансові інструменти на ринках капіталів. Коли уряд або відомі корпорації потребують коштів для фінансування запасів чи інших короткострокових цілей, вони емітують інструменти ринку грошей. (Основ­ні інструменти ринку грошей та ринку капіталів розглядаються у додатку до цього розділу).

Як інвестори вирішують, які саме фінансові інструменти придбати? Є три основ­ні відмінності між інструментами ринків грошей і капіталів, зумовлені різними рівнями ризику, ліквідності та витрат з надання інформації. По-перше, короткострокові інструменти зазнають відносно незначних коливань ціни, отже, вони є менш ризиковими інвестиціями, ніж довгострокові інструменти. Унаслідок цього фінансові інститути і корпорації зазвичай інвестують короткострокові надлишки коштів у ринки грошей. Окремі фінансові інститути, наприклад, пенсійні фонди і страхові компанії, готові володіти активами упродовж тривалого часу і ризикують коливаннями цін на ринках капіталів. По-друге, інструменти ринку грошей здебільшого є ліквіднішими за інструменти ринку капіталів унаслідок більшої величини і нижчої вартості купівлі-продажу. Тому домогосподарства і фірми відносно легко можуть інвестувати свої кошти на короткий проміжок часу. І, нарешті, видатки, пов’язані з отриманням інформації, нижчі для інструментів грошового ринку, оскільки позичальники є добре відомими, а тривалість періоду часу, на який позичають кошти, — порівняно незначною.

Місце торгівлі: аукційні ринки та позабіржові ринки цінних паперів. Вторинні фінансові ринки можна класифікувати також відповідно до того, як саме продаються активи. Ринки, на яких ціни встановлюються внаслідок конкурентних пропозицій великої кількості трейдерів, що діють від імені індивідуальних покупців або продавців, називають аукційними. Найпоширенішим видом аукційних рин­ків є біржі або централізовані місця продажу. Широковідомими є Нью-йоркська, Американська, Токійська, Лондонська та інші фондові біржі.

Вторинні ринки також можуть бути організовані як позабіржові ринки цінних паперів (ОТС — з англ. «over-the-counter» — «за прилавком»), коли не існує централізованого місця продажу. Дилери позабіржового ринку цінних паперів купують і продають акції та облігації через комп’ютеризовану систему всім, хто готовий погодитися на запропоновані ними ціни. Щільність електронного зв’язку забезпечує конкурентність такого ринку. Навряд чи ціна акцій Apple Computer значно відрізнятиметься у двох різних дилерів.

Акції та облігації найбільших і найвідоміших корпорацій перепродують на бір­жах. Акції менших та менш відомих фірм, а також облігації уряду США продають здебільшого на позабіржових ринках цінних паперів. Ринок державних облігацій має обсяг обороту, найбільший серед усіх ринків боргових зобов’язань та акцій. Іншими важливими прикладами позабіржових ринків цінних паперів є валютні ринки, ринки федеральних резервних фондів і ринки обігових сертифікатів депозитів.

Розрахунок: готівкові ринки і ринки вторинних цінних паперів (деривативів). І, насамкінець, фінансові ринки відрізняються залежно від того, торгують на них самими цінними паперами чи їх деривативами. Готівкові ринки передбачають негайний розрахунок: покупець платить гроші продавцеві в обмін на актив. Прикладами таких ринків є ринки акцій та облігацій. Навпаки, на ринках похідних цінних паперів — деривативів — торгівля відбувається сьогодні, а розрахунок проводиться трохи згодом. Наприклад, інвестор може погодитися купити у дилера облігацію Державної скарбниці США через рік за визначеною заздалегідь ціною. Кому це може бути вигідно? Річ у тім, що домогосподарства і фірми використовують ринки деривативів для зменшення ризику внаслідок коливання цін на готівкових ринках (а іноді навіть — щоб битися об заклад щодо майбутніх коливань цін).

До похідних цінних паперів, вартість яких визначається вартістю основних цінних паперів (таких, як акції, облігації або іноземна валюта), відносять фінансові ф’ючерси та опціони. Фінансові ф’ючерси передбачають розрахунок за купівлю фінансового інструменту у визначений заздалегідь день за обумовленою в момент досягнення угоди ціною. Опціони, як свідчить уже сама їхня назва (з англ. оption — «вибір; право вибору»), дають трейдерові право купити або продати актив (наприклад, акції, облігації чи певну суму іноземної валюти) у визначений час за обумовленою ціною.