3. Оценка имущества предприятий (бизнеса)

Подавляющее большинство решений, принимаемых субъектами рыночного хозяйства, основаны на предварительной оценке вызываемых ими последствий. Теоретическому обоснованию связанных с этим про­блем посвящены целые разделы экономической науки. Существуют до­статочно развитые концепции по оценке бизнеса, подробно исследова­ны вопросы оценки недвижимости, машин и оборудования. Однако во многих ситуациях возникает необходимость установления предполагае­мой ценности обособленных хозяйственных объектов, среди которых отдельное место занимают промышленные предприятия. Оценка иму­щества предприятия (бизнеса), являющегося составной частью дисцип­лины «Оценка собственности», представляет особый интерес в процес­се подготовки экспертов-оценщиков.

Существует определенная аналогия понятий «экономическая диаг­ностика» и «оценка» применительно к исследуемому предмету, которая допускает применение последнего в качестве того всеобъемлющего по­нятия, под которое подпадает и собственно финансовое планирование, и финансовое прогнозирование как некие этапы оценочной деятельности, да и собственно процесс принятия управленческого решения. Все эти понятия включает в себя деятельность, именуемая сегодня «оценка биз­неса». Именно поэтому нам представляется необходимым раскрыть по­нятие «оценочная деятельность» и уточнить, что является предметом оценки бизнеса.

Предметом оценки бизнеса может быть как оценка рыночной сто­имости закрытой или недостаточно открытой для фондового рынка ком­пании, так и оценка имущественного комплекса компании в целом либо имущественных комплексов по выпуску и продажам отдельных видов ее продукции. В странах с неразвитым фондовым рынком чаще всего пред­метом оценки бизнеса становится оценка имущественного комплекса.

Оценка рыночной стоимости компании может отличаться от оцен­ки имущественного комплекса по отдельным видам продукции, если в предлагаемый к продаже имущественный комплекс не включается часть нецелевых обязательств компании, фактически взятых ею на себя, в том числе в интересах обеспечения выпуска и сбыта конкретной продукции.

Цели оценки бизнеса могут предполагать оценку предприятия или фирмы как действующих организаций, либо оценку их ликвидационной стоимости в расчете на быструю распродажу имущественного комплек­са, либо быструю ликвидацию компании как юридического лица со сроч­ной распродажей ее имущества и одновременным погашением всех обя­зательств фирмы независимо от срока их погашения, предусмотренного в конкретных кредитных соглашениях.

Оценку бизнеса осуществляют с помощью трех подходов: затрат­ного, доходного и сравнительного. Каждый подход подчеркивает опре­деленные характеристики объекта исследования, и каждый из трех под­ходов может быть использован для проверки оценки стоимости, полу­ченной с помощью других подходов.

К основным целям оценки имущества предприятия (бизнеса) как элемента системы управления имуществом можно отнести:

• проведение корректного учета имущества в ходе инвентаризации;

• определение обоснованной стоимости предприятия или имущественного комплекса для последующей продажи (приватиза­ции);

• экспертизу инвестиционных проектов в целях выбора наиболее

• подходящего проекта и определения его эффективности;

• подготовку отчета в ходе проведения анализа финансово-хозяйственной деятельности и аудита унитарных предприятий для

• собственника имущества (органов Минимущества);

• составление бизнес-планов для руководителей унитарных предприятий;

• специальные применения оценки бизнеса (выкуп паев (акций) государством;

• повторная эмиссия ценных бумаг; подготовка к продаже обанкротившихся предприятий, выставляемых на кон­

• курс; подготовка к продаже пакетов акций приватизируемых предприятий, находящихся в собственности государства; обоснование вариантов санации предприятий-банкротов).

С точки зрения эффективного управления имуществом инструмен­тарий оценки бизнеса должен применяться во всех случаях, когда стра­тегической целью собственника является повышение стоимости (или максимизация доходов) предприятия.

Определение стоимости и подходы к оценке имущества предприятия (бизнеса)

Существуют следующие основные определения стоимости бизнеса:

• рыночная стоимость;

• инвестиционная стоимость;

• внутренняя (фундаментальная) стоимость.

Под рыночной стоимостью³ объекта оценки понимается наиболее вероятная цена, по которой данный объект оценки может быть отчужден на открытом рынке в условиях конкуренции, когда стороны сделки дей­ствуют разумно, располагая всей необходимой информацией, а на величи­не цены сделки не отражаются какие-либо чрезвычайные обстоятельства.

В соответствии с Законом об оценочной деятельности в случае, если в нормативном правовом акте, содержащем требование обязательного про­ведения оценки какого-либо объекта, либо в договоре об оценке (далее -договор) не определен конкретный вид стоимости объекта оценки, уста­новлению подлежит рыночная стоимость данного объекта. Указанное пра­вило подлежит применению и в случае использования в нормативном пра­вовом акте не предусмотренных настоящим Федеральным законом или стандартами оценки терминов, определяющих вид стоимости объекта оценки, в том числе терминов «действительная стоимость», «разумная стоимость», «эквивалентная стоимость», «реальная стоимость» и других.

Основное различие между рыночной и инвестиционной стоимос­тью заключается в том, что инвестиционная стоимость предполагает оценку бизнеса (инвестиционного проекта) только на основе информи­рованности и деловых возможностей конкретного инвестора (следова­тельно, оценка одного и того же проекта будет разной для разных потен­циальных инвесторов).

Внутренняя (фундаментальная) стоимость отличается от инвести­ционной тем, что внутренняя стоимость является результатом аналити­ческих суждений, основанных на выявленных внутренних характерис­тиках инвестиций и зависит не от того, насколько данные характеристи­ки соответствуют целям конкретного инвестора, а от того, каким обра­зом они трактуются тем или иным аналитиком.

Кроме того, в зависимости от назначения оценки достаточно часто используются следующие виды стоимости:

• стоимость действующего предприятия;

• ликвидационная стоимость предприятия;

• балансовая стоимость;

• стоимость воспроизводства;

• стоимость замещения;

• нормативно рассчитываемая стоимость;

• потребительная стоимость;

• страховая стоимость;

• утилизационная стоимость.

Первые два определения (стоимость действующего предприятия и ликвидационная стоимость) представляют собой допущения о продол­жении деятельности в будущем данного предприятия, либо о возмож­ной ликвидации предприятия.

В ряде случаев необходимо делать предположение о ликвидации предприятия. В этом случае обычно определяется ликвидационная сто­имость как чистая сумма денежных средств, которую собственник мо­жет получить при ликвидации компании и раздельной распродаже ее активов. Предполагается возможным продажа части предприятия как бизнеса (действующего предприятия), а другой части как недвижимос­ти (имущественного комплекса).

Затратный (имущественный) подход

Методика применения имущественного подхода к оценке предпри­ятия как единого имущественного комплекса, а также способы и методы оценки каждого вида имущества предприятия в отдельности подробно рассматриваются в различной учебно-методической литературе. Боль­шинство авторов едины в том, что сущность подхода к оценке имуще­ства с точки зрения затрат определена как текущая стоимость объекта, рассчитываемая, в свою очередь, как разница между стоимостью вновь созданного объекта (восстановительной стоимостью или стоимостью замещения) и величиной накопленного износа (т. е. потерей стоимости по различным причинам). Основным признаком затратного подхода яв­ляется проведение поэлементной оценки активов предприятия с после­дующим суммированием их стоимостей. Базовую формулу в имущественном (затратном) подходе запишем в следующем виде:

(1)

Собственный капитал = Активы — Обязательства.

Данный подход базируется на двух основных методах:

• стоимости чистых активов;

• ликвидационной стоимости.

Метод на основе активов предполагает, что в расчете стоимости компании будет использоваться стоимость следующих видов активов:

• нематериальных активов (НМА);

• внеоборотных активов: земельных участков, зданий и сооружений,

• передаточных устройств, машин и оборудования и пр.;

• оборотных активов: запасов и материалов, дебиторской задолженности, ценных бумаг, векселей к получению, денежных

• средств, расходов будущих периодов (в том числе расходов на проведение НИОКР), НДС и пр.

Оценка активов

Выделяют два метода определения стоимости активов:

• утилизационный (продажа активов по отдельным частям);

• с позиций действующего (функционирующего) предприятия (учитывается влияние актива на доходность всего бизнеса).

Часто оценку предприятия на основе оценки активов неправильно отождествляют только с первым методом. В результате предприятия, занятые в наукоемких отраслях, имеющие уникальные нематериальные активы, недооцениваются.

Методы, применяемые к оценке материальных активов, основыва­ются на общепринятых подходах: сравнительном, доходном и затрат­ном. В рамках затратного подхода наиболее часто определяется восста­новительная стоимость или стоимость замещения актива. Для недвижи­мости при расчете восстановительной стоимости применяются разные сборники укрупненных показателей стоимости строительства: укрупнен­ные показатели восстановительной стоимости (УПВС), укрупненные показатели сметной стоимости (УПСС), усредненные сметные нормати­вы (УСН) и др., а также сметы на строительство данных объектов.

Для машин и оборудования в основном применяется техника пря­мого сравнительного анализа продаж.

На втором этапе оценивается накопленный износ актива (необхо­димо различать термины «износ» в экономической науке и «амортиза­ция» в бухгалтерском учете), который, как правило, разделяют на три класса: физический, функциональный и внешний (экономический).

Физический износ - уменьшение стоимости имущества вследствие потери его элементами своих первоначальных свойств.

Функциональный износ — уменьшение стоимости имущества вслед­ствие несоответствия его характеристик современным требованиям рынка.

Внешний износ (экономическое устаревание) -уменьшение стоимо­сти имущества вследствие изменения условий окружающей среды.

Метод чистых активов предприятия

Метод чистых активов в условиях отсутствия достаточного коли­чества информации для применения других подходов к оценке доста­точно часто применяется в практической деятельности.

Чистые активы — это наиболее важный показатель из группы оцен­ки финансового состояния предприятия. Он характеризует структуру капитала и определяет устойчивость предприятия в долгосрочной перс­пективе.

Сумма чистых активов (реальная величина собственного капитала) показывает, что останется собственникам предприятия после погаше­ния всех обязательств в случае ликвидации предприятия.

Чистые активы — это величина, определяемая путем вычитания из суммы активов акционерного общества суммы всех его обязательств:

ЧА = [ВА + ОА-(ЗУ + САП)]-[ЦФ + ДП + (КП-ДБП-ФП)], (2)

где ВА—внеоборотные активы ( ф. № 1, стр. 190); ОА—оборотные активы (ф. № 1, стр. 290); ЗУ - задолженность учредителей по взносам в уставный капитал (ф. № 1, стр. 244); САП — собственные акции в портфеле (ф. № 1, стр. 252); ЦФ - целевое финансирование (ф. № 1, стр. 450); ДП -долгосрочные пассивы (ф. № 1, стр. 590); КП - краткосрочные пассивы

(ф. № 1, стр. 690); ДБП - доходы будущих периодов (ф. № 1, стр. 640); ФП - фонды потребления (ф. № 1, стр. 660).

С момента выхода в свет регулятива «О формах бухгалтерской от­четности организаций» (приказ Минфина РФ от 22 июля 2003 г. № 67н) показатель стоимости чистых активов рассчитывается по формуле

(3)

ЧА = [ВА + (ОА - ЗУ)] - [ДП + (КП - ДБП - ФП)].

Показатель чистых активов имеет исключительно важное значение в управлении финансами предприятия. Согласно п. 4 ст. 99 ГК РФ, если по окончании второго и каждого последующего финансового года сто­имость чистых активов общества окажется меньше уставного капитала, общество обязано объявить и зарегистрировать в установленном поряд­ке уменьшение своего уставного капитала, а при сохранении негативной динамики — общество подлежит ликвидации.

Сравнительный подход в оценке имущества предприятия

Сравнительный подход к оценке предполагает, что ценность акти­вов определяется тем, за сколько они могут быть проданы при наличии достаточно сформированного рынка, т. е. наиболее вероятной величи­ной стоимости оцениваемого предприятия может быть реальная цена продажи аналогичной фирмы, зафиксированная рынком.

Основным преимуществом данного подхода является то, что он ориентирован на фактические цены купли-продажи аналогичных пред­приятий, сформированные рынком, а его задачи сводятся только к вне­сению необходимых поправок, компенсирующих различие объектов-ана­логов и оцениваемого объекта, а при использовании других подходов стоимость предприятия определяется на основе расчетов.

Другое преимущество подхода - в реальном отражении спроса и предложения на конкретный объект инвестирования, сложившихся на рынке.

К недостаткам, ограничивающим данный подход в использовании, относятся:

• невозможность проверки выполнения всех условий и требований, необходимых для того, чтобы цена сделки по продаже объекта могла считаться рыночной⁸;

• использование ретроспективных данных без учета перспектив

• развития предприятия в будущем;

• сложность и ограниченность получения достоверной финансовой

• информации и полноты данных о физических и экономических

• характеристиках объектов-аналогов и оцениваемого объекта;

• фактическое отсутствие абсолютно одинаковых предприятий,

стоимости проводить достаточно сложные корректировки,

требующие серьезных обоснований в условиях отсутствия

общепризнанной методологии расчета поправок к стоимости

объектов-аналогов.

Возможность применения данного подхода во многом зависит от наличия активного финансового рынка с открытой и доступной информацией о совершаемых на нем сделках, а также в связи с большой трудоемкостью используемых методов, наличии специальных структур, систематизирующих такую информацию.

Данные о рыночных сделках по предприятиям, долям акционеров в капитале компаний или ценным бумагам могут служить источником объективной рыночной информации для выведения стоимостных показателей, применяемых к оценке бизнеса.

В сравнительном подходе к оценке имущества предприятия (бизнеса) используются методы: компании-аналога (метод рынка капитала); сделок; отраслевых соотношений.

Чаще используются: метод, основанный на данных о компании-аналоге (метод рынка капитала), - сравнение предприятия с аналогичными компаниями, акции которых обращаются на финансовых рынках, данный метод используется для «быстрой оценки» в целях установления приблизительного ценового диапазона; метод сделок: сравнение с ценами сделок на пакеты акций сходных компаний в течение недавнего времени.

Доходный подход в оценке имущества предприятия

Доходный подход исходит из того, что рыночная стоимость бизнеса в первую очередь определяется будущими доходами, которые можно получить только в том случае, если предприятие будет функционировать и дальше.

Фактически доходный подход является одним из подходов, применяемых в финансовом менеджменте к оценке финансовых активов. В рамках доходного подхода стоимость действующего предприятия может быть определена методами:

• капитализации дохода;

• капитализации прибыли;

• дисконтированных денежных потоков.

Метод капитализации дохода

Метод капитализации дохода используется при оценке неконтроль­ных пакетов акций в капитале компании. В условиях стабильной эконо­мики данный метод применяется при отсутствии более подробной ин­формации относительно финансовых показателей деятельности компа­нии, а также при невозможности применения иного метода. Результат, полученный методом капитализации дивидендного дохода, отражает реальную стоимость бизнеса только в том случае, если дивидендная по­литика предприятия носит стабильный характер (дивиденды выплачи­ваются регулярно, дивидендный процент от чистой прибыли находится в течение ряда лет примерно на одинаковом уровне). Также обязатель­ным условием применения данного метода является свободное обраще­ние акций оцениваемого предприятия на фондовых рынках.

Метод капитализации прибыли

Метод капитализации прибыли является одним из вариантов до­ходного подхода к оценке бизнеса действующего предприятия. Сущность данного метода выражается формулой

Оцененная стоимость =

Чистая прибыль

• (4)

Ставка капитализации

В оценке бизнеса данный метод редко применим из-за значитель­ных колебаний величин прибылей или денежных потоков по годам, ха­рактерных для большинства оцениваемых предприятий.

Метод прямой капитализации

Метод прямой капитализации (direct capitalization) позволяет вы­числить стоимость предприятия путем перевода годового дохода пред­приятия в стоимость путем его деления на коэффициент капитализации. В свою очередь коэффициент капитализации получен на основе анализа рыночных данных о коэффициентах капитализации по предприятиям, аналогичным оцениваемому.

Особенности применения метода:

• применяется к потенциальному валовому доходу, чистому операционному доходу или денежному потоку до уплаты налогов;

• выбор вида дохода зависит от целей анализа или наличия доступнойи достоверной информации;

• наиболее целесообразно использовать в условиях стабильной экономической ситуации, характеризующейся постоянными равномерными темпами роста.

Метод капитализации по норме отдачи на капитал

Метод капитализации по норме отдачи учитывает тенденции изме­нения чистого дохода во времени и требует отдельного анализа всех со­ставляющих коэффициента капитализации.

Этот метод базируется на предположениях относительно ожидае­мых изменений дохода и стоимости собственности. Процедура дисконтирования предполагает, что инвестор получит возврат инвестиций и удовлетворяющий его доход на вложенные инвестиции. Метод позво­ляет также ответить на вопрос, будет ли собственность давать достаточ­ный уровень прибыли или отдачи.

Метод капитализации по норме отдачи на капитал основан на пре­образовании всех денежных потоков, которые он генерирует в процессе оставшейся экономической жизни, в стоимость путем дисконтирования их на дату оценки с использованием нормы отдачи на капитал, извлека­емой из рынка альтернативных по уровню рисков инвестиций.