Пример: теория оценки акций

Цена акции – это сумма, на которой сходятся продавец и покупатель, т.е. величина достаточно конвенциональная. Но можно ли рассчитать стоимость, внутренне присущую акции? Подход, который отвечает на этот вопрос утвердительно, так и называется фундаментальным. Согласно этому подходу, существует истинная стоимость акции, которая зависит от стоимости компании и определяется перспективными прибылями, для прогнозирования которых необходим фундаментальный анализ финансового состояния. Фундаментальный анализ изучает экономические параметры компаний и экономики в целом, исходя из положения компании, ситуации на рынках сбыта и прочих полагаемых объективными параметров, т.е. основан на самых что ни на есть фактуальных утверждениях, восходящих, в редукционистской перспективе, к перцептуальным, отвечающим верификационистским и тому подобным требованиям. Таким способом биржевые аналитики определяют разумную цену для акций компании на данный момент времени и делают вывод о том, недооценены акции или переоценены, а также строят различные модели разумной цены акции в будущем.

Технический подход, напротив, отрицает наличие у акции такой внутренне присущей ей стоимости (т.е. соответствует, в нашей аналогии, когерентной теории обоснования). Согласно этому подходу, такого понятия, как "внутренняя стоимость", не существует, цена есть результат спроса и предложения; на спрос оказывает влияние интуиция и спекулятивные факторы, а ожидаемая прибыль является только одним из множества факторов, влияющих на инвестора.

Обе теории определения курса акций считаются полезными и широко применяются в практике селекции акций институциональными инвесторами (страховыми и инвестиционными компаниями, банками и т.д.). Технический анализ объясняет курс акций в определенный день соотношением спроса и предложения и пытается определить будущее направление движения методами математической статистики, вероятностного расчета и т.п. (Точно так же вероятностные — "пробабилистские" — теории пытаются строить многие эпистемологи-когерентисты.) Фундаментальный анализ не может дать разъяснение текущему курсу акций на определенную дату; однако указать направление движения котировок акций в течение длительного периода времени фундаментальный анализ в состоянии, и в ряде случаев этот подход оказывается единственно возможным способом оценки акций.

Однако, мало того, и при фундаментальном анализе различные способы оценки дают абсолютно разные результаты. При этом используется примечательное понятие "фундаментальные переменные", т.е. вводится еще один уровень конвенциональности. Дело в том, что способ оценки зависит от целей конкретного выбора:

• оценка на базе ликвидационной стоимости – если акционеры не могут найти покупателя по цене, превышающей данный показатель или равный ему, лучшим выходом будет ликвидация предприятия;

• оценка на базе восстановительной стоимости – если вероятный покупатель акций хочет оценить цену предложения на перспективу при условии, что предприятие будет продолжать функционирование;

• оценка на базе балансовой стоимости — определение номинальной стоимости при первом выпуске акций;

• оценка на базе доходности акций — при покупке акций с высоким риском (чем выше риск, тем выше доходность);

• оценка на базе отношения цена/доход — наиболее распространенный и простой метод при покупке акций частной закрытой компании или компании, акции которой не котируются на бирже;

• оценка на базе дивидендного дохода (модель капитализации дивидендов

и многое другое. Как мы видим, эти цели совершенно гетерогенны, но при наиболее распространенных видах анализа акций — оптимальном и экспресс-анализе — оценка производится при помощи комбинирования различных методов. Исходя из своего опыта, брокерские конторы обычно применяют для внутреннего пользования собственные наработки, наилучшим образом подходящие для того рынка, на котором они специализируются.

При техническом анализе динамика рынка исследуется чаще всего посредством графиков, с целью прогнозирования будущего направления движения цен. Три постулата, на которых основан технический анализ, таковы:

1. Рынок учитывает все.

2. Движение цен подчинено тенденциям.

3. История повторяется.

(1) подразумевает, что причины, которые хоть как-то могут повлиять на рыночную стоимость акции, непременно найдут свое отражение в цене. Эти причины могут быть также самого разнообразного свойства: экономические, политические, психологические, климатические и т.д., причем, что особенно важно, это список не может быть ограничен в принципе ничем; было бы достаточно тривиальным сказать "ничем, кроме текущей или реальной практики", однако здесь особенно наглядна возможность ситуаций, в принципе непредсказуемых.

Это вовсе не отрицает фундаментальных факторов: многие специалисты по техническому анализу согласятся, что именно глубинные механизмы спроса и предложения, экономическая природа того или иного товарного рынка и определяют динамику на повышение или на понижение цен. Сами по себе графики не соответствуют никакой экономической реальности и, наоборот, не оказывают на рынок ни малейшего влияния: они лишь отражают некоторую тенденцию на повышение или на понижение, которая в данный момент овладевает рынком. Признание роли фундаментализма здесь выражается не в чем ином, как в холизме: все то, без исключения, что каким-либо образом влияет на рыночную цену, скажется на этой цене с необходимостью.

(2) означает, что основная цель составления графиков динамики цен на фондовых рынках заключается в том, чтобы выявлять намечающиеся тенденции на ранних стадиях их развития и торговать в соответствии с их направлением. Большинство методов технического анализа являются по своей природе следующими за тенденцией (trend-following), т.е. их функция состоит в том, чтобы помочь аналитику распознать тенденцию и следовать ей на протяжении всего периода ее существования. В эпистемологических терминах мы скажем, что такой подход признает существование закономерностей, прямо не отражающих ту действительность, которую они тем не менее способны релевантным образом хараткеризовать.

(3) исходит из того, что технический анализ и исследования динамики рынка тесным образом связаны с учетом человеческой психологии. Например, графические ценовые модели, которые были выделены и классифицированы в течение последних ста лет, отражают важные особенности психологического состояния рынка. Прежде всего, они указывают, какие настроения господствуют в данный момент на рынке. И если в прошлом эти модели работали, то есть, с такой точки зрения, основания предполагать, что и в будущем они будут работать, поскольку они основываются на общих психологических закономерностях. Иными словами, это следующий уровень обнаруживаемых здесь закономерностей: попытка разместить характеристики человеческого сознания между внешней ("объективной") действительностью и вероятностными характеристиками сильно опосредованных показателей, относительно которых по-прежнему не существует никакой гарантии, что они отражают предполагемую действительность.

В применении этих методов также можно усмотреть закономерности. Так, совершающих операции на фондовом рынке традиционно делят на три группы:

1. Игроки

2. Спекулянты

3. Инвесторы

1) Тип "Игрок": как правило, оперирует относительно небольшими суммами, срок инвестирования до месяца, совершает много сделок, часто несколько в течение дня, использует только технический анализ, часто играет ради азарта. Он использует лишь спекулятивные производные инструменты (акции-"голубые фишки", по секторам, как правило, энергетика, нефть, телекоммуникации)

2) Тип "Спекулянт": как правило, оперирует суммами от $10 000 до $1 000 000, срок инвестирования от 2-х недель до 0,5 года, использует как технический, так и фундаментальный анализ, использует биржу как способ для заработка денег, как один из видов бизнеса со своими преимуществами и недостатками, рисками и доходностью. Инструменты: на 50% инструменты с фиксированной доходностью (облигации, векселя), на 50% акции и производные (в основном голубые фишки из секторов: энергетика, нефть, телекоммуникации; до15% могут составлять "серые", низколиквидные акции из секторов: энергетика, нефть, телекоммуникации, химическая и пищевая промышленность)

3) Тип "Инвестор" — как правило, институциональный инвестор (инвестиционная компания, банк, страховая компания, фонд), оперирует суммами от $1 000 000 и более, срок инвестирования от полугода до нескольких лет, использует только фундаментальный анализ, использует вложения в ценные бумаги для получения не-спекулятивного дохода. Инструменты: 30% – 70% долгосрочные, среднесрочные и краткосрочные долговые инструменты, 30%-70% — акции с потенциалом получения долгосрочного не-спекулятивного дохода (дивиденды, долгосрочный рост курсовой стоимости), доля низколиквидных бумаг может доходить до 35%, иногда и более.

Таким образом, фундаментальный и технический анализ переплетаются в биржевой деятельности и фактически подразумевают друг друга; без обоих невозможно определение стоимости акций — а следовательно, в свою очередь, и капитализация предприятий, и влияние инвестиций на экономику, и т.д.

Эта аналогия может быть развита в эпистемологических терминах очень далеко (и привести к удивительным результатам), однако сказанного достаточно, чтобы наглядно проиллюстрировать нелинейность многофакторного взаимодействия подходов, ориентированных на внешнюю действительность, полагаемую независимой от сознания, и на активность самого сознания.

Различение между такими подходами в теории обоснования может соответствовать, далее, различению между ее интерналистской и экстерналистской версиями. Согласно первой, обоснованность убеждений обеспечивается исключительно их когнитивными характеристиками, т.е. поскольку они могут быть осознаны как обоснованные (благодаря своим внутренним свойствам или благодаря своим связям с другими убеждениями). Согласно второй версии, некоторые убеждения надежны благодаря номическим (например, каузальным) связям с внешними, не относящимися к системе убеждений, факторами. Фундаментализм представлен обеими версиями, тогда как когерентизм развивается в основном как интерналистская теория. Однако если мы признаем здесь многофакторное динамическое взаимодействие, онтологически и эпистемологически неоднородное и многоуровневое, то это позволяет нам в определенном смысле не рассматривать как непреодолимое противоречие не только между когерентизмом и фундаментализмом, но и между интернализмом и экстернализмом. С зрения нелинейности обоснования, последнее является приемлемым (скажем, необходимым и достаточным или предоставляющим наилучшее объяснение, и т.д.) не потому, что оно априорно ассоциируется с какой-либо одной концептуальной схемой, но потому, что оно формируется в результате согласования нескольких концептуальных схем, обладающих, в том числе, различным онтологическим статусом. А это, в свою очередь, означает не только то, что реальная когнитивная деятельность людей оказывается в такой же степени определяющей теорию, как и определяемой ею, но и то, что это в равной с теорией степени относится ко внетеоретической действительности.