10.3. Сучасні методи та схеми хеджування ризиків на фінансовому ринку. Практикум на прикладі валютних ризиків

Основні поняття в теорії ф'ючерсних, форвардних контрактів та міжбанківських операціях "своп".

Хеджування - це купівля і продаж ф'ючерсних контрактів метою уникнути ризику зміни цін на ринку готівкових (реальних продаж. Процес хеджування реалізується за допомогою похідних фінансових інструментів. Як правило, основа для існування похідних інструментів - майбутня невизначеність. Якщо має місце певна ймовірність збитків у результаті непередбачених подій (зміна цін то несхильна до ризику людина буде намагатися застрахувати себе від можливих неприємностей. Це основа існування страхового ринку

Більшість похідних цінних паперів - це угоди на термін, виконання яких відноситься до визначеного майбутнього моменту часу, основне призначення яких - хеджування ризику, пов'язаного з непередбаченим коливанням цін на ринку реальних активів. Ці є причиною виникнення ринку похідних цінних паперів.

Хрестоматійний приклад - угода між фермером, що прав не уникнути ризику, заздалегідь зафіксувавши для себе ціну продажу свого зерна, і мірошником, який збирається купити зерно, прагне уникнути ризику росту ціни.

Природно за все треба платити, і як один, так і другий відмовляються від можливого виграшу у випадку сприятливого збігу обставин, але зате в замін кожний одержує страховку від втраті у випадку несприятливої зміни цін. У даному прикладі угодою між фермером і мірошником є форвардний контракт.

Власне кажучи, форвардні контракти, у тій чи іншій формі, існували стільки, скільки взагалі існує торгівля. Можна сказати, що форвард став прообразом ф'ючерсного контракту. Далі ми будемо розглядати саме ф'ючерси та опціони, як інструмен­ти, що отримали найбільше поширення при операціях хеджування, тому що еони є найбільш зручними для цих операцій.

Ф'ючерсні контракти є більш розповсюдженими при опе­раціях хеджування, чим форварди, це зв'язано з тим, що через свої особливості останні є низьколіквідними (виключення складають форварди на валюту). А ф'ючерси - це більш зручні фінансові інструменти, що дають більші можливості для хеджування. Ос­новною перевагою ф'ючерсів є їх організований ринок, основни­ми учасниками якого є хеджери і спекулянти. Спекулянти - це ті особи, що згодні взяти на себе ризик хеджера, природно за визна­чену плату, яка являє собою недоотриманий прибуток хеджера у випадку сприятливої зміни ціни.

Теорія ф'ючерсних контрактів. Ф'ючерсний контракт (ф'ючерс) являє собою контракт, за яким інвестор, що укладає його, бере на себе зобов'язання після закінчення визначеного терміну продати своєму контрагенту (чи купити в нього) визна­чену кількість біржового товару чи фінансових інструментів за обумовленою ціною. Таким чином, у контракті повинна бути обов'язково зазначена кількість товару, його ціна і термін поста­чання. Ф'ючерси можуть укладатись на постачання сільськогос­подарської продукції чи виробничої сировини, акцій та інших цінних паперів, іноземної валюти і т.д.

Закінчення терміну ф'ючерсного контракту не є безпосе­реднім актом купівлі-продажу, тобто продавець не віддає покуп­цю свій товар, а покупець не віддає продавцю свої гроші. Ф'ючер з цінним папером і може протягом усього терміну дії перекуповуватися багато разів. Ф'ючерси бувають на купівлю і на продаж.

Звичайно, власник ф'ючерсного контракту на покупку виграє тільки в тому випадку, якщо ринкова ціна товару в момент виконання виявиться вище зазначеної у ф'ючерсному контракті Власник ф'ючерса на продаж виграє у тому випадку, коли ринко­ва ціна буде нижче, ніж у ф'ючерсному контракті. Таким чином, власник контракту може як угадати, так і не угадати плаваючу вартість товару, програти або дістати прибуток.

Ціна, що фіксується при укладанні ф'ючерсного контракту, називається ф'ючерсною ціною. Вона відображає очікування інве­сторів щодо майбутньої ринкової ціни (ціни-спот) для відповідно­го активу. При укладанні ф'ючерсного контракту ф'ючерсна ціна може бути вищою або нижчою ціни-спот для даного активу. Си­туація, коли ф'ючерсна ціна вище ціни-спот, називається "контанго"; а ситуація, коли ф'ючерсна ціна нижче ціни-спот — "беквардація". Як уже було відзначено, у момент укладання контрак­ту ф'ючерсна ціна буде відрізнятися від ціни-спот, однак до дати закінчення контракту обидві ціни стануть однаковими.

F

Рис. 10.1. Ф'ючерсна ціна і ціна-спот

Fo — ціна-спот до моменту укладання ф'ючерсного контракту Те — інтервал часу до закінчення ф'ючерсного контракту

Чому спостерігається дана закономірність? Припустимо, що до моменту закінчення терміну контракту ф'ючєрсна ціна встановилася вище ціни-спот; тоді учасник ф'ючерсного ринку продає ф'ючерсний контракт і купує на спотовому ринку актив, що лежить в основі ф'ючерсного контракту. У день постачання він виконує свої зобов'язання за ф'ючерсним контрактом за ра­хунок придбаного активу. Різниця між ф'ючерсною ціною і реальною ціною складе його прибуток. Якщо так вчинять і інші інвестори, то пропозиція на ф'ючерсному ринку зросте, отже, ціна буде падати. Одночасно інвестори починають купувати відповідні активи на спотовому ринку, у результаті ціна їх зрос­те в силу попиту, що збільшується. У підсумку ф'ючєрсна ціна і ціна-спот стають однаковими. Таке ж вирівнювання ф'ючерсної і спотової ціни буде спостерігатися й у випадку, якщо до дати по­стачання ф'ючєрсна ціна виявиться нижче ціни-спот.

Можна сказати, що ф'ючєрсна ціна в будь-який момент часу характеризується тим, що приблизно однакове число людей думає, що вона вища або нижча майбутньої готівкової ціни. То­му економісти іноді говорять, що ф'ючєрсна ціна являє собою ринковий прогноз майбутніх готівкових цін, причому під ринком майбутніх готівкових цін тут мають на увазі усереднену точку зо­ру його учасників.

Однозначно відповісти на запитання, чи дають ф'ючерсні ціни якісний прогноз майбутніх наявних цін, не можна. Ні, тому що вони часто значно відрізняються від фактичних готівкових цін. Це, головним чином, відображає властиву ринку невизначеність і мінливість відповідних готівкових цін. Так, тому що ф'ючерсні ціни не завжди є хибними. Іншими словами, у середньому вони не вище і не нижче прогнозованих майбутніх готівкових цін, однак навколо цього усереднення має місце значна варіація.

Хеджування за допомогою форвардних контрактів. Фор­вардний контракт-це звичайний контракт, виконання якого просто відстрочене в часі. Звідси хеджування за допомогою форвардів по­лягає в тому, що хеджер фіксує для себе майбутню ціну свого базо­вого активу, який він збирається купити або продати. Однак через свою природу форварди не є високоліквідними, оскільки їх вико­нання гарантоване тільки контрактом, а завжди може відбутися си­туація, коли заплатити штраф за невиконання контракту для однієї зі сторін буде вигідніше, ніж виконати форвард. Крім того пошук зворотної сторони, для укладання форварда, пов'язаний з великими операційними витратами. Крім того, через відсутність організованого ринку форвардів пошуки можуть закінчитися нічим. Загальну картину прибутків (збитків) покупця і продавця за форвард ним контрактом можна показати на рис. 9.3.:

Як видно з рис.9.3., при укладанні форвардного контрак­ту, при подальшому підвищенні ціни спот покупець одержує дохід у вигляді різниці між форвардною ціною і поточного ціною спот, яку йому не доведеться платити, оскільки ціна форвардом уже зафіксована. При цьому дохід покупця є збитком продавця, оскільки він цю різницю не одержить, тому що він зобов'язаний продати актив за ціною зафіксованою у форварді, і це його зби­ток у вигляді недоотриманого прибутку, який міг би бути отри­маний у випадку не укладання форвардного контракту. Ана­логічна ситуація і при зниженні ціни на базовий актив, тільки тоді виграє продавець, а програє, відповідно, покупець.

Форвардна валютна операція — продаж чи купівля певної суми валюти з інтервалом по часу між укладанням і виконанням угоди за курсом дня укладання угоди. Форвардні валютні опе­рації здійснюються поза біржею. Сторонами форвардної угоди, як правило, виступають банки і промислово-торгові корпорації.

Приклад. Експортер продає свій валютний виторг банку 10 лютого за курсом 1USD=1.5346DM на місяць. Банк встановлює для себе премію в розмірі 2%, з обліком якої курс форвардної угоди буде визначатися, як:

При здійсненні розрахунків по експортно-імпортній угоді 10 березня курс долара склав 1USD=1.3966DM. Банк експортера, з яким він уклав форвард-угоду, виплачує різницю між курсом форвардної угоди і ринковим курсом:

(1.5039 - - 1.3966 ) х 10000000 = 1073000 марок

Збитки експортера від падіння курсу валюти ціни контракту склали ( 1.5346 — 1.3966 ) х 10000000 = 1380000 марок

З обліком виплаченої банком різниці сума збитків зменшилася до 307000 марок. Збитки банку склали 1073000 — 306290 = 766710 марок.

Таким чином, з розглянутого прикладу 9.3.3 видно, що банк, приймаючи на себе зобов'язання купити валюту в експор­тера за форвард-курсом, поніс значні збитки.

Форвардні валютні операції використовують також ім­портери. Якщо очікується ріст курсу валюти, у якій імпортер здійснює платежі за контрактом, то імпортеру вигідно купити цю валюту сьогодні по форвард-курсу, навіть якщо він вище реаль­ного ринкового курсу, але при цьому захистити себе від ще біль­шого росту курсу цієї валюти на день платежу за контрактом.

Крім валютних форвардних операцій з 1984року практику­ються форвардні операції з кредитними і фінансовими інструмен­тами — так звані "угоди про майбутню ставку" (forward rate agreements), що являють собою міжбанківські термінові угоди про взаємну компенсацію збитків від зміни процентних ставок по де­позитах до 1 року ( як правило, на суми від 1 до 50 млн. доларів).

Форвардні валютні, кредитні і фінансові операції є аль­тернативою біржових ф'ючерсних і опціонних операцій.

Міжбанківські операції "своп".

"Своп" — операція, що поєднує готівкову купівлю-продаж з одночасним укладанням контругоди на певний термін Існує кілька типів операцій "своп": валютні, процентні, боргові, із золотом і їх різні поєднання.

Валютна операція "своп" являє собою купівлю іноземної валюти на умовах "своп" в обмін на вітчизняну валюту з наступ ним викупом. Наприклад, німецький банк, маючи тимчасово зайві долари США, продає їх на марки американському банку й одночасно купує долари на термін з постачанням через 1 місяці, Операція "своп" може бути використана для хеджування У розглянутому вище прикладі з експортером з Німеччини банк експортера потерпів збитки від форвадної купівлі валюти у свого клієнта, тому що премія, сплачена продавцем валюти виявилася менше збитків від підвищення курсу марки. Щоб застрахувати цю операцію, банк міг вдатися до угоди "своп": очікуючи підвищення курсу марки, продати долари іншому банку за марки, і од­ночасно купити долари з поставкою через місяць. В результаті цієї операції в силу падіння курсу долара по відношенню до мар ки, банк експортера одержав би прибуток, який покрив би його збитки від форвардної угоди зі своїм клієнтом. Оволодівши сис­темою грамотного проведення подібних операцій, банк експор­тера міг би надати своєму клієнту послуги по форвардній покупці його валюти за вигідним для клієнта курсом і надалі ( у тому ви падку, якщо це важливий для банку клієнт).

Угоди "своп" зручні для банків, тому що не створюють непокритої валютної позиції — обсяги вимог і зобов'язань банку в іноземній валюті збігаються. Цілями "своп" бувають:

- придбання необхідної валюти для міжнародних розрахунків,

- здійснення політики диверсифікованості валютних резервів;

- підтримка визначених залишків на поточних рахунках;

- задоволення потреб клієнта в іноземній валюті й ін.

До угод "своп" особливо активно запобігають централь­ні банки. Вони використовують їх для тимчасового підкріплення своїх валютних резервів у періоди валютних криз і для проведен­ня валютних інтервенцій. У 1969 році створена багатостороння система операцій "своп" через Банк міжнародних розрахунків у Базелі, в рамках якої цент­ральні банки надають БМР кредити терміном до 6 місяців для здійснення інтервенцій на євроринку в цілях підтримки попиту на визначені євровалюти. Центральні банки використовують "своп" у якості одного з методів валютного регулювання, насам­перед для підтримки курсів валют.

Угоди "своп" з золотом проводяться аналогічним чином: метал продається на умовах готівкового продажу й одночасно викуповується з платежем через визначений термін. Країни -чле­ни євроринку із метою часткового забезпечення золотом емісії ЄВРО здійснюють внески 20% своїх офіційних золотих і доларо­вих резервів у Європейськи фонд валютного співробітництва у формі 3-місячних поновлюваних угод "своп", зберігаючи в такий спосіб право на ці резервні активи.

Операції "своп" з валютою і золотом означають тимчасо­вий обмін активами, з відсотками і борговими вимогами — оста­точний обмін.

Сутність операцій "своп " з відсотками полягає в тому, що одна сторона зобов'язується виплатити іншій відсотки за став­кою LIBOR в обмін на одержання платежів за фіксованою став­кою. Виграє та сторона, яка не помилилася при прогнозуванні ринкової процентної ставки.

Операції "своп" з борговими зобов'язаннями полягають у тому, що кредитори обмінюються не тільки процентними надхо­дженнями , але і всією сумою боргу клієнта. Операції "своп" з ва­лютою і відсотками іноді поєднуються: одна сторона виплачує відсотки за плаваючою процентною ставкою, у доларах США в обмін на одержання процентних платежів за фіксованою ставкою в німецьких марках.

До операцій "своп " на фінансових ринках близькі за змістом так звані операції "репо " ( repurchasing agreement, чи геро, чи buy-backs). Операції "репо" засновані на домовленості учасників уго­ди про зворотний викуп цінних паперів. Угода передбачає, що одна сторона продає іншій пакет цінних паперів визначеного розміру з зобов'язанням викупити його по заздалегідь обумов­леній ціні. Іншими словами одна сторона кредитує іншу під заста­ву цінних паперів. Операції "репо" бувають декількох видів. "Репо і фіксованою датою " передбачає, що позичальник зобов'язується викупити цінні папери до заздалегідь встановленої дати. Опе­рації "відкрите репо" припускають, що викуп цінних паперів може бути здійснений у будь-який чає або в будь-який час після ви значеної дати. За допомогою операцій "репо" власники великих пакетів цінних паперів одержують можливість більш ефектніше розпоряджатися своїми активами, а банки й інші фінансові інсти-ути одержують ще один інструмент управління ліквідністю.

Механізми хеджування ризику за допомогою ф'ючерсних контрактів

Хеджування за допомогою ф'ючерсів являє собою стратегію зниження ризику шляхом інвестування у фінансові інстру­менти, прибутковість яких пов'язана між собою оберненою статистичною залежністю. Ринки ф'ючерсних контрактів зобов'язані своєю появою в першу чергу необхідності страхування ри зиків, пов'язаних з непередбаченими коливаннями цін на товар­них, фондових і валютних ринках. Ф'ючерсний контракт на дея­кий базовий актив являє собою інструмент, що ідеально підхо­дить для цілей хеджування, тому що прибутковість ф'ючерсного контракту пов'язана тісною від'ємною кореляційною залежністю з приростом величини базової змінної.

Приклад. Якщо інвестор володіє ЦП (мас довгу позицію), ціпа якого в даний момент складає, скажемо, 100 гривень і побоюється зниження ціни, то при наявності ф'ючерсного рин­ку даних інструментів, йому варто продати ф'ючерсний контракт (відкрити коротку позицію на ф'ючерсному ринку). Тоді будь-яке зниження ціпи базового активу буде в більшій чи меншій мірі компенсовано доходом за ф'ючерсиим контрактом, тому що ф'ючерсна ціна і ціна спот тісно взаємозалежні.

Природно, що виграш від володіння базовим активом у результаті росту його ціни буде, у свою чергу, знижений за раху­нок збитків по короткій ф'ючерсній позиції. Хеджування дозволяє тюкувати ризик, але це об'єктивно приводить до зниження при­бутковості. Стратегія страхування довгої позиції по базовому ак­тиву за допомогою відповідної короткої ф'ючерсної позиції нази­вається коротким хеджем.

Аналогічно, ризик пов'язаний з короткою позицією по ба­зовому активу (необхідністю його придбання в майбутньому) страхується за допомогою довгої позиції на ф'ючерсному ринку, Ця стратегія називається довгим хеджем.

У ситуації, коли ф'ючерсний ринок для деякого базовою активу відсутній, хеджування ризику можливе за допомогою ф'ючерса на який-небудь інший актив. Причому коливання ціни останнього повинно бути тісно взаємозалежне з коливаннями ціни активів, позицію по яких необхідно застрахувати. Таку стра­тегію називають перехресним хеджем.

Довгий хедж. Довгий хедж полягає у відкритті довгих позицій на ф’ючерсному ринку, і застосовується у випадку, якщо інвестор стоїть перед необхідністю придбання активу в деякий майбутній момент часу (володіє майбутньою короткою позицією на ринку спот)

Приклад. Як приклад, можна розглянути імпортера, що стоїть перед необхідністю оплати контракту на постачання дея­ких товарів у сумі 1 млн доларів. Нехай контракт укладений 1 січня, а оплата повинна бути зроблена 1 травня. Курс спот на і січня складає 5,3 гри. за один долар, тобто вартість контракту на момент висновку дорівнює 1*5,3= 5,3 мли. гривень. Якщо імпортер вважає, що ймовірним є ріст курсу долара по відношенню до гривні, йому варто укласти контрактна придбання доларів з поста­чанням 1 травня. Однак терміни постачання по доступним на рин­ку ф'ючерсних контракт можуть не збігатися з тими, котрі не­обхідні хеджеру. У цьому випадку необхідно відкривати позицію по ф'ючерсу з терміном найбільш близьким до бажаної дати.

Припустимо, що найближчим по терміну є контракт із по­стачанням у червні, ф'ючерсна ціна дорівнює 5,4 гривень за до­лар, розмір контракту складає 100 доларів. Для повного хеджу­вання майбутньої короткої позиції імпортеру необхідно укласти 1000000/100=10000 контрактів.

Припустимо, що до 1 травня курс долара на ринку наявних продажів зріс до 5,45 гривень за один долар. Відповідно, витрати на оплату контракту будуть рівні 1,45*1 = 1,45 млн. гривень, збитки складають 5,45-5,3=0,15млн.гривень. Нехай ф'ючерсний курс, з постачанням у червні, до цього моменту так само виріс і складає 5,55 гривень за долар (це припущення природне, тому що коливан­ня ф'ючерсної ціни і ціни спот, як правило сильно корелюють між собою). Закривши позиції на ф'ючерсному ринку (зробивши опе­рацію оберненої торгівлі, офсетну угоду), імпортер дістане прибуток (валюта на ф ючерсному ринку була куплена по більш низькій ціні, чим продана), розмір якої дорівнює: 100*10000*(5,55-5,45)= 100000 грн. Тим самим збитки будуть частково компенсо­вані і складуть у результаті 0,15-0,1=0,05 млн. гривень.

Припустимо тепер, що прогнози щодо росту курсу не ви­правдалися і ціна І долара па 1 травня склала 5,25 гривень. Витрати на придбання 1 мли. доларів будуть рівні тоді 5,25 млн. гривень (прибуток 5,3-5,25=0,05млн.) Нехай разом зі зниженням курсу спот знизився і ф'ючерсний курс, і ціна червневих ф'ючерсах складає 5,3 гривень за один долар. Операції на ф'ючерсному ринку в цьому випадку принесуть збитки в розмірі: 100*10000*(5,4-5,3)=100000 гри., а загальний розмір збитків буде дорівнює 0,1-0,05=0,05 млн. гривень.

Умовами угоди ф'ючерси передбачають терміни й умови постачання але в дійсності, на більшості ф'ючерсних ринків поста­чання здійснюється менш, ніж по одному відсотку всіх укладених угод. Справа в тому, що учасник, який відкрив ф'ючерсну позицію, наприклад продавши контракт, завжди може зробити обернену операцію, у даному випадку — купити контракт.

У силу стандартизованого характеру контрактів, клірин­гова палата біржі робить взаємозалік зобов'язань по довгих і ко­ротких позиціях, і прибуток(збиток) учасника відображається на його рахунку в кліринговій палаті. Така операція називається "зворотною торгівлею" (reversing trade). Тим самим, ф'ючерсний контракт - це насамперед інструмент страхування від ризику і. як правило укладається не з метою дійсного продажу (придбан­ня) активу, а винятково для зниження ризику, або для спекуля­тивної гри на коливаннях цін.

Приведений приклад являє собою наївний хедж - обсяг ф'ючерсних позицій, що відкриваються, у точності відповідає обсягу хеджованих позиції. У дійсності, кореляція між ф'ючерсними цінами і цінами на ринку спот дуже сильна, але недосконала. Якщо існує інформація про статистичний взаємозв'язок між ф'ючерсними цінами і цінами на ринку готівкових продаж, більш ефективною стратегією хеджування буде вибір кількості ф'ючерсних позицій виходячи з мінімізації дисперсії вартості сумарної позиції. Припустимо, що в нашому випадку відома величина коефіцієнта кореляції між ціною споті ф'ючерсною ціною р,і=0.9,а стандартні відхилення складають відповідно о,=10, аі=20.

Тоді коефіцієнт хеджування з найменшим ризиком дорівнює:

»

Коефіцієнт хеджування - це відношення кількості ф'ючерсних позицій до кількості позицій по яких здійснюється хеджування базового активу: h= N f/N В наведеному вище

прикладі 3.5 N, = -1 мільйонів доларів (знак мінус означає коротку позицію, тобто необхідність виплати), тоді: N_f = -hN, = (-0,45)*(-l) = 0,45 мільйонів доларів.

Тим самим для мінімізації ризику необхідно відкрити довгу позицію на ф'ючерсному ринку обсягом 0,45 мільйонів доларів. Якщо обсяг одного контракту складає 100 доларів, отже необхідно купити 4500 контрактів.

Короткий хедж. Розглянемо ситуацію, коли існує необхід­ність страхування майбутньої довгої позиції по іноземній валюті.

Приклад. Іноземний інвестор планує придбати 1 травня 1млн. гривень для інвестування їх в українське підпри­ємство. Сьогоднішнім днем будемо вважати 1 січня, валютний курс на цю дату — 5,3 гривень за 1 долар. Сумарні витрати на придбання гривень за поточним курсом складуть: 1000000/5,3= 188679,25 доларів. Якщо інвестор побоюється зниження курсу долара, який викличе додаткові витрати, він може забезпечити хеджування ризику шляхом продажу ф'ючерсних контрактів для доларів США (відкрити коротку позицію). Нехай, як і в поперед­ньому прикладі, найближчий до 1 травня термін виконання ф'ючерсних контрактів — червень, обсяг одного контракту - 100 доларів, ф'ючерсна ціна - 5,35 гривень за долар. Для повного хе­джування довгої валютної позиції необхідний продаж 1886 контрактів.

Припустимо, що побоювання інвестора виправдалися і курс спот до 1 травня знизився до 5,25 гривень за долар. Відпо­відно, витрати на придбання 1млн. гривень складуть: 1000000/5,25=190476,19 доларів, що на 1796,94 доларів більше, ніж у випадку незмінності валютного курсу. Нехай ціна червне­вого ф'ючерса також знизилася і складає 5,3 гривень за долар. Це означає, що, закривши позицію, інвестор дістане прибуток у розмірі: (-1886)*100*(5,3-5,35)= 9434 гривень чи 1796,95 доларів за поточним курсом (5.25), тобто виграш на ф'ючерсному ринку цілком компенсує втрати, пов'язані зі зниженням ціни долара.

Якщо, напроти, курс долара зросте і буде дорівнює до 1 травня, наприклад, 5,45 гривень за долар, а ф'ючерсна ціна з по­стачанням у червні складе 5, 5 гривні за долар, операції на ф'ючер­сному ринку принесуть збитки в розмірі: (-1886)*100*(5,5 5,35)=28290 гривень чи 5190,83 долара за поточним курсом. Але придбання 1 млн. гривень обійдеться вже в 183486,23 доларів, тоб­то сумарний виграш (з врахуванням втрат на ф'ючерсному ринку) буде дорівнювати: .188679,25-183486,23-5190,83 = -2,19 доларів.

Перехресний хедж застосовується у випадку, коли ринок термінових угод по якій-небудь валюті відсутній або є низьколиквідним, але існує ф'ючерсний ринок іншої валюти, курс якої тісно корелює з курсом валюти, яка цікавить хеджера. Нехай, на­приклад, той же український імпортер повинен оплатити 1 трав­ня укладений 1 січня того ж року контракт у сумі 1 млн.німецьких марок.

Якщо ф’ючерсного ринку німецької марки не існує, але і ліквідний ринок фючерсів по долару США, то хеджувати коротку позицію по марці можна з використанням доларових ф'ючерсів, вважаючи що курс гривні по відношенню до тієї чи іншої валюти коливається практично однаково.

Приклад 9.3.7. Припустимо, що на 1 січня курс німецької марки стосовно долара складає 1,5652 марки за долар, курс гривні до долара і марки складає відповідно 5,3 і 4,15, а ціна до­лара, з поставкою у червні, дорівнює на ф'ючерсному ринку 5,4 гривень за долар. Для повного хеджування виплати в 1млн. ма­рок необхідно придбати ф'ючерсних контрактів на суму: 1000000/1,5652=638895 доларів (припускається, що курс мар­ка/долар буде незмінним). Якщо обсяг одного контракту 100 до­ларів, то укладається 6389 контрактів.

Нехай у травні курс гривні до марки склав 4,3, гривні до долара - 5,5, а ф'ючерсний курс долара також зріс і досяг рівня 5,6 гривні за долар. Витрати на придбання 1 млн марок будуть рівні:

1*4,3=4,3 млн гривень, що на 0,15 млн більше, ніж якби марки купувалися за січневим курсом.

Одночасно, закривши ф'ючерсні позиції, імпортер одер­жить виграш рівняй:

6389* 100*(5,6-5,4)=127780 гривень.

У такий спосіб загальні втрати, пов'язані з ростом курсу, складуть усього 22220 гривень.

При цьому, якщо хеджер прогнозував ріст курсу марки стосовно долару (як це відбулося в даному прикладі), то йому вдасться відкрити більше ф'ючерсних позицій. Наприклад, при прогнозі курсу в травні 1,5 марки за долар, необхідно було укла­сти 6667 контрактів (1000000/1,5)*100.

Виграш на ф'ючерсному ринку склав би : 66667*100*(5,6-5,4)=133340 гривень, що в більшій мірі компенсує збитки.

Валютний ф’ючерс — термінова угода на біржі, що пред­ставляє собою купівлю-продаж визначеної валюти по зафіксова­ному на момент укладання угоди курсу з виконанням через визначений термін.

Відмінність валютних ф'ючерсів від операції-форвард по­лягає в тому, що:

1. ф'ючерси — це торгівля стандартними контрактами;

2. обов'язковою умовою ф’ючерса є гарантійний депозит;

3)розрахунки між контрагентами здійснюються через клі­рингову палат у при валютній біржі, що виступає посередником між сторонами й одночасно гарантом угоди.

Перевагою фьючерса перед форвардним контрактом є йо­го висока ліквідність і постійне котирування на валютній біржі. При допомозі фючерсів експортери мають можливість хеджирувати свої операції.

Схему хеджування за допомогою ф ючерсної валютної операції розглянемо на прикладі українського імпортера, що здійснює платіж за контрактом у доларах (валюта ціни німець­ка марка) експортеру з ЄЕС. При підвищенні курсу марки російський імпортер несе збитки, тобто для оплати контракту йо­му потрібно більше доларів, ніж він розраховував заплатити при укладанні угоди. Щоб застрахувати свій валютний ризик, імпор­тер дає доручення брокеру укласти на УТБ два ф'ючерних контракти:

• один із продажу марок на суму ціни контракту;

іншої на покупку доларів на суму, рівну ціні контракту, перерахованої за курсом марки до долара на момент його укла­дання.

У цьому випадку, якщо гривневі біржові котирування до­лара і марки в Україні будуть змінюватися відповідно до тен­денцій світового валютного ринку, ризик буде застрахований. Контракт від продажу марок принесе гривневий прибуток у розмірі збільшення курсу марки щодо долара в перерахуванні на гривні, а контракт на купівлю доларів застрахує всю угоду від стрибка гривневого курсу. В принципі імпортер може одержати додатковий виграш, якщо виникнуть сприятливі умови для гри на різниці при взаємному котируванні марки і долара і їх крос-курсу через гривню по ф'ючерсних контрактах. Єдина додаткова умова полягає в тому, що контракт на марку і долар треба укла­сти з тим розрахунком, щоб ф'ючерсні котирування (незалежно від абсолютних величин) співвідносилися так само, як і біржові кроси-котирування цих валют через гривню на момент укладан­ня товарного контракту.

Наведені приклади відносяться до хеджування на валютному ринку, що складовою частиною світової системи валютних ринків (fогех markets), куди входять ринки готівкових продаж, ф'ючерсів, форвардів, опціонів, свопів.

Ринок валютних ф'ючерсів зобов'язаний своїм виникненням краху Бреттон Вудської системи на початку 70-х років, коли промислово розвинуті країни перейшли до системи плаваючих валютних курсів, і загострилася проблема страхування ризиків пов'язаних з непередбаченими коливаннями курсів валют. Вперше валютні ф'ючерси були введені в обіг у травні 1972 року на спеціалізованій філії Chicago Mercantile Exchange, що носить назву International Monetary Market (IMM). B даний чин найбільшими центрами торгівлі ф'ючерсними контрактами по вільно конвертованих валютах є, крім ІММ. Лондонська біржа фінансових ф'ючерсів (London Internationiil Financial Futures Exchange. L1FFE), Сінгапурська міжнародна валютна біржа, біржі у Франкфурті, Сіднеї, Токіо й інші. У 80-і відбулася глобалізація як ринку готівкових продаж вільно конвертованої валюти, так і ф'ючерсного валютного ринку. Сучасні засоби комунікації і відповідні угоди між найбільшими світовими біржами дозволяють вести торгівлю на ф'ючерсному ринку практично цілодобово, відкриваючи позицію, скажемо, у Сінгапурі, і закриваючі її в Чикаго.

У світовій практиці заборонене внесення страхового депозиту під відкриті позиції якими-небудь фінансовими інструментами і дозволяється тільки внесеним депозиту грошима. Загальний обсяг торгівлі фінансовими фючерсами склав у 1984 році 50% сумарного обороту термінових бірж США. У 1975 р. цей показник складав 0.7% , у 1980 p.- 18.1%. Крім валютних ф'ючерсів у світовій практиці одержали поширення ф'ючерси з золотом (з 1972 p.), з 1975 р. — з векселями, сертифікатами, облігаціями, депозитами; у 1982 р. з'явилися ф'ючерси, у яких ціною контракту виступають різні фондові індекси. Регулювання ф'ючерсних операцій покладено в основному на керівництво бірж, а також на центральні банки і міністерства фінансів. У США діє спеціальна федеральна комісія з термінової торгівлі.

Ф'ючерси по фондових індексах. Незважаючи на те, що переважна більшість відкритих ф'ючерсних позицій закривається шляхом зворотної торгівлі, більшістю контрактів передбачає їх обов'язкове виконання - постачання базового активу продавцем і його оплату покупцем, якщо ф'ючерсна позиція не була закри­та до моменту виконання. Розповсюдження набув й інший метод виконання зобов'язань. Якщо існує ліквідний, постійно діючий ринок продаж базового активу, то виконання ф'ючерсного кон­тракту може полягати в погашенні коштами різниці між ціною спот і ф'ючерсною ціною. Якщо, наприклад А купив, а В продай ф'ючерсний контракт на 1 акцію AT "АБВ" за ціною 100 гри­вень, а на момент виконання ціна на біржі, де постійно котиру­ються акції AT "АБВ" , склала 120 гривень, то погашення коп тракту коштами полягає в тому, що В перерахує 20 гривень (по терпить збитки), а А одержить ці 20 гривень.

Механізм погашення ф'ючерсних контрактів коштами дозволяє організовувати торгівлю контрактами не тільки на активи, що мають визначену внутрішню вартість, але і на будь-яку випадкову змінну. Умовами угоди в цьому випадку передба­чається визначена грошова оцінка однієї одиниці випадкової змінної, яка лежить в основі контракту, названа контрактним множником. Сума виплат розраховується як різниця між ф'ючерсною ціною (значенням базової змінної, яке обумовлене у контракті) і поточним значенням базової змінної на момент по­ставки, помножена на контрактний множник. Найбільш відомим прикладом є контракти по фондових індексах.

Перші організовані ринки ф'ючерсних контрактів по фондових індексах з'явилися навесні 1982 року. Майже одночасно почалися торги по індексі Standart&Poor.s 500 (SP500) на Cyicago Mercantile Exchange, по індексах Нью-Йоркській фондової біржі (NYSE Composite Index) і по індексах VLCI на Kansas City Board of Trade. Трохи пізніше Сhicago Board Of Trade був введений у обіг контракт по індексу ММІ (Mayor Market Index), що є практично повною подібністю більш відомого індексу DJIA (Dow Jones Industrial Average). Названі ринки і на сьогоднішній день є найбільшими амери­канськими ринками ф'ючерсів по фондових індексах. Ринки ф'ючерсів по фондових індексах існують сьогодні й у багатьох інших країнах. Наприклад, значними за обсягом є ринки контрактів по англійському індексу FT-SE 100, японському Nikkei і ряду інших.

Існують дві основні передумови виникнення термінового ринку по індексах. По-перше, необхідно, щоб існували самі індекси, що відбивають реальні зміни цін на цінні папери, яким би довіряла більшість учасників фондового ринку. Це неможливо без існування розвинутого, ліквідного і інформаційно відкри­того ринку цінних паперів. По-друге, необхідно, щоб сформува­лася потреба з боку інституціональних інвесторів у страхуванні ризиків, пов'язаних з володінням великими диверсифікованими портфелями цінних паперів.

Всі існуючі у світі контракти по індексах є коштами, що погашаються. Фундаментальна роль ф'ючерсних контрактів по фондових індексах полягає в тому, що вони дозволяють хеджувати ринковий чи системний ризик інвестування. Чим більше ступінь диверсифікованості портфеля, тим в більшій мірі усереднюється ринковий ризик, що міститься в ньому, і кореляція між прибутковістю даного портфеля і ринкового портфеля поси­люється. Якщо існує ф'ючерсний контракт по індексу, який мож­на вважати близьким за структурою до ринкового портфеля, то це дозволяє застрахувати портфель від непередбачених коливань вартості фінансових активів на ринку в цілому.

Приклад. Є портфель, вартість якого по по­точних ринкових цінах дорівнює 1 млн. доларів. Поточне значення індексу, по якому існує ринок ф'ючерсних контрактів дорівнює 400 пунктам. Це означає, що портфель містить 2500 одиниць індексу, І для повного хеджування необхідно продати: 2500/500$ = 5 (кон­трактів). На практиці, для більшої точності враховується ще і ко­ефіцієнт бета, розрахований для конкретного портфеля, що дозво­ляє мінімізувати дисперсію прибутковості портфеля. Якщо значен­ня індексу упаде до, наприклад, 390 одиниць, тоді розмір прибутку по ф'ючерсних контрактах буде дорівнює: (-5)*500$(390-400)=25000$. Одночасно будуть понесені збитки, пов'язані зі зни­женням вартості портфеля, що буде тепер дорівнювати: 2500*390= 975 000 доларів. Збиток дорівнює: 1 мільйон - 975 тис. = 25 тис. до­ларів. Тобто збитки будуть цілком компенсовані доходами по ф'ючерсних контрактах. Якщо ж значення індексу підвищиться до, наприклад, 410 одиниць, тоді на ф'ючерсному ринку будуть отри­мані збитки: (-5)*500$*(410-400)= -25 000 $. Але підвищення індексу означає і підвищення вартості портфеля до: 2500*410= 1025000 до­ларів. Отже, загальна вартість позиції не зміниться.

Приведена вище стратегія хеджування ринкового ризику застосовується при володінні портфелем цінних паперів, тобто коли власник портфеля побоюється зниження вартості свого портфеля. Однак аналогічно можна застрахувати і коротку по­зицію (майбутнє придбання портфеля акцій). Якщо інвестор по­боюється того, що ціна портфеля підвищиться, тоді йому варто купити ф'ючерсні контракти. У прикладі, приведеному вище, це повинно було б бути 5 ф'ючерсних контрактів.