1.3. Методические рекомендации для выполнения задания

Метод дисконтированных денежных потоков – один из методов доходного подхода в оценке бизнеса. Доходный подход – это совокупность методов оценки стоимости объекта, основанных на определении ожидаемых доходов от объекта оценки.

Определение стоимости бизнеса методом дисконтированных денежных потоков (ДДП) основано на предположении о том, что потенциальный инвестор не заплатит за данный бизнес сумму, большую, чем текущая стоимость будущих доходов от этого бизнеса. Собственник не продаст свой бизнес по цене ниже текущей стоимости прогнозируемых будущих доходов. В результате взаимодействия стороны придут к соглашению о рыночной стоимости равной текущей стоимости будущих доходов.

Основные этапы оценки предприятия методом ДДП:

1. Подготовка прогноза выручки от продажи, расходов и капитальных вложений. Определение чистой прибыли.

2. Выбор модели и расчет денежного потока.

3. Определение ставки дисконта.

4. Расчет величины стоимости в постпрогнозный (остаточный) период.

5. Расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и текущей остаточной стоимости.

6. Внесение итоговых поправок.

1 этап. Подготовка прогноза выручки от продажи, расходов и капитальных вложений. Определение чистой прибыли.

Прогнозный период в зависимости от целей оценки и конкретной ситуации может быть различной продолжительности. При выполнении задания прогнозный период примем продолжительностью 5 лет.

При составлении прогноза выручки от продажи необходимо рассмотреть ряд факторов: номенклатуру выпускаемой продукции, объемы производства и цены на неё, спрос на продукцию и перспективы спроса, темпы инфляции, имеющиеся на предприятии производственные мощности и т.д.

В работе выручку от продаж в каждый год прогнозного периода рассчитываем по формуле:

ВПi = ВПi-1 * ,

где ВП i – выручка от продаж в i - й год прогнозного периода, д.е.

ВП i-1 - выручка от продаж в предыдущий год, д.е.;

Твп – темп прироста выручки от продаж в каждый год прогнозного периода по сравнению с предыдущим годом, %.

Например, выручка от продаж в 1-й год прогнозного периода составит:

ВП = 1000 * 1,09 = 1090 д.е.

Во 2-й год прогнозного периода выручка от продаж составит:

ВП = 1090 * 1,09 = 1188 д.е.

При составлении прогноза расходов обычно отдельно прогнозируют постоянные и переменные расходы. Постоянные расходы принимаем из исходных прогнозных данных (табл.4, стр. 2). При прогнозировании переменных расходов считаем, что они будут изменяться прямо пропорционально изменению выручки от продаж, т.е. рассчитываем их по формуле:

Пер Р i = Пер Р i-1 * ,

где Пер Р i – переменные расходы в i - й год прогнозного периода, д.е.;

Пер Р i-1 – переменные расходы в предыдущий год, д.е.

В рассматриваемом примере переменные расходы в 1-й год прогнозного периода составят:

Пер Р = 380 * 1,09 = 414 д.е.

Расчет амортизационных отчислений (АО) осуществляем, исходя из наличия основных средств на предприятии и прогнозов капитальных вложений. Расчет сумм амортизационных отчислений сводим в табл.5.

Общая сумма амортизационных отчислений в конкретный год прогнозного периода складывается из амортизационных отчислений по ранее введенным активам и по активам, введенным в эксплуатацию в этот год.

АО по существующим активам принимаем из исходных прогнозных данных (табл.4, стр.5). При расчете износа по новым активам, введенным в определенный год прогнозного периода, принимаем следующие допущения: прогнозируемые капитальные вложения осуществляются в основные фонды, которые вводятся в эксплуатацию в начале каждого года прогнозного периода. Средний срок полезного использования по вновь введенным основным средствам принимаем – 10 лет. Но основании этого можно рассчитать годовую сумму амортизационных отчислений.

Например, в 1-й год прогнозного периода по вновь введенным активам годовая сумма амортизационных отчислений составит:

АО = 200 * 10 / 100 = 20 д.е.

На основе анализа затрат по управлению компанией и планов сбыта продукции определяются управленческие и коммерческие расходы. Эти данные принимаем из исходных прогнозных данных (табл.4, стр.3). На основе планов получения долгосрочных кредитов, рассчитываются суммы процентов за кредит. В работе суммы процентов за кредит, подлежащих уплате в каждый год прогнозного периода, определяем путем умножения остатков по долговым обязательствам (табл.4, стр.7) на ставку процента за кредит (задана в исходных данных).

Таблица 5 Расчет сумм амортизационных отчислений

Амортизационные отчисления	Годы
	1	2	3	4	5	Остаточный период
По существующим активам	125	100	75	50	50	50
По новым активам, введенным в 1-й год 2-й год 3-й год 4-й год 5-й год	20	20 35	20 35 15	20 35 15 15	20 35 15 15 15	20 35 15 15 15
Всего	145	155	145	135	150	150

На основе анализа затрат по управлению компанией и планов сбыта продукции определяются управленческие и коммерческие расходы. Эти данные принимаем из исходных прогнозных данных (табл.4, стр.3). На основе планов получения долгосрочных кредитов, рассчитываются суммы процентов за кредит. В работе суммы процентов за кредит, подлежащих уплате в каждый год прогнозного периода, определяем путем умножения остатков по долговым обязательствам (табл.4, стр.7) на ставку процента за кредит (также задана в исходных данных).

Например, в 1-й год прогнозного периода сумма процентов за кредит составит 35 д.е. (250 * 0,14).

Суммы налога на прибыль определяем, исходя из рассчитанной величины налогооблагаемой прибыли и ставки налога.

Результаты расчетов сводим в табл.6.

Таблица 6 Расчет чистой прибыли, д.е.

Показатель	Годы
	1	2	3	4	5	Остаточный период
1.Выручка от продажи	1090	1188	1271	1360	1455	1542
2.Себестоимость проданной продукции: постоянные расходы переменные расходы амортизационные отчисления	824 265 414 145	871 265 451 155	903 270 483 150	922 270 517 135	988 285 553 150	1036 300 586 150

Продолжение табл.6

Показатель	Годы
	1	2	3	4	5	Остаточный период
3.Валовая прибыль (стр.1-стр.2)	266	317	368	438	467	506
4.Управленческие и коммерческие расходы	55,0	59,0	64,0	68,0	73,0	77,0
5.Прибыль до уплаты процентов, налогов и других обязательных платежей (стр.3-стр.4)	211	258	304	370	394	429
6.Процент за кредит	35	63	63	63	63	63
7. Прибыль до налогообложения (стр.5-стр.6)	176	195	241	307	331	366
8.Налог на прибыль	42	47	58	74	79	89
9.Чистая прибыль (стр.7-стр.8)	134	148	183	233	252	277

2 этап. Выбор модели и расчет денежного потока.

При оценке бизнеса мы может применять одну из двух моделей денежного потока: денежный поток для собственного капитала или денежный поток для всего инвестированного в предприятие капитала. В данной работе будем рассчитывать денежный поток для собственного капитала. Модель расчета денежного потока в общем виде может быть представлена следующим образом:

	Чистая прибыль после уплаты налогов
плюс	амортизационные отчисления
плюс (минус)	уменьшение (прирост) собственного оборотного капитала
плюс (минус)	уменьшение (прирост) инвестиций в основные средства
плюс (минус)	прирост (уменьшение) долгосрочной задолженности
итого	денежный поток

Прежде, чем перейти к расчету денежного потока (табл.8), необходимо рассчитать прирост собственного оборотного капитала в табл.7.

Прирост собственного оборотного капитала – это увеличение запасов сырья, материалов, незавершенного производства, готовой продукции, то есть всего того, в чем оказались связанными собственные оборотные средства и направленные на их пополнение денежные ресурсы.

В соответствии с исходными данными величина требуемого оборотного капитала предприятия принимается в размере 20% от выручки от продажи. Прирост оборотного капитала определяется как разность между величинами требуемого оборотного капитала в данный прогнозный год и в предыдущий год. Величина действительного оборотного капитал в прошлом году принимается по данным бухгалтерского баланса в соответствии с исходными данными. Разность между требуемым и действительным оборотным капиталом в прошлом году – это дефицит собственного оборотного капитала. Предполагается, что этот дефицит будет погашен в начале первого прогнозного года (учтем размер дефицита как поправку к стоимости капитала предприятия) и в течение всего прогнозного периода действительный капитал будет равен требуемому.

Таблица 7 Расчет оборотного капитала,д.е.

Показатель	Годы
	Прошл. год	1	2	3	4	5	Остаточный период
Требуемый оборотный капитал	200	218	238	254	272	291	308
Прирост оборотного капитала	-	18	20	16	18	19	17
Действительный оборотн. капитал	150	218	238	254	272	291	308
Избыток (дефицит)	50,0	-	-	-	-	-	-

Таблица 8 Расчет денежного потока, д.е.

Показатель (источник)	Годы
	1	2	3	4	5	Остаточный период
Чистая прибыль (табл.3, стр.9) Амортизационные отчисления (табл.2, стр. всего) Прирост долгосрочной задолженности (табл.1, стр.6) Прирост оборотного капитала (табл.5, стр.2) Капитальные вложения (табл.1, стр.4)	134 145 50 18 200	148 155 200 19 350	183 145 0 16 150	233 135 0 18 150	252 150 0 19 150	277 150 0 17 150
Денежный поток	111	134	162	200	233	260

3 этап. Определение ставки дисконта.

Существуют различные методики определения ставки дисконта, наиболее распространенными из которых для денежного потока для собственного капитала являются: модель оценки капитальных активов и метод кумулятивного построения. В данной работе используем метод оценки капитальных активов и расчет ставки дисконта осуществляем по формуле:

R = R + β ( R m – Rf) + S1 + S2,

где R – ставка дисконта;

R f – безрисковая ставка дохода;

Β – мера систематического риска (бета – коэффициент);

R m – среднерыночная ставка дохода с рубля инвестиций на фондовой рынке;

S1 – премия за риск вложений в малое предприятие;

S2 – премия за риск, характерный для отдельной компании закрытого типа.

В работе ставка дисконта рассчитывается следующим образом:

R = 6 + 1,20 * (11 – 6) + 4 + 4 = 20%.

4 этап. Расчет величины стоимости в постпрогнозный (остаточный) период.

Определение стоимости в постпрогнозный период (остаточной стоимости) основано на предпосылке о том, что бизнес способен приносить доход и по окончании прогнозного периода. Предполагается, что после окончания прогнозного периода доходы бизнеса стабилизируются и в остаточный период будут иметь место стабильные долгосрочные темпы прироста денежного потока. Остаточная стоимость предприятия – это суммарная стоимость всех денежных потоков, которые остаются за рамками прогнозного периода.

Денежный поток предприятия в данной работе является возрастающим, поэтому для расчете остаточной стоимости используем модель Гордона:

V ост = ДП ппг / (R – g),

где V ост - остаточная стоимость предприятия, д.е.;

ДП ппг – денежный поток в первый год постпрогнозного (остаточного) периода, д.е.;

R – ставка дисконта, в долях;

g – стабильные долгосрочные темпы прироста денежного потока в постпрогнозный период, в долях. В работе принимаем – 2%.

В рассматриваемом примере остаточная стоимость равна 1444 д.е. (260 / (0,20 – 0,02).

5 этап. Расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и текущей остаточной стоимости.

Для определения текущих стоимостей будущих денежных потоков значения величин денежных потоков умножаем на коэффициенты текущей стоимости. Эти коэффициенты для каждого года прогнозного периода рассчитываются по формуле

1 / ( 1+R) ,

где n – порядковый номер прогнозного года.

Для определения текущей остаточной стоимости значение остаточной стоимости умножаем на коэффициент текущей стоимости, рассчитанный для конца последнего года прогнозного периода, т.е. в данной работе для 5-ого года.

Предварительная величина стоимости предприятия определяется как сумма дисконтированных денежных потоков за 5 лет прогнозного периода и текущей величины остаточной стоимости. Для получения результата заполняем табл.9.

Таблица 9 Расчет дисконтированного денежного потока

Показатель	Годы
	1	2	3	4	5	Остаточный период
Денежный поток, д.е.	111	134	162	200	233	1444*
Коэффициент текущей стоимости	0,833	0,694	0,579	0,482	0,402	0,402
Текущая стоимость денежных потоков и остаточной стоимости, д.е.	92	93	94	96	94	580
То же нарастающим итогом, д.е.	92	185	279	375	469	1049

*остаточная стоимость.

6 этап. Внесение итоговых поправок.

После определения предварительной величины стоимости предприятия для получения окончательной величины рыночной стоимости необходимо внести итоговые поправки. В данной работе сделаем две поправки: на величину стоимости нефункционирующих активов и на дефицит собственного оборотного капитала.

Первая поправка основывается на том, что при расчете денежных потоков учитывались только те активы, которые участвуют в формировании этих денежных потоков. Но у предприятия в каждый конкретный момент времени могут быть активы, не занятые непосредственно в производстве. Необходимо определить рыночную стоимость таких активов и суммировать её со стоимостью, полученной при дисконтировании денежного потока. В данной работе это поправка на стоимость свободной земли (см. исходные данные).

Вторая поправка - это поправка на дефицит собственного оборотного капитала. Она рассчитывалась в табл. 5., эта поправка уменьшит стоимость собственного капитала предприятия.

В рассматриваемом примере рыночная стоимость собственного капитала предприятия равна

1049 + 150 – 50 = 1149 д.е.

Контрольные вопросы:

1. Какие другие методы определения ставки дисконта могут применяться в оценке бизнеса?

2. Каковы достоинства и недостатки метода дисконтированных денежных потоков?