Различия между репо и кредитом под залог

В сделке РЕПО, в отличие от кредитования под залог, воля стороны - покупателя первой части сделки направлена на приобретение объекта сделки РЕПО в собственность, что позволяет ему осуществлять правомочия собственника в отношении приобретенных ценных бумаг до момента исполнения второй части сделки. Квалификация договора как РЕПО, а не кредита под залог позволяет предусмотреть последствие, которое недопустимо в залоговом договоре: возможность оставления ценных бумаг в собственности лица, являющегося обратным продавцом по второй части сделки, в случае неисполнения обязательств по выкупу бумаг со стороны его контрагента.

С позиций классического права договор РЕПО можно трактовать как договор купли-продажи: объект договора - взаимозаменяемое имущество. Именно взаимозаменяемые активы представляют интерес при заключении таких сделок профессиональными участниками рынка ценных бумаг.

Удобство заключается в том, что при осуществлении первой части сделки РЕПО покупатель ценных бумаг юридически становится их полноправным собственником со всеми вытекающими последствиями. В частности, он их сразу может пустить в экономический оборот, зная, что по второй части сделки может предоставить к продаже взаимозаменяемые ценные бумаги того же количества и качества.

Так, GRMA PSA/ISMA предусматривает в качестве объекта сделки РЕПО именно эквивалентные ценные бумаги. То есть когда возвращается обеспечение, это не значит, что необходимы точно те кусочки бумаги или с точно теми же номерами держания, как первоначально переведенные. Точнее, это должны быть эквивалентные, по сути, понятия, такие как эмитент, выпуск, тип, стоимость, описание и сумма*(5).

Выкуп не того же самого имущества, а имущества с такими же родовыми признаками вполне допустим для квалификации права покупателя на это имущество как права собственности. Утверждение основано на аналогии с нормами договора займа, в соответствии с которыми заемное родовое имущество переходит в собственность заемщика, а возврату подлежит имущество с такими же родовыми признаками*(6).

Подобный признак для трактовки договора РЕПО как договора купли-продажи с обратным выкупом давался учеными-экономистами и классиками русской цивилистики еще в конце XIX - начале XX в.

"Репорт представляет собой особый вид ломбардной операции, т.е. такой вид займа под залог, при котором заложенные ценности не остаются, как при ломбардной операции, собственностью залогодателя, а переходят в собственность заимодавца и, следовательно, могут быть им отчуждаемы или перезакладываемы"*(7).

"Со стороны результата получается впечатление как бы займа под залог. Но это только видимость, хотя ей поддаются и юристы, в действительности здесь две сделки"*(8). "Залога нет, потому что нет никакого вещного права и объектом второй сделки при исполнении могут оказаться не те же самые вещи, что в первой. Сущность репорта, с юридической стороны, состоит в неразрывности обоих моментов сделки, покупки на наличные и продажи в кредит"*(9).

Возникающие при заключении договоров кредита и РЕПО отношения по своей экономической сути похожи, однако различны по юридическим последствиям.

Целесообразно обобщить эти различия, при этом договор кредитования под залог будет рассматриваться как единый договор, поскольку сокрытие именно этих отношений, по мнению многих авторов, может происходить под формой РЕПО. Это позволит понять необходимость существования РЕПО как самостоятельной сделки.

Объем прав. Учитывая разную природу договоров РЕПО и кредитования под залог, объем прав приобретателя по первой части РЕПО и залогодержателя различен. К приобретателю ценных бумаг по первой части РЕПО переходит право собственности на ценные бумаги (до момента исполнения второй, или срочной, части РЕПО, когда он должен передать право собственности своему контрагенту).

Отношениями залога не охватывается переход права собственности к залогодержателю в случае неисполнения основного обязательства. В теории право залога рассматривается как обязательственное право с вещно-правовыми элементами. Только в определенных, предусмотренных законом случаях и после осуществления действий, связанных с реализацией заложенного имущества, возможен переход права собственности к залогодержателю*(10).

По общему же правилу право залога предполагает право на реализацию заложенного имущества и, таким образом, на исполнение основного обязательства в денежной форме.

В РЕПО легальный титул (право собственности) на обеспечение переходит покупателю на период РЕПО. Это значит, что в случае дефолта продавца по возврату денежных средств покупателю нет необходимости устанавливать свои права на обеспечение*(11).

Последствия реализации. Необходимость реализации ценных бумаг в связи с неисполнением обязательства по уплате денежных средств (покупной цены - при РЕПО и суммы кредита и процентов - при кредитовании под залог) может возникнуть при исполнении обоих видов договоров.

В первом случае договором РЕПО может быть предусмотрен отказ от исполнения договора приобретателем ценных бумаг по первой части РЕПО (продавцом по второй части) при неуплате его контрагентом денежной суммы во исполнение второй (срочной) части РЕПО. В такой ситуации продавец по второй части РЕПО, отказавшийся от исполнения договора, вправе оставить ценные бумаги у себя. В зависимости от текущей рыночной цены ценных бумаг он может принять решение об их продаже. Продажа юридически не связана с отношениями, существующими между ним и его контрагентом по договору РЕПО. Если он продаст ценные бумаги с выгодой для себя, перекрыв объем требований, который существовал по договору РЕПО, обязанность возврата "излишка" не возникает.

Разным объемом прав определяются и последствия реализации заложенного имущества- в п. 6 ст. 350 ГК РФ указано: если выручка от реализации превышает объем требований залогового кредитора, разница возвращается залогодателю.

Взаимозаменяемость ценных бумаг. Как уже отмечалось, по договору залога возвращаются (в случае возврата кредита) или подлежат реализации те же ценные бумаги, которые были заложены. По договору РЕПО возвращаются эквивалентные ценные бумаги.

Получение удовлетворения в случае ликвидации юридического лица-должника. Хотя в соответствии с п. 1 ст. 334 ГК РФ кредитор по обязательству, обеспеченному залогом, имеет преимущественное перед другими кредиторами право получить удовлетворение из стоимости заложенного имущества, тем не менее при ликвидации юридического лица требования кредитора будут удовлетворяться только в третью очередь (п. 1 ст. 64 ГК РФ) или в случае банкротства - "преимущественно перед иными кредиторами, за исключением обязательств перед кредиторами первой и второй очереди, права требования по которым возникли до заключения соответствующего договора залога (п. 4 ст. 134 Федерального закона от 26 октября 2002 г. N 127-ФЗ "О несостоятельности (банкротстве)"*(12)). То есть вполне вероятно, что залогодержателю вообще ничего не достанется.

РЕПО в данном случае кардинально отличается от залога, поскольку удовлетворение требований "кредитора" по сделке РЕПО (покупателя) не зависит от очередности удовлетворения требований при ликвидации, так как он уже имеет в собственности имущество, из которого может получить удовлетворение. Единственным вопросом, который возникает в этом случае, является вопрос об освобождении покупателя от обязанности по обратной продаже. Как правило, в договоре РЕПО закрепляется право на одностороннее расторжение договора со стороны покупателя в случае банкротства или ликвидации продавца по иным причинам либо право покупателя немедленно продать ценные бумаги, подлежащие передаче по второй части сделки РЕПО, и зачесть полученную от продажи сумму в счет исполнения обязанности продавца по осуществлению обратного выкупа (см., напр., ст. 11 PSA Master Repurchase Agreement).

В США указанная ситуация в отношении РЕПО была закреплена в поправках к Кодексу о банкротстве от 10 июля 1984 г. Эти поправки запрещают любому суду или административному ведомству в любом судебном производстве, осуществляемом согласно Кодексу, отсрочивать, отменять или иным образом ограничивать исполнение участником сделки с соглашением об обратном выкупе договорного права на аннулирование договора о сделке с соглашением об обратном выкупе из-за неплатежеспособности должника подобного события. Термин "договорное право" сформулирован широко и включает в себя права, возникающие в результате как устных, так и письменных договоров, а также в ходе нормальной деловой практики. Тем не менее дана рекомендация обеспечить наличие в любых письменных договорах о сделках с соглашением об обратном выкупе или в соответствующих подтверждениях ясно выраженного права на аннулирование*(13).

Указанные различия между договором РЕПО и кредитованием под залог позволяют говорить о том, что стороны, несмотря на схожесть целей РЕПО и кредитования под залог, могут иметь желание создать иные правовые последствия, чем те, которые возникают при кредитовании под залог.

"Договор по самому своему назначению есть способ регулирования отношений между частными лицами сообразно их индивидуальным интересам и потребностям. Естественно поэтому, что зиждущей силой всякого договора является соглашение сторон, т.е. их воля. Юридические последствия договора принципиально наступают именно потому, что их желали авторы договора.

Но воля есть внутренний психологический момент, который сам по себе для посторонних лиц неуловим; для того чтобы воля одного лица могла послужить основанием для соглашения с другим, необходимо, чтобы она была проявлена в каких-нибудь внешних знаках (словах, письме, действии), которые давали бы возможность судить о ее наличии. Другими словами, для возникновения договора, как и всякого юридического акта, необходима не только воля, но и волеизъявление"*(14).

В случае РЕПО волеизъявление явно направлено на сделку купли-продажи; что касается действительной воли сторон, она может быть различна.

Некоторые авторы считают, что в РЕПО целью покупателя является не приобретение права собственности на ценные бумаги, а обеспечение возврата выданных (под видом платы за покупку ценных бумаг) денежных средств. Целью же продавца на самом деле является не отчуждение своего имущества, а получение на условленный срок определенной денежной суммы. Следовательно, сделки, заключенные по схеме, аналогичной РЕПО, представляют собой выдачу банковского кредита под залог имущества. Соответственно, у кредитора возникает не право собственности на имущество, а только залоговое право*(15).

Между тем реальная воля сторон может быть направлена и на передачу ценных бумаг по сделке РЕПО в собственность покупателя. Например, в PSA Master Repurchase Agreement в редакции ноября 1995 г. содержалось однозначное указание на реальную волю сторон. Однако стороны учитывали и риск переквалификации сделки: "хотя в намерения сторон входит то, чтобы все сделки в силу настоящего документа были сделками купли и продажи, а не займами, в случае если любые такие сделки будут считаться займами, должно также считаться, что продавец предоставил покупателю залог в виде всех купленных ценных бумаг в качестве обеспечения выполнения продавцом своих обязательств по любой такой сделке" (ст. 6).

Таким образом, на наш взгляд, стороны, желая создать правовые последствия передачи права собственности на имущество на срок, заключают сделки РЕПО. Указанные сделки не могут быть заменены кредитованием под залог - столь существенны отличия между указанными сделками, особенно в отношении последствий, которые желали создать стороны. Реальная воля сторон в таких сделках направлена на передачу ценных бумаг в собственность, а не на создание залоговых отношений.