2013-14. Инновационный менеджмент_Лобков / Основы инновационного менеджмента. Теор и практ (Учебник)_Казанцев Миндели_2004

хозяйственного решения, играли второстепенную роль и зачастую носили чисто формальный характер. Как организации, осуществляющие освоение выделенных капитальных вложений, так и ведомства, занимающиеся их распределением, были всего лишь распорядителями, но не фактическими владельцами выделяемых денежных средств. Кроме того, выделение денеж­ ных средств на осуществление капитальных вложений в основном носило безвозмездный характер. Такой подход к обоснованию хозяйственных реше­ ний приводил к ухудшению хозяйственной ситуации. Нередко приобрета­ лось оборудование, которое годами не находило применения либо исполь­ зовалось не на полную мощность. Приобретаемая за валюту за рубежом новая техника не вписывалась в существующие технологические процессы, а поэтому не давала той отдачи, которую можно было ожидать исходя из ее технического уровня.

Метод оценки эффективности, предложенный в Методических рекомен­ дациях, при определенных условиях базируется на анализе динамики по­ ступлений и платежей денежных средств, связанных с инновационным про­ ектом. А именно подобный подход, основанный на анализе «потока налич­ ности», широко используется в западной теории и практике инвестицион­ ных расчетов. И именно этот подход положен в основу Методических рекомендаций по оценке эффективности инновационных проектов [23], ко­ торые более полно соответствуют методам, общепринятым в мировой прак­ тике. В данных Методических рекомендациях нашли достаточно полное отражение результаты научных исследований отечественных экономистов в области методов оценки эффективности инвестиций. Не все положения этих рекомендаций являются бесспорными. В частности, в них предлагается де­ ление показателей эффективности инновационных проектов на следующие виды:

•показатели коммерческой (финансовой) эффективности, учитывающие финансовые последствия реализации проекта для его непосредственных участников;

•показатели бюджетной эффективности, отражающие финансовые пос­ ледствия осуществления проекта для федерального, регионального или местного бюджетов;

•показатели экономической эффективности, учитывающие затраты и результаты, связанные с реализацией проекта, выходящие за пределы пря­ мых финансовых интересов участников инновационного проекта и допус­ кающие стоимостное измерение.

Выделение подобных видов является искусственным и связано с опреде­ лением единого показателя экономической эффективности, но примени­ тельно к различным объектам и уровням экономической системы: народно­ му хозяйству в целом (глобальный критерий экономической эффективнос­ ти), региональному, отраслевому, уровню фирмы или конкретному иннова­ ционному проекту. Таким образом, проведенный анализ подходов и методов оценки экономической эффективности инвестиций позволяет сделать сле­ дующие выводы:

370

•методы оценки экономической эффективности капитальных вложений, разработанные для условий административно-командной экономики, не удовлетворяют современному состоянию развития экономических реформ

втеоретическом и в практическом аспектах;

•представляет значительный интерес зарубежный опыт проведения ин­ вестиционных расчетов, в котором широко используются как динамические методы оценки экономической эффективности, основанные на анализе фи­ нансовых потоков и позволяющие оценить экономическую целесообраз­ ность реализации инновационных проектов в целом, так и статические ме­ тоды, базирующиеся на исследовании финансового состояния ИП, осущест­ вляющих инвестиционные программы, по отчетным годам инвестиционного периода.

11.1.2. Оценка эффективности инноваций при рыночной экономике

На предынвестиционной стадии разработки инновационного проекта практически завершенными являются НИОКР нововведений, полностью снимается неопределенность относительно технических параметров проек­ та. В этих условиях наиболее значимыми для оценки эффективности проек­ та при решении вопроса о его дальнейшей реализации являются экономи­ ческие (коммерческие) показатели. На этом этапе разработки инновацион­ ного проекта его характеристики практически не отличаются от любого инвестиционного проекта:

•потребность в инвестициях для организации производства и реализа­ ции нововведения (товара, услуги), которая может быть оценена с достаточ­ ной степенью достоверности на основе планируемых масштабов реализации проекта;

•наличие неопределенности в объемах продаж (вероятности коммерчес­ кого успеха), уровень которой зависит как от внутренних факторов (глуби­ ны и направленности маркетинговых исследований, например), так и от внешних факторов (конъюнктура рынка).

В этом случае на предынвестиционной стадии инновационные проекты могут оцениваться с помощью показателей, характеризующих эффектив­ ность инвестиций. Оценка эффективности проекта производится на следу­ ющих этапах:

•при оценке проекта в целом, где оценивается экономическая эффектив­ ность инвестируемых в проект средств вне связи с источником их возникно­ вения (собственные или заемные, внутренние или внешние);

•при оценке эффективности использования собственного капитала для финансирования проекта.

Очевидно, что проект, эффективный в целом, но финансируемый за счет дорогостоящих кредитов, не может быть привлекательным для инициатора или потенциального инвестора. Именно этим объясняется наличие двух

371

оценок эффективности проекта на предынвестиционной стадии. На рис.11.1 более обстоятельно по этапам инновационного процесса (жизненного цикла инноваций) приводятся инвестиции, необходимые для выполнения инновационного проекта. Показано, какой вид инвестиций может быть оп­ тимален в зависимости от этапа выполнения проекта (бюджетное финан­ сирование, рисковые инвестиции, коммерческие). На этой модели показан момент возврата инвестиций, получения прибыли, спада продаж и т. д.

1 Затраты	^^новационная деятельность и маркетинг
>
1	] Внедрение ]	Рост		| Замедление роста ]			Спад	]
Научная и научно-
техническая							Объем	1
деятельность
							продаж 1
Создание новации	1		/	1	Объем	1
	1		/	1	прибыли	1
Этап 1 1 Этап 2 ] Этап 3
	Инвестиции	/ 1		\ Момент возврата			Время, Т 1
1 ФИ 1 ПИ 1 ОКР	.„^^^	/	1	\ ^	инвестиций
	Инновационный лаг		!
Бюджетное f	Этап 4				Коммерциализация новации			1
			1					1
1 финанси- ]	F'еинвестиции
рование i			i		Инвестиции в производство			>
							• —	^ 1
<	Жизненный цикл инновации						:	рл

Рис. 11.1. Основные этапы инновационного процесса

На рис. 11.2 показано распределение инвестиций в инновационном проекте по этапам его проведения, а также превращение инвестиций (капитальных вложений) по мере готовности инновационного проекта в денежные доходы, т.е. прибыль. Таким образом, наглядно представлена эффективность проекта.

Рассмотрим теперь более подробно показатели оценки эффективности проекта, которые могут использоваться для принятия решений о целесооб­ разности его дальнейшей реализации. Эффективность проекта характеризу­ ется системой показателей, отражающих соотношение затрат и результатов. На рис.11.3 приводятся показатели эффективности инновационного проек­ та [22].

372

Доходность		Дисконтированные
инвестиций,		денежные доходы
руб.						\
		1 Инвестиции			i	\	i
		1	на этапе		|
		1	выхода		1
		Инвести!4ИИ 1	новации		i
	;	в НИР j	на рынок		j
		Этап 1 J Этап 2 , Этап 3 •
		1	i	1			J*"*'*""^i
	WM. Шт
0		Шт^^'				''У/У/
		Шт1ш
© .			7//Л		11^
			11
		Приведенные			i	Инвестиции !
		капиталовложен!Л9\			1	зизводство 1
					1впр<
					1

^

1Денежные доходы

^

Время, Т

Этап 4

W

Р\АС. 11.2. Инвестиции в инновационном проекте

Коммерческая эффективность (финансовое обоснование) проекта опре­ деляется соотношением финансовых затрат и результатов, обеспечивающих требуемую норму доходности. Коммерческая эффективность может рассчи­ тываться как для проекта в целом, так и для отдельных участников. При этом

вкачестве эффекта на t-м шаге (Э^) выступает поток реальных денег.

Врамках каждого вида деятельности происходит приток ni(t) и отток Oi(t) денежных средств. Обозначим разность между ними через Oi(t):

Oi(t) = ni(t)~Oi(t),

(11.1)

где1= 1,2,3.

Потоком реальных денег 0(t ) называется разность между притоком и оттоком денежных средств от инвестиционной и операционной деятельнос­ ти в каждом периоде осуществления проекта ( на каждом шаге расчета):

0 ( t ) = [n,(t) - 0,(t)] + [n,(t) - 0,(t)l = 0,(t) + 0'(t).

(11.2)

373

Народнохозяйственная экономическая —

отражает эффективность проекта с точки зрения

всего народного хозяйства

и для регионов, отраслей

Коммерческая —	Бюджетная —
учитывает финансовые последствия	учитывает влияние проекта на
для участников проекта	расходы (доходы) бюджета

Рис. 11.3. Показатели эффективности инновационного проекта

Показатели бюджетной эффективности отражают влияние результатов осуществления проекта на доходы и расходы соответствующего (федераль­ ного, регионального или местного) бюджета. Основным показателем бюд­ жетной эффJeктивнocти, используемым для обоснования предусмотренных в проекте мер федеральной и региональной финансовой поддержки, являет­ ся бюджетный эффект.

Бюджетный эффект (BJ для t-ro шага осуществления проекта определя­ ется как превышение доходов соответствующего бюджета (DJ над расхода­

ми (Pj) в связи с осуществлением данного проекта:
Bt = D , - P ,	(11.3)

Показатели народнохозяйственной экономической эффективности отра­ жают эффективность проекта с точки зрения интересов народного хозяйства в целом, а также для участвующих в осуществлении проекта регионов (субъ­ ектов Федерации), отраслей, организаций. При расчетах показателей эконо­ мической эффективности на уровне народного хозяйства в состав результа­ тов проекта включаются (в стоимостном выражении):

• конечные производственные результаты (выручка от реализации на внутреннем и внешнем рынках всей произведенной продукции, кроме про­ дукции, потребляемой российскими организациями-участниками). Сюда же

374

относится и выручка от продажи имущества и интеллектуальной собствен­ ности (лицензий на право использования изобретения, ноу-хау, программ для ЭВМ и т. п.), создаваемых участниками в ходе осуществления проекта;

•социальные и экологические результаты, рассчитанные исходя из со­ вместного воздействия всех участников проекта на здоровье населения, со­ циальную и экологическую обстановку в регионах;

•прямые финансовые результаты;

•кредиты и займы иностранных государств, банков и фирм, поступления от импортных пошлин и т. п.

Необходимо учитывать также косвенные финансовые результаты: обу­ словленные осуществлением проекта изменения доходов сторонних органи­ заций и граждан, рыночной стоимости земельных участков, зданий и иного имущества, а также затраты на консервацию или ликвидацию производст­ венных мощностей, потери природных ресурсов и имущества от возможных аварий и других чрезвычайных ситуаций.

Социальные, экологические, политические и иные результаты, не под­ дающиеся стоимостной оценке, рассматриваются как дополнительные пока­ затели народнохозяйственной эффективности и учитываются при принятии решения о реализации и (или) о государственной поддержке проектов.

В состав затрат проекта включаются предусмотренные в проекте и необ­ ходимые для его реализации текущие и единовременные затраты всех участ­ ников осуществления проекта, исчисленные без повторного счета одинако­ вых затрат одних участников в составе результатов других участников [4]. Оценка предстоящих затрат и результатов при определении эффективности инновационного проекта осуществляется в пределах расчетного периода, продолжительность которого принимается, с учетом таких факторов, как продолжительность создания, эксплуатации и ликвидации проекта, сре­ дневзвешенного нормативного срока службы основного технологического оборудования, требований инвестора. Для стоимостной оценки результатов

изатрат могут использоваться базисные, мировые, прогнозные и расчетные цены. Под базисными понимаются цены, сложившиеся в народном хозяйст­ ве на определенный момент времени. Базисная цена на любую продукцию или ресурсы считается неизменной в течение всего расчетного периода. Измерение экономической эффективности проекта в базисных ценах произ­ водится, как правило, на стадии технико-экономических исследований ин­ вестиционных возможностей. Базисные, прогнозные и расчетные цены могут выражаться в рублях и устойчивой валюте.

При оценке эффективности инновационного проекта соизмерение раз­ новременных показателей осуществляется путем приведения {дисконтиро­ вания) их к ценности в начальном периоде. Для приведения разновременных затрат, результатов и эффектов используется норма дисконта (5), равная приемлемой для инвестора норме дохода на капитал. Технически приведе­ ние к базисному моменту времени затрат, результатов и эффектов, имеющих место на t-м шаге расчета реализации проекта, удобно производить путем их

375

умножения на коэффициент дисконтированиЯу определяемый для постоян­ ной нормы дисконта 8 как

где t — номер шага расчета (t = О, 1, 2,..., Т); Т — горизонт расчета, равный времени реализации проекта.

Также предполагается расчет таких важных оценочных показателей про­ екта, как чистый дисконтированный доход, внутренняя норма прибыли, рентабельность инвестиций, срок окупаемости произведенных вложений, что позволяет оценить потенциальную привлекательность проекта для ин­ вестора.

Чистый дисконтированный доход определяется как сумма текущих эф­ фектов за весь расчетный период, приведенная к начальному шагу, или как превышение интегральных результатов над интегральными затратами.

Срок окупаемости — минимальный временной интервал, за пределами которого интегральный эффект становится и в дальнейшем остается неот­ рицательным. Иными словами, это период, начиная с которого первоначаль­ ные вложения и другие затраты, связанные с инвестиционным проектом, покрываются суммарными результатами его осуществления.

Но ни один из перечисленных критериев сам по себе не является доста­ точным для принятия проекта. Решение об инвестировании средств в проект должно приниматься с учетом значений всех перечисленных критериев и интересов всех участников инновационного проекта. Важную роль в этом решении должны играть структура и распределение во времени капитала, привлекаемого для осуществления проекта, а также другие факторы, неко­ торые из них поддаются только содержательному, а не формальному учету.

Оценка финансовой состоятельности проекта предусматривает разр ботку оптимальной схемы финансирования проекта исходя из потребности в денежных ресурсах и возможных источников ее покрытия (собственных или заемных средств). Для этого оценивается эффективность привлечения средств учредителей, эмиссии ценных бумаг, составляется оптимальный график погашения кредита, рассчитывается максимально возможная ставка кредита, который может быть погашен на протяжении заданного периода эксплуатации проекта, проводится анализ показателей ликвидности, рента­ бельности и оборачиваемости активов, разрабатываются необходимые формы финансовой отчетности (отчет о движении денежных средств, отчет о прибыли, баланс проекта). В расчетах отражаются обязательства ИП перед кредиторами, акционерами и государством, учитываются условия налогооб­ ложения и макроэкономическое окружение.

При принятии решения об инвестировании средств в проект необходимо проанализировать риски, связанные с ним. Такой анализ позволяет оценить чувствительность экономических показателей проекта к изменениям внеш­ ней среды под воздействием факторов инфляции, неопределенности, риска,

376

характерных для российской экономики, приводятся практические реко­ мендации по ослаблению их влияния. Определяются границы изменения экономических условий, в пределах которых проект остается эффективным, производится параметрический сценарий, вероятностный анализ его разви­ тия. Лицу, принимающему решение, предлагается полная и обоснованная картина возможных результатов реализации проекта, позволяющая уверен­ но принять это решение. Потоки чистых платежей, т.е. разницу между вы­ ручкой и суммой инвестиционных издержек, функционально-администра­ тивных издержек, выплаты заемных средств и платежей в бюджет в каждом расчетном периоде, потоки чистых дисконтированных платежей и коэффи­ циенты эффективности проекта, можно представить в виде табл. 11.1. Для оценки эффективности инвестиций в этой таблице рассчитывается ряд коэффициентов, общепринятых как в зарубежной, так и в отечественной практике.

Таблица 11.1

Потоки чистых платежей и расчет коэффициентов эффективности проекта

Статьи

1

t

т

А.Приток средств

1.Выручка

2.Кредиты (займы, ссуды) В. Отток средств:

1.Инвестиции в основной и оборотный капитал а) инвестиционные издержки

2.Выплата займов

а) основная часть долга б) ссудный процент

3.Функционально-административные издержки (без амортизации)

4.Платежи в бюджет

С.Поток чистых платежей

D.Чистый дисконтированный доход при заданной норме дисконтирования 6 (NPV)

Е.Внутренняя норма прибыли (IRR)

F.Простая норма прибыли (R)

G.Период полной окупаемости (Р)

Н.Коэффициент финансовой автономности проекта (Кфа)

I.Коэффициент текущей ликвидности (Кл)

377

1. Интегральные показатели:

а) чистый дисконтированный доход (NPV) вычисляется как сумма дис­ контированных потоков чистых платежей на всем расчетном промежутке:

NPV = ] ^	1	(12.2)
	1 + 5

где 5 — норма дисконта; Ct — поток чистых платежей.

Путем дисконтирования определяется текущая стоимость будущих дохо­ дов и затрат. Поэтому норма дисконта 5 иногда называется стоимостью капитала (cost of capital), которую часто определяют требуемой отдачей на капитал инвесторов. Экономический смысл дисконта в сравнении денежных сумм во времени — норма упущенной прибыли за этот период. Коэффициент дисконтирования может быть изменен в зависимости от пожеланий инвес­ тора, но таким образом, чтобы обеспечить компенсацию риска потерь. Высо­ кий коэффициент дисконтирования уменьшает прогнозируемый приток на­ чальных средств быстрее, чем меньший коэффициент. Если предполагается, что инновационный проект менее рискованный, чем традиционная сфера деятельности фирмы, тогда выбирается и более низкая, чем обычно, 5 [4].

Неопределенность будущих денежных потоков — одна из основных про­ блем при выборе дисконта. Если будущие денежные потоки точно известны, их следует дисконтировать просто по безрисковой норме отдачи 5 о (го) [15]. Если NPV > О, рентабельность инвестиций превышает минимальный коэф­ фициент дисконтирования; если NPV < О, рентабельность проекта ниже минимальной нормы и от проекта следует отказаться. Если имеются альтер­ нативные варианты, то желательно уточнить величину инвестиций, необхо­ димую для получения положительного значения NPV. Отношение NPV к текущей стоимости инвестиций Ij = I х К называется коэффициентом чис­ того дисконтированного дохода и равно дисконтированной норме поступле­ ний на инвестиции.

		,t-l
K N P V = N P V / 5 :	1 + 8	(11.6)
t=i L

где It — общие инвестиционные издержки в году t; б) внутренняя норма прибыли (IRR).

Внутренней нормой прибыли называют коэффициент дисконтирования, при котором текущая величина чистого дохода равна О, т. е. такое 5, что

т,t-i

е с л и ^	i+5	Ct, = 0, IRR = 5 .	(11.7)
t=i

378

Этот коэффициент показывает точную величину рентабельности проекта (внутренний для проекта коэффициент дисконтирования). IRR показывает фактический уровень рентабельности общих инвестиционных издержек. Ре­ шение об инвестировании принимается, когда IRR больше ставки процента по долгосрочным кредитам. IRR также может применяться для определения условий предоставления займа кредиторами, поскольку устанавливает став­ ку процента, которая может быть уплачена без риска подорвать ликвидность проекта. Поскольку IRR определяется на основе текущих цен, ее нужно сравнивать с реальной стоимостью капитала, т.е. если ставка процента по займам — 5, а инфляция за период дисконтирования составляет А процен­ тов, то реальная стоимость капитала (5 — А), и именно с этой величиной следует сравнивать IRR.

2. Простые показатели финансовой оценки:

а) простая норма прибыли на общие инвестиционные издержки:

NP + P
R= Y 1"0%,	(11.8)

где NP — чистая прибыль; Р — проценты на заемный капитал; I — общие инвестиционные издержки;

б) простая норма прибыли на акционерный капитал:

R = ^ 1 0 0 % ,

(11.9)

где Q — акционерный капитал;

в) период окупаемости.

Это период, необходимый для возмещения исходных капиталовложений за счет прибылей от проекта (чистая прибыль после вычета налога + финан­ совые издержки н- амортизация):

I = X[Pt + Dt + NP.],

(11.10)

где Т — период окупаемости; I — общие инвестиции; NP — чистая прибыль

вгоду t; Dt — амортизация; Pt — проценты на заемную часть капитала.

Вслучае если поток денежных поступлений по проекту постоянен во времени, срок окупаемости может быть рассчитан следующим образом:

Ток = ^тж.	i ^	(11.11)
^^ NPt	+ Pt + D,	^	^

Этот показатель полезен для анализа степени риска в нестабильной эко­ номической ситуации. Но он не учитывает динамики финансовых потоков

379