7.Определение ставки дисконтирования. Методики определения ставки дисконтирова­ния, формулы. Смысл базовой формулы определения ставки дисконта.

 С технической, т.е. математичес­кой, позиции ставка дисконтирования — это процентная ставка, исполь­зуемая для пересчета будущих (отстоящих от настоящего времени на раз­ные сроки) потоков доходов, которых может быть несколько, в единую величину текущей (сегодняшней) стоимости, являющуюся базой для опре­деления рыночной стоимости бизнеса.

В экономическом смысле в роли став­ки дисконтирования выступает требуемая инвесторами ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестиро­вания или, другими словами, это требуемая ставка дохода по имеющимся вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки.

Ставка дис­контирования или стоимость привлечения капитала должна рассчитывать­ся с учетом трех факторов. Первый — наличие у многих предприятий раз­личных источников привлекаемого капитала, которые требуют разных уров­ней компенсации. Второй — необходимость учета для инвесторов стоимости денег во времени. Третий — фактор риска. В данном случае риск определя­ется как степень вероятности получения ожидаемых в будущем доходов.

Существуют различные методики определения ставки дисконтирова­ния, наиболее распространенными из которых являются:

для денежного потока для собственного капитала:

• модель оценки капитальных активов;

• метод кумулятивного построения;

для денежного потока для всего инвестированного капитала:

• модель средневзвешенной стоимости капитала.

Расчет ставки дисконтирования зависит от того, какой тип денежного потока используется в качестве базы для оценки. Для денежного потока для собственного капитала применяется ставка дисконтирования, равная требуемой собственником ставке отдачи на вложенный капитал.

Модель оценки капитальных активов (САРМ). В соответствии с моделью оценки капитальных активов ставка дискон­тирования находится по формуле

R = R_f+ b*(R_m-R_f) + S1+S2+C,

где R — требуемая инвестором ставка дохода (на собственный капитал);

R_f — безрисковая ставка дохода;

b — коэффициент бета (является мерой систематического риска, связанного с макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в стране). Рассчитывается бета исходя из амплитуды колебаний общей доходности акций конкретной компании по сравнению с общей доходностью фондового рынка в целом;

R_m — общая доходность рынка в целом (среднерыночного портфеля ценных бумаг);

S1  — премия для малых предприятий;

S2  — премия за риск, характерный для отдельной компании;

С — страновой риск.

Прежде всего, следует отметить, что модель оценки капитальных акти­вов (CAPM) основана на анализе массивов информации фондового рынка, конкретно — изменений доходности свободно обращающихся акций. Применение мо­дели для вывода ставки дисконтирования для закрытых компаний требует внесения дополнительных корректировок.

Метод кумулятивного построения.

Кумулятивный метод построения ставки дохода применяется в странах со слабо развитым фондовым рынком, он наиболее распространен и используется

1) в большей степени для предприятий:

• с ограниченными ретроспективными данными

• со сниженной доходностью

• со значительной зависимостью от поставщика

• с высокими постоянными затратами в сопоставлении с переменными затратами.

2) когда риски вызываются, прежде всего, несистематическими рисками оцениваемого объекта.

Согласно этому подходу к величине безрисковой ставки дохода добавляются премии за различные виды риска:

• Риск, характеризующий качество управления предприятием. Он рассматривается с точки зрения: наличия или отсутствия квалифицированных управляющих; отсутствия или наличия команды квалифицированных управляющих на оцениваемом предприятии; наличие или отсутствие квалифицированного «первого лица» - ключевой фигуры, ее недобросовестности, непредсказуемости.

• Риск, связанный с размерами предприятия. Чем меньше предприятие, тем больше риск инвестиций в него. Уменьшение величины данного вида риска имеет место при осуществлении инвестиции в более крупные предприятия.

• Риск узости набора источников финансирования предприятия и его финансовой неустойчивости (риск недостачи обеспечения собственными денежными средствами).

• Риск товарной и территориальной диверсификации связан с недостаточной диверсификацией рынков сбыта предприятия, источников приобретения сырья и др. факторов производства, а также с недостаточной диверсификацией продукции предприятия.

• Диверсификация клиентуры. Чем выше степень диверсифицированности клиентуры и больше период эффективной связи с ними, тем меньше риск инвестиций в данное предприятие.

• Степень достоверности прогнозируемой чистой прибыли или денежного потока.

• Прочие виды риска (страновой)

Обычно конкретная величина премии за каждый из видов риска (за исключением странового) определяется экспертным путем в вероятном интервале от 0 до 5 %.

Формула метода кумулятивного построения ставки дисконтирования такова:

E (R) = R_f + RP_m + RP_S + ,

R_f — ставка дохода на безрисковую ценную бумагу по состоянию на дату оценки;

RP_m — общая «рыночная» премия за риск для акций;

RP_s — премия за риск для малых компаний;

В структуре ставки дисконтирования к данным рискам прибавляется совокупная премия за инвестиционные риски ( ), которая состоит из премий за отдельные относящиеся именно к данному проекту несистематические риски (q_j).

Модель средневзвешенной стоимости капитала (WACC)

Для денежного потока всего инвестированного капитала применяется ставка дисконтирования, равная сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства (ставка отдачи на заемные средства является процентной ставкой банка по кредитам), где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала. Такая ставка дисконтирования называется средневзвешенной стоимостью капитала (weighted average cost of capital — WACC).

Если оцениваемое предприятие имеет долговые обязательства и определенная часть прибыли (или денежного потока) формируется за счет заемных средств, то к деловому риску прибавляется финансовый риск. И чем больше величина долга предприятия, тем больше по величине и финансовый риск . Это обстоятельство обусловливает требование повышения доходности инвестиций.

где kd — стоимость привлечения заемного капитала;

tc — ставка налога на прибыль предприятия;

wd — доля заемного капитала в структуре капитала предприятия;

kp — стоимость привлечения акционерного капитала (привилегированные акции);

wp — доля привилегированных акций в структуре капитала предприятия;

ks — стоимость привлечения акционерного капитала (обыкновенные акции);

ws — доля обыкновенных акций в структуре капитала предприятия.

Смысл базовой формулы определения ставки дисконта сводится к тому, что учитывающая риски бизнеса минимально приемлемая для среднестатистического инвестора получаемая с бизнеса средняя за период (год, кв., мес.) доходность должна решать следующие задачи:

• Покрыть доходность R, упускаемую от не вложения инвестируемых средств в государственные облигации или страхуемые банковские депозиты;

• Принести доход на каждый рубль, потому что, это получают прочие инвесторы, дополнительно к R в размере (R m-R),если коэффициент бета равен 1 и, таким образом, оцениваемый бизнес является средне рискованным (таким же по рискам, как в среднем любой из бизнесов предприятий, чьи акции фактически покупаются на фондовом рынке при наличии указанной разницы);

• Обеспечить доход на каждый рубль дополнительно к R в размере (Rm-R), увеличенном в b раз.

• Принести доход на каждый рубль дополнительно к R в размере (Rm-R), уменьшенном в b раз, если рассматриваемый бизнес является бизнесом с пониженными, относительно средних в экономике, рисками (b меньше 1).