51

Курс лекций

Лекции 20- 21. Открытая экономика: валютный курс и платёжный платёж

Вопросы лекции

20.1. Внешнеэкономическая деятельность и ее экономические основы.

Открытая экономика: основные понятия

1. Валютный курс

2. Валютный курс и чистый экспорт

3. Номинальный и реальный валютный курс

4. Паритет покупательной способности

5. Паритет процентных ставок

6. Режимы валютных курсов

7. Платежный баланс: понятие и три его раздела. Факторы, влияющие на чистый экспорт. Факторы, влияющие на движение капитала.

20.2. Кривая платежного баланса

20.3. Равновесие товарного и денежного рынков в открытой экономике

(модель IS-LM-ВР)

20.4. Макроэкономическая политика в открытой экономике

20.1. Внешнеэкономическая деятельность и ее экономические основы.

Открытая экономика: основные понятия

В отличие от закрытой экономики, открытая экономика – это экономика, взаимодействующая с другими странами (иностранным сектором). Возможность взаимодействия предполагает «открытость» всех макроэкономических рынков: рынка товаров и услуг, финансового рынка и рынка факторов производства. Поэтому экономические отношения национальной экономики с иностранным сектором соответственно осуществляются по трем каналам:

• через торговлю товарами и услугами, т.е. международную торговлю (экспорт и импорт товаров и услуг), что означает открытость товарного рынка и возможность для потребителей и фирм делать выбор между товарами, произведенными внутри страны, и иностранными товарами;

• через торговлю финансовыми активами (ценными бумагами), т.е. движение капиталов (экспорт финансовых активов, что соответствует притоку капитала, и импорт финансовых активов, что соответствует оттоку капитала), что означает открытость финансового рынка и возможность для инвесторов делать выбор между отечественными и иностранными финансовыми активами;

• через движение факторов производства, что означает открытость рынка экономических ресурсов и возможность для фирм выбирать, где размещать производство – в своей стране или за рубежом, а для рабочих – выбирать, где работать, дома или за границей. Поскольку в краткосрочном периоде – что является объектом изучения в нашем курсе – открытость на факторных рынках играет гораздо меньшую роль, чем открытость на товарных и финансовых рынках, и в условиях фиксированных цен малоинтересна для анализа, то мы сосредоточим внимание только на двух первых видах международных экономических взаимосвязей.

Каждая страна имеет собственную денежную единицу, поэтому для того, чтобы обеспечить осуществление торговых и финансовых операций между странами должно устанавливаться определенное соотношение между их национальными денежными единицами.

Денежная единица страны называется национальной валютой. Соотношение национальных валют называется валютным курсом (exchange rate - е).

1. Внешнеэкономическая деятельность и ее экономические основы

Национальная экономика любой страны является составной частью мирового хозяйства и во многом определяется тенденциями всемирных экономических процессов, с которыми связана внешнеэкономической деятельностью.

Внешнеэкономическая деятельность – деятельность, направленная на развитие и регулирование экономических отношений с другими государствами. Она предполагает реализацию стратегических целей внешнеэкономической политики государства.

Главная задача внешнеэкономической деятельности – создание благоприятных внешних условий для расширенного воспроизводства в национальной экономике. Потребность эффективного ведения производства в современных условиях требует международной производственной кооперации и научно-технического обмена, то есть ориентируется на мировое экономическое пространство. Миграция факторов производства отражает объективное требование современного развития производительных сил.

Международные экономические отношения, связывающие национальные экономики различных государств между собой, осуществляются в различных формах:

• международная торговля;

• межгосударственные кооперация и обмен (в научно-технической, информационной и других сферах);

• движение капитала;

• миграция трудовых ресурсов;

• международный рынок ссудных капиталов;

• международная валютная система.

Международная торговля – такая форма экономических отношений через экспорт и импорт товаров и услуг, которая основывается на международном разделении труда.

К числу причин мировой торговли можно отнести:

• неравномерность развития различных отраслей различных хозяйств разных стран;

• стремление предпринимателей к постоянному расширению своей деятельности;

• возможность получать монопольную сверхприбыль за счет неэквивалентного обмена.

Обмен осуществляется с помощью внешнеторговой инфраструктуры – банковской системы и страховых организаций, осуществляющих денежные платежи, кредитование и страхование.

Объем международной торговли характеризуется динамикой показателей экспорта, импорта товаров и услуг, их отношением к показателю ВВП (ВНП).

Экономическая эффективность экспорта определяется тем, что страна вывозит ту продукцию, издержки которой ниже мировых. Размер выгоды при этом зависит от соотношения национальных и мировых цен данного товара (услуги). При импорте страна приобретает продукцию, собственное производство которой экономически невыгодно. При расчете эффективности внешней торговли определяется тот экономический выигрыш, который получает страна за счет быстрого удовлетворения своих потребностей за счет импорта и за счет высвобождения ресурсов, затрачиваемых на аналогичное производство в данной стране.

Однако наряду с быстрой интернационализацией производства и капитала обостряется конкуренция на мировом рынке, дестабилизируется валюта, растет внешняя задолженность. Существующие противоречия в развитии мирового хозяйства приводят к необходимости государственного и межгосударственного регулирования международных отношений. Существует множество мер, позволяющих государству оказывать активное влияние на структуру, направленность своих международных экономических отношений и внешнеэкономическую деятельность других государств.

Наличие ресурсов, возможность производить определенные товары – все это обеспечивает стране абсолютное преимущество при производстве и сбыте определенных товаров и услуг – способность страны производить и продавать товар (услугу) с меньшими затратами, чем другие страны (другим словами, возможность производить в единицу времени большее количество товаров). Эта экономическая категория была введена А. Смитом, который исходил из принципа разделения труда, позволяющего достигать эффективности в любой сфере, в том числе на уровне международных экономических отношений. Им было доказано, что международное разделение труда выгодно как для производителей, так и для потребителей. При этом, согласно его теории абсолютных преимуществ, между различными государствами должно быть четко обусловлено разделение труда по производству отдельных видов товаров.

Разделение труда и специализация стран на товарах, в производстве которых они обладают абсолютным преимуществом, экспорт этих товаров после покрытия внутренних потребностей в обмен на другие товары, издержки производства которых в других странах ниже, – все это дает возможность обеспечить общую экономию затрат в торгующих странах, поскольку каждая из них производит главным образом те товары, на которые она затрачивает меньше ресурсов, чем другие страны.

Однако большинство стран не имеет абсолютных преимуществ, но, тем не менее, они участвуют в международной торговле, следовательно, абсолютное преимущество страны не имеет определяющего значения при определении специализации и структуры ее торговли. Это нашло свое обоснование в теории сравнительных преимуществ (сравнительных издержек), сформулированной Д. Рикардо. Он доказал, что специализация страны в каких-либо товарах выгодна не только в явных случаях, диктуемых природными и климатическими условиями. Если принять во внимание международные различия в соотношении издержек, то страна обладает сравнительным преимуществом в каком-либо производстве, если она способна производить этот товар с меньшими альтернативными (относительными) издержками. Это означает, что соотношение издержек производства данного товара к издержкам производства остальных товаров в данной стране ниже, чем аналогичное соотношение в других странах (другим словами, расширение выпуска данного товара в стране сопряжено с меньшим сокра­щением выпуска в ней других товаров, чем в странах, которым она хочет эти товары продавать).

В качестве ряда других теорий, получивших распространение в 70-80-е гг. ХХ в. можно обратить внимание на концепции «экономии за счет масштабов производства», а также «трех капиталов» – физического, человеческого и знаний, которые органически вливаются в процесс международного разделения труда и международных экономических отношений.

Основы современных представлений о том, чем характеризуются направления и структура международных торговых потоков, были заложены шведскими учеными Э. Хекшером и Б. Олином. Смысл теории Хекшера-Олина заключался в следующем: «Товары, требующие для своего производства значительных затрат избыточных факторов производства и небольших затрат дефицитных факторов производства, экспортируются в обмен на товары, производимые с использованием факторов в обратной пропорции. Так в скрытом виде экспортируются избыточные факторы и импортируются дефицитные факторы производства». Или совсем кратко: страны экспортируют продукты интенсивного использования избыточных факторов и импортируют продукты интенсивного использования дефицитных факторов производства.

Это правдоподобное утверждение проверяемо, но для этого необходимо определить, что понимается под избытком факторов производства и интенсивностью их использования.

Страна считается в избытке наделенной рабочей силой, если соотношение между ее количеством и остальными факторами в ней выше, чем в остальном мире. Продукт считается трудоемким, если доля затрат на рабочую силу в его стоимости выше, чем в стоимости других продуктов.

Но Э. Хекшер и Б. Олин не считали, что различия в спросе или технологии могут объяснить все международные различия в ценах, наблюдаемые в реальной действительности. Они утверждали, что источником различия сравнительных издержек является соотношение факторов производства. Таким образом теория Хекшера-Олина успешно объясняет многие закономерности, наблюдаемые в международной торговле. Страны действительно вывозят преимущественно продукцию, в затратах на производство которой доминируют относительно избыточные у них ресурсы. Например, потеря США в послевоенный период (с 50-х гг. ХХ в.) сравнительного преимущества в техноемкой продукции сопровождалось интенсивным наращиванием капитала и научного потенциала в Японии и других странах.

Однако не все экономические явления укладываются в теорию Хекшера-Олина. Изменение конкурентных позиций некоторых стран особенно в Европе, наблюдавшееся в последние годы не согласуется с имеющимися данными о сдвигах и обеспеченности факторами производства.

Статистика свидетельствует, что структура обеспеченности промышленно развитых стран производственными ресурсами постепенно выравнивается. Это означает, что теория Хекшера-Олина, основанная на учете межстрановых различий и относительно обеспеченности факторами производства, неуклонно устаревает. Кроме того, центр тяжести в международной торговле постепенно смещается к взаимной торговле «подобных» стран «подобными» товарами, а вовсе не продукцией совершенно различных секторов промышленности. Проблемы, возникшие в последнее время в результате противоречия эмпирических данных теории Хекшера-Олина, можно разрешить естественным путем развития или замены данной теории.

В любом случае можно утверждать, что в результате международной специализации и торговли, основанной на использовании сравнительных преимуществ, суммарное производство товаров в странах увеличивается, страны достигают такого уровня потребления, который превышает их внутренние производственные возможности. Специализация способствует более эффективному использованию ресурсов страны, росту уровня и качества жизни населения на основе товарообмена между странами.

Таким образом, международная торговля выгодна для всех ее участников с точки зрения наличия сравнительных преимуществ

Валютный курс

Валютный курс – это цена денежной единицы одной страны, выраженная в определенном количестве денежных единиц другой страны. Валютный курс может рассчитываться:

- как цена национальной денежной единицы страны, выраженная в определенном количестве денежных единиц другой страны (британский вариант), т.е., например, 2 доллара = 1 фунт – это валютный курс фунта, или

- как цена иностранной денежной единицы, выраженная в определенном количестве единиц национальной валюты (европейский вариант), т.е., например, 27 рублей = 1 доллару – это валютный курс рубля.

В нашем анализе мы будем использовать европейский вариант.

Валютный курс устанавливается на валютном рынке (рынке иностранной валюты - foreign exchange market или forex market) в зависимости от соотношения спроса на иностранную валюту и предложения иностранной валюты и графически представлен на рис.12.1,а, где е – валютный курс рубля, т.е. цена 1 доллара ($) (иностранной валюты), выраженная в рублях, D – кривая спроса на доллары, S – кривая предложения долларов. Кривая спроса на иностранную валюту (на доллары) имеет отрицательный наклон, так как чем больше величина спроса на доллар, тем большее количество рублей должны заплатить российские граждане за каждый доллар, а кривая предложения иностранной валюты (долларов) имеет положительный наклон, поскольку, чем больше величина предложения долларов, тем меньшее количество рублей должны заплатить российские граждане за каждый доллар. Равновесие валютного рынка устанавливается при таком уровне валютного курса (е₀ на рис.12.1,а), при котором спрос на доллары равен предложению долларов (D = S), что графически соответствует точке пересечения кривой спроса на доллары и кривой предложения долларов.

а ) е D S б) е D₂ S₁ в) е D S₁

( руб/$ (руб/$ D₁ (руб/$ А е₂ В А S₂

е₀ А е₁

е₁ е₂ В

$_{ }$ _{}$_{}$₂ $ $_{}$₂ $

Рис.12.1. Равновесие рынка иностранной валюты и валютный курс

Спрос на иностранную валюту (доллар) определяется:

• спросом других стран на товары, произведенные в США;

• спросом других стран на финансовые активы (акции и облигации) США.

Если российские граждане хотят купить произведенные в США товары или американские финансовые активы, они должны обменять свою валюту – рубли – на доллары. В результате спрос на доллары вырастет (что графически отображается сдвигом вправо кривой спроса на доллары от D₁ до D₂ на рис.12.1,б). Это приведет к удорожанию доллара и росту валютного курса рубля (от е₁ до е₂ – переход из точки А в точку В). Рост валютного курса рубля означает, что российские граждане должны обменивать (платить) больше единиц своей валюты (рублей) за единицу иностранной валюты (доллар). Если предположить, что первоначально валютный курс рубля равен 27 рублей за доллар, то рост курса рубля означает, что соотношение валют стало, например, 29 рублей за доллар. Таким образом, рост валютного курса рубля означает удешевление рубля и удорожание доллара, поскольку теперь российские граждане, чтобы получить один доллар должны обменивать не 27, а 29 рублей, а американцы соответственно за каждый доллар получат большее количество рублей, чем раньше (29, а не 27) .

Предложение иностранной валюты (доллара) определяется:

• спросом граждан США на товары, произведенные в других странах (России), т.е. желанием американцев купить российские товары;

• спросом граждан США на финансовые активы других стран (России).

Для того, чтобы оплатить покупку гражданами США товаров и финансовых активов других стран (России), американцы должны обменять свою национальную валюту (доллары) на национальную валюту той страны, у которой они покупает (на рубли). Предложение иностранной валюты (долларов) будет тем больше, чем больше желание американцев купить товары и финансовые активы России. Рост предложения иностранной валюты (долларов) (что графически отображается сдвигом вправо кривой предложения долларов от S₁ до S₂ на рис.12.1,в) снижает валютный курс рубля (от е₁ до е₂). Снижение валютного курса рубля соответствует удешевлению доллара и удорожанию рубля. Это означает, что за 1 единицу иностранной валюты (доллар) российские граждане должны будут в обмене заплатить меньшее количество своей валюты (рублей), например не 27 рублей, как раньше, а только 25 рублей, а американцы соответственно получат за каждый доллар меньшее количество рублей (не 27, а только 25).

Таким образом, при двухстороннем (между двумя странами) валютном курсе рост валютного курса национальной валюты (рубля) соответствует удешевлению национальной валюты (рубля) и удорожанию иностранной валюты (доллара), а снижение валютного курса национальной валюты (рубля) соответствует удорожанию национальной валюты (рубля) и удешевлению иностранной валюты (доллара).

Валютный курс рубля (е)  удешевление рубля

= валютный курс доллара (1/е)   удорожание доллара

Валютный курс и чистый экспорт

Изменение валютного курса является важным фактором, влияющим на:

• желание иностранцев (в нашем случае, американцев) покупать товары, произведенные в данной стране (России), т.е. на экспорт (покупку российских товаров американцами);

• желание граждан данной страны (России) покупать товары, произведенные в других странах (США), т.е. на импорт (покупку американских товаров российскими гражданами).

Таким образом, изменение валютного курса влияет на чистый экспорт.

Чем выше валютный курс национальной денежной единицы (рубля), т.е. чем

дешевле национальная валюта (рубль), тем больше желание иностранцев покупать товары данной страны, поскольку в обмене за каждую единицу своей (иностранной) валюты (доллар) они получат большее количество национальной валюты (рублей) и смогут купить в данной стране большее количество товаров. Или эквивалентно, за каждую единицу товара (в России) иностранцы, поменяв свою валюту на большее количество единиц национальной валюты, заплатят меньшее количество своей валюты (долларов). Следовательно, рост валютного курса национальной валюты (рубля) ведет к увеличению экспорта (России).

Пример. Предположим, что гражданин США хочет купить в России самовар, который стоит 500 рублей. При валютном курсе рубля, равном 27 руб./долл., он должен будет заплатить 5001/27 = 18.5 (долл.), а при валютном курсе рубля, равном 29 руб./долл., он должен будет заплатить только 5001/29 = 17.2 (долл.). Таким образом, экспорт страны увеличивается, если курс национальной валюты высокий и национальная валюта дешевая.

П

Пример. Предположим, что гражданин России хочет купить в США джинсы, которые стоят $50. При валютном курсе рубля, равном 27 руб./долл., он должен будет заплатить 5027 = 1350 руб., а при валютном курсе рубля, равном 29 руб./долл., он должен будет заплатить 5029 = 1450 руб. Таким образом, импорт страны увеличивается, если курс национальной валюты низкий и национальная валюта дорогая.

ри этом, чем ниже валютный курс национальной денежной единицы (рубля), т.е. чем дороже национальная валюта (рубль), тем больше желание граждан страны (Росси) покупать товары, произведенные в других странах, поскольку в обмене за каждую единицу национальной валюты (рубль) они получат большее количество иностранной валюты (долларов) и смогут купить в других странах (в США) большее количество товаров. Или эквивалентно, за каждую единицу иностранного товара (в США) граждане страны (России), поменяв свою валюту (рубль) на большее количество единиц иностранной валюты (доллар), заплатят меньшее количество своей валюты (рублей). Следовательно, снижение валютного курса национальной валюты ведет к увеличению импорта.

Однако на решения экономических агентов относительно того, покупать ли внутренние или иностранные товары, влияет не только изменения номинального валютного курса, но и изменение уровня цен как в данной стране, так и за рубежом.

Номинальный и реальный валютный курс

Все наши предыдущие рассуждения касались номинального валютного курса. Как уже отмечалось, номинальный валютный курс – это цена иностранной денежной единицы, выраженная в определенном количестве единиц национальной валюты, т.е. это соотношение цен двух валют, относительная цена валют двух стран. Номинальный валютный курс устанавливается на валютном рынке, который состоит из банковских служащих – трэйдеров (foreign exchange traders) по всему миру, продающих и покупающих иностранную валюту по телефону. Когда спрос на валюту страны повышается по отношению к ее предложению, трэйдеры поднимают цену, и валюта дорожает (т.е. ее курс по отношению к другим валютам падает). И наоборот, если предложение валюты начинает превышать спрос, трэйдеры снижают цену, и в результате валюта дешевеет, а ее курс по отношению к другим валютам повышается.

Для того, чтобы из номинального валютного курса получить реальный валютный курс, как для получения любой реальной величины (реального ВВП, реальной заработной платы, реальной ставки процента), необходимо «очистить» соответствующую номинальную величину от воздействия на нее изменения уровня цен.

Реальный валютный курс – это номинальный валютный курс с поправкой на соотношение уровней цен в данной стране и в других странах (странах - торговых партнерах), т.е. это относительная цена единицы товаров и услуг, произведенных в двух странах:

= е ×

где - реальный валютный курс, е – номинальный валютный курс, Р – уровень цен внутри страны, Р_F – уровень цен за рубежом.

По отдельному товару реальный валютный курс показывает относительную цену единицы иностранного товара, выраженного в определенном количестве единиц товара, произведенного внутри данной страны.

Пример. Предположим, что номинальный валютный курс рубля равен 27 руб./долл. При этом, центнер пшеницы в России стоит 400 руб., а в США $20. Чтобы рассчитать реальный валютный курс рубля (т.е. относительную цену центнера американской пшеницы в центнерах российской пшеницы), нужно номинальный валютный курс рубля умножить на цену центнера пшеницы в США (тем самым мы получим цену центнера американской пшеницы в рублях) и разделить на цену центнера российской пшеницы.

Это означает, что цена одного центнера американской пшеницы равна 1.35 центнера российской пшеницы.

Реальный валютный курс отражает конкурентоспособность товаров данной страны в международной торговле. На реальный валютный курс оказывают влияние:

• изменение номинального валютного курса (е): чем выше номинальный валютный курс, тем выше реальный валютный курс. Как было показано ранее, чем выше номинальный валютный курс (т.е. чем дешевле национальная валюта), тем больше желание иностранцев покупать товары и услуги, произведенные в данной стране, поскольку они им обходятся относительно дешевле (в обмене они получают больше единиц дешевой национальной валюты на каждую единицу своей относительно более дорогой валюты). И наоборот, чем ниже номинальный валютный курс (т.е. чем дороже национальная валюта), тем меньше желание иностранцев покупать товары и услуги, произведенные в данной стране, поскольку они им обходятся относительно дороже (в обмене они получают меньше единиц относительно более дорогой национальной валюты на каждую единицу своей валюты).

• изменение уровня цен за рубежом (Р_F): чем выше уровень цен за границей, тем выше реальный валютный курс. Когда уровень цен за рубежом растет, иностранцам становится более выгодным покупать относительно более дешевые товары, произведенные в данной стране. И наоборот, снижение уровня цен за рубежом уменьшает желание иностранцев покупать относительно более дорогие товары, произведенные в данной стране, в то время как усиливается желание граждан страны покупать иностранные товары.

• изменение уровня цен в данной стране (Р): чем выше уровень цен в данной стране, тем ниже реальный валютный курс. Повышение уровня цен в стране ведет к снижению спрос на подорожавшие товары данной страны со стороны иностранцев. В то время как снижение уровня цен в данной стране делает произведенные в ней товары более привлекательными для иностранцев.

Таким образом, рост реального валютного курса, усиливая спрос иностранцев на товары, произведенные в данной стране, соответствует повышению конкурентоспособности товаров этой страны на мировых рынках. А снижение реального валютного курса приводит к снижению у иностранцев желания покупать произведенные в данной стране товары, что означает падение их конкурентоспособности на мировых рынках.

Рост реального валютного курса называется реальным удешевлением национальной валюты, а снижение реального валютного курса – реальным удорожанием. Чем выше реальный валютный курс (т.е. чем выше номинальный валютный курс, чем выше уровень цен за рубежом и чем ниже уровень цен в данной стране), тем более конкурентоспособны товары данной страны.

 = реальное удешевление национальной валюты

 конкурентоспособность товаров данной страны

 = реальное удорожание национальной валюты

 конкурентоспособность товаров данной страны

Процентное изменение реального валютного курса (темп изменения) может быть рассчитано по формуле¹:

е (%) + (_F - )

где процентное изменение реального валютного курса, е – процентное изменение номинального валютного курса, _F – темп инфляции за рубежом, темп инфляции в данной стране.

Паритет покупательной способности

Вернемся к нашему примеру с пшеницей. Реальный валютный курс рубля, равный 1.35 центнера российской пшеницы за 1 центнер американской пшеницы означает, что при номинальном курсе рубля 27 руб./долл. перекупщикам выгодно покупать пшеницу в России, где центнер стоит 400 рублей и продавать ее в США за $20 (что эквивалентно 540 руб.). В результате таких действий перекупщиков со временем цена центнера пшеницы в России повысится (из-за роста спроса), а в США снизится (из-за увеличения предложения), выровнявшись, в конце концов, до одинакового уровня. Т.е. на пшеницу установится единая цена и в России, и в США (с учетом номинального курса валют). Это означает, что действует принцип паритета покупательной способности.

Паритет покупательной способности, называемый «законом единой цены» или "законом гамбургера" означает, что товар должен продаваться в разных странах по одной и той же цене с учетом обменного курса (т.е. реальный валютный курс по определенному товару должен быть равен единице:  = 1). Так, если в США гамбургер стоит 1$, а валютный курс доллара к рублю составляет 28 руб. за 1$, то в России гамбургер должен стоить 28 рублей. Из формулы реального валютного курса

при условии, что  = 1, получаем формулу, отражающую принцип паритета покупательной способности:

P = e × P_F

где P_F – цена товара за рубежом (foreign price), выраженная в иностранной валюте, P – цена товара в данной стране, выраженная в национальной валюте, е – номинальный валютный курс, т.е. количество единиц национальной валюты, обмениваемое на одну единицу иностранной валюты.

Очевидно, что принцип паритета покупательной способности может поддерживаться только по торгуемым товарам, т.е. товарам, которые производят многие страны и которые широко представлены на мировых товарных рынках. Этот принцип неприменим к неторгуемым товарам и услугам.

Принцип паритета покупательной способности предполагает, что поскольку реальный валютный курс не меняется, то, если меняются цены на торгуемые товары либо в данной стране, либо за рубежом, должен измениться номинальный валютный курс.

Паритет процентных ставок

Рассмотрим теперь влияние открытости финансовых рынков. Это предполагает, что инвесторы теперь могут выбирать между покупкой внутренних финансовых активов или иностранных финансовых активов. Основным фактором, влияющим на это решение, является разница в нормах доходности финансовых активов в своей стране и за рубежом, т.е. разница между внутренней ставкой процента (r) и зарубежной ставкой процента (r_F), называемая дифференциалом процентных ставок. При прочих равных условиях, инвесторы будут покупать ценные бумаги, которые дают бóльшую норму отдачи, т.е. по которым ставка процента выше. Однако при принятии инвестором решения о том, какую купить ценную бумагу: внутреннюю или иностранную – важное значение имеет еще один фактор – ожидаемое изменение валютного курса.

Очевидно, что покупая внутреннюю ценную бумагу (предположим, что это облигация со сроком погашения один год) в момент времени t, инвестор через год, т.е. в момент времени (t+1) получит доход, равный цене, уплаченной при покупке, плюс процентный доход, определяемый внутренней ставкой процента (r). Таким образом, доход по внутренней ценной бумаге составит (1 + r) на каждую затраченную единицу национальной валюты.

Eсли же инвестор принимает решение о покупке иностранной ценной бумаги (предположим, что это также облигация со сроком погашения один год, которая стоит столько же, сколько внутренняя облигация), он должен сначала поменять свою национальную валюту на иностранную по существующему в данный момент времени (в момент t) номинальному валютному курсу (e_t), т.е. в обмене на каждую единицу национальной валюты он получит ( ) единиц иностранной валюты. Затем он должен купить иностранную ценную бумагу, получить через год, т.е. в момент времени погашения облигации (в будущий момент t+1), сумму, затраченную при покупке, плюс процентный доход по этой иностранной облигации (r_F). А затем полученную в иностранной валюте сумму он должен поменять на национальную валюту по валютному курсу, который будет иметь место в этот будущий момент времени, т.е. по курсу ( ). Поскольку точно предвидеть, каким будет курс национальной валюты через год, невозможно, то это ожидаемое инвестором изменение курса, на что указывает верхний индекс е (expected). Таким образом, его ожидаемый доход на каждую затраченную единицу национальной валюты составит:

В том случае, если нормы доходности по внутренним и иностранным финансовым активам равны, инвестору одинаково выгодно вкладывать средства (покупать финансовые активы) у себя в стране и за рубежом. Это означает, что выполняется следующее арбитражное уравнение:

(1 + r_t) =

Несколько преобразовав, получим уравнение, которое называется отношением непокрытого процентного паритета или условием паритета процентных ставок:

1 + r_t = (1 + r_{F t} )

Переписав уравнение, получим:

1 + r_t = (1 + r_{F t} )

При небольших темпах изменения валютного курса можно получить следующее соотношение

r_t ≈ r_{F t} +

Таким образом, при условии непокрытого паритета процентных ставок арбитраж предполагает, что внутренняя ставка процента приближенно должна быть равна иностранной ставке процента плюс ожидаемое удешевление (повышение номинального курса) национальной валюты. Если выполняется это условие, это означает, что инвестору безразлично, какие финансовые активы покупать – внутренние или иностранные.

Из условия паритета процентных ставок следует, что даже если иностранная ставка процента ниже внутренней ставки процента, но если инвестор ожидает удешевление национальной валюты на бóльший процент, чем разница в процентных ставках по облигациям (е^е  r – r_F), он будет покупать иностранные облигации.

Пример. Предположим, что внутренняя ставка процента по облигации равна 10%, а иностранная ставка процента 8%. При этом ожидается 3%-ное удешевление национальной валюты. Чтобы определить, какую облигацию – внутреннюю или иностранную – будет покупать человек, следует сравнить нормы отдачи по обеим облигациям. По внутренней облигации норма доходности составляет 10% (r = 10%), поэтому норма отдачи составит 10%, а по иностранной облигации он получит норму отдачи 11% (8% как норму доходности иностранной облигации (r_F = 8%) плюс 3% как доход, полученный при обмене иностранной валюты на национальную валюту, которая, как он ожидает, подешевеет на 3%, т.е. е^е_t+1­). Т.е. норма отдачи по иностранной облигации рассчитывается как

r_{F t} + = 8% + 3% = 11%

И наоборот, если ожидается удорожание национальной валюты (снижение валютного курса), например, на 3%, то выгоднее покупать внутренние облигации, поскольку норма отдачи по иностранным составит всего 5% (8% - 3%) для граждан данной страны. При этом иностранцы, покупая внутренние облигации данной страны получат норму отдачи 13% (10% + 3%, поскольку удорожание валюты данной страны соответствует удешевлению иностранной валюты), вместо 8%, которые они получат в виде дохода, купив собственную (иностранную) облигацию.

Это объясняется тем, что если за период с момента времени покупки облигации (t) до момента времени ее погашения (t + 1) номинальный курс национальной валюты повысится (e_t+1  e_t), т.е. национальная валюта подешевеет, то, купив иностранную облигацию и получив по ней в конце года доход в иностранной валюте, инвестор, меняя иностранную валюту на подешевевшую национальную валюту, получит больше единиц национальной валюты, и, следовательно, получит дополнительный доход.

Это означает, что если нарушается условие паритета процентных ставок, между странами будут происходить перемещения капитала.

• Если r _t  r_{F t} + , что соответствует более высокой норме отдачи по внутренним финансовым активам, в страну будет происходить приток капитала, т.е. и внутренние и иностранные инвесторы предпочтут покупать финансовые активы данной страны .

• Если r _t  r_{F t} + что соответствует более высокой норме отдачи по иностранным финансовым активам, из страны будет происходить отток капитала, т.е. и внутренние и иностранные инвесторы предпочтут покупать иностранные финансовые активы.

Если дифференциал процентных ставок незначителен или равен нулю (внутренняя ставка процента равна мировой ставке процента), то инвестор принимает решение, ориентируясь только на ожидаемое изменение валютного курса.

Режимы валютных курсов

Различают два режима валютных курсов: фиксированный и плавающий.

• Фиксированный валютный курс. При режиме фиксированного валютного

курса (fixed exchange rate) валютный курс устанавливается центральным банком в определенном жестком соотношении, например, 27 рублей за 1 доллар и поддерживается путем интервенций центрального банка.

Интервенции¹ центрального банка представляют собой операции по покупке и

продаже иностранной валюты в обмен на национальную валюту с целью поддержания валютного курса национальной денежной единицы на неизменном уровне.

Так, если спрос на национальную валюту растет, то валюта дорожает (ее курс

снижается, например до 25 руб./долл.). Между тем центральный банк должен поддерживать фиксированный валютный курс на уровне 27 руб./долл. Чтобы снизить валютный курс, центральный банк должен вмешаться (intervene) и увеличить предложение рублей, скупая доллары (предъявляя спрос на доллары).

Если увеличится предложение национальной валюты в результате роста спроса на импортные товары и иностранные финансовые активы, то курс национальной валюты (рубля) повысится (например, до 29 руб./долл.), т.е. валюта подешевеет, и центральный банк, который обязывается поддерживать фиксированный курс на уровне 27 руб./долл., проводит интервенцию с целью снижения валютного курса. В этом случае он должен уменьшить предложение национальной валюты, предъявив спрос на иностранную валюту (доллар), т.е. обменяв на нее национальную валюту (рубль). Интервенции центрального банка основаны на операциях с валютными резервами (official reserves) (как мы увидим далее, счет официальных резервов является составной частью платежного баланса при режиме фиксированных валютных курсов) и используются для обеспечения внешнего равновесия, т.е. для обеспечения нулевого сальдо платежного баланса.

Система фиксированных курсов была разработана и принята в 1944 году в

американском городе Брэттон-Вудсе и поэтому получила название Брэттон-Вудской валютной системы. В соответствии с этой системой

- резервной валютой для международных расчетов стал американский доллар;

- казначейство США обязывалось по первому предъявлению обменивать доллары на золото в соотношении 35 долл. на 1 тройскую унцию (31.1 грамма) золота;

- все национальные валюты жестко (в определенном фиксированном соотношении) «привязывались» к доллару и через доллар – к золоту.

Американский доллар заменил золото в международных расчетах, так как в

тот период США были самой богатой страной мира. Они обеспечивали 57% промышленного производства капиталистического мира, 30% мирового экспорта и сосредоточили ¾ золотых запасов капиталистических стран. Национальная валюта США – доллар – была самой твердой и пользовалась наибольшим доверием.

Однако постепенно соотношение сил в мире менялось. Произошло «экономическое чудо» в Японии и Германии, темпы роста их промышленного производства стали обгонять темпы роста американской экономики. В 1954 г. возникло Европейское экономическое сообщество (ЕЭС или «Общий рынок»), в которое первоначально вошли 6 стран (Германия, Франция, Италия, Бельгия, Нидерланды и Люксембург), а сейчас входят почти все страны Западной Европы. Конкурентоспособность американских товаров упала. Страны, в которых накопилось большое количество долларов (зеленых бумажек), которыми американцы расплачивались за приобретаемые ими реальные ценности (товары и услуги), начали предъявлять доллары казначейству США к обмену на золото. Золотые запасы США стали стремительно таять. США были вынуждены объявить о прекращении обмена долларов на золото, а в 1969 и 1971 девальвировать доллар, т.е. официально повысить валютный курс доллара по отношению к другим валютам. Еще раньше в 1967 году в связи с экономическими трудностями, которые в период после П мировой войны испытывала Великобритании, центральный банк этой страны (Bank of England) был вынужден сообщить о девальвации (т.е. повышении валютного курса) фунта по отношению к доллару. Германия же в 1969 году провела ревальвацию (снижение валютного курса) марки по отношению к доллару. Начался кризис Брэттон-Вудской системы фиксированных валютных курсов. 19 марта 1973 г. была введена система гибких валютных курсов.

• Гибкий (плавающий) валютный курс. Система гибких (flexible) или плаваю-

щих (floating) валютных курсов предполагает, что валютные курсы регулируются рыночным механизмом и устанавливаются по соотношению спроса и предложения валюты на валютном рынке.

Однако современная валютная система не является системой абсолютно гибких валютных курсов, поскольку ФРС США и консорциум европейских банков не позволяет доллару колебаться абсолютно свободно, чтобы не допустить его резкого падения (как в 1985 году). ФРС США как бы подпирает доллар, покупая его и искусственно увеличивая спрос на доллар, и поддерживает его более высокий валютный курс. Если центральный банк не вмешивается в установление валютного курса, то это система «чистого плавания» (clean floating). Если же центральный банк проводит интервенции, то это «грязное» (dirty) или «управляемое плавание» (managed floating). Современная валютная система – это система «управляемого плавания», поскольку центральные банки Европы опасаются коллапса доллара, что сделает американский экспорт более конкурентоспособным и сократит американский спрос на европейские и японские товары. Это может привести к банкротствам и закрытию предприятий в других странах и росту безработицы.