II.2. Методика оценки эффективности инвестиционно – строительных проектов
В основе принятия управленческих решений инвестиционного характера лежит оценка и сравнение объема предполагаемых инвестиций и будущих денежных поступлений. Общая логика анализа с использованием формализованных критериев очевидна: необходимо сравнивать величину требуемых инвестиций с прогнозируемыми доходами. Поскольку сравниваемые показатели относятся к разным моментам времени, ключевой проблемой здесь является их сопоставимость. Относится к ней можно по-разному в зависимости от существующих объективным и субъективных условий: темпа инфляции, размера инвестиций и генерируемых поступлений, горизонта прогнозирования, уровня квалификации аналитик и т.п.
Компании имеют множество доступных к реализации проектов, а основным ограничителем является возможность их финансирования. Источники средств существенно варьируют по доступности. Наиболее доступны собственные средства, т.е прибыль, далее (по мере увеличения срока мобилизации) следуют банковские кредиты, займы новая эмиссия. Эти источники различаются не только продолжительностью срока их вовлечения в инвестиционный процесс, но и стоимость капитала, величина которой зависит от многих факторов. Кроме того, стоимость капитала, привлекаемого для финансирования проекта, в ходе его реализации может меняться в силу разных обстоятельств. Это означает, что проект, принимаемый при одних условиях, может быть невыгодным при других. Разные проекты не одинаково реагируют на увеличение стоимости капитала.
В теории и практике инвестиционного анализа разработаны критерии оценки проектов. Под критериями оценки инвестиционных проектов (Criteria for Projects Appraisal) будут пониматься показатели, используемые:
- отбора и ранжирования проектов;
- оптимизации эксплуатации проекта;
- формирования оптимальной инвестиционной программы.
Критерии, используемые в анализе инвестиционной деятельности, можно разделить на две группы: основанные на дисконтированных оценках и основанные на учетных оценках. В первом случае во внимание принимается фактов времени, во втором нет.
В первую группу входят следующие критерии:
- Чистый дисконтированный доход (NPV);
- Чистая терминальная стоимость(NTV);
- Индекс рентабельности инвестиции (PI);
- Внутренняя норма прибыли (IRR);
- Модифицированная внутренняя норма прибыли (MIRR)
- Дисконтированный срок окупаемости инвестиции (DPP).
Во вторую группу входят следующие критерии:
- Срок окупаемости инвестиции (PP);
- Учетная норма прибыли (ARR).
Следует отметить обстоятельство, что ни один критерий не может рассматриваться как безусловный и неоспоримый аргумент. Принятие решения в отношении такого сложного явления, как инвестиционный проект, должно основываться на комплексе доводов, в числе которых могут быть один или несколько формализованных критериев.
Рассмотрим основные показатели, используемые для оценки эффективности инвестиционных проектов.
II.2.1. Чистый дисконтированный доход
,Под чистым дисконтированным (приведенным) доходом (NPV) – понимается разность суммы элементов возвратного потока и исходной инвестиции, дисконтированных к началу действия оцениваемого проекта. Критерий принимает во внимание временную ценность денежных средств. В основу данного метода оценки заложено следование целевой установке, определяемой собственниками компании, - повышение ценности фирмы, количественной оценкой которой служит ее рыночная стоимость. Соответственно целесообразность принятия проекта зависит от того, будет ли иметь место приращение ценности фирмы в результате реализации проекта. Метод основан на сопоставлении величины исходной инвестиции (IC) с общей суммой дисконтированных чистых денежных поступлений, генерируемых ею в течение прогнозированного срока. Поскольку приток денежных средств распределен во времени, он дисконтируется с помощью ставки r, устанавливаемой аналитиком (инвестором) самостоятельно, исходя из ежегодного процента возврата, который он хочет или может иметь на инвестируемый им капитал.
Пусть делается прогноз, что инвестиция (IC) будет генерировать в течение n лет годовые доходы в размере P1,P2…., Pn. Общая накопленная величина дисконтированных доходов (Present Value, PV) и чистый приведенный эффект (Net Present Value, NPV) соответственно рассчитываются по формулам:
;
(67)
.
(68)
Очевидно, если: NPV > 0, то проект следует принять;
NPV < 0, то проект следует отвергнуть;
NPV = 0, то проект ни прибыльный, ни убыточный.
Можно дать экономическую интерпретацию трактовке критерия NPV с позиции ее владельцев, которая, по сути, и определяет логику критерия NPV:
если NPV < 0, то в случае принятия проекта ценность компании уменьшится, т.е. владельцы компании понесут убыток;
если NPV = 0, то в случае принятия проекта ценность компании не изменится, т.е. благосостояние ее владельцев останется на прежнем уровне;
если NPV > 0, то в случае принятия проекта ценность компании, а, следовательно, и благосостояние ее владельцев увеличатся.
Рассмотрим ситуацию, когда NPV = 0. В этом случае, действительно, благосостояние владельцев компании не меняется, однако, инвестиционные проекты нередко принимаются управленческим персоналом самостоятельно, при этом менеджеры могут руководствоваться и своими предпочтениями. Проект с NPV = 0 имеет все же дополнительный аргумент в свою пользу — в случае реализации проекта объемы производства возрастут, т.е. компания увеличится в масштабах. Поскольку нередко увеличение размеров компании рассматривается как положительная тенденция, проект все же принимается.
Если проект предполагает не разовую инвестицию, а последовательное инвестирование финансовых ресурсов в течение m лет, то формула для расчета NPV модифицируется следующим образом:
,
(69)
где i — прогнозируемый средний темп инфляции.
Расчет с помощью приведенных формул вручную достаточно трудоемок, поэтому для удобства применения этого и других методов, основанных на дисконтированных оценках, разработаны специальные финансовые таблицы, в которых табулированы значения сложных процентов, дисконтирующих множителей, дисконтированного значения денежной единицы и т.п. в зависимости от временного интервала и значения ставки дисконтирования.
При расчете NPV, как правило, используется постоянная ставка дисконтирования, однако при некоторых обстоятельствах могут использоваться индивидуализированные по годам значения ставки. Если в ходе имитационных расчетов приходится применять различные ставки дисконтирования, то, во-первых, формула (68) неприменима и, во-вторых, проект, приемлемый при постоянной дисконтной ставке, может стать неприемлемым в указанном случае.
Необходимо отметить, что показатель NPV отражает прогнозную оценку изменения экономического потенциала коммерческой организации в случае принятия рассматриваемого проекта, причем оценка делается на момент окончания проекта, но с позиции текущего момента времени, т.е. начала проекта. Этот показатель аддитивен в пространственно-временном аспекте, т.е. NPV различных проектов можно суммировать. Это очень важное свойство, выделяющее данный критерий из всех остальных и позволяющее использовать его в качестве основного при анализе оптимальности инвестиционного портфеля.
Таким образом, критерий NPV показывает ту денежную сумму, которую добавляет проект к рыночной стоимости компании, имеющей возможность немедленно начать его осуществление.
Показатель NPV характеризует реальные доходы от реализации проекта. Однако ориентироваться только на него при принятии решения нельзя, поскольку он не характеризует ни объемы затрат, ни скорость возврата средств. Другими словами, большое значение NPV еще не означает, что проект высокоэффективный, т.к. затраты при этом могут быть слишком большие, а возврат средств идти 50 лет. Поэтому необходимо принимать во внимание и другие показатели. Одним из них является внутренняя норма доходности.