MBA за 10 дней - Стивен Силбигер

280	MBA ЗА 10 ДНЕЙ

рам. По этой причине при выборе коэффициента дисконтирования следу­ ет учитывать совокупный капитал, т. е. сумму заемного и собственного.

Структура капитала магазина Bob's Market очень устойчива. В балан­ совом отчете зафиксированы задолженность в размере 10 000 долл. и соб­ ственный капитал в размере 45 000 долл. Стоимость заемного капитала — 10%. Стоимость собственного капитала можно рассчитать по модели оценки доходности активов (САРМ). Исходя из долгосрочной безриско­ вой ставки процента по казначейским обязательствам 8%, надбавки за риск в размере 7,4% и коэффициента «бета», равного 0,85 и отражающего низкий уровень риска для бакалейного магазина с незначительной задол­ женностью, получаем стоимость собственного капитала, равную 14,3%.

Ке = Rf +	(Km-Rt) х Коэф. «бета», т. е.
14,3%	= 8% +7,4% х 0,85

Подставляя стоимость собственного капитала в формулу для расчета WACC, получаем средневзвешенную стоимость капитала компании, рав­ ную 13%.

W A r r = к п_гЛ ( Рыночная стоимось заемного капитала \

^^ ^ \ Сумма заемного и собственного капитала+/

/Рыночная стоимось собственного капитала \

^ \ Сумма заемного и собственного капитала /

1з%=ю%(1-озо) (;?°°°д о л л )+из%		&°™долл)
v	>-> J у 55 000 долл. / '	\55 000 долл./

После подстановки всех этих значений в формулу расчета притока денежных средств на время оценки получаем:

Стоимость компании на время оценки = Приток денежных средств на 4-м году работы магазина/(WACC — Фактор роста)

с 1 с ПАЛ	73 000 долл.
510 000 долл. =	13%-0%—

ДЕНЬ 6 / ФИНАНСОВОЕ ДЕЛО

281

5. Расчет ЧПС определенного выше притока денежных средств для расчета стоимости предприятия

Если сложить оценку стоимости предприятия на время оценки и те­ кущую стоимость притока денежных средств за первые три года по про­ гнозу, то полную стоимость предприятия можно рассчитать следующим образом:

Чистая приведенная стоимость притока денежных средств (в тыс. долл.)

Чистый приток денежных средств	Год1	Год 2	ГодЗ	Год 4
	54	60	66	510
Коэффициент дисконтирования при 13%	0.8850	0.7831	0.6931	0.6133
Чистая приведенная стоимость	48	47	46	313
Совокупная ЧПС	454

Вот и все! Бакалейный магазин стоит 454 000 долл. Если вычесть за­ долженность в размере 10 000 долл., то чистая стоимость собственного капитала Боба составит 444 000 долл. Именно так МВА выполняет оценку стоимости больших и малых компаний. Несколько утомительная проце­ дура, но математические расчеты не представляют трудности. Держа под контролем таинственный процесс слияний и поглощений, МВА может получить больше за свои услуги в данной области. А теперь немного до­ полнительной информации.

Дополнительные факторы, учитываемые МВА в своих оценках

При оценке магазина Bob's Market мы исходили из предположения, что магазин будет работать так, как описал Боб. У МВА иногда возникают сомнения. Компания, анализируемая как объект потенциального приоб­ ретения, подобна мясу в лавке мясника — все разрублено, порезано на ку­ ски или превращено в фарш. Аналитик рассматривает компанию со всех точек зрения. МВА оценивает любую возможность улучшения основной деятельности, снижения издержек и увеличения притока денежных средств. Он учитывает возможную продажу активов. Дополнительный ак­ цент процедуре придает характер поглощения: слияние, дружественное поглощение, враждебный захват или покупка контрольного пакета на кредитные средства. Если компания переходит в руки нового руководст­ ва, можно ожидать многочисленных изменений. Если покупка соверше-

282	MBA ЗА 10 ДНЕЙ

на в основном на деньги кредиторов, новые владельцы захотят увеличить приток денежных средств и как можно скорее продать активы для пога­ шения задолженности, возникшей при покупке компании. В подобной ситуации новые владельцы оценивают среди прочего следующие воз­ можности:

•Повышение заработной платы, запрет на деятельность профсоюза

•Временное увольнение работников

•Снижение затрат на производство

•Уменьшение потребности в оборотном капитале: Сокращение запасов Уменьшение дебиторской задолженности

Увеличение кредиторской задолженности

•Получение доступа к пенсионному фонду работников

•Продажа недвижимости

•Продажа патентов и прав

•Продажа отделений, филиалов, производственных линий

•Продажа необязательных предметов роскоши для испол­ нительного звена руководства (реактивных самолетов, апартаментов компании)

Подход МВА: «Л что если.?» Все описанные выше возможности мож­ но проанализировать и учесть при построении электронных таблиц и выполнении расчетов по приведенным ранее формулам. Аналитик обя­ зан сформулировать ряд предположений, основанных на достоверной информации. Реальный вклад МВА в описанную процедуру заключается не только в точной оценке конкретной информации компании, но также

вэкспертной оценке внешних факторов, которые могут повлиять на про­ гнозируемый приток денежных средств. Каким образом изменение за­ трат на производство должно сказаться на прогнозируемом притоке де­ нежных средств? Как может повлиять на продажи конкурентная ситуация

вотрасли? А что если...?

При правильной работе над прогнозом притока денежных средств МВА учитывает вариации или «чувствительность» основных допущений, чтобы лица, ответственные за принятие решений, имели возможность оценить уровень риска, сопряженный с прогнозируемым притоком де­ нежных средств. Использование программы построения электронных

ДЕНЬ 6 / ФИНАНСОВОЕ ДЕЛО

283

таблиц является просто обязательным, и функция «Data-Table» — это ин­ струмент МВА для анализа изменчивости (variance analysis). Если вы с этой сферой не знакомы, срочно повышайте свою компьютерную гра­ мотность.

Например, в сфере пассажирских авиаперевозок цены на керосин, тарифы и коэффициенты загрузки лайнеров могут обусловливать коле­ бания притока денежных средств. Колебания основных допущений, на­ пример, этих трех факторов, резко изменяют оценки и денежные потоки.

«Хорошие новости!

Нас не покупают, просто кто-то Sepem нашу компанию ceSe длязаЯаЬы.»

При покупке контрольного пакета на кредитные средства владельцы рас­ считывают на прогнозируемый приток денежных средств ЕДЯ выплаты процентов по взятой ими ссуде. Если денег не хватит, компания станет банкротом. Карлу Айкану денег не хватило, и его компании TWA в 1992 г. временно пришлось работать под защитой закона о банкротстве; правда, вскоре компания восстановилась.

284	MBA ЗА 10 ДНЕЙ

Предложение цены

Расчеты и прогнозы МВА точны и превосходны по качеству, но зача­ стую ими пренебрегают. Порой покупателей охватывает охотничье безу­ мие, и они действуют, как азартные игроки на аукционе произведений искусства. Вместо оценки движения наличных средств методом чистой приведенной стоимости они используют простые эмпирические мето­ ды, основанные на использовании мультипликатора поступлений или продаж. При покупке контрольного пакета на деньги кредиторов в пред­ ложении зачастую просто указывается максимальная сумма, которую по­ купатель может мобилизовать, или максимальный размер задолженнос­ ти, погашение которой может обеспечить приток денежных средств це­ левой компании. Все люди разные, поэтому так сильно различаются мо­ тивации и методы тех, кто интересуется операциями в области слияний и поглощений.

РЕЗЮМЕ ПО РАЗДЕЛУ «ФИНАНСОВОЕ ДЕЛО»

Если говорить предельно просто: финансовый мир выполняет две ос­ новные функции, состоящие в том, чтобы покупать и продавать. Для ра­ боты предприятиям нужны деньги, поэтому они продают либо доли в собственном капитале (акции), либо ценные бумаги с выплатой фикси­ рованного процента (облигации). Инвестиционное сообщество оцени­ вает такие ценные бумаги, покупает и продает их.

Теоретической основой финансового анализа служит уравнение, связывающее риск и вознаграждение и показывающее, что чем выше ри­ ски, тем выше доходность. Доходность определяется величиной и рас­ пределением во времени притоков денежных средств.

Главный принцип финансового менеджмента заключается в макси­ мизации стоимости компании посредством финансирования ее потреб­ ности в денежных средствах с наименьшими возможными затратами при уровне риска, с которым в состоянии смириться руководство.

ДЕНЬ 6 / ФИНАНСОВОЕ ДЕЛО

285

ОСНОВНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ РАЗДЕЛА «ФИНАНСОВОЕ ДЕЛО»

Текущая стоимость — стоимость 1 доллара, который предстоит получить в будущем, которая меньше стоимости того же 1 доллара сегодня. Это есть из­ менение стоимости денег во времени.

Коэффициент «бета» — критерий риска, присущего ценным бумагам или портфелю ценных бумаг и проявляющегося в их реакции на изменения на рынке.

Граница	эффективности	— линия, отражающая на графике наивысшую
доходность инвестиционных портфелей при конкретном уровне риска.
Модель	оценки доходности	активов — К^ = Rf + (Km-Rf) x Коэф. «бета».

Средний срок — время, за которое держатель облигации получает назад по­ ловину инвестированной им суммы.

Колебания стоимости облигаций — если рыночные ставки процента по­ вышаются, стоимость облигаций снижается, и наоборот.

Модель роста дивидендов — Стоимость = D/(k-g).

Опцион «колл» — право на покупку актива по фиксированной цене в течение ограниченного периода времени.

Опцион «пут» — право на продажу актива по фиксированной цене в течение ограниченного периода времени.

Стоимость	заемного	капитала после уплаты налогов —
ставка процента по заемным средствам после уплаты налогов =
= Ссудный процент х (1-Налоговая ставка).
Структура	капитала	— соотношение между заемным и собственным ка­

питалом в совокупном капитале компании.

FRICTO — контрольный перечень аспектов — гибкость, риск, доход, контроль, фактор времени и прочее, — которые необходимо учитывать при принятии решений по структуре капитала.

Оптимальная структура капитала — структура, обеспечивающая мини­ мизацию средневзвешенной стоимости капитала и максимизацию стоимо­ сти фирмы.

ДЕНЬ 7

УПРАВЛЕНИЕ

ОПЕРАЦИЯМИ

ТЕМЫ РАЗДЕЛА «УПРАВЛЕНИЕ ОПЕРАЦИЯМИ»

История исследования операций Основы подхода к решению проблем управления операциями Схемы производственных процессов Линейное программирование

Планово-контрольные графики (диаграммы Ганта) Метод критического пути

Теория систем массового обслуживания (теория очередей) Товарно-материальные запасы Экономичный размер заказа Планирование потребностей в материалах Качество Информационные технологии

«Управление операциями» — это единственный курс в программе МВА, непосредственно связанный с производством продукции и оказа­ нием услуг, конечной целью бизнеса. Именно с такими словами профес­ сора, специализирующиеся по проблемам оперативного управления производством, обращаются к новичкам бизнес-школ. Но, должно быть, эти слова адресованы глухим ушам, ибо подавляющее большинство МВА уходит в финансы, маркетинг и консультирование. Возможно, новобран-

ДЕНЬ 7 / УПРАВЛЕНИЕ ОПЕРАЦИЯМИ

287

цы бизнес-школ чувствуют себя недостаточно подготовленными, чтобы получать высокую зарплату на предприятиях и заводах, с которых они пришли. Возможно также, им кажется, что МВА лучше смотрится в офисе за компьютером, с сигарой во рту и авторучкой фирмы Waterman на сто­ ле. По результатам интервьюирования мною новичков и слушателей я могу утверждать, что отсутствие интереса к управлению операциями у тех и других — главная причина малочисленности МВА, связанных с не­ посредственной хозяйственной деятельностью.

Темы в курсе управления операциями не сплошь посвящены техни­ ческим вопросам и цифрам. На занятиях по управлению операциями присутствует и гуманитарный аспект. Технический или количественный подход вооружает слушателей разнообразным математическим инстру­ ментарием, с помощью которого можно препарировать оперативные проблемы с хирургической точностью. Гуманистический подход учит слушателей умению рассматривать те же проблемы с точки зрения ра­ ботника. Очевидно, что многие деловые решения лежат в плоскости мо­ тивации работников.

УРОКИ ИСТОРИИ УПРАВЛЕНИЯ ОПЕРАЦИЯМИ

Изучение методов совершенствования производства товаров и услуг ведется с начала XX в. Ученые мужи полагали, что, если им удастся самым тщательным образом проанализировать, как работают предприятия, они сумеют открыть магическую формулу всеобщей эффективности. Многие из первых исследований были выполнены непосредственно в цехах. Имена пионеров данной области и их теории часто упоминаются в стать­ ях и разговорах МВА, поэтому целесообразно ввести их в ваш деловой разговорник.

Фредерик Тэйлор

Фредерик У. Тэйлор, считающийся «отцом» научного управления про­ изводством, разрабатывал свои теории в конце XIX — начале XX века. Он изучал, измерял и регистрировал действия рабочих на металлургическом заводе. Он показал, что после разложения комплексного задания на ряд элементарных простых действий методом, который был назван им раз­ биениемрабочего процесса на элементы (jobfractionalization), можно путем анализа отыскать наиболее эффективный способ выполнения та­ ких элементарных действий. Умело комбинируя наиболее эффективные

288	MBA ЗА 10 ДНЕЙ

элементы, можно определить наилучшие производственные методы. С се­ кундомером в руке Тэйлор кропотливо изучал трудовые движения и за­ траты времени на них (time and motion studies), чтобы найти «одинединственный правильный» способ выполнения любой работы. По мне­ нию Тэйлора, поведение рабочего определяется поговоркой «солдат спит

— служба идет», иными словами, рабочий всегда готов дать себе послабле­ ние. Поэтому руководитель обязан контролировать происходящее на ра­ бочем месте и заставлять ленивых рабочих трудиться эффективно.

Фрэнк и Лилиан Гилбрет

Гилбреты тоже изучали способы достижения максимальной эффек­ тивности предприятия. Результатом их исследований стал перечень из 17 элементарных микродвижений, на которые раскладывается любое движе­ ние рабочего на заводе. Каждое элементарное микродвижение было на­ звано «терблиг» (фамилия Гилбрет, прочитанная справа налево. — Прим. пер). Подобно Тэйлору Гилбреты разлагали сложное задание на составля­ ющие ее элементы. Поняв суть каждого элемента, можно упростить рабо­ ту, избавившись от ненужных движений. Ключ к успеху — это сведение за­ дания к основным терблигам. Лилиан с юмором описала свои попытки организовать повседневный быт семьи, в которой насчитывалось двенад­ цать детей, в книге «Cheaper bythe Dozen». В 1984 г. Почтовое управление США увековечило ее вклад в бизнес и литературу 44-центовой маркой.

Элтон Мэйо

Элтона Мэйо считают родоначальником движения за человеческие отношения (human relations) в управлении производством. Нацелен­ ный на повышение эффективности, Мэйо полагал, что эмоциональное состояние работников не уступает по значимости правильному сочета­ нию движений.

Мэйо стал известен после серии экспериментов, выполненных им в 1927 г. на Хоторнском заводе компании Western Electric Company В сво­ их исследованиях он варьировал уровень освещенности в цехе, чтобы ус­ тановить, при какой освещенности производительность труда становит­ ся наивысшей. Оказалось, что производительность росла независимо от освещенности. Сам факт превращения рабочих в объект, интересный для исследователя, заставил их работать лучше. Этот феномен получил назва-

ДЕНЬ 7 / УПРАВЛЕНИЕ ОПЕРАЦИЯМИ

289

ние «хоторнского эффекта» (Hawthorn effect). Пораженный результа­ тами, Мэйо опросил рабочих и выяснил, что во время эксперимента они работали лучше потому, что с ними человечнее обращались мастера. До­ полнительным мотивационным фактором стало для рабочих повыше­ ние значимости их однообразных действий на сборочной линии, став­ ших вдруг объектом эксперимента.

Вторая мировая война и научный подход к управлению

По мере индустриализации и развития технологии усложнялось и решение производственных проблем. Во время Второй мировой войны производственные трудности оборонной промышленности вынудили правительство обратиться к помощи ученых и инженеров. В поисках пу­ тей наращивания производства оружия и боеприпасов эти специалисты разработали математические модели, пригодные для решения производ­ ственных проблем. Сегодня их деятельность была бы отнесена к сфере

исследования операций (operational research — OR). Некоторые из предложенных моделей рассмотрены далее в данной главе.

Теория X, Теория Y и Теория 2

В I960 г. Дуглас Макгрегор из Массачусетсского технологического института обозначил научный подход Тэйлора к управлению производ­ ством как Теорию X (Theory X), а бихевиористский подход Мэйо — как Теорию Y (Theory Y). Придав этим теориям новое оформление, Макгре­ гор обеспечил себе место в книгах по истории управления операциями.

Адепты Теории X, сторонники Тэйлора, исповедуют относительно «пессимистичный» взгляд на природу человека. Они считают людей изна­ чально ленивыми и нуждающимися в том, чтобы методами кнута и пряни­ ка их заставляли работать. Рабочим не хватает креативности и честолю­ бия, и, кроме своего труда, им почти нечего предложить менеджерам.

Сторонники Теории Y вроде Мэйо полагают, что рабочие способны к самомотивации в условиях, когда их усилия находят поддержку. Рабо­ чие способны также принимать на себя ответственность за свою работу.

В 80-х гг. Теория Y продвинулась на шаг вперед. В версии японского менеджмента, сделавшего акцент на благожелательном отношении к ра­ бочим, Уильям Оучи назвал ее Теорией Z (Theory Z). В середине 80-х гг. некоторые эксперты полагали, что Теория Z стала тайным японским ору-