9.2. Управление финансовыми инвестициями

Финансовые инвестиции предприятия осуществляются в сле­дующих основных формах: 1) вложения в уставные фонды совмест­ных предприятий; 2) вложения в доходные инструменты денежного рынка (депозитные вклады в коммерческих банках); 3) вложения в доходные инструменты фондового рынка (акции, облигации, сбере­гательные сертификаты, инвестиционные сертификаты, казна­чейские обязательства и другие).

Направленность финансовых инвестиций многих предприятий в последнее время все больше ориентируется на фондовый рынок. Различные инструменты фондового рынка составляют сейчас примерно 90% в общем объеме финансовых инвестиций предприятий.

Многообразие инструментов фондового рынка определяет не­обходимость оценки их инвестиционных качеств. В процессе такой оценки должны быть учтены особенности выпуска и обращения отдельных видов ценных бумаг, уровень их доходности и риска, степень ликвидности и другие факторы. Рассмотрим методы оценки инвестиционных качеств основных фондовых инструментов, используемые при формировании портфеля финансовых инвестиций предприятия.

1. Акция представляет собой ценную бумагу без установленно­го срока обращения, которая свидетельствует о долевом участии в уставном фонде акционерного общества, подтверждает членство в этом акционерном обществе и право на участие в управлении им, дает право ее владельцу на получение части прибыли в виде дивиденда, а также на участие в распределении имущества при ликвидации акционерного общества.

Предметом свободного распространения и оценки инвестиционных качеств являются обычные акции. Такая комплекс­ная оценка осуществляется по следующим параметрам:

а) оценка отрасли, в которой осуществляет свою деятель­ность эмитент. В процессе такой оценки определяется стадия жизненного цикла отрасли; ее роль в структурной перестройке эко­номики, средний уровень рентабельности предприятий отрасли, а также уровень налогообложения прибыли.

б) оценка основных показателей хозяйственной деятельности и финансового состояния эмитента. Такая оценка базируется на системе показателей и публикуемых отчетных данных о деятельности эмитента.

в) оценка характера обращения акции на фондовом рынке. Такая оценка связана с показателями ее рыночной котировки и ликвидности. Среди этих показателей наиболее важную роль играют следующие:

• уровень выплаты дивидендов. Этот показатель харак­теризует соотношение суммы дивиденда и цены акции;

• коэффициент соотношения котируемых цен предложения и спроса. Он показывает соотношение среднего уровня цен предложения акций на торгах к среднему уровню цен спро­са на нее;

• коэффициент ликвидности акции на фондовой бирже. Он характеризует возможность быстрой реализации акции при необходимости реинвестирования капитала и рассчитывает­ся как отношение объема реализации акции на торгах к объему ее предложения;

г) оценка условий эмиссии акции. Предметом такой оценки являются: цели эмиссии, условия и периодичность выплаты дивиден­дов, степень участия отдельных держателей акций в управлении и другие, интересующие инвестора данные, содержащиеся в эмиссионном проспекте (следует однако иметь в виду, что часто дек­ларируемый предполагаемый размер дивиденда не носит характера контрактных обязательств эмитента, поэтому ориентироваться на этот показатель не следует);

д) оценка текущей рыночной стоимости акции. Для ее оценки используется следующая формула:

САмо = ∑ (Дп / (1 + НД)t + ЦРа / (1 + НД)n,

где САмо - текущая рыночная стоимость акции, используемой заранее предусмотренный период;

Дв - сумма дивидендов, которую инвестор ожидает полу­чить в п-ом году;

ЦРа - прогнозируемая рыночная цена реализации акции в конце периода ее использования;

НД - норма текущей доходности акций данного типа, ис­пользуемая как дисконтная ставка в расчетах на­стоящей стоимости, в десятичной дроби;

n - число лет использования акции.

е) оценка уровня риска. Она основывается на вариации уровня дивидендов по акции за ряд предшествующих периодов.

2. Облигация представляет собой ценную бумагу, свидетельст­вующую о внесении ее владельцем денежных средств и подтверж­дающую обязанность эмитента возместить ему номинальную стоимость этой ценной бумаги в предусмотренный в ней срок с вы­платой фиксированного процента (если иное не предусмотрено условиями выпуска).

Комплексная оценка инвестиционных качеств облигаций осу­ществляется по следующим параметрам:

а) оценка инвестиционной привлекательности регионов (по облигациям внутренних местных займов). Такая оценка необходима потому, что часть регионов, получая из государственного бюджета значительные объемы субсидий и субвенций, может испытывать серьезные финансовые затруднения при погашении облигаций;

б) оценка финансовой устойчивости и платежеспособности предприятия-эмитента (по облигациям предприятий).

в) оценка характера обращения облигаций на фондовом рынке. В процессе оценки определяются объемы обращения облигации и уровень ее ликвидности. В этих целях используется та же система показателей, что и по акциям.

г) оценка условий эмиссии облигации. Она предполагает изучение целей ее выпуска и условий приобретения, периодичности выплаты процента и его ставки, условий погашения основной суммы долга (принципала). В процессе оценки следует иметь в виду, что основными факторами влияющими на инвестиционные качества облигаций, являются уровень ставки (нормы) процента и периодичность его выплат. Более частая периодичность выплат (т.е. выплат с более короткими периодами) может значительно перекрыть выгоды для инвестора, получаемые от более высокого уровня ставки процента. Практически это означает, что облигации с квар­тальной периодичностью выплаты процента могут дать больший доход, чем облигации с более высокой нормой процента при его вы­плате один раз в год;

д) оценка текущей рыночной стоимости облигации. Такая оценка осуществляется по формуле, которая называется "Основная модель оценки облигации". Она имеет следующий вид:

СОм = ∑ (По / (1 + НД)t + Но / (1 + НД)n,

где СОм - текущая рыночная стоимость облигации;

По - ежегодная сумма процента по облигации, представляю­щая собой произведение ее номинала на объявленную ставку процента. Если сумма процента выплачивается с иной периодичностью (например, раз в полугодие, раз в квартал и т.п.), то расчет по формуле производится с предусматриваемыми периодами вы­платы процента;

Но - номинал облигации, подлежащей погашению в конце периода ее обращения;

НД - норма текущей доходности облигации данного типа, используемая как дисконтная ставка в расчетах настоя­щей стоимости, в десятичной дроби;

n- число лет (или иных периодов), остающихся до пога­шения облигации.

е) оценка уровня риска. Она осуществляется по уровню плате­жеспособности и финансовой устойчивости эмитента. С этих позиций государственные краткосрочные облигации являются эта­лоном безрисковых инвестиций.

3. Сберегательный сертификат представляет собой письмен­ное свидетельство банка о депонировании денежных средств, кото­рое подтверждает право вкладчика на получение после окончания установленного срока депозита и процентов по нему.

Комплексная оценка инвестиционных качеств сберегательных сертификатов осуществляется по следующим параметрам:

а) оценка надежности банков-эмитентов. Такая оценка пред­полагает использование ряда абсолютных и относительных показателей, таких как сумма активов банка, размер его капитала, сумма принятых депозитов и выданных кредитов, размер балансовой прибыли, а также ряд специальных оценочных коэффициентов (коэффициент Кука, сводный коэффициент банковского риска и другие). По этим показателям ежеквартально разрабатывается и публикуется итоговой рейтинг основных коммерческих банков.

б) оценка характера обращения сберегательного сертификата на фондовом рынке;

в) оценка условий эмиссии сберегательного сертификата;

г) оценка текущей рыночной стоимости сберегательного сертификата;

д) оценка уровня риска.

Показатели, используемые для оценки инвестиционных ка­честв сберегательных сертификатов по пунктам "б", "в", "г" и "д" ана­логичны показателям оценки соответствующих параметров облигаций.

С учетом оценки инвестиционных качеств отдельных ценных бумаг производится формирование их портфеля. Оно осуществляет­ся после того, как определены приоритетные цели его формирования и оптимизированы пропорции между реальными и финансовыми инвестициями.

При отборе в формируемый портфель ценных бумаг отдель­ных их видов учитываются следующие основные факторы:

1. Тип инвестиционного портфеля, формируемый в соот­ветствии с его целью. В процессе типизации инвестиционных порт­фелей обычно рассматриваются три основных их типа: портфель роста; портфель дохода; консервативный портфель. При формировании портфеля только за счет акций диапазон типов может быть существенно расширен за счет вариантов, имеющих промежу­точное значение. Такими вариантами типов портфелей акций явля­ются:

а) агрессивные, ориентированные на доход;

б) агрессивные,. ориентированные на рост,

в) умеренные, ориентире иные на доход;

г) умеренные, ориентированные на рост;

д) консервативные, ориентированные на доход;

е) консервативные, ориентированные на рост.

В основе формирования всех перечисленных вариантов порт­фелей лежит различное соотношение показателей доходности (в различных ее формах -прироста дивидендов или прироста курсовой стоимости) и риска основной массы включаемых в него ценных бумаг, которое характеризуется показателем нормы текущей доход­ности. Исходя из целей формирования портфеля на основе оценки соотношения доходности и риска и дифференцированных норм те­кущей доходности осуществляется отбор ценных бумаг, соответству­ющих типу избранного портфеля.

2. Необходимость диверсификации фондовых инструментов портфеля. Такая диверсификация может носить отраслевой и региональный характер, а также проводиться по различным эмитен­там одной отрасли. По критериям западных специалистов минималь­ным требованиям диверсификации портфеля соответствует вклю­чение в него не менее 10 видов ценных бумаг различных эмитентов. В условиях нашего фондового рынка этот критерий может быть не­сколько снижен по причине меньшего диапазона выбора ценных бумаг, соответствующих тому или иному типу портфеля.

3. Необходимость обеспечения высокой ликвидности портфеля. Так как во многих случаях целью формирования портфеля ценных бумаг является обеспечение защиты накапливае­мых инвестиционных ресурсов от инфляции с целью последующего их реинвестирования в реальные инвестиционные проекты, обеспе­чению ликвидности этого портфеля заранее должно быть уделено достаточное внимание. С учетом оценки ликвидности отдельных ценных бумаг, рассмотренной в процессе изучения их инвестиционных качеств, и отбора ценных бумаг с соответству­ющими показателями ликвидности, обеспечивается необходимый ее уровень по портфелю в целом.

4. Необходимость обеспечения участия в управлении акционерными компаниями. Хотя законодательством обеспечена возможность участия в принятии решений на акционерном соб­рании любого акционера, многие акционерные компании обус­лавливают такое участие владением определенного пакета акций (5; 10 и более %). Подбирая в портфель акции таких эмитентов, следует формировать соответствующий их пакет, обеспечивающий участие в работе акционерных собраний и принятии соответствующих уп­равленческих решений.

5. Размер оплаты комиссионных услуг по приобретению и реализации фондовых активов. В зависимости от числа пос­редников, уровня ликвидности, объема фондовых сделок и ряда других факторов может существенно колебаться размер комиссионных услуг по операциям с отдельными ценными бума­гами. Так как этот показатель влияет на уровень их доходности для инвестора, он должен быть учтен при формировании портфеля.

При формировании портфеля ценных бумаг следует учесть, что если размер инвестиционных ресурсов не позволяет сформировать достаточно диверсифицированный портфель; если у инвестора нет возможности постоянно следить за меняющимся кур­сом отдельных ценных бумаг с целью своевременного реинвестирования средств, вложенных в отдельные неэффективные активы, или если у него просто нет достаточного опыта в формировании и управлении портфелем ценных бумаг, то ему лучше всего сформировать этот портфель из инвестиционных сертификатов (желательно различных инвестиционных фондов и инвестиционных компаний).

Институциональные инвесторы, выпус­кающие эти сертификаты, в силу законодательных ограничений дол­жны формировать достаточно диверсифицированный портфель цен­ных бумаг, а их персонал должен обладать достаточными специаль­ными знаниями для эффективного управления этим портфелем.

Сформированный с учетом изложенных факторов портфель ценных бумаг должен быть оценен в совокупности по критериям до­ходности, риска и ликвидности с тем, чтобы убедиться в том, что он по своим параметрам соответствует тому типу портфеля, который определен целями его формирования. При необходимости усиления целенаправленности портфеля по отдельным критериям в него вно­сятся необходимые коррективы.

Итоговые оценочные показатели портфеля ценных бумаг сравниваются по показателям капиталоемкости, уровня доходности, уровня риска и уровня ликвидности с ранее сформированным порт­фелем реальных инвестиционных проектов.