1.2. Классификация инвестиций

Конечная цель всякой хозяйственной деятельности – максимизация прибыли, однако в краткосрочном и долгосрочном плане интересы субъектов предпринимательства могут существенно различаться. Так и процесс осуществления прямых инвестиций, подчиняясь общим принципам, преследует цели: в краткосрочном плане – участие в управлении вплоть до получения полного контроля над компанией; в долгосрочном – обеспечение возвратности инвестируемых средств.

Контроль обеспечивается путем получения прав на участие в управлении. Эти возможности, как показывает практика, могут осуществляться как на правовой основе, так и с использованием неформальных рычагов влияния. Например, получение большинства в совете директоров акционерного общества может позволить (если иное не предусмотрено уставом) назначать и снимать генерального директора, что находится в границах существующего правового поля. В то же время совершение исполнительным органом акционерного общества заведомо невыгодных для последнего сделок, в которых имеется заинтересованность акционерного общества (без соблюдения требований, предусмотренных ст. 83 Федерального закона от 26 декабря 1995 г. «Об акционерных обществах»¹), может являться результатом влияния третьих лиц². В хозяйственной практике соотношение этих видов контроля зависит, с одной стороны, от уровня развития хозяйственных институтов и их признания (соблюдения) всеми участниками делового оборота, а с другой – от финансового положения компании, ее позиции на рынке, а также от субъективного фактора, связанного с личностью конкретного руководителя.

Вместе с тем в отечественном законодательстве формальные признаки, позволяющие говорить о контроле инвестора над каким-либо хозяйственным обществом, фактически сводятся к определению зависимого и дочернего обществ. В частности, если инвестор приобретает пакет акций какого-либо акционерного общества сверх некоего предела, то последнее получает статус дочернего или зависимого общества. Такое деление характерно только для российского законодательства, и при этом лишь критерий отнесения обществ к зависимым достаточно ясен. Статья 106 ГК РФ определяет хозяйственное общество как зависимое, если другое (преобладающее, участвующее) общество имеет более 20% голосующих акций акционерного общества или 20% уставного капитала общества с ограниченной ответственностью. В то же время согласно ст. 105 ГК РФ хозяйственное общество признается дочерним, если другое (основное) хозяйственное общество или товарищество в силу преобладающего участия в его уставном капитале, либо в соответствии с заключенным между ними договором, либо иным образом имеет возможность определять решения, принимаемые данным обществом.

Большинство российских акционерных обществ образовано в процессе приватизации государственной и муниципальной собственности; в их деятельность включено много заинтересованных участников: акционеры, инвесторы, кредиторы, персонал, поставщики, потребители, профсоюзы, конкуренты, местные органы управления, государственные учреждения и просто частные лица. Немало акционерных обществ второго-третьего поколения, созданных частными лицами и организациями, нажившими капиталы на первой волне приватизации, составят большинство в ближайшем будущем вследствие быстрого перехода капиталов от одних собственников к другим, и тайны первоначальных накоплений канут в Лету.

Формально собственниками корпорации являются акционеры (stockholders), т.е. собственники того или иного количества акций (простых и привилегированных), облигаций или иных эмитированных акционерным обществом ценных бумаг независимо от того, работают они в АО или нет (пенсионеры). Стокхолдер – владелец хотя бы одной акции корпорации – имеет право:

1. на долю имущества корпорации в случае ее ликвидации пропорционально количеству принадлежащих ему акций;

2. на получение дивиденда на каждую акцию, если таковой выплачивается корпорацией;

3. голосовать принадлежащими ему акциями на собраниях акционеров;

4. на преимущественную покупку новых акций, выпускаемых корпорацией, по более низкой цене, чем среднерыночная, если иное не предусмотрено в уставе корпорации или условиях выпуска.

Однако, чтобы быть собственником, надо владеть, распоряжаться и пользоваться имуществом; важным моментом в реализации права собственности является возможность влиять на принимаемые решения. Ключевой момент в реализации данного права – величина пакета акций.

Уже 1% акций позволяет предъявлять акционерному обществу судебные иски; 2%-ный пакет позволяет акционеру или группе акционеров вносить предложения в повестку дня годового общего собрания акционеров и предлагать кандидатуры в совет директоров и ревизионную комиссию; 10%-ный пакет акций позволяет требовать созыва внеочередного общего собрания по желаемой повестке дня и созывать его самостоятельно в случае отказа со стороны совета директоров. Пакет акций (государственный или частный) менее 10% дает акционеру возможность лишь подавать свой голос. Пакет акций в 10% – это уже контроль, но контроль отрицательный, т.е. нельзя провести свои решения, но можно дезорганизовать корпорацию внеочередными собраниями. Акционеру, имеющему 10% акций, никто не может диктовать условия, даже общее собрание, – с ним можно только договариваться. В сегодняшних российских акционерных компаниях, как правило, 10% и более акций принадлежат как частным лицам членам совета директоров. Другими словами, контроль в большинстве компаний осуществляется советом директоров.

На большинстве крупных приватизированных АО 10%-ный пакет акций принадлежит государству (в лице его представителя), т.е. теоретически контроль со стороны государства есть, но в реальной российской действительности государственный представитель может добиться своих целей только через конфликты. Поэтому на практике 10%-ный пакет акций делает государственного представителя равным среди других владельцев компании, но в некоторых моментах – чуть «более равным» за счет связей с мэрией, налоговой полицией и другими государственными органами. Но это уже не закон (со всеми вытекающими послед­ствиями, негативными для общества).

Очень заинтересованы в деятельности акционерного общества поставщики и потребители. Поставщики и потребители, формально не участвуя в управлении, также влияют на принимаемые решения. Деятельность любого акционерного общества внимательно изучают конкуренты, поэтому конкурентов необходимо хорошо знать и строить с ними отношения в форме защиты и нападения. И наконец, в реальных условиях России часть акционерных компаний контролируется организованной преступностью. Сколько точно – никто не знает. По имеющейся информации, криминальная среда контролирует около 40% предприятий.

Интерес к деятельности акционерного общества проявляют также должники и кредиторы, для которых в зависимости от конкретной ситуации может быть выгодным либо процветание компании, либо ее скорейшее банкротство.

Теоретически полный контроль над акционерным обществом дает 51% голосующих акций. На практике это не так. Реальный контроль в зависимости от структуры капитала, принадлежащего другим владельцам, находится в диапазоне 20–30% акций. Чем больше мелких акционеров, тем меньше величина пакета, обеспечивающего реальный положительный контроль над компанией, и наоборот. В действительности «процентная стоимость» общих собраний составляет 60–80% всех голосов, а для принятия ключевых решений требуется 2/3 голосов участников собрания; при такой ситуации вес 25%-ного пакета удваивается, что дает фактически полный контроль. По мере развития фондового рынка величина контрольного пакета будет уменьшаться. Отсюда следует естественный вывод: для соблюдения государственных интересов и непосредственного участия государства в управлении смешанными акционерными обществами, составляющими базу экономики, государству должно принадлежать 25% голосующих акций. При такой структуре капитала будут соблюдены интересы всех основных групп, включая государство. Таков сегодняшний ориентир для государства как владельца корпоративных ценных бумаг.

Очевидно, законодатель имел в виду, что для этого необходимо приобрести более 50% уставного капитала дочернего общества. Вместе с тем практика показывает, что в отдельных случаях данная цель может достигаться и при приобретении меньшей доли; в данном случае различия между дочерними и зависимыми обществами сглаживаются.

В зарубежной практике используются иные критерии. В частности, в своем исследовании А.П. Киреев применительно к международным экономическим отношениям указывает, что предприятием с иностранными инвестициями (direct investment enterprise) считается такое, в котором прямому инвестору – резиденту другой страны принадлежит более 10% обыкновенных акций и голосов (в акционерных обществах) или их эквивалент (в неакционерных предприятиях). Предприятие с иностранными инвестициями может иметь форму [56, с. 296]:

ассоциированной компании – предприятия, в котором прямой инвестор-нерезидент владеет менее 50% капитала;

дочерней компании – предприятия, в котором прямой инвестор-нерезидент владеет более 50% капитала;

филиала – предприятия, полностью принадлежащего прямому инвестору.

Данный набор критериев приемлем для оценки степени контроля хозяйственных обществ путем прямого инвестирования и в российских условиях.

Статус зависимого или дочернего общества характеризуется соотношением прав и ответственности прямого инвестора: с одной стороны, его возможностью влиять на принятие решений органами управления дочернего либо зависимого общества (например, на заключение сделок), с другой – характером ответственности за убытки, причиненные крупным акционером в результате использования имеющихся у него прав. Так, в соответствии со ст. 105 ГК РФ основное общество, которое имеет право давать дочернему обществу, в том числе по договору с ним, обязательные для него указания, отвечает солидарно с дочерним обществом по сделкам, заключенным последним во исполнение таких указаний.

Вместе с тем права крупного акционера зависимого и права основного акционера дочернего общества существенно различаются по степени предоставляемых ими возможностей участия в управлении. Крупный акционер зависимого общества с пакетом акций до 25% уставного капитала фактически имеет лишь дополнительные права на ознакомление с реестром акционеров, на внесение предложений в повестку дня годового общего собрания акционеров и на требование созыва внеочередного собрания акционеров. Акционер, владеющий пакетом акций в размере от 25 до 50% уставного капитала, уже имеет реальные шансы быть избранным в совет директоров; он также может заблокировать принятие решений, существенных для деятельности общества и изменения структуры его капитала. Акционер, владеющий контрольным пакетом акций (более 50, но менее 75%), может независимо от мнения других акционеров образовывать исполнительный орган общества и досрочно прекращать его полномочия, заключать любые крупные сделки, а также иметь большинство в совете директоров. При этом акционер, владеющий более 75% акций, является практически безраздельным собственником общества, самостоятельно принимающим любые решения. Как показывает опыт, акционеры часто вступают в коалицию, укрупняя свои пакеты, что позволяет им повышать собственную значимость в управлении обществом. Такие прямые инвестиции, осуществляемые совместно несколькими компаниями, являются по сути коллективными. Все это позволяет говорить о том, что фактически ближайшей целью прямого инвестирования является административное влияние на компанию-эмитент, что достигается путем контроля ее органов управления и получения конкурентного преимущества.

Однако следует различать формальные права на осуществление административного контроля, например в результате приобретения контрольного пакета акций хозяйственного общества (административный ресурс), и фактическое их использование (административные возможности). Более того, на практике они могут оказаться разорванными в результате определенных действий других участников делового оборота. Характерными примерами невозможности реализации акционерами своих прав являются: действия одного из кредиторов по инициированию процедуры банкротства; введение арбитражным судом внешнего управления или конкурсного производства; незаконный захват предприятия представителями мелкого акционера и удержание его под своим контролем; ущемление исполнительным органом акционерного общества интересов акционеров путем создания препятствий для проведения собраний акционеров, умышленных нарушений в ведении реестров акционеров и т.п.

Соответственно, в основе контроля над хозяйственным обществом лежит обеспечение доступа к его административным ресурсам, позволяющее полностью (либо в большей мере по сравнению с другими акционерами) влиять на принимаемые его органами управления решения. Требование законодательства к акционерным обществам раскрывать информацию о приобретении более 20% голосующих акций общества и об аффилированных лицах общества не выполняется, равно как и многие другие установленные законодательством нормы. Однако широко применяется запись акций на номинальных собственников, что позволяет скрывать реальную структуру акционерного капитала, степень конкуренции на рынке продукции, работ и услуг, а также формально соблюдать антимонопольное и корпоративное законодательство. В результате в отечественной практике асимметрия информации, оппортунистическое поведение и другие явления корпоративного управления имеют иную природу, нежели в европейских странах и США, что проанализировано в работе А.Г. Шеломенцева [166, с. 130].

С проблемой использования административного ресурса непосредственно связана и содержательная сторона возвратности инвестируемых средств. Принцип возвратности является общим как для портфельных, так и для прямых инвесторов. Однако, несмотря на предоставляемые им равные права, они преследуют различные цели, что предопределяет их роль в реальном секторе экономики. В частности, А.Г. Шеломенцев пишет: «В результате с начала приватизации корпоративное управление, формально регламентируемое нормами корпоративного права, фактически регулировалось административными способами путем использования управляющими административного ресурса в разрешении конфликтов, возникающих между собственниками. Поэтому в постприватизационный период права собственности, которые, как правило, могут быть оспорены в силу многочисленных нарушений, не имели большого значения. Ключевым вопросом стала реальная возможность административного контроля над предприятием, практически обеспечивающая контроль над доходами от использования собственности, возможности скупки акций у его работников по минимальным ценам, вывода в новые общества полезных активов и т.п. Таким образом, 1990-е годы стали периодом жесткой борьбы за административный контроль, поскольку только он позволял собственнику либо управляющему обеспечить присвоение ренты, получаемой от использования тем или иным образом активов хозяйственного общества. В дальнейшем контроль над предприятием, осуществляемый на основе использования управляющим своего должностного положения (в отдельных случаях выходящего за рамки его определенной уставом или контрактом компетенции), мы будем называть административным контролем» [166, с. 130]. Так, если портфельные инвесторы ориентируются на ожидаемые дивиденды либо на рост стоимости акций, которые можно будет впоследствии продать по более высокой цене (в результате спекулятивных сделок), то прямые инвесторы, по существу, оплачивают стоимость административного ресурса. Это обстоятельство имеет решающее значение.

Последний аргумент объясняет бесперспективность созданных в процессе приватизации чековых инвестиционных фондов, которые впоследствии были реорганизованы в акционерные инвестиционные компании, ориентированные на прямые инвестиции, либо ликвидированы. Так, по данным Федеральной комиссии по ценным бумагам РФ, уже на 1 октября 1999 г. было преобразовано 597 бывших инвестиционных фондов, включая бывшие специализированные инвестиционные фонды приватизации, из них:

два фонда были преобразованы в паевые инвестиционные фонды (ЧИФ «ЛУКойл» и ЧИФ «АЛЬФА-КАПИТАЛ»);

три фонда получили лицензию ФКЦБ России на право деятельности в качестве инвестиционного фонда (ЧИФ «Первый инвестиционный ваучерный фонд», ЧИФСЗ «Детство-1» и ЧИФСЗ «Защита»);

38 фондов стали профессиональными участниками рынка ценных бумаг;

у 114 фондов распоряжениями Мингосимущества России или его территориальных органов отозваны или аннулированы лицензии (причины: истечение срока действия, нарушения деятельности, изменение статуса);

76 фондов присоединились к другим юридическим лицам;

26 фондов были ликвидированы;

336 фондов, отказавшись от статуса инвестиционного фонда, преобразовались в акционерные общества;

в отношении двух фондов (ЧИФ «Нефть-Алмаз-Инвест» и ЧИФСЗ «Ветеран») в соответствии с Федеральным законом от 8 января 1998 г. № 6-ФЗ «О несостоятельности (банкротстве)» открыто конкурсное производство.

Не привели свою деятельность в соответствие с Указом Президента РФ от 23 февраля 1998 г. № 193 «О дальнейшем развитии деятельности инвестиционных фондов» 163 бывших инвестиционных фонда, включая бывшие специализированные инвестиционные фонды приватизации; с 94 из них связь утрачена. Список инвестиционных фондов, включая специализированные инвестиционные фонды приватизации, связь с которыми утрачена, был направлен в МВД для установления места нахождения¹.

Прямое инвестирование традиционно предполагает одновременное участие в этом процессе определенного круга лиц, который изменяется в зависимости от вида и механизмов инвестирования. Как правило, его участниками являются:

компания-инвестор или группа инвесторов;

компания, контрольный пакет акций которой приобретается;

компания – продавец акций;

компания-посредник (агент), приобретающая акции, действуя по поручению инвестора;

номинальный собственник приобретенных акций – компания, на которой числятся приобретенные акции;

компании, создающиеся в результате реорганизации других компаний путем слияний и разделений;

акционеры (участники) компаний;

другие заинтересованные и аффилированные лица;

независимые участники – оценщики и аудиторские ком­пании;

контролирующие государственные органы: ФКЦБ, ГКАП, Мингосимущество и др.

Порядок действий участников, направленный на установление либо сохранение отношений контроля над компанией либо их группой с целью обеспечения возвратности инвестированных средств, будем называть механизмом прямого инвестирования. Действия субъектов прямого инвестирования регламентируются:

нормами корпоративного права, Гражданским кодексом РФ, законами о несостоятельности (банкротстве), приватизации и др.;

подзаконными актами Правительства РФ и субъектов Федерации, а также актами органов государственного управления;

нормами, принятыми самоорганизующимися организациями, такими как Российская торгово-промышленная палата, различные некоммерческие организации и т.п.;

существующими обычаями делового оборота.

В качестве примера приведем исследование 95 предприятий Уральского региона, которое позволило определить основные стратегии прямых инвесторов (табл. 1.2).

Таблица 1.2

Основные стратегии прямых инвесторов в реальном секторе экономики (1994–2003 гг.)

Объект прямых инвестиций	Повышение доходности	Формирование технологических цепочек	Ослабление конкуренции и влияния на цены	Диверсификация рисков	Последующая перепродажа предприятий	«Захват» территории
Холдинг «Металлоинвест»
ОАО «Михайловский ГОК»		+	+	+
ОАО «Стойленский ГОК»		+	+	+
ОАО «Златоустовское рудоуправление»		+	+	+
ОАО «Орловский сталепрокатный завод»		+
КБ «Импэксбанк»	+	+
Банк «Евразия»	+	+
«СК-Гарант»	+	+

Продолжение табл. 1.2

Объект прямых инвестиций	Повышение доходности	Формирование технологических цепочек	Ослабление конкуренции и влияния на цены	Диверсификация рисков	Последующая перепродажа предприятий	«Захват» территории
Уральская горно-металлургическая компания
ОАО «Богословское рудоуправление»		+
ОАО «Качканарский ГОК “Ванадий”»	+	+	+
ОАО «Серовский металлургический завод»	+	+
Уральский банк реконструкции и развития	+	+
ОАО «Уралэлектромедь»	+	+	+
Гайский ГОК	+	+	+
Кировградский медеплавильный комбинат	+	+	+
Кировградский завод по обработке цветных металлов	+	+
ОАО «Радуга» и др.	+				+
«ЕВРАЗхолдинг»
ОАО «Высокогорский ГОК»	+	+
ОАО «Гороблагодатское рудоуправление»		+
ОАО «НТМК»	+	+	+
ОАО «Запсиб»	+	+	+	+
Новосибирский металлургический завод им. А.Н. Кузьмина	+	+	+	+
Кузнецкий металлургический комбинат (КМК)	+	+	+	+
«Рельсы КМК»	+	+	+
ОАО «Кузнецкуголь»	+	+
Шахты «Распадская» и «Полосухинская»		+
Находкинский торговый морской порт	+	+
ТЭЦ КМК		+
Уральский промышленный холдинг
ОАО «Бакальские рудники»		+
АО «Саткинский металлургический завод»	+	+		+
ОАО «Магнитогорский метизно-металлургический завод»	+	+
ОАО «Златоустовский металлургический комбинат»		+		+
ОАО «Кусинский литейно-машиностроительный завод»	+	+	+	+
ОАО «Катав-Ивановский литейно-механический завод»	+	+	+	+
Объединенная металлургическая компания
ОАО «Чусовской металлургический завод»	+	+		+
Выксунский металлургический завод	+	+		+
Чусовской металлургический завод	+	+		+
Щелковский металлургический завод	+	+		+

Продолжение табл. 1.2

Объект прямых инвестиций	Повышение доходности	Формирование технологических цепочек	Ослабление конкуренции и влияния на цены	Диверсификация рисков	Последующая перепродажа предприятий	«Захват» территории
Альметьевский трубный завод	+	+		+
ОАО «Губахинский кокс»		+
ООО «ТЦ ОМК»	+
Группа компаний «Южный Кузбасс»
ОАО «Мечел»	+	+
Угольные разрезы Кузбасса «Красногорский», «Сибиргинский»		+
Томусинский РМЗ и др.		+
Группа «Магнитогорский металлургический комбинат»
Железорудные карьеры ММК		+
ОАО «Магнитогорский металлургический комбинат»	+	+
АКБ «КредитУралБанк»	+	+
Группа «Газпром»
ОАО «Лебединский ГОК»	+	+
НОСТА	+	+
Группа трубопрокатных заводов	+	+
ОАО «Газпромбанк»	+	+
ОАО «Промстройбанк»	+	+
ОАО Страховое общество «Согаз»	+	+
Более 100 предприятий различных отраслей промышленности и строительства	+			+	+
Холдинг «Вагран»
ОАО «Первоуральский рудник»	+				+	+
Банк «Вятич»	+				+	+
ОАО «Завод электрических соединителей “Исеть”»	+				+	+
Завод радиоаппаратуры «Форманта»	+				+	+
ОАО «Красногвардейский крановый завод»	+				+	+
ОАО «Экспериментальная база»	+				+	+
ОАО «Новолялинский ЦБК»	+				+	+
ОАО «Дегтярский машиностроительный завод»	+				+	+
ОАО «Артемовский машиностроительный завод»	+				+	+
ОАО «Дегтярский медный рудник»	+				+	+
ОАО «Уралмашстрой»	+				+	+
ОАО «Уралгипротяжмаш»	+				+	+
Более 30 предприятий различных отраслей промышленности	+				+	+

Окончание табл. 1.2

Объект прямых инвестиций	Повышение доходности	Формирование технологических цепочек	Ослабление конкуренции и влияния на цены	Диверсификация рисков	Последующая перепродажа предприятий	«Захват» территории
Группа компаний «Евразийский банк»
Соколовско-Сарбайский ГОК	+	+
Лисаковский ГОК	+	+	+
Транснациональная компания «Казхром»			+
ОАО «Феррохром»	+	+		+
Аксуский завод ферросплавов	+	+		+
ОАО «Донской ГОК»	+	+
Евразийский банк	+
Евроазиатская энергетическая корпорация	+	+
Группа компаний «Уралинвестэнерго»
ОАО «Южноуральский арматурно-изоляторный завод»	+	+	+
ОАО «Уральский компрессорный завод»	+			+	+	+
ОАО «Завод «Стройдормаш»	+	+	+
ОАО «Нижнетуринский электроаппаратный завод»	+	+	+
ОАО «Машиностроительный завод «Уралкриотехника»					+	+
ОАО «Уралэлектросетьстрой»	+	+
ЗАО «Трест «Уралэнергомонтаж»	+	+
ОАО «Электроуралмонтаж»	+	+
ЗАО «Опытный завод блочных электроконструкций»	+	+
ОАО «Уралхиммаш»					+	+
Некоммерческое партнерство «Объединение заводов ФИНПРОМКО»
ОАО «Уралфинпромбанк»	+	+
ОАО «Белоярский экспериментально-инструментальный завод»	+				+	+
ОАО «Горнас»	+				+	+
ООО «Евролизинг»	+	+
ОАО «Карпинский электромашиностроительный завод»	+				+	+
ЗАО «Мегадента»
ОАО «Научно-исследовательский, проектно-конструк­торский и технологический институт “Уралэлектро­тяжмаш”»	+				+	+
ОАО «Пневмостроймашина»	+				+	+
ОАО «Уральский лифтостроительный завод»	+				+	+
ОАО «Уральский завод асбестовых технических изделий»	+				+	+
ОАО «Уралбурмаш»	+				+	+

Таблица 1.3

Промышленные компании Свердловской области, приобретение контрольных пакетов акций которых оценивалось с позиции формирования конкурентных преимуществ инвесторов

Предприятие	Место расположения	Отрасль	Инвестор	Виды прямых инвестиций (механизм обеспечения контроля)
ОАО «Стройдормаш»	Алапаевск	Машиностроение	ОАО «Уралинвестэнерго»	Поглощение
ОАО «Уралэнергосетьстрой»	Березовский	Строительство электрических сетей	ОАО «Уралинвестэнерго»	Формирование интегрированной бизнес-группы
ОАО «Завод котельного и вспомогательного оборудования»	Березовский	Машиностроение	ОАО «Уралинвестэнерго»	Приобретение крупного пакета акций в процессе приватизации
ОАО «Уральский завод прецизионных сплавов»	Екатеринбург	Металлургия	ОАО «Уралтраст»	Приобретение крупного пакета акций в процессе приватизации
ОАО «УралНИИхиммаш»	Екатеринбург	Машиностроение	ОАО «Уралтраст»	Приобретение крупного пакета акций
ОАО «Уралхиммаш»	Екатеринбург	Машиностроение	ОАО «Уралинвестэнерго»	Формирование интегрированной бизнес-группы
ОАО «Уральский компрессорный завод»	Екатеринбург	Машиностроение	ОАО «Уралинвестэнерго»	Формирование интегрированной бизнес-группы
ОАО «Качканарский ГОК “Ванадий”»	Качканар	Металлургия. Горнодобывающая промышленность	Уральская горно-металлур­гическая компания	Формирование интегрированной бизнес-группы
ОАО «Севуралбокситруда»	Североуральск	Металлургия. Горнодобывающая промышленность	СУАЛ («Ренова»)	Приобретение крупного пакета акций в процессе приватизации
ОАО «Богословский алюминиевый завод» (преобразован в филиал СУАЛ)	Североуральск	Металлургия	СУАЛ («Ренова»)	Формирование интегрированной бизнес-группы
ОАО «Тавдинский лесоком­бинат»	Тавда	Лесоперерабатывающая промышленность	Группа компаний ОПС «Уралмаш»	Приобретение имущественного комплекса на стадии арбитражного управления

Окончание табл. 1.3

Предприятие	Место расположения	Отрасль	Инвестор	Виды прямых инвестиций (механизм обеспечения контроля)
Тавдинский механический завод	Тавда	Машиностроение	Группа компаний ОПС «Уралмаш»	Приобретение имущественного комплекса на стадии конкурсного производства
Ирбитский мотоциклетный завод	Ирбит	Машиностроение	Группа «Уральские машиностроительные заводы»	Приобретение контрольного пакета вновь созданного общества на стадии арбитражного управления
ОАО «Алапаевский хлебокомбинат»	Алапаевск	Пищевая промышленность	РИКАП	Приобретение крупного пакета акций
ОАО «Экспериментальная база»	Алапаевск	Машиностроение	РИКАП	Приобретение крупного пакета акций
ОАО «Артемовский машиностроительный завод»	Артемовский	Машиностроение	ЕАСК	Приобретение крупного пакета акций в процессе приватизации
Артемовский комбинат строительных конструкций	Артемовский	Производство строительных материалов	Физические лица (до 2000 г.)	Приобретение имущественного комплекса на стадии конкурсного производства
ОАО «Карабашский леспромхоз»	Тавдинский район	Лесозаготовка	ЗАО «Фанком». Группа компаний ОПС «Уралмаш»	Приобретение контрольного пакета вновь созданного общества на стадии арбитражного управления
ОАО «Свердловэлектро­ремонт»	Екатеринбург	Электроэнергетика	ОАО «Свердловэнерго»	Создание дочерних компаний
ОАО «Уральский лифтостроительный завод»	Екатеринбург	Машиностроение	«Уралтраст»	Приобретение крупного пакета акций в процессе приватизации
ОАО «Нижне-Исетский завод металлоконструкций»	Екатеринбург	Производство металлоконструкций	ЗАО «Конверсия» (1997–1999 гг.). Металлургический холдинг (1999–2003 гг.)	Приобретение контрольного пакета акций
ОАО «Завод электрических соединителей “Исеть”»	Каменск-Уральский	Аэрокосмическая промышленность	Холдинг «Вагран»	Приобретение крупного пакета акций

Другим примером является оценка на 35 предприятиях Уральского региона приобретения контрольного пакета акций с позиции формирования конкурентных преимуществ (по состоянию на 2003 г.) (табл. 1.3).

Результаты исследования показали, что снижение конкурентоспособности промышленной компании зачастую является следствием стремления крупных акционеров «выжать» из предприятия имеющиеся у него средства путем продажи его продукции на льготных условиях через собственные коммерческие фирмы, частичной продажи его имущества, а затем «сбросить» акции разваленного предприятия.

С начала приватизации «размытость» акционерного капитала между большим количеством мелких акционеров в лице членов трудового коллектива, членов исполнительной дирекции, торговых посредников и инвестиционных фондов, не способных реально осуществлять контроль за деятельностью предприятия, привела к поглощению предприятий крупными инвесторами, часто не имеющими никакого отношения к соответствующим отраслям, что в свою очередь способствовало ухудшению финансового положения предприятий, активизации процессов банкротства и новому «переделу» отраслей и рынков.

На основе анализа инвестиционных фондов и компаний, осуществляющих прямые инвестиции в России, были определены следующие признаки классификации прямых инвестиций, которые достаточно полно характеризуют их различные виды:

состав инвесторов;

характер хозяйственных связей между инвестором и контролируемыми компаниями;

география инвестиций;

организация и распределение управленческих функций;

характер отношений между инвестором и контролируемой компанией;

направленность интеграционных связей;

продолжительность владения финансовыми активами;

характер корпоративных отношений;

источник инвестируемых средств;

формы оплаты акций (долей);

обоснованность и целесообразность вложений;

характер принятия решений о прямых инвестициях;

вид деятельности инвестируемой компании;

механизм прямого инвестирования;

риски, связанные с прямыми инвестициями.

Прямые иностранные инвестиции (ПИИ), привлекаемые извне в экономику России, остаются несущественными. В основном ПИИ направляются в добычу углеводородного сырья, в пищевую промышленность, торговлю и общественное питание.

В то же время масштабы ПИИ в обрабатывающей промышленности и наукоемких производствах, от развития которых зависят долгосрочные перспективы роста российской экономики, остаются крайне низкими.

С учетом вышесказанного в результате систематизации и обобщения хозяйственной практики прямого инвестирования на основе широкого круга критериев была разработана классификация прямых инвестиций (табл. 1.4).

Таблица 1.4

Классификация прямых инвестиций

Признаки классификации	Виды прямых инвестиций
Состав инвесторов	Прямые инвестиции: промышленной компании; торговой компании; финансового холдинга; смешанного холдинга; финансово-промышленной компании; других видов интегрированных бизнес-групп; инвестиционных институтов; финансовых институтов; инвестиционных посредников
География инвестиций	Локальные; региональные; межрегиональные; национальные
Организация и распределение управленческих функций	По централизации бизнес-функций (например, снабжения, сбыта, расчетов, инвестиций); по координации поведения на рынке; по контролю финансово-хозяйственной деятельности; по централизации управленческих функций (прогнозирования, планирования, учета и отчетности, принятия решений);

Продолжение табл. 1.4

Признаки классификации	Виды прямых инвестиций
	по централизации подготовки персонала и кадровой поли­тики
Характер отношений между инвестором и контролируемой компанией	Прямые инвестиции, определяющие: экономические отношения, опирающиеся на постановку целей, контроль за их исполнением и предоставление свободы исполнительному органу управления в рамках отчетного периода; административные отношения, опирающиеся на полную централизацию управленческих и бизнес-функций и полный контроль текущей деятельности компании; сочетание административных и экономических методов контроля
Направленность интеграционных связей	Вертикальные; горизонтальные; смешанные; конгломерационного типа; радиальные; кольцевые
Продолжительность владения финансовыми активами	Краткосрочные вложения; долгосрочные вложения; вложения, обусловленные периодом максимальной доходности инвестируемой компании
Характер корпоративных отношений	Осуществляемые путем: одностороннего владения акциями компании; взаимного владения компаниями акциями друг друга
Источник инвестируемых средств	Частные; государственные; смешанные
Характер вложений (форма оплаты акций (долей))	Денежные средства; финансовые активы; материальные активы; нематериальные активы
Отраслевой признак	Отраслевые; межотраслевые
Обоснованность и целесообразность вложений	Стихийные инвестиции; обусловленные хозяйственными связями; обусловленные личными отношениями
Характер принятия решений о прямых инвестициях	Осуществляемые: добровольно по инициативе исполнительного органа инвестора;

Окончание табл. 1.4

Признаки классификации	Виды прямых инвестиций
	по решению собрания акционеров (участников) и совета директоров компании-инвестора; по решению органов государственного управления
Вид деятельности инвестируемой компании	В инновационные компании; в технологически связанные компании; в сырьевую базу; в сбытовую сеть; во вспомогательное и обслуживающее производство; в непроизводственные компании
Механизмы прямого инвестирования	В существующие компании: приобретение крупных пакетов акций (долей) и поглощение компаний; приобретение компаний в процессе приватизации; приобретение компаний на стадии арбитражного управления; формирование интегрированных бизнес-групп. Связанные с созданием новых компаний: проведение реорганизации компаний; создание 100%-ных дочерних компаний; организация ФПГ; организация финансовых холдингов
Риски, связанные с прямыми инвестициями	Обусловленные: существующей институциональной средой, обеспечивающей реальную защиту инвесторов; технологической зависимостью поглощаемой компании от поставщиков сырья и потребителей готовой продукции; соответствием цены приобретаемых акций их реальной стоимости; вероятными действиями исполнительных органов управления и конкурентов, выходящими за рамки действующего законодательства; макроэкономическими условиями; политической обстановкой

Можно выделить три группы основных механизмов прямых инвестиций (табл. 1.5):

1. механизмы обеспечения контроля;

2. механизмы конкурентной борьбы;

3. механизмы «защиты» существующих компаний от действий «враждебных» инвесторов.

Таблица 1.5

Типология механизмов прямого инвестирования

Механизмы прямого инвестирования
Механизмы обеспечения контроля		Механизмы конкуренции	Механизмы защиты
Прямые инвестиции во вновь создаваемые компании: а) проведение реорганизации компаний; б) создание 100%-ных дочерних компаний; организация ФПГ; в) организация финансовых холдингов	Прямые инвестиции в действующие компании: а) поглощение компаний; б) приобретение компаний в процессе приватизации; в) приобретение компаний на стадии арбитражного управления; г) формирование интегрированных бизнес-групп	Обращение в суд, связанное с обвинением конкурента в нарушении законодательства; обращение в суд с заявлением о признании действий конкурента незаконными; скупка долгов и инициирование процедуры несостоятельности в отношении поглощаемой компании; заключение соглашения с руководством поглощаемой компании в содействии поглощению; скупка акций у их мелких держателей (членов трудового коллектива); повышение цен на приобретаемые инвестором акции по сравнению с другими инвесторами; оказание давления на постоянных партнеров	Отказ руководства государственного предприятия от акционирования и приватизации; концентрация акций у одного собственника путем их скупки; выпуск акций, имеющих особые права по сравнению с обыкновенными; внесение соответствующих изменений в устав компании, снижающих ее инвестиционную привлекательность; принятие мер, связанных с «размыванием» уставного капитала; создание искусственной кредиторской задолженности и залога полезных активов «дружественному» кредитору; перевод полезных активов во вновь создаваемую либо «дружественную» компанию; слияние с «дружественной» компанией

Механизмы обеспечения контроля. Включают в себя механизмы, основанные на приобретении акций уже существующих компаний и связанные с созданием новых компаний.

Приобретение крупных пакетов акций (долей) и поглощение компаний в России приобрело самое широкое распространение. При этом в период 1992–1997 гг. оно в основном осуществлялось в отношении приватизированных промышленных предприятий. В настоящее время понятие поглощения корпорации в России не имеет четкого юридического определения. Однако традиционно под ним понимается скупка акций, как правило контрольного пакета, с целью получения полного административного контроля над хозяйственным обществом. При этом размер контрольного пакета акций общества в зависимости от конкретной ситуации и целей инвестора может составлять более 50 либо более 75% его уставного капитала.

Поглощения корпораций имеют определенные нормативные ограничения: общего характера, содержащиеся в антимонопольном законодательстве, и частного характера, устанавливаемые самостоятельно акционерами (участниками) поглощаемого общества (например, нормы, ограничивающие размер пакета акций, который может находиться в собственности одного лица; обязательное условие при продаже акционерами акций – предлагать приобрести их другим акционерам; ограничения свободного обращения акций).

Реорганизация общества может быть осуществлена в форме слияния, присоединения, разделения, выделения и преобразования добровольно¹. Другие основания и порядок реорганизации общества определяются Гражданским кодексом Российской Федерации и иными федеральными законами. Результатом реорганизации является прекращение общества с переходом прав и обязанностей к другим юридическим лицам.

Определение и порядок реорганизации обществ даны в ст. 58 и 59 ГК РФ. Решение о принудительном разделении (выделении) коммерческой организации принимается при совокупности следующих условий: возможность организационного и территориального обособления ее структурных подразделений; отсутствие между ее структурными подразделениями тесной технологической взаимосвязи (в частности, если объем потребляемой юридическим лицом продукции (работ, услуг) его структурного подразделения не превышает 30% общего объема производимой продукции (работ, услуг)); возможность юридических лиц в результате реорганизации самостоятельно работать на рынке определенного товара¹.

Формы реорганизации хозяйственных обществ в России пока носят единичный характер, в то время как, например, в США и странах Европы масштабы и темпы реорганизации достаточно значительны. Такая ситуация в России может быть объяснена следующим: во-первых, в большинстве отраслей до конца 1990-х годов доминировали дезинтеграционные процессы; во-вторых, такие формы реорганизации, как слияние и присоединение, требуют точного установления прав на все имущество участвующих в реорганизации обществ², что в настоящее время достаточно непросто в силу многих причин; в-третьих, сделки, связанные с реорганизацией компаний, требуют немалых финансовых ресурсов для качественного проведения всего комплекса работ, оплаты услуг высококвалифицированных специалистов (оценщиков, юристов, аудиторов и др.), оплаты государственной пошлины и других расходов; в-четвертых, реорганизация сопряжена с определенным риском для участвующих хозяйствующих субъектов в возможности оспаривания сделок в судебном порядке, реального получения преимуществ на рынке товаров и услуг, а также конечных финансовых результатов. При этом в целом масштабы сделок, связанных с реорганизацией хозяйственных обществ, характеризуют, с одной стороны, состояние конкурентной среды, процессы передела на рынках тех или иных товаров, работ и услуг, а с другой – уровень развития существующей институциональной среды и степень доверия к ней акционеров.

В отличие от других механизмов прямое инвестирование в созданные в процессе приватизации акционерные общества имеет ряд существенных отличий от инвестирования в уже приватизированные предприятия. Во-первых, порядок приватизации государственного имущества определяется специальными нормами приватизационного законодательства; при этом особенности создания и правового положения акционерных обществ, созданных в результате приватизации, не регламентируются нормами Гражданского кодекса РФ и Федеральным законом «Об акционерных обществах». Так, содержанием приватизации являлась продажа предприятий, принадлежащих государству, в собственность частным лицам и организациям. При этом основным законодательным актом в сфере приватизации до середины 2002 г. был Федеральный закон от 21 июля 1997 г. № 123-ФЗ «О приватизации государственного имущества и об основах приватизации муниципального имущества в РФ». В соответствии со ст. 16 этого закона продажа акций созданных в процессе приватизации акционерных обществ осуществляется: их работникам; на специализированном аукционе; на коммерческом конкурсе с инвестиционными и (или) социальными условиями; владельцам государственных или муниципальных ценных бумаг, удостоверяющих право приобретения таких акций. Кроме того, находящиеся в государственной собственности акции могут быть внесены в качестве вклада в уставные капиталы других хозяйственных обществ.

С начала приватизации до 1997 г. продажа акций созданных в процессе приватизации акционерных обществ осуществлялась на чековых аукционах и инвестиционных конкурсах. Однако риски и последующие затраты, связанные с реорганизацией деятельности приватизируемых предприятий, были практически несопоставимы с тем, насколько занижалась цена приобретаемых акций по сравнению с их реальной (обеспеченной материальными активами) стоимостью. Последняя фактически превышала их цену приобретения в 100–300 раз. При этом в оценке стоимости предприятия при подготовке плана приватизации не учитывались объекты интеллектуальной собственности (права, ноу-хау, торговые марки и т.п.), а также право на землю. Кроме того, более половины основных приватизационных документов (планов приватизации) из-за спешки, отсутствия опыта и низкой квалификации персонала были составлены с нарушениями действовавшего законодательства и рекомендаций Государственного комитета по управлению имуществом РФ. Этим объясняются участившиеся случаи попыток оспаривания приватизации предприятий в различных регионах России.

Отношения между хозяйствующими субъектами, связанные с несостоятельностью (банкротстом), регулируются новым Федеральным законом от 26 октября 2002 г. № 127-ФЗ «О несостоятельности (банкротстве)», нормы которого распространяются на все юридические лица, являющиеся коммерческими и некоммерческими организациями. Основанием системы правового регулирования несостоятельности являются положения Гражданского кодекса РФ о несостоятельности юридических и физических лиц. Общая идеология законодательства о несостоятельности базируется на условиях функционирования классической рыночной экономики, отсюда его декларируемой целью является ликвидация убыточных предприятий, создание механизма санации временно неплатежеспособных предприятий, обеспечение защиты прав кредиторов и т.п.

Согласно законодательству о несостоятельности применяются следующие разрешенные способы удовлетворения требований кредиторов, связанные с привлечением прямых инвестиций со стороны заинтересованных в бизнесе должника лиц¹:

продажа акций (долей), выпускаемых с целью привлечения средств для погашения задолженности должника;

продажа акций (долей) вновь созданного общества путем внесения в уставный капитал полезной части имущества должника;

исполнение обязательств должника собственником имущества должника – унитарного предприятия или третьим лицом (третьими лицами).

На практике все эти способы, как правило, сопровождаются сменой собственника и являются формой поглощения должника, что осуществляется с учетом процедур несостоятельности.

Продажа долей и бизнеса в процессе арбитражного управления производится на организованных торгах в форме аукциона. К примеру, холдинг как одна из ведущих форм институционального оформления производственной интеграции представляет собой компанию, владеющую контрольными пакетами акций других предприятий. На ранних этапах современной экономической реформы, когда холдинги возникали в результате приватизации крупных государственных производственных комплексов, данный процесс больше соответствовал определению поглощение, однако, наряду с этим, наблюдались и другие интеграционные процессы. В частности, как утверждают авторы доклада «Институты экономической интеграции», сегодня они создаются и в результате разукрупнения организаций, имеющих диверсифицированное производство и (или) большое количество обособленных, в том числе территориально удаленных, структурных подразделений. Это происходит, в частности, вследствие реорганизации в форме выделения или путем учреждения дочерних обществ, когда вместо одного юридического лица создается группа хозяйственных обществ, включая основное и дочерние [50, с. 52].

Цель создания любого холдинга – осуществление целенаправленного воздействия на подчиненное звено. А. Дягилев отмечает: «Существуют различные типы закрепления связи управляющей компании и управляемого (подчиненного) объекта. Возможные варианты этой связи реализуются с помощью приобретения как вещных, так и обязательственных прав в отношении управляемого объекта. Обязательственные права приобретаются путем получения в собственность либо во владение акций (долей участия) подчиненного объекта. Вещные же права приобретаются при получении возможности распоряжаться основными средствами подконтрольного предприятия. Как правило, структура холдинговой компании основана на использовании вышеуказанных прав: вещных, обязательственных, а также на их сочетании» [37, с. 4].

К числу достоинств данной формы интеграции относятся:

уменьшение затрат за счет деятельности в рамках более крупной производственно-хозяйственной единицы;

рост конкурентоспособности благодаря усилению позиций объединенных предприятий по отношению к поставщикам, покупателям и потенциальным инвесторам;

снижение риска хозяйственной деятельности путем распределения его среди участников интегрированной компании;

наличие возможности занять господствующие позиции на рынке через ограничение конкуренции и обеспечение рыночного превосходства над конкурентами.

Между тем главным недостатком, делающим неопределенными перспективы развития холдингового механизма прямого инвестирования, выступает правовой нигилизм данного института. Гражданский кодекс РФ не содержит определения данной формы организации предпринимательской деятельности. Единственным нормативным актом, регламентирующим создание чистых холдингов, является Временное положение «О холдинговых компаниях, создаваемых при преобразовании государственных предприятий в акционерные общества», утвержденное Указом Президента РФ от 16 ноября 1992 г.¹ Однако этот документ определяет режим холдинговой компании, создаваемой в процессе приватизации и управляемой государством. Также отдельные нормы, касающиеся правового регулирования холдингов, закреплены в распоряжении Госкомимущества РФ и Российского фонда федерального имущества от 30 мая 1995 г. «О холдинговых компаниях лесопромышленного комплекса», в постановлении Правительства РФ от 21 декабря 1993 г. «Об учреждении лесопромышленных холдинговых компаний», письме Госкомимущества от 30 апреля 1993 г. и письме от 5 мая 1993 г. Государственного комитета РФ по антимонопольной политике и поддержке новых экономических структур «О порядке взаимодействия Госкомимущества России, комитетов по управлению имуществом и государственных антимонопольных органов в России в процессе приватизации государственных предприятий и создании холдинговых компаний»¹.

Многие организации интегрируются в холдинговые структуры для построения эффективного бизнеса, и неполнота регулирования функционирования холдинговых компаний приводит к недостаточному контролю в отношении бухгалтерских отчетов и налоговых платежей, к монополизации некоторых сегментов рынка.

Следует признать, что другая перспективная форма прямого инвестирования в рамках производственной интеграции – финансово-промышленная группа (ФПГ) – имеет более солидную правовую базу. Начало ее формированию положил Указ Президента РФ от 5 декабря 1993 г. «О создании финансово-промышленных групп в Российской Федерации»², после чего в течение двух лет в экспериментальном порядке отрабатывались организационные и экономические вопросы деятельности первых отечественных ФПГ. В свою очередь, принятие 27 октября 1995 г. Федерального закона «О финансово-промышленных группах» практически завершило процесс формирования специального законодательства в данной сфере. Среди его базовых составляющих следует также выделить постановления Правительства РФ: «О порядке проведения экспертизы проектов создания финансово-промышленных групп, представляемых на рассмотрение Правительства Российской Федерации» от 23 мая 1994 г. и утвержденный им «Порядок проведения экспертизы...»; «Об утверждении Положения о порядке ведения Реестра финансово-промышленных групп Российской Федерации» от 19 июня 1994 г.; «О Программе содействия формированию финансово-промышленных групп» от 16 января 1995 г., «О возложении на Минэкономики РФ функций уполномоченного федерального государственного органа по государственному регулированию создания, деятельности и ликвидации финансово-промышленных групп» от 2 февраля 1998 г., а кроме того, Указ Президента РФ «О мерах по стимулированию создания и деятельности финансово-промышленных групп» от 1 апреля 1996 г. Специфика ФПГ заключается в том, что роль центральной компании группы по определению отводится финансовому институту, вхождение которого в какое-либо объединение порождает ряд проблем как психологического, так и технического характера. Количество ФПГ, внесенных в Государственный реестр РФ с 1993 по 2000 г., показано на рис. 1.1.

Рис. 1.1. Количество ФПГ, внесенных в Государственный реестр РФ [79, с. 191]

Система взаимодействия участников ФПГ облегчает целевое использование инвестиций наравне со средствами учредителей и привлеченными со стороны частными инвестициями. Иными словами, банк и центральная компания ФПГ становятся основным институтом прямого инвестирования по отношению к предприятиям, входящим в группу. Соответственно, внутри ФПГ перед финансовыми институтами встает ряд задач:

организация и регулирование инвестиционного процесса;

управление наличными средствами ФПГ и осуществление финансово-расчетных операций;

помощь в налаживании финансового учета (балансы, движение наличности и др.), производственно-бухгалтерского учета (сметы, текущие затраты, итоги деятельности участников ФПГ) и налоговой отчетности;

расчет потребности ФПГ в ресурсах;

участие в выпуске и реализации ценных бумаг.

По мнению Е. Торкановского, решать вопросы кредитования крупных проектов, контролировать межотраслевой переток капиталов, принимать решения о закрытии нерентабельных и открытии новых производств должны именно финансисты [146, с. 57]. К сказанному необходимо добавить, что именно в рамках ФПГ банки, ранее имевшие к процессу принятия решений в области материального производства достаточно опосредованное отношение, получают возможность занять доминирующее положение, осуществляя финансовое планирование и прогнозирование, кредитный анализ, определение эффективности намечаемых капиталовложений и т.д.

Механизмы конкурентной борьбы. Механизмы конкурентной борьбы достаточно многообразны и широко представлены в отечественной хозяйственной практике. К ним относятся:

обращение в суд, связанное с обвинением конкурента в нарушении антимонопольного и корпоративного законодательства;

обращение в суд с заявлением о признании действий конкурента незаконными;

скупка долгов и инициирование процедуры несостоятельности в отношении поглощаемой компании;

заключение соглашения с руководством поглощаемой компании о содействии достижению целей одного из инвесторов;

скупка акций у мелких держателей (членов трудового коллектива);

повышение цен на приобретаемые инвестором акции по сравнению с другими инвесторами;

оказание давления на постоянных партнеров поглощаемой компании либо их приобретение.

К механизмам, обеспечивающим защиту компании от поглощения со стороны «враждебного» инвестора, относятся:

отказ руководства государственного унитарного предприятия от акционирования и последующей приватизации;

концентрация акций у одного собственника путем скупки акций, принадлежащих мелким акционерам (например, работникам предприятия);

внесение в устав компании соответствующих дополнений и изменений, снижающих ее привлекательность для внешних инвесторов (например, защищающих права мелких акционеров);

принятие мер, препятствующих «размыванию» уставного капитала (например, объявленные акции, выпуск и размещение которых осуществляются по решению совета директоров в случае угрозы поглощения);

выпуск акций, имеющих особые права по сравнению с обыкновенными акциями;

создание искусственной кредиторской задолженности и использование залога полезных активов «дружественного» кредитора;

перевод полезных активов во вновь создаваемую либо «дружественную» компанию;

слияние с «дружественной» компанией.

Конкретные механизмы защиты носят в основном технический характер.

Мотивация инвесторов. В основе выбора того или иного механизма осуществления прямых инвестиций лежит мотивация инвестора, которая значительно многообразнее, чем у портфельных инвесторов, в большинстве своем стремящихся к достижению краткосрочной цели – получению прибыли при минимизации рисков. Проблеме определения различных видов прямых инвестиций посвящено достаточно много публикаций.

Л. Гитман и М. Джонк связывают мотивацию прямых инвесторов со стремлением сохранить стоимость денег или получить доход [26, с. 11].

Л. Зингалес [40] отмечает следующие преимущества, к которым стремятся инвесторы: во-первых, психологические выгоды, обусловленные желанием «быть главным» в компании, вследствие чего некоторые акционеры готовы платить за эту ценность; во-вторых, частные выгоды, заключающиеся в получении привилегий, которыми традиционно пользуются руководители корпораций; в-третьих, выгоды от возможностей использования инсайдерской информации в интересах других компаний, в которых крупный акционер имеет свой бизнес; в-четвертых, выгоды от возможностей использования через другие контролируемые компании некоторых экстернальностей, порождаемых решениями корпорации (например, регулирование объемов производства и т.п.); в-пятых, выгоды от применения трансфертных цен, по которым компания рассчитывается с поставщиками и потребителями. Первые два вида мотиваций Л. Зингалес считает несущественными. Кроме того, он отмечает, что часто имеет место незаконный характер использования крупными акционерами этих выгод, в результате чего ущемляются интересы других акционеров.

М.В. Энг, Ф.А. Лис и Л.Дж. Мауер в качестве мотивации рассматривают потребности компаний в новых рынках, в повышении эффективности производства, в сырье, информации и технологиях, в минимизации или диверсификации рисков [179, с. 455–456]. Так, они пишут, что компании, желающие в первую очередь удовлетворить потребность в рынках, обычно специализируются на производстве потребительских товаров кратковременного пользования, включая производство продуктов, напитков, табака, принадлежностей туалета и мыла. Поиск путей повышения эффективности производства заставляет компании размещать производство продукции в тех странах, где цена используемых ресурсов относительно низка. В основе инвестирования во многие сектора экономики, в том числе в нефтяную, лесную, горнодобывающую промышленность и плантационное хозяйство, лежит потребность в сырье, которое используется на последующих стадиях технологического передела. Потребность в информации и технологиях является мотивом для иностранного инвестирования компаний США, производящих аппаратное и программное компьютерное обеспечение, а также американских и не американских фармацевтических компаний. Потребность минимизировать или диверсифицировать риски заставляет компании осуществлять инвестиции в страны, где социально-экономическая ситуация более стабильна, а политический риск низок.

Остановимся на сделках, где происходит передача корпоративного контроля, включая покупку и обмен активами – слияния и поглощения компаний. Слияние – это сделка между двумя и более компаниями, в результате которой появляется новая компания, устанавливающая контроль и управление над активами и обязательствами старых компаний. Поглощение (дружественное или недружественное) – это взятие одной компанией под свой контроль другой с целью управления и приобретения абсолютного или частичного права собственности.

Многие эксперты утверждают, что любое слияние является поглощением, разница лишь в начальных условиях сделки. А. Беручашвили, исполнительный директор инвестиционного банка Brunswick UBS: «По форме слияние отличается от поглощения только тем, что сливаться могут только две равные компании. Однако любое слияние в конечном счете заканчивается поглощением» [137, с. 15].

С.В. Савчук, исходя из стремления компаний к максимизации прибыли, выделяет следующие группы мотивов, побуждающих компании к слияниям или поглощениям [131]:

мотивы уменьшения оттока ресурсов (имеются в виду прежде всего денежные ресурсы, являющиеся издержками предприятия) в первую очередь с целью уменьшения издержек;

мотивы увеличения/стабилизации притока ресурсов с целью увеличения/стабилизации поступлений;

нейтральные по отношению к движению ресурсов мотивы.

К мотивам уменьшения оттока ресурсов он относит: эффект масштаба, централизацию функций, ликвидацию дублирования, устранение неэффективности, объединение НИОКР, более дешевый доступ к информации, уменьшение стоимости кредита, уменьшение отчислений в бюджет. К мотивам увеличения/стаби­лизации притока ресурсов относятся: диверсификация, стремление монополизировать рынок, повышение конкурентоспособности, получение крупных контрактов, доступ к информации, взаимодополняющие ресурсы. К нейтральным мотивам относятся: разница между рыночной и балансовой/ликвидационной стоимостью, эгоистические мотивы менеджеров, создание имиджа компании, защита от поглощения.

П.А. Гохан, изучая процесс слияния, поглощения и реструктуризации компаний, высказал две гипотезы: «Гипотеза укрепления руководства (management entrenchment hypothesis) предполагает, что богатство не участвующих в тендере акционеров уменьшается, когда руководство предпринимает действия для отражения попыток захвата контроля над корпорацией. Эта теория утверждает, что управляющие корпорацией стремятся сохранить свои позиции посредством использования активных и превентивных мер корпоративной обороны. Согласно этой точке зрения, богатство акционеров уменьшается в результате переоценки рынком акций данной компании.

Гипотеза интересов акционеров (shareholder interests hypo­thesis), иногда также называемая гипотезой схождения интересов (convergence of interests hypothesis), предполагает, что богатство акционеров повышается, когда руководство предпринимает действия по предотвращению изменений в контроле. Тот факт, что руководству не нужно выделять ресурсы на предотвращение попыток захвата, расценивается как экономия расходов. Такая экономия может приобретать форму экономии от эффективности управленческого времени, сокращения отдела по работе с миноритарными акционерами и снижения затрат на битвы за доверенности. Гипотезу интересов акционеров можно также расширить и показать, что противозахватная оборона может быть использована в целях максимизации стоимости для акционеров в процессе торгов. Руководство может утверждать, что оно не откажется от оборонительных мероприятий до тех пор, пока не получит предложения, соответствующего интересам акционеров.

Воздействие различных оборонительных мероприятий, как превентивных, так и активных, на богатство акционеров рассматривается с учетом последствий обоснованности этих двух конкурирующих гипотез. Если введение конкретной противозахватной защитной меры приводит к уменьшению богатства акционеров, это событие дает некоторую поддержку гипотезе укрепления руководства. Однако если богатство акционеров повышается после внедрения такой обороны, выигрывает гипотеза интересов акционеров» [30, с. 216].

По мнению И.Г. Владимировой, основная причина реструктуризации компаний в виде слияний и поглощений кроется в стремлении получить и усилить синергетический эффект, т.е. «взаимодополняющее действие активов двух или нескольких предприятий, совокупный результат которого намного превышает сумму результатов отдельных действий этих компаний» [23]. Синергетический эффект в данном случае может возникнуть благодаря: экономии, обусловленной масштабами деятельности; комбинированию взаимодополняющих ресурсов; финансовой экономии за счет снижения трансакционных издержек; возросшей рыночной мощи как следствию снижения конкуренции (мотив монополии); взаимодополняемости в области НИОКР.

М. Харрисон также указывает на эффект синергии при слияниях и поглощении: «Слияния и поглощения происходят по разным причинам, как достойным, так и не очень. Первый аргумент “за” – это обычная синергия. … Другая причина – возможность дешевого приобретения активов, диверсификации или минимизации налогов. Менее респектабельная причина – желание руковод­ства увеличить свои полномочия и повысить себе заработную плату» [159, с. 70].

Ф. Шерер и Д. Росс из большого числа причин выделяют три основные: мотив монополии, спекулятивный мотив и обычный мотив [167, с. 154–160]. По их мнению, при горизонтальных слияниях и особенно при массовых объединениях решающую роль играло стремление достичь или усилить монопольную власть, так как объединение компаний устраняет конкуренцию. Спекулятивный мотив, как правило, связан с ожиданиями роста стоимости акций новой компании после слияния по сравнению с их реальной стоимостью, соответствующей стоимости реорганизуемых компаний. Обычный мотив слияний опирается на общие представления о повышении эффективности функционирования компании по мере роста масштабов производства.

А.Е. Молотников, изучив российский опыт слияний и поглощений компаний, сделал вывод, что «под словосочетанием “слияния и поглощения” подразумевают любой способ установления контроля над компанией и ее активами» [95, с. 11].

Н.Б. Рудык и Е.В. Семенкова в рамках синергетической теории слияний отмечают следующие факторы, определяющие мотивацию компаний: экономия операционных издержек, обусловленная масштабами деятельности; экономия затрат на проведение научно-исследовательских работ; эффект от комбинирования взаимодополняющих ресурсов; увеличение рыночной ниши корпорации; создание налоговых щитов (уход от налогообложения); возможность покупки корпорации по цене ниже балансовой; диверсификация деятельности компаний [128, С. 43–49].

Вышеизложенные представления о мотивации прямых инвесторов обобщены в табл. 1.6.

Итак, можно сделать следующие выводы.

Во-первых, большинство исследователей ограничиваются анализом мотивации достаточно узкого круга видов прямых инвестиций, а именно слияний и поглощений, в то время как приобретение крупных пакетов акций (зависимых обществ), реорганизация компаний и другие остаются практически без внимания.

Таблица 1.6

Представления о мотивации прямых инвесторов

Мотивация прямых инвесторов	Авторы и год появления теорий мотивации прямых инвесторов
Сохранение стоимости денег или получение дохода	Л. Гитман, М. Джонк (1997)
Психологические выгоды, обусловленные желанием «быть главным» в компании; частные выгоды, заключающиеся в получении привилегий, которыми традиционно пользуются руководители корпораций; выгоды от возможностей использования инсайдерской информации в интересах других компаний; выгоды от возможностей использования через другие контролируемые компании; выгоды от применения трансфертных цен, по которым компания рассчитывается с поставщиками и потребителями	Л. Зингалес (1998)
Потребности компаний в новых рынках; потребности в повышении эффективности производства; потребности в сырье, информации и технологиях; минимизация или диверсификация рисков	М.В. Энг, Ф.А. Лис, Л.Дж. Мауер (1998)
Уменьшение оттока ресурсов, нацеленное на уменьшение издержек: увеличение/стабилизация притока ресурсов, нацеленное на увеличение/стабилизацию поступлений; нейтральные по отношению к движению ресурсов мотивы	С.В. Савчук и др. (2001)
Получение и усиление синергического эффекта благодаря: экономии, обусловленной масштабами деятельности; комбинированию взаимодополняющих ресурсов; финансовой экономии за счет снижения трансакционных издержек; возрастанию рыночной мощи вследствие снижения конкуренции (мотив монополии); взаимодополняемости в области НИОКР	И.Г. Владими­рова и др. (1999)
Стремление к монополии; спекулятивный мотив; «обычный» мотив (повышение эффективности функционирования компании по мере роста масштабов производства)	Ф. Шерер, Д. Росс и др. (1997)
Экономия операционных издержек, обусловленная масштабами деятельности; экономия затрат на проведение научно-исследовательских работ; эффект от комбинирования взаимодополняющих ресурсов, увеличение рыночной ниши корпорации, создание налоговых щитов (уход от налогообложения); возможность покупки корпорации по цене ниже балансовой, диверсификации деятельности компаний	Н.Б. Рудык, Е.В. Семенкова (2000)

Во-вторых, мотивам инвесторов, как правило, придается универсальный характер. При этом не учитывается тип инвестора, в то время как цели финансово-промышленных групп, инвестиционных компаний, торговых фирм и физических лиц существенно различаются. В частности, если стратегической целью поглощения промышленного предприятия со стороны ФПГ может являться получение контроля над определенным сегментом рынка, активное влияние на цены и т.п., то инвестиционные компании и физические лица заинтересованы в первую очередь в получении дивидендов либо в росте котировок акций. Имеют свои отличия и цели приобретения крупных пакетов акций банками.

В-третьих, часто не различается мотивация в зависимости от объекта инвестирования. Так, даже для одного инвестора вложение средств в контрольный пакет быстроразвивающейся инновационной компании и в небольшой пакет акций устойчиво функционирующего холдинга или инвестиционного фонда преследует различные цели.

В-четвертых, традиционно анализ ограничивается мотивацией собственно инвестора без учета интересов других участников инвестиционного процесса, поскольку считается, что они выполняют техническую функцию, в то время как на практике они часто играют важную роль (табл. 1.7).

Таблица 1.7

Мотивации отдельных участников прямого инвестирования

Участники	Цели прямого инвестирования
Компания, чей пакет акций приобретается	Сохранение команды управляющих, увеличение их вознаграждения, привлечение инвестиций и повышение эффективности работы компании
Компания – продавец акций	Получение максимального дохода от продажи акций, даже если это связано с некоторым искажением результатов аудиторской проверки и независимой оценки акций
Компания – посредник (агент), приобретающая акции, действуя по поручению инвестора	Получение дохода от предоставления агентской услуги, связанной с приобретением акций по поручению инвестора. Как правило, размер премии фиксирован либо оценивается как процент от стоимости акций
Номинальный собственник приобретенных акций, компания, на которой числятся приобретенные акции	Получение дохода от предоставления агентской услуги, связанной с номинальным владением акциями. Как правило, размер премии фиксирован либо оценивается как процент от стоимости акций

Окончание табл. 1.7

Участники	Цели прямого инвестирования
Компания, создаваемая в результате слияния двух или нескольких компаний	Получение эффекта масштаба производства; экономия от централизации управленческих и технологических функций; усиление позиций за счет увеличения занимаемой доли рынка; увеличение стоимости вновь созданной компании и т.п.
Компании, создаваемые в результате реорганизации путем разделения компании	Образование юридически самостоятельных компаний, способных динамично развиваться в новых условиях; освобождение от излишнего имущества, мощностей и обязательств и т.п.
Акционеры (участники) компаний – прямых инвесторов	Увеличение стоимости принадлежащих акционерам акций; рост получаемых по этим акциям доходов; усиление позиции на рынке; обеспечение устойчивости бизнеса и его конкурентоспособности; повышение социального статуса акционеров
Другие заинтересованные и аффилированные лица	Обеспечение гарантии защиты интересов аффилированных лиц при осуществлении прямых инвестиций
Независимые участники, которыми являются оценщики и аудиторские компании	Выполнение аудиторских проверок; независимая оценка акций; поддержание репутации независимого добросовестного эксперта; получение дохода в качестве оплаты выполненных услуг

Таким образом, от взаимодействия интересов основных участников инвестиционного процесса будут зависеть экономические и финансовые последствия для всех заинтересованных лиц. При этом эффективность прямых инвестиций является результатом системы действий в сферах конкурентной борьбы, сотрудничества и защиты от «враждебных» инвесторов на фоне взаимодействия интересов всех сторон.

В Уральском регионе можно выделить следующие основные стратегии формирования конкурентных преимуществ:

повышение доходности бизнеса;

экономия затрат путем формирования технологических цепочек и обеспечения инфраструктурных функций;

ослабление степени конкуренции на рынке в результате поглощения конкурентов;

минимизация и диверсификация рисков;

получение дохода от последующих перепродаж предприятий;

стремление захватить контроль над большим количеством приватизированных предприятий.

С начала 1990-х годов инвесторы в своей деятельности перешли от стихийного захвата приватизируемых предприятий и спекулятивных операций к взвешенному и обоснованному приобретению, определяемому стратегической целью повышения конкурентоспособности компании. Такую эволюцию обусловили, с одной стороны, реформирование институционального пространства, окружающего основных «игроков» на рынке прямых инвестиций, а с другой – значительное изменение целей последних. Анализ ретроспективы изменения поведения стратегических инвесторов позволяет сделать некоторые обобщения.

Во-первых, изменение приоритетов (мотивации) при прямом инвестировании обусловливалось одновременным изменением состава основных участников и общей макроэкономической ситуации в экономике. Если до 1996 г. в процессе стихийной приватизации основными участниками были чековые инвестиционный фонды, торгово-закупочные фирмы, компании, аффилированные руководителями предприятий, иностранные компании и др., то к концу 2000 г. их круг сократился практически до крупных интегрированных бизнес-структур (в том числе международных) и компаний, технологически связанных с предприятиями¹.

Во-вторых, по мере изменения состава прямых инвесторов и стабилизации макроэкономической ситуации стали преобладать уже экономически целесообразные решения, преследующие цели снижения рисков, повышения эффективности бизнеса и др. В качестве примеров можно привести охватившие базовые отрасли во второй половине 1990-х годов процессы формирования горизонтально и вертикально интегрированных корпоративных структур.

В-третьих, прямое инвестирование в этот период не преследовало достижение предпринимательских целей в их традиционном понимании, в частности получение прибыли за счет дивидендов. В большинстве своем цели инвестирования носили структурный характер: захват рынка ликвидной продукции, поглощение конкурентов и т.п. К примеру, приобретение в середине 1990-х годов крупных пакетов большинства машиностроительных предприятий, в том числе в оборонной промышленности, в ситуации, когда объемы их производства упали в 5–10 раз, а задолженность перед кредиторами была сравнима с годовой выручкой от реализации продукции, сложно объяснить ожиданием дивидендов. Аналогично в 1996–1998 гг. развернулась борьба за предприятия черной металлургии (в частности, за ОАО «Качканарский ГОК “Ванадий”», ОАО «Серовский металлургический комбинат» и др.), которые в этот период были убыточными.

Повышение доходности бизнеса как доминирующий приоритет (мотивация) прямого инвестирования опирается на следующие интересы инвестора:

ожидание доходов от приобретения перспективных высокодоходных предприятий (бизнеса);

приобретение предприятий, располагающих необходимым производственным потенциалом, в целях размещения новых видов производств;

стремление снизить уровень налогообложения за счет размещения бизнеса или его части (например, торгово-закупочной деятельности) на территории, пользующейся льготным режимом налогообложения;

стремление разместить бизнес в других регионах в целях сокращения расходов, например, за счет дешевой рабочей силы, близости к источникам сырья и основным потребителям и т.п.

Инвестирование с целью формирования технологических цепочек и обеспечения инфраструктурных функций, как правило, носит специфический характер и присуще в первую очередь интегрированным структурам (ФПГ, холдинги), которые заинтересованы в удовлетворении потребностей в информации, технологиях, безопасности, а также в создании условий для опережающего развития инновационных технологий путем предоставления максимальной самостоятельности разработчикам в мелких инновационных фирмах.

Прямое инвестирование с целью ослабления конкуренции является мотивацией компаний, работающих на рынках продукции, работ и услуг, где имеет место острое соперничество. Здесь можно определить следующие основные задачи, которые стремится решить инвестор:

стремление монополизировать рынок путем приобретения (устранения) предприятий конкурентов;

захват общих с конкурентами источников сырья и материалов в целях установления на них монополии.

Стремление минимизировать и диверсифицировать риски можно отнести к универсальному виду мотивации, встречающемуся при прямом инвестировании в любые отрасли. Однако реализация его на практике зависит от типа (холдинговая компания, ФПГ, промышленная группа, торгово-закупочная компания и т.п.), финансовых возможностей, финансового положения эмитента и оценки перспектив его бизнеса, а также от потребностей в капитале и ожидаемой доходности в сфере предполагаемого инвестирования.

Как показывает практика, эта мотивация реализуется двумя способами: путем диверсификации инвестирования капитала и путем выведения активов общества из-под требований кредиторов вследствие его неплатежеспособности. Начиная с 1997–1998 гг. угроза обращения взыскания на имущество должника (по исполнительному листу) и возбуждения в отношении его процедуры несостоятельности (банкротства) вызвала целую волну сделок, связанных с внесением ликвидного имущества в новые общества, с проведением процедур несостоятельности в интересах компании, заинтересованной в бизнесе должника, и т.п. Исходя из этого можно выделить следующие мотивы, связанные с минимизацией и диверсификацией рисков:

желание диверсифицировать деятельность основного общества, в том числе за счет производства новых видов продукции, выполнения работ и услуг;

стремление вывести часть ликвидных активов основного общества из перечня требований кредиторов;

достижение финансового оздоровления основного общества в результате его реорганизации путем разделения и передачи новым обществам части его активов и обязательств;

осуществление мероприятий против поглощения общества.

В России прямое инвестирование с целью перепродажи акций, в отличие от Западной Европы и США, не получило развития, что связано в первую очередь с отсутствием условий в виде соответствующих хозяйственных институтов для обращения подобного капитала. Более того, многочисленные факты свидетельствуют о том, что, как правило, продажа приватизированных акционерных обществ осуществляется под давлением различных обстоятельств и гораздо реже – добровольно, с целью получения прибыли. В качестве подобного рода обстоятельств традиционно выступают: угроза банкротства; неисполненные обязательств акционера перед третьими лицами; потеря источников сырья или рынков сбыта и т.п.

Стремление установить контроль над большим количеством приватизированных предприятий (захват территории) – специфическое явление, характерное для периода массовой приватизации. Эта мотивация была присуща инвесторам, располагавшим относительно большими финансовыми ресурсами, но не имевшим продуманной стратегии. Последнее, как показывает практика, было характерно для некоторых компаний, созданных на базе чековых инвестиционных фондов, а также компаний, денежные доходы которых не декларировались. В обоих случаях, как правило, приобретение акций приватизированных предприятий осуществлялось за счет неучтенных денежных средств в не определенных четко самим инвестором целях. Только после стихийного формирования промышленных групп инвесторы начинали решать вопросы организации управления, контроля, расчетов и т.п. Это явление, несмотря на внешнюю абсурдность, имело широкое распространение, причем такие собственники фактически контролировали десятки приватизированных предприятий.

Сложившаяся в 1990-е годы практика показывает, что хозяйственные общества в реальном секторе экономики фактически не начисляют дивидендов. Даже если это случается, их размер не сравним с действительной стоимостью акций. Об этом свидетельствует проведенный по данным ФКЦБ анализ дивидендной политики акционерных обществ черной и цветной металлургии и машиностроения Свердловской области. Так, в 1998–2001 гг. из 15 основных предприятий черной металлургии дивиденды устойчиво начислялись лишь одним, из 15 основных предприятий цветной металлургии не оказалось ни одного такого, а из 15 предприятий машиностроения – только три. Массовый характер этого явления не позволяет объяснять его тяжелым финансовым положением компаний, ибо после кризиса 1998 г. большинство обществ восстановили свое финансовое положение, подняли объемы производства в 2–3 раза, стали регулярно (без задержек) выплачивать заработную плату персоналу и т.п.

Говорить о желании акционеров реинвестировать заработанную прибыль в модернизацию или реконструкцию предприятий в целях капитализации и повышения их котировок также не приходится. Объяснение лежит в природе института корпоративного управления, базирующегося на контроле над административным ресурсом. Для крупных акционеров, которыми являются юридические лица, выплата дивидендов фактически означает потерю средств; основные доходы они получают от коммерческой деятельности и внереализационных операций. При этом финансовое положение самих предприятий инвестора практически не интересует. В результате происходит «вымывание» капитала из реального сектора экономики, что сегодня обусловливает инвестиционную пассивность во многих отраслях.

Владельцы большинства предприятий базовых отраслей промышленности приобрели свои капиталы незаконным способом или путем использования пробелов в российском законодательстве (последний путь также небезупречен и с точки зрения морали, и по Уголовному кодексу). Предприятия базовых отраслей промышленности создавались трудом всего российского народа в течение многих лет. Их нынешние владельцы, переселяя свои семьи за границу, естественно, будут заботиться о процветании той страны, где живут и будут жить их дети.

Финансовый капитал вывозится из России, и отмывание денег ведется в большинстве случаев по двум несложным, но эффективным схемам. В соответствии с первым способом сотни миллионов долларов поступают на счета зарубежных стран (известный пример тому – счета израильского отделения банка «Апоалим» номер 535). Отлежавшись там и, таким образом, легализовавшись, через определенное время деньги переводятся на счета в банках других государств. По второй схеме, известной как back-to-back, отделение банка (в частности, «Апоалим» в Израиле) выдает клиенту ссуду в размере вклада, сделанного им на счет в том же самом банке за границей. Иначе говоря, когда компетентные органы интересуются источником денег, клиент банка, не моргнув глазом, отвечает, что это не более чем ссуда, полученная в соответствующем банке.

По данным Т.В. Грицюк, «доля инвестиций в основной капитал и в целом валового накопления в составе российского ВВП заметно отстает от доли валовых сбережений, что отражает, в частности, бегство капитала из страны. По имеющимся косвенным оценкам, ежегодный отток капитала в течение нескольких лет превышал 20 млрд дол. ежегодно» [32, с. 197].

Что касается притока прямых иностранных инвестиций, то, например, в 2001 г. они составили менее 7,5% прямых отечественных инвестиций. За последние годы средняя доля в ВВП прямых иностранных инвестиций в российские предприятия была меньше 1%, в основном в топливную промышленность и транспорт. Причем среди инвестиций в транспорт подавляющая часть приходится на трубопроводный транспорт. Иными словами, структура иностранных инвестиций консервирует экспортно-сырьевую направленность развития российской экономики. С.М. Кадочников, анализируя прямые зарубежные инвестиции в нашу страну, пришел к выводу, что «ключевыми мотивами инвестирования в Россию являются:

доступ к обслуживанию внутреннего рынка;

доступ к природным ресурсам, в первую очередь к месторождениям углеводородного сырья» [51, с. 190].

У иностранных инвесторов отсутствует интерес инвестировать высокотехнологичный комплекс (ВТК) в России.

С.И. Абрамов пишет: «Регулирование мировой экономики, а по ряду позиций и прямое управление в настоящее время осуществляется группой государств так называемой семерки. Созданные в основном с участием этих государств транснациональные компании контролируют большую часть производства и почти полностью общий рынок на земле. Международные финансовые институты практически полностью также контролируются странами “семерки ”. В последние годы большое распространение получили многонациональные транснациональные компании (ТНК), в которых контрольные пакеты материнской компании принадлежат собственникам двух или нескольких стран» [1, с. 25].

С.В. Валдайцев и П.П. Воробьев, рассматривая инвестиции, констатируют, что «существенный объем ПИИ приходится в России на топливную промышленность, поскольку она ориентирована на экспорт продукции в развитые и другие страны. В этом случае иностранные инвесторы фактически решают проблему сырьевого обеспечения своих стран» [44, с. 435].

Ф.С. Губайдуллина также констатирует: «Такая система приоритетов иностранных инвесторов усиливает сырьевую направленность российской экономики» [33, с. 216].

П. Фишер называет следующие условия осуществления ПИИ-стратегии в России.

«1. Прежде всего, необходимо исправить внутриэкономический климат.

2. Меры, направленные на стимулирование и привлечение ПИИ.

3. Необходимо взаимодействие центральных и региональных властей.

4. Следует четко уяснить, что без государственной поддержки на самом высоком уровне ПИИ в страну не придут! … Политические силы в стране пока не полностью осознают эту необходимость.

5. ПИИ-стратегия в своем арсенале должна иметь широкий набор информационных и промоутерских программ» [156, с. 84–87].

Еще одна проблема, решением которой вынуждены заниматься крупные акционеры, – состояние современной системы налогообложения доходов предприятия. Так, современная фискальная система опирается на налогообложение выручки от реализации продукции (составляющей более 70% всех налогов) и прибыли (ее наличие в отчетности еще не означает образования реальных источников финансирования). Кроме того, дивиденды, получаемые юридическими лицами от долевого участия в других хозяйственных обществах, также облагаются налогом. В этих условиях показ акционерами (участниками) доходов приводит, по существу, к двойному налогообложению (валовой прибыли самого предприятия и получаемых дивидендов).

На практике один инвестор может одновременно руковод­ствоваться несколькими приоритетами (видами мотивации). Кроме того, следует учитывать, что интересы инвестора как юридического лица представляет его руководитель, который (являясь акционером данного общества, поставщиком сырья, потребителем продукции и т.д.) может иметь свои мотивы, противоречащие интересам крупного акционера, назначившего его на эту должность.

Итак, прямое инвестирование при наличии общей цели – установить контроль над каким-либо хозяйственным обществом – может иметь различные мотивации и приоритетные направления деятельности инвестора. Наряду с этим следует учитывать внешние факторы, существенно усложняющие проблему выбора объектов, методов и механизмов прямого инвестирования. Подобного рода обстоятельства отражают, как правило, специфику политической и социально-экономической ситуации в стране на определенный период и подлежат отдельному рассмотрению.