4.Факторы, влияющие на выбор источника финансирования:

1. организационно-правовая форма создаваемого предприятия;

2. отраслевые особенности операционной деятельности предприятия. Как правило, фондоёмкое производство обладает низким кредитным рейтингом и меньшими возможностями выбора привлечения кредита. На решение о получении кредита также влияет длительность операционного цикла, а следовательно и длительность периода оборота оборотных средств. Чем ниже эти показатели, тем большие возможности имеет предприятие в обслуживании кредита;

3. размер предприятия. При прочих равных условиях небольшие, а также очень крупные предприятия чаще используют собственный капитал;

4. стоимость капитала;

5. свобода выбора источников финансирования. Некоторые источники финансирования доступны только для специальных проектов и предприятий;

6. конъюнктура финансового рынка;

6. уровень налогообложения прибыли;

7. мера принимаемого учредителем риска при формировании инвестиционных ресурсов.

Тема 6. Стоимость финансирования инвестиционных потребностей

1. Использование средневзвешенной стоимости капитала при оценке стоимости финансирования. проекта

2. Леверидж как оценка и управление риском структуры капитала.

3. Факторы, влияющие на выбор структуры капитала

1. Использование средневзвешенной стоимости капитала (сс).

Стоимость капитала представляет собой стоимость фондов, используемых для финансирования проектов. Привлечение того или иного источника финансирования связано для предприятия с определенными затратами: акционерам нужно выплачивать дивиденды, банкам – проценты за предоставленные кредиты и т.д. Стоимость (цена) капитала (СС) равна процентному соотношению между общей суммой выплат за использование объёма финансовых ресурсов и этим объёмом ресурсов. При оценке проектов оптимальным для предприятия будет правило, по которому должны приниматься только те проекты, у которых доходность равна или превосходит стоимость капитала данной фирмы. Выделяют три основных источника капитала: заемный капитал, акционерный капитал, нераспределенная прибыль.

Стоимость заемных средств. (Стоимость долга)

Стоимость займа для предприятия равна договорной процентной ставке по кредиту. Однако, в некоторых ситуациях следует учитывать влияние налога, влияние эмиссионных расходов, либо расходов, связанных с выплатой процентов.

Кд номин = (процент \ сумма долга)*100% = (сумма выплат связанных с долгом \ сумма долга)*100%

Пример: если фирма занимает (берет кредит) 100 000 ден ед под 6% годовых, то кредиторы получают, а фирма должна выплатить им, всего 6 000 ден ед в качестве процентов. В этом случае (без учета налога) стоимость долга составит: Кд = (6 000\ 100 000)*100% = 6%

Следовательно, если долг привлекается для финансирования инвестиции, то данная инвестиция должна приносить доход не меньший 6%, чтобы фирма не потерпела убытков

Процедура уплаты налога с налогооблагаемой прибыли по разному влияет на выплату процентов по долгам, и на уплату дивидендов акционерам. Поэтому, для того, чтобы привести эти источники в сопоставимые условия, номинальную стоимость долга умножают на размер налогового корректора (налогового щита). НК = (1 - ţ), где ţ – выраженная в долях ставка налога на прибыль предприятия. Т. о. Реальная цена долга:

Кд = Кд _ном * НК

Стоимость акционерного капитала.

Существуют две разновидности акций: обыкновенная (с процентным доходом) и привилегированная (с фиксированным доходом).

Стоимость обыкновенной акции Ке, вновь выпущенной.

Где Ро – текущая цена акции, Д₁- ожидаемый дивиденд в конце года, F - затраты на продажу, g - темпы роста (рынка, фирмы).

Пример: Фирма ожидает получить на рынке по 20 грн за акцию, и заплатить дивиденд по ней в конце года, равный 1 грн. Затраты на продажу выпуска акций составляют 10%. Прибыли, дивиденды и цена акций растут на 5 % в год и темпы такого роста будут продолжаться неопределенное время. Какова цена используемого акционерного капитала?

Ке =( 1*100% \ 20(1 – 0.1)) + 5% = (100% \ 18) + 5% = 10.55%

Или, если доходность данной акции составляет 5% (1 \ 20) , то

Ке = (5% \ 1-0,1) + 5% = 10,55%

Т.о., если за счет новой эмиссии акций предполагается финансировать инвестицию, то она должна приносить доход не меньший 10,55%, чтобы фирма покрыла затраты на эмиссию и выплатила дивиденды.

Стоимость привилегированной акции Кр, вновь выпущенной.

Где Др – дивиденд привилегированной акции, Рп – номинальная цена ( за вычетом затрат на продажу.

Пример: покупатели выпуска платят 100 грн за акцию, а брокеры получают комиссионный сбор 4 грн за акцию. Если фирма выплачивает дивиденд 8 грн, то цена данного источника капитала составляет: Кр = (8 \ 96) * 100% = 8,33%

Стоимость самофинансирования (стоимость нераспределенной прибыли).В отличие от займов и финансирования при помощи выпуска акций, накопление прибыли, предназначенной для самофинансирования, содержит только скрытую стоимость. Поскольку предприятие не заключает никаких явных обязательств со своими акционерами, не платит вознаграждения (в виде процентов по займу, или в виде дивидендов при увеличении капитала) – то данный источник содержит только альтернативную стоимость. (Стоимость упущенных возможностей). Если рассматривать ситуацию с точки зрения акционеров, то данные средства можно определить, как невыплаченные акционерам дополнительные средства. В этом случае для акционера стоимость нераспределенной прибыли соответствует стоимости акционерного капитала компании. Второй способ рассуждения, с точки зрения предприятия, состоит в том, что в реальной жизни фирма может выбирать между прямыми инвестициями и простым размещением своих средств (на вкладах или в портфельные инвестиции). В этом случае стоимость нераспределенной прибыли может быть приравнена к доходу по вкладу, или к доходу от портфельных инвестиций, при условии, что они не более рискованные, чем рассматриваемый проект.

Механизм расчета средневзвешенной стоимости.

Если обозначить через Ki стоимость i-го источника финансирования, а через w -долю этого источника в постоянном финансировании предприятия , то средневзвешенная стоимость капитала СС составит:

Пример: рассчитаем стоимость капитала предприятия, пассив баланса которого в упрощенном виде выглядит следующим образом:

Акционерный капитал	39 600	(22%)
Фонды	86 400	(48%)
Долго – и среднесрочная кредиторская задолженность	54 000	(30%)
Итого постоянные источники	180 000	(100%)
Краткосрочная кредиторская задолженность	20 000
Всего источников	200 000

Сумма постоянных источников равна 180 000. Акционерный капитал, фонды (нераспределенная прибыль) и долгосрочная и среднесрочная кредиторская задолженность составляют в нем соответственно 22%, 48%, и 30%. Предположим, что стоимость собственных средств предприятия (акционерного капитала и фондов) равна 14%, а стоимость после налогообложения, долгосрочной и среднесрочной кредиторской задолженности – 6%. Тогда стоимость капитала предприятия (стоимость финансирования предприятия) выглядит следующим образом:

0,14*(0,22+0,48) + 0,06*0,3= 0,116 или 11,6 %

Т.о., при использовании метода средневзвешенной стоимости капитала в качестве ставки дисконта используют стоимость капитала предприятия. Тогда ожидаемые движения денежных средств дисконтируют и оценивают с помощью этой ставки. А при использовании критерия внутренней нормы рентабельности – сравнивают с этой ставкой.

При формировании инвестиционных ресурсов политика управления базируется на концепции средневзвешенной стоимости капитала. Причем уровень средневзвешенной стоимости по-разному оценивается различными субъектами. Для собственников и учредителей капитала средневзвешенная стоимость капитала отражает обязательства (расходы), связанные с привлечением капитала. Для сторонних инвесторов и кредиторов цена капитала отражает минимальную норму доходности, при которой эти субъекты согласны предоставить свои ресурсы. Для единства оценки средневзвешенную стоимость рассчитывают в процентах. При проектировании рассчитывается три типа средневзвешенной стоимости:

1. фактическая стоимость, отражающая размер обязательств по используемому капиталу, фактически существующему у предприятия в отчетном периоде;

2. прогнозная стоимость, которая отражает дополнительные обязательства, возникающие при проектировании различных схем финансирования проекта. Прогнозных средневзвешенных стоимостей может быть рассчитано несколько, в зависимости от количества рассматриваемых гипотез;

3. оптимальная средневзвешенная стоимость отражает затраты по привлечению капитала при финансировании по оптимизированной схеме.

При проектном финансировании из всех прогнозных схем отбирается схема с наименьшей стоимостью капитала. Оптимальная схема не должна увеличивать стоимость капитала предприятия, т.е. оптимальная средневзвешенная стоимость должна быть равна фактической средневзвешенной стоимости.

Понятия средневзвешенной стоимости капитала и рыночной стоимости предприятия обратнозависимые. Чем выше стоимость капитала, тем ниже цена акций данного предприятия. Любое прогнозируемое увеличение стоимости капитала вызывает падение цен на ценные бумаги предприятия, а следовательно снижает рыночную фирмы.

Сферы применения концепции средневзвешенной стоимости:

1) при оценке рыночной стоимости действующего предприятия;

2) при выборе схемы финансирования нового проекта;

3) при оценке достаточности уровня прогнозируемой прибыли;

4) при обосновании выбора в процессе реального инвестирования;

5) при формировании портфеля финансовых инвестиций;

6) при выборе политики финансирования оборотных активов;

7) при обосновании решений по финансовому лизингу;

8) при оценке риска хозяйственной деятельности предприятия;

9) в качестве ставки дисконта при оценке текущего уровня прогнозируемых денежных потоков;

10. при обосновании решений по поводу слияния предприятий.

Проблемы оптимизации структуры капитала.

Оптимизация структуры капитала состоит в установлении предприятием оптимального для себя соотношения между долей заёмного и собственного капитала. Оптимизация осуществляется по трём критериям:

1) по критерию максимизации рентабельности собственного капитала;

2) по критерию минимизации средневзвешенной стоимости капитала;

3) по критерию минимизации рисков финансовой стратегии.

Фактически проблема оптимизации структуры капитала генерируется проблемой эффективного использования финансового левериджа.

Оптимизация структуры капитала по минимальной средневзвешенной стоимости осуществляется путём расчёта средневзвешенной стоимости при различных долях используемого заёмного капитала. Из всех возможных средневзвешенных стоимостей выбирается минимальная средневзвешенная стоимость, а следовательно и соответствующая ей структура капитала, т.е. доля заёмных и собственных средств.