6. П10.6. Оценка показателей эффективности участия в проекте собственного (акционерного) капитала

Как указано в исходных данных для расчета, принимается, что финансирование проекта осуществляется за счет собственных и заемных средств. Объем собственного капитала равен 9075 млн.руб., т.е. 28,27% объема капитальных вложений.

Как указывалось в разделе "Исходные данные для построения денежного потока от финансовой деятельности", заемные средства берутся в двух вариантах: в виде рублевого кредита или в виде валютного кредита под реальную ставку, равную 12% годовых.

Расчет проводится в предположении, что кредит берется в минимально необходимых размерах, а возвращается максимально большими возможными "порциями". Необходимые денежные резервы следует включать в расходную часть проекта (в виде непредвиденных затрат, резервных фондов или как-то иначе). В расчете предполагается, что они уже включены в денежные потоки от инвестиционной и операционной деятельности. В отличие от примеров разд.П9.5 Приложения 9 в данном примере учитывается прирост оборотных средств на каждом шаге. Поэтому не всегда возможно подобрать величину займа и выплаты долга так, чтобы обратить в нуль свободные денежные средства одновременно и в начале шага, и в его конце. В этом случае в соответствии с требованием финансовой реализуемости условия взятия займа и возврата долга подбираются так, чтобы на каждом шаге расчета накопленное сальдо суммы всех потоков (свободные денежные средства) было неотрицательным.

Валютный кредит берется потому, что, как показывает расчет, получение рублевого кредита под реальную ставку 12% годовых при заданной в примере инфляции вообще не дает возможности расплатиться за него в течение срока осуществления проекта.

Объемы займов приводятся без дефлирования.

Эффективность участия в проекте при взятии рублевого займа

Результаты оценки эффективности участия в проекте собственного капитала в текущих ценах приводятся в табл.П10.15.

Показатели эффективности участия в проекте собственного капитала Таблица П10.15

(Текущие цены, рублевый заем)

Наименование показателя	Единица измерения	Значение показателя
Чистый дисконтированный доход (ЧДД)	млн.руб	3539,52
Внутренняя норма доходности (ВНД)	проценты	14,62
Индекс доходности инвестиционных затрат	доли	1,38
Объем собственного капитала	млн.руб.	9075,00
Объем займа (в текущих ценах)	млн.руб	26860,3
Срок взятия займа	от начала до выплаты долга	от 2 квартал до 8 лет

В прогнозных ценах (с учетом инфляции) при наличии рублевого кредита проект, приведенный в примере, оказывается нереализуемым финансово (за счет процентов сумма долга возрастает настолько, что до конца проекта (до конца 10-го года) вернуть этот долг невозможно).

Если же предположить, что организация, осуществляющая проект, согласна вернуть невозвращенную часть долга в конце проекта (в конце 10 года) и других источников, то возврат дополнительной суммы денег следует учесть при оценке эффективности проекта. Результаты оценки приводятся в табл.П10.16.

Таблица П10.16

Показатели эффективности участия в проекте собственного капитала(Прогнозные, рублевый заем, расчет при условии возврата остатка долга за счет организации)

Наименование показателя	Единица измерения	Значение показателя
Чистый дисконтированный доход (ЧДД)	млн.руб	-1379,40
Внутренняя норма доходности (ВНД)	проценты	Нет
Индекс доходности инвестиционных затрат	доли	0,85
Объем собственного капитала	млн.руб.	9075,00
Объем займа (в прогнозных ценах)	млн.руб	371 594,9
Срок взятия займа	от начала до выплаты долга	2 квартал. Долг возвращается неполностью
Невозвращенный остаток долга (в прогнозных ценах)	млн.руб	286088,8

ВНД участия в проекте в этом случае отсутствует, так как для собственного капитала чистый доход (ЧД) равен -8631,2 млн.руб. < 0 и ЧДД обращается в нуль при двух значениях нормы дисконта (Е = 15,13% и E = 48,35%). Так как при взятии рублевого займа проект оказывается нереализуемым финансово, необходимо рассмотреть возможность осуществления этого проекта при использовании валютного займа.

Эффективность участия в проекте при взятии валютного займа

Как было указано, валютный заем берется под номинальную ставку (15,06% годовых), соответствующую реальной ставке, равной 12% при ежеквартальном начислении и выплате процентов. В расчете принимается, что полученный валютный заем полностью конвертируется в рубли, из-за чего, с одной стороны, можно считать, что отсутствует курсовая разница и связанное с ней увеличение налога на прибыль, а с другой стороны, необходимо учитывать дополнительные текущие затраты на конвертацию валюты, принятые в примере равными 1,3% конвертируемой суммы (плюс НДС).

Результаты оценки эффективности участия в проекте приводятся в табл.П10.17 (текущие цены) и П10.18 (прогнозные цены).

Таблица П10.17

Показатели эффективности участия в проекте собственного капитала

(Текущие цены, валютный заем)

Наименование показателя	Единица измерения	Значение показателя
Чистый дисконтированный доход (ЧДД)	млн.руб	2797,63
Внутренняя норма доходности (ВНД)	проценты	13,71
Индекс доходности инвестиционных затрат	доли	1,30
Объем собственного капитала	млн.руб.	9075,00
Объем займа (в текущих ценах)	млн.руб	1186,41
Срок взятия займа	от начала до выплаты долга	от 2 квартал до 8 лет

Таблица П10.18

Показатели эффективности участия в проекте собственного капитала

(Цены прогнозируемой инфляции, валютный заем, "правильный" рост валютного курса)

Наименование показателя	Единица измерения	Значение показателя
Чистый дисконтированный доход (ЧДД)	млн.руб	-2338,15
Внутренняя норма доходности (ВНД)	проценты	5,58
Индекс доходности инвестиционных затрат	доли	0,75
Объем собственного капитала	млн.руб.	9075,00
Объем займа (в прогнозных ценах)	млн.руб	1349,59
Срок взятия займа	от начала до выплаты долга	от 2 квартал до 10 лет

Различие в эффективности участия в проекте, оцененной в текущих ценах для рублевого и валютного займов, объясняется в основном наличием во втором случае дополнительных затрат на конвертацию валюты. Сравнение табл.П10.16 и П10.17 показывает, что отсутствие учета инфляции (расчет в текущих ценах или в "твердой валюте") может приводить как к существенному завышению показателей эффективности проекта, так и к занижению необходимого объема займа. Разумеется, этот эффект выражен тем слабее, чем меньше уровень инфляции. Необходимо, однако, помнить, что в примере рассмотрена однородная (одинаковая по всем продуктам и ресурсам) инфляция. В случае неоднородной инфляции ее влияние может оказаться существенно сильнее.

Оценка объема займа и эффективности участия в проекте собственного капитала в очень большой степени зависит от темпа (или индекса) внутренней инфляции иностранной валюты. Если индекс роста валютного курса меньше, чем отношение индексов внутренней и внешней инфляции (внутренний индекс инфляции иностранной валюты больше единицы), результаты коммерческого (финансового) расчета оказываются более оптимистическими для инвестора. В частности, если темп роста валютного курса составляет 2/3 от "правильного", определяемого соотношением внутренней и внешней инфляции (см. п.9.2 разд.9 основного текста) или - подробнее - в соответствии с содержанием строк 62, 69 и 70 на стр.364, то осуществление проекта за счет валютного займа оказывается для инвестора более выгодным при наличии инфляции, чем при ее отсутствии, как показывает сравнение табл.П10.17 и П10.19. Причина заключается в том, что, как вытекает из формулы (П1.4б) Приложения 1 и разд.П9.2 Приложения 9, реальная рублевая годовая процентная ставка оказывается меньше 12%, так как индекс внутренней инфляции иностранной валюты больше единицы (а в течение трех первых лет она даже отрицательна!). При этом, однако, расчет в прогнозных ценах все равно необходим, так как наличие инфляции увеличивает потребность в заемном финансировании, причем тем в большей степени, чем больше рост курса валюты отстает от "правильного" (ср. потребность в заемных средствах в табл.П10.19 и П10.18).

Помимо этого при осуществлении проектов в ситуации сдерживания роста валютного курса возникают другие трудности, не связанные непосредственно с финансовым расчетом. Дело в том, что в рассматриваемой ситуации внутренние цены на продукцию, выраженные в валюте, растут быстрее, чем внешние. Поэтому во многих случаях придется предусматривать специальные меры для сохранения конкурентоспособности этой продукции даже на внутреннем рынке, и даже если такие меры окажутся результативными, неизбежно уменьшится эффективность проекта для потребителя продукции, так как он должен будет за нее переплачивать (по сравнению с закупкой аналогичной продукции на внешнем рынке).

Таблица П10.19

Показатели эффективности участия в проекте собственного капитала

(Цены прогнозируемой инфляции, валютный заем, сдерживание роста валютного курса)

Наименование показателя	Единица измерения	Значение показателя
Чистый дисконтированный доход (ЧДД)	млн.руб	8789,82
Внутренняя норма доходности (ВНД)	проценты	20,78
Индекс доходности инвестиционных затрат	доли	1,95
Объем собственного капитала	млн.руб.	9075,00
Объем займа (в прогнозных ценах)	млн.руб	1450,16
Срок взятия займа	от начала до выплаты долга	от 2 квартал до 6 лет