5.2. Модель свободных денежных потоков на собственный капитал Свободные денежные потоки на собственный капитал

(free cash flow to equity – FCFE):

(8)

(9)

(10)

Модели оценки FCFE

(11)

(12)

(13)

(14)

Модель свободных денежных потоков с постоянным ростом

, (15)

где Стоимость – стоимость акций сегодня; FCFE₁ – ожидаемые свободные денежные потоки на акции в следующем году; k_e – стоимость собственного капитала фирмы; g_n – темпы роста FCFE фирмы на бесконечном временном горизонте.

Практикум по модели FCFE

Задача 1. Модель стабильного роста FCFE

Крупная фирма, работающая в зрелой отрасли. Имеет ограниченный потенциал для роста. Рост ожидается в будущем на уровне стабильного. Выручка в прошлые пять лет росла на 3% в год.

Базовая информация

В отчетном финансовом году, компания объявила о чистом доходе в 516 млн. руб., при выручке в 3465 млн. руб., и заработала доход на капитал в размере 10% за год. Капитальные затраты в течение трех последних лет составляли (в среднем) 630 млн. руб. Износ в отчетном году составлял 464 млн. руб. Неденежный оборотный капитал вырос на 157 млн. руб. Коэффициент «балансовая стоимость долга/капитал» на конец года был равен 4,5%.

Оценка

Начинаем с оценки нормализованных свободных денежных потоков на акции в текущем году. Предположим, в следующем году прибыль вырастет на 4%. Для оценки чистых капитальных затрат используем средние капитальные затраты за последние три года, а также износ за последний год. Наконец, предположим, что 4,5% будущих потребностей в реинвестициях будут покрыты займами, что отражено текущим долговым коэффициентом на основе балансовой стоимости.

Свободные денежные потоки на акцию =_______________________________________

Рычаговый коэффициент бета равен 0,974, безрисковая ставка 6,5%, премия за риск 5,5%.

Стоимость собственного капитала = _____________________________________________

Ценность собственного капитала =___________________________________________

В момент оценки собственный капитал фирмы имел рыночную стоимость 3564 млн. руб.

Двухфазная модель FCFE

(16)

где P_n – цена на конец периода исключительного роста. Она вычисляется по модели бесконечных темпов роста:

, (17)

где g_n – бесконечные темпы роста.

Задача 2. Двухфазная модель FCFE

Фирма обладает продолжительной историей роста, ее рост будет умеренным, наши предположения основываются на том, что она будет в состоянии поддерживать высокие темпы роста на протяжении 8 лет.

Выплачиваемые компанией дивиденды значительно меньше той суммы, которую фирма могла бы выплачивать.

Базовая информация

Текущий чистый доход = 80500 млн. руб. Текущие капитальные затраты = 70812 млн. руб. Текущий износ = 44800 млн. руб. Текущая выручка = 1 139 908 млн. руб. Неденежный оборотный капитал = 77252 млн. руб. Изменения в оборотном капитале = 5152 млн. руб. Чистые долговые обязательства = 3808 млн. руб. Балансовая стоимость собственного капитала = 351092 млн.руб.

Прибыль на акцию = 2012,5 руб. Капитальные затраты на акцию = 1770,3руб. Износ на акцию = 1120руб. Выручка на акцию = 28497,7руб. Оборотный капитал на акцию = 1931,3 руб. Изменения в оборотном капитале на акцию = 128,8руб.

Оценки

Оценим стоимость собственного капитала для компании в период высокого роста. В качестве безрисковой ставки будем использовать ставку по правительственным облигациям, равную 6,5%. Премия за риск равна 5,75%, коэффициент бета равен 0,92:

Стоимость собственного капитала =

Для оценки ожидаемых темпов роста свободных денежных потоков на акции вычислим сначала свободные денежные потоки на акции в текущем году:

FCFE = чистый доход - (капитальные затраты - износ) -- изменения в оборотном капитале + чистые долговые обязательства =

Отталкиваясь от этой величины, можно оценить коэффициент реинвестирования собственного капитала:

Коэффициент реинвестирования собственного капитала =

= 1 - FCFE/чистый доход =

Доход на собственный капитал оценивается на основе чистого дохода и балансовой стоимости на конец предыдущего года:

Доход на собственный капитал =

Ожидаемые темпы роста FCFE являются производной от коэффициента реинвестирования собственного капитала и дохода на собственный капитал:

Ожидаемый рост FCFE =

= коэффициент реинвестирования собственного капитала × доход на собственный капитал =

Сделаем предположение, что в период стабильного роста его темпы равны 4%. А также предполагаем, что стоимость капитала остается неизменной, но доход на капитал падает до 17%. Коэффициент реинвестирования собственного капитала в период стабильного роста можно оценить следующим образом:

Реинвестирование собственного капитала в период стабильного роста =

= g/ROE = 4

Оценка стоимости

Первый компонент ценности - это приведенная стоимость свободных денежных потоков на акции в период высокого роста (см. табл.), если основываться на предположении, что прибыль, чистые капитальные затраты и оборотный капитал растут рассчитанными темпами, а 33,98% потребностей в реинвестировании покрываются за счет долга:

Год	Прибыль на акцию	Чистые капитальные затраты на акцию	Изменения оборот ного капитала на акцию	Реинвес тиции на акцию	Реинвести рование собственного капитала на акцию	FCFE на акцию	коэф фициент приве дения	Приведен ная стоимость
1	2	3	4	5	6	7	8	9
Сумма приведенной стоимости FCFE

Для оценки заключительной ценности сначала оценим свободные денежные потоки на акции в 9-й год:

Ожидаемая прибыль на акцию в 9-й год = EPS₈ × (1 + g) =.

Реинвестирование собственного капитала в 9-й год = EPS₈ × коэффициент реинвестирования собственного капитала в стабильный период =

Ожидаемые свободные денежные потоки в 9-й год = = EPS₉ - реинвестирование собственного капитала₉ =

Заключительная ценность собственного капитала на акцию =

= FCFE₉/(стоимость собственного капитала₉ - g) =

=

Стоимость на акцию можно оценить как сумму приведенной стоимости FCFE в течение периода высоких темпов роста и приведенной стоимости завершающей цены собственного капитала.

Стоимость на акцию = приведенная стоимость дивидендов в течение периода быстрого роста + заключительная цена/(1 + k_e)ⁿ=.