Оценка эффективности инвестиционных проектов с учетом реальных характеристик экономической среды

Виленский П. Л., Лившиц В. Н.

ВВЕДЕНИЕ

Предлагаемая статья содержит материал по ряду задач, возникающих при оценке эффективности инвестиционных проектов, и по некоторым смежным вопросам, необходимым, по мнению авторов, для понимания основного ее содержания. Этим определяется некоторая “разношерстность” рассмотренных в статье тем.

Статья состоит из двух больших частей. В первой части излагаются общие принципы и показатели эффективности инвестиционных проектов. Эта область достаточно хорошо изучена. Новые — и, по мнению авторов, практически полезные — результаты здесь связаны с влиянием на методы оценки эффективности отклонений параметров экономической среды от тех, которые диктуются требованиями развитого рынка.

Вторая часть посвящена непосредственно методам оценки финансовой реализуемости и эффективности инвестиционных проектов. Основной упор вновь сделан на ситуацию несовершенного рынка, что типично для нынешней российской экономики.

Со всеми вопросами и проблемами, изложенными в статье, авторам приходилось сталкиваться в процессе практической оценки, а также при разработке учебных и методических материалов. По их наблюдениям, каждый из этих вопросов нередко ставил в тупик практических работников, связанных с расчетом эффективности инвестиционных проектов.

Основные, по мнению авторов, результаты, содержащиеся в статье, таковы.

В разделе 1.2 описано, как учитывать при оценке влияние инфляции и, главное, участия в проекте нескольких валют на методы оценки эффективности проекта. Такой учет особенно необходим, если (как до сих пор было в России) темп изменения валютного курса не соответствует “правильному”, определяемому темпами инфляции внутри страны и за рубежом. Показано, что если методы, изложенные в данном разделе, не использовать, а проводить расчет “обычным” образом, можно получить неоправданно оптимистичные прогнозы эффективности проекта, которые могут совсем не подтвердиться на практике.

В разделе 1.4. предлагается и исследуется показатель реальной чистой будущей стоимости проекта (RNFV). Представляется, что он в лучшей степени, чем “классический”NPVотражает результаты проекта для инвестора особенно в тех случаях, когда возможности вложения в ценные бумаги прибыли от проекта в той или иной степени ограничены. Вводится понятие реальной доходности проекта и показывается, почему в этом качестве неправильно использоватьIRR. Там же вводится понятиепроектов, альтернативных по капиталу, существенное в ситуации ограниченности денежных средств, и с использованием показателяRNFVизучаются условия эффективности таких проектов. Попутно рассматривается задача сравнения эффективности проектов с различными моментами начала и конца при разных нормах дисконта.

Разделы 1.1 и 1.3 носят вспомогательный характер. В первом из них с единой позиции “двухточечного приведения” исследуются такие известные понятия, как FMRR,MIRRиIRRи (в качестве одного из приложений последнего) единообразно определяются эффективные процентные ставки по займам в зависимости от условий кредитования. В разделе 1.3, посвященном финансовому рынку, вводятся понятия рисков первого и второго типа, показывается, за счет чего риск второго типа (оцениваемый волатильностью пакета ценных бумаг) является риском, т.е. возможностью возникновения неблагоприятных ситуаций, и описываются некоторые получившие распространение методы учета риска (в частности, введение показателяVAR).

Вторая часть статьи начинается вводным разделом 2.1. В нем говорится об общих методах оценки финансовой реализуемости и эффективности проекта. Несмотря на простоту изложенных там идей, количество практических ошибок, совершаемых из-за их непонимания, приводит в изумление.

В разделах 2.2 и 2.3 основным считается риск первого типа (возможность получения от проекта результатов, более низких, чем запланировано) — ситуация, типичная для современной экономики России. В разделе 2.2 говорится о двух способах его учета (переборе сценариев и введении поправки на риск) и подробно рассматривается второй из них.

В разделе 2.3 показано, как на основании этих понятий производить оценку финансовой реализуемости и эффективности проектов. Показывается, что бездумное использование “обычных” методов оценки финансовой реализуемости и эффективности проекта может при наличии рисков первого типа приводить к тому, что фактическая эффективность проекта окажется намного ниже расчетной.

В разделе 2.4 приведены соображения по оценке эффективности проектов при участии в них иностранного капитала. Здесь вновь мы возвращаемся к учету инфляции, но уже не только для нескольких валют, но и для нескольких стран.

Предполагается, что основные показатели эффективности (NPVиIRR) известны читателю, хотя в статье они вводятся и обсуждаются заново.

Авторы писали эту статью совместно, согласовывая понятия, результаты и интерпретации. Случаи, когда осуществить такое согласование не удалось, помечены в подстрочном примечании.