Остальные операции осуществляются только в разрешительном порядке, т.е. проведение таких операций возможно только после получения резидентом персонального разрешения Банка России на осуществление конкретной операции. Условно назовем этот порядок «лицензируемым».

Различие между текущими операциями и нелицензируемыми капитальными операциями заключается в том, что Банк России в рамках своей компетенции вправе изменить порядок их проведения, в том числе ввести лицензионный порядок, в то время как порядок осуществления текущих операций определен Законом. При этом необходимо отметить, что Банк России обладает широкими полномочиями и в его силах установить строгие правила проведения текущих операций. Примером может служить совместная с ГТК РФ инструкция от 04.10.2000 No 01-11/28644, 91-И "О порядке осуществления валютного контроля за обоснованностью оплаты резидентами импортируемых товаров" (далее – Инструкция No 91-И).

Следует отметить, что для некоторых групп организаций установлены особые правила проведения капитальных операций (уполномоченные банки, страховые организации, физические лица).

Необходимо также учитывать, что на территории Российской Федерации законным средством платежа является рубль, а использование иностранной валюты возможно только в случаях, определенных законом или в установленном им порядке. Поэтому некоторые текущие операции, осуществляемые на территории Российской Федерации, должны проводиться на основании разрешения (лицензии) Банка России, если иное им не установлено.

Валютное законодательство устанавливает порядок осуществления валютных операций резидентами. При этом все операции, совершаемые резидентами должны осуществляться через уполномоченные банки, которые, в свою очередь, обязаны выполнять функции агентов валютного контроля за совершением данных операций.

Юридические лица осуществляют все валютные операции на основании заключенных договоров (контрактов, соглашений). В соответствии с действующим законодательством сделки, заключаемые юридическими лицами, должны совершаться в письменной форме. Письменная форма сделки считается соблюденной как при составлении единого документа (например, договора), так и в некоторых других случаях, например, при обмене письмами, из которых следует, что сторонами достигнуто соглашение по всем существенным условиям договора.

Письмом от 15.07.96 No 300 Банк России довел до сведения уполномоченных банков «Рекомендации по минимальным требованиям к обязательным реквизитам и форме внешнеторговых контрактов». Уполномоченным банкам было предписано ознакомить с этим документом своих клиентов - участников внешнеторговой деятельности и рекомендовать руководствоваться им при заключении экспортно-импортных сделок.

53 Кассовые (спотовые) операции.

Спот (англ. Spot — на месте) — условия расчётов, при которых оплата по сделке производится немедленно (как правило, в течение двух дней). Сделки «спот» называются также наличными или кассовыми. В технике расчётов противопоставляются срочным (тж. «форвардным», англ. forward) сделкам, с проведением расчётов по истечении заранее обговорённого периода времени. Местом совершения сделок спот могут быть: межбанковский валютный рынок, фондовые и иные биржи, а также внебиржевые рынки (товарный, фондовый и валютный).

Техника сделок

Уполномоченные банки могут покупать или продавать иностранную валюту, заключая, как было указано выше, сделки её купли-продажи с установлением поставки средств по этим сделкам не позднее второго рабочего банковского дня с даты их заключения. Данный вид сделок называется спотовой (кассовой, наличной) валютной сделкой, а проводимые по ней операции осуществляются на условиях «спот» с расчётом по цене спот. Под названием «спотовые валютные сделки» объединены три вида сделок по купле-продаже иностранной валюты, предусматривающие поставку средств по ним:

1. в день заключения сделки (такие сделки и фиксируемый в них курс носят название сделок ТОД, от англ. TOD, от today — сегодня);

2. на следующий рабочий день после заключения сделки (такие сделки и фиксируемый в них курс носят название ТОМ от англ. ТОМ, от tomorrow — завтра);

3. через один (то есть на второй) рабочий день после заключения сделки.

Такие сделки носят название сделок «спот» (жарг. «спотовые сделки»), а фиксируемый в них курс называется спотовым, или курсом «спот».

54 Срочные валютные операции (форварды, фьючерсы, опционы).

Сро́чный ры́нок (рынок производных финансовых инструментов) — это рынок, на котором происходит заключение срочных контрактов (форварды, фьючерсы, опционы, свопы).

Срочные валютные сделки - операции по купле-продаже валют на условиях договоренности сторон по их поставке и зачислению на счет контрагента в период, не превышающий 2 рабочих дня с момента заключения сделки, но по курсу зафиксированному в момент заключения.

Срочный рынок может быть как биржевым (например — рынок фьючерсов), так и внебиржевым (рынок, на котором заключаются форвардные контракты).

На биржевом срочном рынке обращаются биржевые контракты, стандартизованные биржей.

Фью́черс (фьючерсный контракт) (от англ. futures) — производный финансовый инструмент, стандартный срочный биржевой контракт купли-продажи базового актива, при заключении которого стороны (продавец и покупатель) договариваются только об уровне цены и сроке поставки. Остальные параметры актива (количество, качество, упаковка, маркировка и т. п.) оговорены заранее в спецификации биржевого контракта. Стороны несут обязательства перед биржей вплоть до исполнения фьючерса.

Фьючерс можно рассматривать как стандартизированную разновидность форварда, который обращается на организованном рынке со взаимными расчётами, централизованными внутри биржи.

Главное отличие форвардного и фьючерсного контрактов состоит в том, что форвардный контракт представляет собой разовую внебиржевую сделку между продавцом и покупателем, а фьючерсный контракт — повторяющееся предложение, которым торгуют на бирже^[1].

Виды фьючерсов

Поставочный фьючерс предполагает, что на дату исполнения контракта покупатель должен приобрести, а продавец продать установленное в спецификации количество базового актива. Поставка осуществляется по расчётной цене, зафиксированной на последнюю дату торгов. В случае истечения данного контракта, но отсутствия товара у продавца биржа накладывает штраф.

Расчётный (беспоставочный) фьючерс предполагает, что между участниками производятся только денежные расчёты в сумме разницы между ценой контракта и фактической ценой актива на дату исполнения контракта без физической поставки базового актива. Обычно применяется для целей хеджирования рисков изменения цены базового актива или в спекулятивных целях.

[Править] Спецификация фьючерса

Спецификацией фьючерса называется документ, утвержденный биржей, в котором закреплены основные условия фьючерсного контракта.

В спецификации фьючерса указываются следующие параметры:

• наименование контракта

• условное наименование (сокращение)

• тип контракта (расчетный/поставочный)

• размер контракта — количество базового актива, приходящееся на один контракт

• сроки обращения контракта

• дата поставки

• минимальное изменение цены

• стоимость минимального шага

[Править] Вариационная маржа

Вариационная маржа — ежедневно начисляемая маржа, рассчитываемая как прибыль или убыток от открытых или закрытых контрактов. В случае если в торговой сессии произошло только открытие контракта — вариационная маржа равна разнице между расчетной ценой этого торгового дня и ценой сделки (с учётом знака операции), если в торговой сессии произошло только закрытие ранее открытого контракта — вариационная маржа равна разнице расчетной цены предыдущего торгового дня и цены сделки закрытия контракта (с учётом знака операции), если в торговой сессии произошло открытие и закрытие контракта — вариационная маржа равна разнице цен этих сделок (по сути это окончательный финансовый результат операции), если в торговой сессии не было сделок с контрактом — вариационная маржа по ранее открытым и не закрытым ещё позициям равна разнице расчетных цен за текущий торговый день и предыдущий. В итоге финансовый результат любой сделки с контрактами точно равен сумме значений вариационной маржи, начисленной по этому контракту за все торговые дни, в которых происходили сделки с контрактом (покупка и продажа).

[Править Депозитная маржа (гарантийное обеспечение)

Депозитная (начальная, Initial margin) маржа или гарантийное обеспечение — это возвращаемый страховой взнос, взимаемый биржей при открытии позиции по фьючерсному контракту. Как правило составляет 2—10 % от текущей рыночной стоимости базового актива. Депозитная маржа взимается как с продавца, так и с покупателя.

После того как продавец и покупатель заключили на бирже фьючерсный контракт, какая-либо связь между ними теряется, и стороной сделки для каждого из них начинает выступать расчетная палата биржи. Таким образом, начальная маржа призвана гарантировать расчетную палату и ее членов от риска, связанного с неисполнением одним из клиентов своих обязательств по контракту, то есть обеспечить финансовую состоятельность расчетной палаты биржи в условиях изменяющейся рыночной конъюнктуры.

На ведущих биржах мира для расчета гарантийного обеспечения используется методика SPAN (The Standard Portfolio Analysis of Risk), которая позволяет рассчитывать совокупное значение гарантийного обеспечения по портфелю фьючерсов и опционов на основании анализа общего риска такого портфеля. SPAN анализирует гарантийные обязательства при различных условиях рынка. Многие портфели содержат позиции, которые компенсируют друг друга. В таких случаях минимальные требования SPAN могут быть ниже, чем в других системах расчета гарантийного обеспечения.

В настоящее время начальная маржа взимается не только биржей с участников торгов, но также существует практика взимания дополнительного гарантийного обеспечения брокера со своих клиентов (то есть брокер блокирует часть средств клиента в обеспечение его позиций на срочном рынке).

Биржа оставляет за собой право увеличивать ставки гарантийного обеспечения. В некоторых случаях увеличение ставок приводит к изменению стоимости контракта. Это происходит из-за того, что у мелких участников рынка становится недостаточно средств для покрытия увеличенного требования по марже и они начинают закрывать свои позиции, что в конечном счете приводит к уменьшению (если закрывается длинная позиция) или увеличению (если закрывается короткая позиция) цен на них.

[Править] Исполнение фьючерсного контракта

Исполнение фьючерсного контракта осуществляется по окончании срока действия контракта либо путём выполнения процедуры поставки, либо путём уплаты разницы в ценах (вариационной маржи).

Исполнение фьючерсного контракта выполняется по расчётной цене, зафиксированной в день исполнения данного контракта. Поставка базового актива часто проводится через ту же биржу (а иногда и через ту же секцию), на которой торгуется данный фьючерсный контракт.

Ранее российские суды рассматривали расчётный фьючерс как разновидность «игровых сделок» и отказывали требованиям, возникающим из их неисполнения, в правовой защите. Однако с 2007 года, путём внесения дополнений в статью 1062 ГК РФ, было признано, что все требования, вытекающие из сделок, предусматривающих обязанность её стороны (сторон) уплачивать денежные суммы в зависимости от изменения цен на товары, ценные бумаги, курса соответствующей валюты, величины процентных ставок, уровня инфляции и др., подлежат судебной защите. При этом необходимо соблюдение определённых условий к участникам сделки и её заключению (см. пункт 2 ст.1062 ГК РФ).

[Править] Фьючерсная цена

Фьючерсная цена — это текущая рыночная цена фьючерсного контракта, с заданным сроком окончания действия. Расчётная (справедливая) стоимость фьючерсного контракта может быть определена как такая его цена, при которой инвестору одинаково выгодна как покупка самого актива на спотовом рынке (для немедленной поставки) и последующее его хранение до момента использования (потребления, продажи, получения дохода по нему), так и покупка фьючерсного контракта на этот актив с соответствующим сроком поставки.

Разница между текущей ценой базового актива и соответствующей фьючерсной ценой называется базисом фьючерсного контракта. Фьючерсный контракт может быть в двух состояниях относительно спотовой цены базового актива. Когда цена фьючерса выше цены базового актива, такое состояние называется контанго. В этом случае базис положительный, участники рынка не ожидают падения цен базового актива. Обычно, фьючерсные контракты большую часть своего времени торгуется в состоянии контанго.

Когда фьючерс торгуется ниже цены базового актива, такое состояние называют бэквордацией. В этом состоянии базис отрицательный, участники рынка ожидают падения цен базового актива.

[Править] Фьючерсные биржи

В России в настоящий момент (2010 г.) наиболее ликвидным фьючерсным рынком является секция FORTS на РТС. Также организовано обращение фьючерсов на ММВБ. На срочном рынке Фондовая биржа Санкт-Петербурга с февраля 2011 осуществляет реализацию совместного проекта с РТС по организации биржевых торгов товарными фьючерсами.

За рубежом ведущими фьючерсными биржами являются:

• Чикагская товарная биржа (Chicago Mercantile Exchange - CME)

• International Commodity Exchange (ICE)

• Нью-Йоркская товарная биржа (New York Mercantile Exchange - NYMEX, входит в CME Group)

• Чикагская срочная товарная биржа(Chicago Board Of Trade - CBOT, входит в CME Group)

• Лондонская международная биржа финансовых фьючерсов и опционов (London International Financial Futures and Options Exchange - LIFFE, входит в NYSE Euronext)

• Лондонская биржа металлов (LME)

• Eurex

• Нью-Йоркская срочная товарная биржа (СОМЕХ)

• Французская международная биржа финансовых фьючерсов (MATIF)

• Международная денежная биржа Сингапура (SIMEX)

• Срочная биржа в Сиднее (SFE)

Опцио́н (лат. optio — выбор, желание, усмотрение) — договор, по которому потенциальный покупатель или потенциальный продавец актива (товара, ценной бумаги) получает право, но не обязательство, совершить покупку или продажу по заранее оговорённой цене в определённый договором момент в будущем или на протяжении определённого отрезка времени. При этом продавец опциона несёт обязательство совершить ответную продажу или покупку актива в соответствии с условиями проданного опциона.

Опцион — это один из производных финансовых инструментов. Различают опционы на продажу (put option), на покупку (call option) и двусторонние (double option)^[1][2]. Опционы и фьючерсы во многом сходные финансовые инструменты, но имеют некоторые принципиальные отличия.

Биржевые и внебиржевые опционы

Биржевые опционы являются стандартными биржевыми контрактами, и их обращение аналогично фьючерсам (фьючерсным контрактам). Для таких опционов биржей устанавливается спецификация контракта. При заключении сделок участниками торгов оговаривается только величина премии по опциону, все остальные параметры и стандарты установлены биржей. Публикуемой биржей котировкой по опциону является средняя величина премии по данному опциону за день.

С точки зрения биржевой торговли опционы с разными ценами исполнения или датами исполнения считаются разными контрактами. По биржевым опционам клиринговой палатой ведётся учёт позиций участников по каждому опционному контракту. То есть участник торгов может купить один контракт, и если он продаёт аналогичный контракт, то его позиция закрывается. Расчётная палата биржи является противоположной стороной сделки для каждой стороны опционного контракта. По биржевым опционам существует также механизм взимания маржевых сборов (обычно уплачивается только продавцом опциона).

Внебиржевые опционы не стандартизированные — в отличие от биржевых, они заключаются на произвольных условиях, которые оговаривают участники при заключении сделки. Технология заключения аналогична форвардным контрактам. Сейчас основными покупателями внебиржевого рынка являются крупные финансовые институты, которым необходимо хеджировать свои портфели и открытые позиции. Им могут быть нужны даты истечения, отличные от стандартных. Основными продавцами внебиржевых опционов являются в основном крупные инвестиционные компании.

Биржи предпринимают попытки сместить внебиржевую торговлю на биржевое рыночное пространство. Появились FLEX-опционы, условия по которым позволяют варьировать даты истечения и страйк-цены.

[Править] fx опционы

Одной из разновидностей опционов являются FX опционы (опционы на рынке форекс), где покупатель опциона имеет право на определённую дату обменять одну валюту на другую по заранее оговоренному обменному курсу. FX опционы в основном используют импортёры/экспортёры для хеджирования рисков изменения курса между валютой внешнеэкономического контракта и валютой реализации/закупки товара на внутреннем рынке.

[Править] Тип опциона

Опцион может быть на покупку или продажу базового актива.

Опцион колл — опцион на покупку. Предоставляет покупателю опциона право купить базовый актив по фиксированной цене.

Опцион пут — опцион на продажу. Предоставляет покупателю опциона право продать базовый актив по фиксированной цене.

Соответственно возможны четыре вида сделок с опционами:

• купить Опцион колл

• выписать (продать) Опцион колл

• купить Опцион пут

• выписать (продать) Опцион пут

[Править] Стиль опциона

Наиболее распространены опционы двух стилей — американский и европейский.

Американский опцион может быть погашен в любой день срока до истечения срока опциона. То есть для такого опциона задается срок, во время которого покупатель может исполнить данный опцион.

Европейский опцион может быть погашен только в одну указанную дату (дата истечения срока, дата исполнения, дата погашения).

[Править] Премия опциона

Премия опциона — это сумма денег, уплачиваемая покупателем опциона продавцу при заключении опционного контракта. По экономической сути премия является платой за право заключить сделку в будущем.

Часто, говоря «цена опциона», подразумевают премию по опциону. Премия биржевого опциона является котировкой по нему. Величина премии, обычно, устанавливается в результате выравнивания спроса и предложения на рынке между покупателями и продавцами опционов. Кроме этого, существуют математические модели, позволяющие вычислить премию на основе текущей стоимости базового актива и его стохастических свойств (волатильности, доходности, и т. д.). Вычисляемая таким образом премия называется теоретической ценой опциона. Как правило, она вычисляется организатором торгов или брокером и доступна вместе с котировочной информацией во время торгов.

[Править] Ценовые модели опционов

В основе всех математических моделей по расчёту цены опциона, лежит идея эффективного рынка. Предполагается, что «справедливая» премия опциона соответствует его стоимости, при которой ни покупатель опциона, ни его продавец, в среднем не получают прибыли.

Для вычисления премии, постулируются свойства стохастического процесса, моделирующего поведение цены базового актива, лежащего в основе опционного контракта. Параметры такой модели оцениваются на основании исторических данных. Одним из важнейших статистических параметров, влияющих на величину премии является волатильность цены базового актива. Чем она больше, тем выше неопределённость в предсказании будущей цены, и, следовательно, больше премия (за риск), которую должен получить продавец опциона. Второй важный параметр, также непосредственно связанный с неопределённостью, — это время до истечения опциона. Чем дальше до этой даты, тем выше премия (при одной и той же цене поставки базового актива, оговоренной в опционном контракте).

Наиболее популярные опционные модели:

Модель Блэка — Шоулза (Black-Scholes)

Биномиальная модель

Модель Хестона

Модель Монте-Карло

Модель Бьерксунда-Стенслэнда (Bjerksund-Stensland)

Модель Кокса-Рубинштейна (Cox-Rubenstein model)

Модель Ятса (Yates model)

[Править] Экзотические опционы

Опционный контракт, при заключении которого оговаривается вид базисного актива, объём контракта, цена покупки или продажи, тип и стиль, называется стандартным (standard) или «ванильным» опционом (plain vanilla option). С развитием рынка в условия опционных контрактов стали включать дополнительные переменные в ответ на запросы покупателей, вызванные особенностями риска, который они хотели бы хеджировать опционами. Так как внебиржевой рынок опционов отличается гибкостью, то дополнительные оговорки просто отражались на величине премии, уменьшая или увеличивая её.

Особо удачные изобретения стали предлагаться на рынке в массовом порядке. Так возникли нестандартные (non-standard) или экзотические опционы (exotic options или просто exotics). Временем появления рынка экзотических опционов считается конец 80-х годов.

К экзотическим относят

• Азиатский опцион

• Барьерный опцион

• Бинарный опцион

• Диапазонный опцион

• Сложный опцион

• Свопцион

55.Риски в международных валютных, кредитных и финансовых операциях.

Таблица 8.9

ОСНОВНЫЕ ФАКТОРЫ, ОПРЕДЕЛЯЮЩИЕ РИСКИ В МЕЖДУНАРОДНЫХ ВАЛЮТНЫХ, КРЕДИТНЫХ И ФИНАНСОВЫХ ОПЕРАЦИЯХ

Макроуровень	Микроуровень
Снижение темпа экономического роста	Ухудшение хозяйственно-финансового положения контр­агента
Усиление инфляции	Неплатежеспособность покупателя и заемщика
Ухудшение торгового и платежного баланса	Неустойчивость курса валюты цены (кредита) и валюты плате­жа
Увеличение государственного долга(внутреннего и внешнего)	Колебания процентных ставок
Уменьшение официальных золото­валютных резервов Миграция капиталов (приток в стра­ну или отлив) Изменения в законодательстве стра­ны-должника (ограничения и запрет) Политические события	Субъективные факторы — сте­пень доверия к контрагенту

Особое место среди коммерческих рисков занимают валютные риски — опасность валютных потерь в результате изменения курса валюты цены (займа) по отношению к валюте платежа в период между подписанием внешнеторгового или кредитного соглашения и осуществлением платежа по нему. Виды валютного риска: 1) операционный — возможность убытков или недополучения при­были; 2) балансовый (трансляционный) — несоответствие активов и пассивов, выраженных в инвалютах; 3) неблагоприятное воздей­ствие валютного риска на экономическое положение предприятия. В основе валютного риска лежит изменение реальной стоимости денежного обязательства в указанный период. Экспортер несет убытки при понижении курса валюты цены по отношению к валю­те платежа, так как он получит меньшую реальную стоимость по сравнению с контрактной. Аналогичным будет валютный риск для кредитора, который рискует не получить эквивалент стоимости, переданной во временное пользование заемщику. Напротив, для импортера и должника по займам валютные риски возникают, если повышается курс валюты цены (займа) по отношению к ва­люте платежа. В обоих случаях эквивалент в национальной валюте должника будет меньше сумм, на которые контрагенты рассчиты­вали при подписании соглашения. Колебания валютных курсов ведут к потерям одних и обогащению других фирм и банков. Валютным рискам подвержены обе стороны соглашения (тор­гового и кредитного), а также государственные и частные владель­цы иностранной валюты. Валютные риски банков возникают при открытой валютной позиции. Изменение валютных курсов влияет на результаты деятельности ТНК, осуществляющих инвестиции в разных странах и в разных валютах. При девальвации иностран­ной валюты сумма капиталовложений в реальном исчислении может оказаться ниже, чем при инвестициях в национальной валю­те, и даже превратиться в убыток.

Мировая практика выработала следующий основной принцип страхования валютного риска. Нетто-позиции по каждой инвалю­те суммируются, сортируются по срокам заключения и исполне­ния сделки и должны быть застрахованы в конце каждого месяца обычно одной суммой для упрощения отчетности, за исключением отдельных сделок. С введением единой валюты в ЕС валютный риск исчезнет во взаимоотношениях стран, присоединившихся к зоне евро.

Участники международных кредитно-финансовых операций под­вержены не только валютному, но и кредитному, процентному, трансфертному рискам. Кредитный риск — риск неуплаты заемщи­ком основного долга и процентов по кредиту, причитающихся кредитору. Этот риск несет кредитор при неплатежеспособности заемщика. Процентный риск — опасность потерь, связанных с изме­нением рыночной процентной ставки по сравнению со ставкой, предусмотренной кредитным соглашением в период между его подписанием и осуществлением платежа. Заемщик несет риск сни­жения рыночной процентной ставки, а кредитор — риск ее повыше­ния. Трансфертный риск — риск невозможности перевода средств в страну кредитора (экспортера) в связи с валютными ограничени­ями в стране-заемщике или его неплатежеспособностью и другими причинами. Участники рынка осуществляют международные сдел­ки на базе комбинации разных валют, процентных ставок, сроков и ищут эффективные способы покрытия валютных, кредитных, процентных, трансфертных и других рисков.

Практика выработала следующие подходы к выбору стратегии защиты от этих рисков.

1. Принятие решения о необходимости специальных мер по страхованию риска.

2. Выделение части внешнеторгового контракта или кредит­ного соглашения, открытой валютной позиции, которая будет страховаться.

3. Выбор конкретного способа и метода страхования риска.

В международной практике применяются три основных спосо­ба страхования рисков: 1) односторонние действия одного из контрагентов; 2) операции страховых компаний, банковские и пра­вительственные гарантии; 3) взаимная договоренность участников сделки. Иногда комбинируется несколько способов.

На выбор конкретного метода страхования валютного и кре­дитного рисков влияют такие факторы:

• особенности экономических и политических отношений со страной — контрагентом сделки;

• конкурентоспособность товара;

• платежеспособность импортера или заемщика;

• действующие законодательные ограничения на проведение валютных или кредитно-финансовых операций в данной стране;

• срок, на который необходимо получить покрытие риска;

• наличие дополнительных условий осуществления операции (залоговый депозит, гарантия третьего лица);

• перспективы изменения валютного курса или процентных ставок на рынке и т. д.

С целью достижения оптимального страхования валютного и кредитного рисков контрагенты допускают уступки по одним статьям соглашения, добиваясь преимуществ по другим. Одним из методов страхования рисков являются защитные оговорки — до­говорные условия, включаемые в соглашения и контракты, пред­усматривающие возможность их пересмотра в процессе исполне­ния в целях страхования валютных, кредитных и других рисков, т. е. ограничения потерь контрагентов МЭО. Составной частью защитных мер от валютного риска является прогнозирование валютного курса и процентных ставок. При этом практикуются метод экспертных оценок, базирующийся на знаниях, интуиции субъектов рынка, и формализованные методы. В их числе рыночно-ориентированные методы, многофакторные эконометрические, а также методы, основанные на ретроспективном анализе динами­ки валютного курса.

Мировая практика страхования валютных и кредитных рисков отражает эволюцию этих рисков и методов защиты от них, связан­ную с изменениями в экономике и мировой валютной системе. При золотом стандарте валютные риски были минимальны, так как валютный курс колебался в узких пределах золотых точек. После первой мировой войны в условиях нестабильности мировой валютной системы валютные риски возросли. При Бреттонвудской системе, основанной на режиме фиксированных валютных курсов и паритетов, валютные риски были обусловлены пери­одическими официальными девальвациями и ревальвациями. За 1949—1973 гг. было проведено около 500 официальных деваль­ваций и 10 ревальваций. В связи с кризисом Бреттонвудской системы и переходом к плавающим валютным курсам (с марта 1973 г.) и Ямайской валютной системе валютные риски увеличи­лись.

Резкие краткосрочные колебания и заметные долгосрочные отклонения курсовых соотношений приводят к переоценке или недооценке валют на мировых рынках. Несбалансированность платежных балансов и международных расчетов периодически приводит в движение значительные объемы краткосрочных ка­питалов («горячие» деньги). Огромны масштабы валютной спе­куляции. Увеличилась амплитуда колебаний плавающих процент­ных ставок. Этому способствовал кризис задолженности, пора­зивший большую группу развивающихся стран и государств Восточной Европы. Широкая либерализация международных ва­лютных и кредитно-финансовых операций сочетается с усилением требований национальных органов контроля и надзора к банкам, которые обязаны соблюдать установленные банковские коэффи­циенты.

В условиях неустойчивости валютных, кредитных, финансовых, золотых рынков возрастает иррациональность поведения субъек­тов рынка, способных резко отреагировать на неподтвержденные слухи, но игнорировать существенные события.

56 Современные стратегии управления валютными рисками.

Мировой рынок срочных сделок представляет собой хорошо организованную систему биржевой и внебиржевой торговли. В зависимости от намерений и финансовых возможностей участника рынка он может выбрать либо хорошо отлаженную систему гарантий и высокую ликвидность биржевых операций, либо более рискованный внебиржевой рынок. В целом привлекательность рынка срочных сделок для банков и финансовых компаний, корпораций и разнообразных частных владельцев сбережений заключается в возможности проводить как высокодоходные спекулятивные и арбитражные операции, так и осуществлять не менее важную функцию хеджирования валютного риска. Представленные варианты использования для страхования валютного риска различных видов срочных сделок (будь то форвардные и фьючерсные контракты или более гибкие опционные операции) позволяют сделать вывод о том, что при любых прогнозах изменения валютного курса правильный выбор стратегии дает возможность заранее ограничить потенциальные убытки. А использование различных комбинаций срочных сделок (стратегии «спрэд», «стрэдл» и т. д.) приводят, помимо этого, к получению дополнительной прибыли, создавая широкое поле для спекулятивной игры.

Валютным риском называется риск девальвации национальной валюты, в которой оценивается экономический результат деятельности. Однако это классическое определение валютного риска малоприменимо для российской экономики, что объясняется крайней нестабильностью рубля и, следовательно, неудобством этой денежной единицы для аналитического учета. Удобной в этом смысле единицей является доллар США, в соответствии с курсом которого могут оцениваться собственные средства и финансовый результат экономического агента.

Предмет валютного риска

Таким образом, валютный риск в российской экономике состоит в возможности ревальвации единицы аналитического учета — доллара, а значит, в возможности девальвации рубля. Предметом валютного риска служат собственные средства и прибыль экономического агента. В случае если привлечение и размещение средств происходит в долларах США, то прибыль, также выраженная в долларах, не подвергается валютному риску. Если привлечение и размещение средств осуществляется в рублях, то риску подвержена прибыль, выраженная в рублях. Если привлечение осуществляется в рублях, а размещение — в долларах, то риску недостаточной девальвации рубля подвержена вся сумма размещения. Если привлечение осуществляется в долларах, а размещение — в рублях, то возникает риск девальвации рубля на всю сумму займа. Если же происходит рублевое размещение собственных средств, то риску оказываются подвержены как рублевые средства, так и прибыль, получаемая от этого размещения.

Сложной проблемой является вычленение среди всех денежных потоков именно потоков, связанных с движением собственных средств и прибыли. Из схемы денежных потоков можно сразу же исключить долларовые потоки, которые взаимно компенсируются и не представляют валютного риска. В отношении же рублевых потоков необходимо определиться, куда именно инвестированы собственные средства банка среди всей суммы его активов. Например, определяется доля собственных средств банка в структуре его пассивов и принимается допущение, что такая же доля принадлежит банку в каждом из видов его активов. Такой подход имеет ряд недостатков:

• структура пассивов банка постоянно меняется, и потому невозможно достаточно быстро пересчитать долю собственных средств банка во всех активах;

• расчетная часть задачи по оценке этой доли существенно усложняется с точки зрения математических и программных средств;

• невозможно осуществить адекватное управление денежными потоками при постоянном пересчете этого показателя.

Или же условно определяется актив, в который инвестируются собственные средства банка. Именно этот актив необходимо оценивать в долларах, приобретая позиции на срочном валютном рынке, — так формируется теоретический портфель, состоящий из актива этого вида и из срочных валютных контрактов.

Для упрощения задачи можно рекомендовать в качестве подобного актива избрать ценные бумаги, номинированные в долларах США (например облигации ВЭБ, долларовые векселя). Однако даже в рамках данного подхода задача вычленения собственных средств и прибыли среди всех денежных потоков решается не полностью. Дело в том, что на каждую дату возможно определить денежный поток как сальдо между поступлениями рублевых средств и необходимыми платежами. В этом потоке можно лишь выделить поступления от того теоретического актива, в который инвестированы собственные средства банка, и которые, следовательно, можно защитить от риска. Однако ситуация не столь очевидна с рублевой прибылью банка, источником которой служит использование привлеченных средств.

Очевидно, настоящая задача должна быть разбита на два этапа: планирование операций и отслеживание операций. На первом этапе можно определить предполагаемую прибыль от планируемой операции и защитить ее путем создания хеджевых позиции. На втором же этапе позиции корректируются применительно к изменению конъюнктуры рынка, причем при необходимости хедж может быть ликвидирован.

Практика показала, что валютные курсы имеют тренды, которые трудно поддаются прогнозированию: в определении обменных соотношений значительную роль играют психологические факторы. Существуют соотношения валютных курсов по паритету покупательной способности (понимаемому как соотношение цен в странах по широкой корзине потребительских и промышленных товаров), однако это соотношение является действующим только в случае, если валютный обмен опосредует потоки реальных товаров, а также если для такого обмена нет таможенных и иных препятствий.

Исследования Банка международных расчетов (БМР) по проблемам международного обмена выявляют гигантский отрыв теории от практики: в частности, сегодня торговые потоки составляют только 2% от количества всех валютных сделок. Как результат — постоянное расхождение текущих валютных курсов от обменного соотношения по паритету покупательной способности. Сегодня курсы колеблются хаотично, главным образом из-за сильного превалирования в процессе установления текущих котировок политических и информационных причин, воздействующих на психологию спекулятивных сделок, которые определяют сегодня спрос и предложение валюты.

Виды валютных рисков

Валютные риски, как и процентные, можно разделить на два основных вида:

• риск простой (краткосрочный по экспортно-импортным операциям);

• риск комплексный, понимаемый как обобщающее значение для конкретной фирмы, в характере деятельности которой присутствуют международные операции.

Не случайно в зарубежной экономической литературе, посвященной проблеме рисков, встречаются два термина: riskiness (мера простого риска или попросту рискованность) и risk exposure (рисковая позиция по тем или иным валютам для конкретной компании).

Простой риск

Под простым валютным риском следует понимать малопредсказуемые изменения обменного курса двух валют, приводящие одну из сторон обменной сделки к потерям, а другую — к выигрышу. Обменные сделки возникают при международной торговле в виде получения денег или платежей в инвалюте за экспортные и импортные операции с отсрочкой платежа. Следует подчеркнуть, что риск изменения валютных курсов присутствует только в том случае, если момент совершения сделки (например поставка товара) не совпадает по времени с ее оплатой. Моментом возникновения валютного риска является подписание контракта или договоренность о сделке, при которых цена определяется не в национальной валюте экспортера или импортера. Риском для экспортера является падение курса иностранной валюты с момента получения (или подтверждения) заказа до получения платежа и во время переговоров о сделке. Риск для импортера — это повышение курса иностранной валюты в период между датой подтверждения заказа и днем платежа. Непредсказуемость изменения валютных курсов (т.е. риски) в действительности почти не влияют на объемы двусторонней торговли между странами благодаря многочисленным финансовым инструментам и возможностям для хеджирования (страхования) валютного риска.

Мерой простого валютного риска выступает среднеквадратическое отклонение колебаний валютного курса по дням за определенный период времени. Например, полагая, что обычно платеж по внешнеторговой сделке производится в период до 30 дней (т. е. в период действия нормального векселя), наиболее характерным временным периодом для исчисления краткосрочного валютного риска является 1 месяц. Долгосрочный валютный риск должен использоваться для долгосрочных обменных операций (например для операций по движению капиталов). Если стоимость международных кредитов выражена в инвалюте, то приобретает особое значение проблема нахождения возможного риска от изменения стоимости кредита и размера процентных платежей, чтобы иметь возможность выбрать наиболее благоприятную валюту для заимствований.

Как правило, в случае экспорта продавец товара пользуется системой форфейтирования и аккредитивом, что позволяет ему получить экспортную выручку от своего банка, обслуживающего внешнеторговые платежи, раньше, чем заплатил импортер. В этом случае часть валютных рисков банк экспортера сознательно берет на себя с целью более качественного обслуживания клиента.

В случае импорта риск повышения валютных курсов приходится на более длительный период, так как оплата импорта должна осуществляться против документов на импортируемый груз. Обычно платеж по внешнеторговой сделке производится в период до 30 дней.

Все крупные банки сегодня оперируют с широким кругом валют. Доллар США остается до сих пор наиболее важной валютой, однако и ряд других валют широко используется в торговле. Операции в различных валютах приносят возможности и риски аналогично операциям с различными процентными условиями. Например, если долларовые активы превышают долларовые обязательства, банк ожидает прибыль от повышения курса валюты и убыток от его понижения, и наоборот. Опять же, большую часть риска можно избежать, имея полностью состыкованный баланс, что в данном случае означает соответствие валютной композиции активов валютной композиции обязательств. Во многих случаях приближение к полному валютному соответствию баланса возможно (т.е. финансирование стерлингового размещения за счет стерлингового привлечения либо через компенсацию несбалансированной спот-позиции форвардной позицией и т. д.), однако определенная степень валютного риска обычно остается.

Во-первых, банки, оперирующие регулярно в нескольких валютах, неизменно будут иметь маленький риск, хеджировать который слишком дорого. И на практике банки различают “дилинговую” позицию, возникающую от ежедневных операций, и “структурную” позицию, то есть намеренно выбранные риски.

Во-вторых, даже очевидно хеджированные позиции могут тем не менее содержать некоторый риск. Допустим, банк принимает депозиты в швейцарских франках, заключает своп на три месяца по обмену на американские доллары и инвестирует в Нью-Йорке. Данная сделка хеджирована, и банк уверен в реконверсии основной суммы в швейцарские франки в трехмесячный срок. Однако долларовый процент, ожидаемый к получению, не хеджирован, и большое движение валютных курсов может значительно влиять на прибыльность сделки.

В-третьих, в последние годы вырос спрос на валютные опционы со стороны части корпоративных клиентов. Предоставление таких опционов приносит доход в виде комиссии, однако оставляет в банках условные валютные обязательства, которые могут быть хеджированы через участие в торговле валютными опционами. Наконец, для банков с большим валютным бизнесом неизбежно, что на прибыль, выраженную в национальной валюте, будут влиять изменения валютных курсов (за исключением случая, когда они специально хеджированы).

Официальные инструкции ограничивают банковскую свободу действий, но не могут предотвратить все несбалансированные валютные позиции, а значит, не избавляют от необходимости управления валютным риском как части управления активами и пассивами, что включает в себя два ключевых принципа:

• необходимость подробных лимитов для несбалансированных валютных позиций;

• диверсификация валютного портфеля с тем, чтобы свести к минимуму потенциальные убытки от предсказуемых изменений валютных курсов.

На практике отношение к валютному риску значительно изменяется от банка к банку. Одни регулярно держат несбалансированные позиции с тем, чтобы получить прибыль от ожидаемых изменений валютных курсов, другие обращаются с валютным риском не так, как с процентным или риском ликвидности, а держат его в узких лимитах. Банк обычно имеет системы контроля, включающие различные лимиты: дневной лимит, овернайт-лимит (на ночь), лимиты на каждую валюту, лимиты для индивидуальных сделок и лимиты для расчетов в различных временных зонах.

Комплексный риск

Управление валютными позициями, как и другие аспекты управления активами и пассивами, имеет как краткосрочные, так и долгосрочные соображения. В краткосрочном плане банки могут оперировать на определенном круге рынков с целью изменения позиции активы/обязательства в какой-то данной валюте. В долгосрочном плане банки могут конкурировать более или менее агрессивно за бизнес в какой-то валюте, а также изменять свои долгосрочные заимствования в определенной валюте. Если это соотносится с другими долгосрочными планами, банк может стремиться расширить розничные банковские операции в других валютах с тем, чтобы увеличить свои ресурсы в данных валютах. Причиной для беспокойства по поводу несбалансированных валютных позиций является то, что вовлеченные риски часто не ограничиваются убытками от неожиданных изменений валютных курсов.

Существуют связанный кредитный риск и риск страны, а также риск “другой стороны”, идущий от отсрочки выполнения сделок. Поскольку каждый банк должен быть в состоянии своевременно выполнять свои собственные обязательства в валюте, также существует риск ликвидности. Как уже упоминалось, участие в валютных форвардных сделках может также нести процентный риск. Следует помнить, что движение обменных курсов часто связано с движением относительных процентных ставок, поэтому несбалансированная валютная позиция и несбалансированная процентная позиция не будут зачастую независимыми рисками.