2013_baranov

Библиографический список	161

ПРИЛОЖЕНИЯ

162	ПРИЛОЖЕНИЯ

Приложение 1

Подходы к определению понятия «реальный опцион» (зарубежные источники)*

	№	Автор, источник	Год	Определение	Ключевые слова
	п/п

Зарубежные статьи, монографии, учебники

1	Marglin S. Investment and In-	1970	Стефан Марглин следующим образом описал	Реальный опцион –
	terest: A Reformulation and Ex-		понятие реальных опционов (real–estate op-	право, формальный ин-
	tension of Keynesian Theory //		tions): «Когда частные инвесторы имеют мо-	струмент
	The Economic Journal. –		нопольную власть в некотором инвестицион-	Как	такового	определе-
	Vol.80. – № 320 (Dec., 1970). –		ном секторе, право осуществлять проект	ния	понятия	«реальный
	P. 910–931		становится экономическим объектом, имею-	опцион» не дается
			щим определенную ценность, независимо от
			самого процесса инвестирования. В принципе,
			нет препятствий для того, чтобы такое право
			было куплено или продано, хотя рынки для
			таких прав скорее исключение из правил
			Реальные опционы являются особым случаем
			формального инструмента, который опреде-
			ляет соотношение между правом на осуществ-
			ление инвестиций и самим инвестированием.
			Обычно само такое соотношение гораздо ме-
			нее формально, положение на рынке или осо-
			бые знания создают скрытые опционы, свя-
			занные с определенными инвестициями,
			опционы, для которых не существует рынков,
			но которые от этого не менее реальны»

162

ПРИЛОЖЕНИЯ

ПРИЛОЖЕНИЯ

163

ПРИЛОЖЕНИЯ

2

Myers

St. 1977. Determinants

1977

«Многие активы корпорации, в

особенности

Реальный опцион – воз-

of corporate borrowing // Jour-

возможности

роста, могут рассматриваться

можность

приобрести

nal of Financial Economics 5:

как колл опционы. Стоимость таких «реальных

реальные активы на по-

147–175

опционов» (при первом употреблении кавычки

тенциально

благоприят-

даны самим Майерсом) зависит от дискрецион-

ных условиях

ных инвестиций фирмы в будущем…»

«Часть стоимости фирмы составляет текущая

стоимость опционов на будущие инвестиции

на возможно

благоприятных

условиях».

«…инвестиционные возможности – возмож-

ности, которые могут внести положительный

чистый вклад в рыночную стоимость фирмы».

«Реальные опционы – возможности приобре-

сти реальные активы на потенциально бла-

гоприятных условиях»

3

Grant Robert M. Contemporary

1991

Употребляется

термин «реальный опцион»,

Определение

понятию

Strategy Analysis. First Edition

но никакого определения не дается. Объясне-

«реальный

опцион» не

(1991).

Blackwell

Publishers,

ние сути метода реальных опционов осу-

дается

Ltd., 548 p.

ществляется через конкретные примеры

4

Bowman, E.H., Hurry, D. 1993.

1993

Реальные опционы (в отличие от финансовых

Реальные опционы – ин-

Strategy through

the options

,

опционов) представляют собой

инвестиции

вестиции,

которые

lens: An integrated view of re-

1997

фирмы в материальные активы или человече-

предоставляют

возмож-

source investments and the in-

,

ский капитал (в отличие от финансовых акти-

ность, дают права, но не

cremental–choice process //

2001

вов), которые предоставляют фирме возмож-

налагают обязательств

Academy of Management Re-

ность реагировать на будущие события

view, 18: 760–782;

(Bowman & Hurry, 1993; Kogut & Kulatilaka,

Kogut, B., Kulatilaka, N. 2001.

2001)

Capabilities as real options. //

Таким образом, реальные опционы дают фир-

Organization Science, 12: 744–

ме права, но не налагают обязательств, со-

163

758;

вершить определенные действия в будущем,

	164					ПРИЛОЖЕНИЯ
					П р о д о л ж е н и е т а б л и ц ы
	№	Автор, источник	Год	Определение		Ключевые слова
	п/п

Зарубежные статьи, монографии, учебники

McGrath, R.G. 1997. A real opпозволяющие фирме снизить риск и увелиtions logic for initiating techчить возможности (Bowman & Hurry, 1993; nology positioning investments. McGrath, 1997)

// Academy of Management Review, 22: 974–996

5 Bowman, E.H., Hurry, D. 1993.		1993 Подход реальных опционов часто обсуждается Подход реальных опци-
Strategy through the	options	1994 в литературе как	инструмент уменьшения онов – инструмент для
lens: An integrated view of re-		2001 неопределенности	инновационных проектов, уменьшения неопреде-
source investments and the in-		2004 корпоративного венчурного финансирования ленности
cremental–choice process //		и создании новых предприятий
Academy of Management Re-
view, 18: 760–782
Teisberg, E. (1994). An Option
Valuation Analysis of Invest-
ment Choices by a Regulated
Firm //Management	Science,
40, 535–548;
Huchzermeier, A. and Loch, C.H.
(2001). Project Management un-
der Risk: Using the Real Options
Approach to Evaluate Flexibility
in R&D // Management Science,
47, 85–101;
Miller, K.D. and Arikan, A.T.
(2004). Technology Search In-
vestments: Evolutionary, Options

164

ПРИЛОЖЕНИЯ

	ПРИЛОЖЕНИЯ							165
	Reasoning,		and	Option Pricing
	Approaches // Strategic Manage-
	ment Journal, 25, 473–485
	6 Dixit, A.,		Pindyck,		R.S. 1994.	1994 Реальные опционы дают право, но не обяза- Реальные опционы		–
	Investment		under		uncertainty.		тельство участвовать в будущей стратегичеправо, но не обязатель-
	Princeton, NJ: Princeton Uni-						ской возможности, требующей дополнительство
	versity Press						ных инвестиций
	7 Kogut B., & Kulatilaka N. 1994.					1994 Реальный опцион – это инвестиция, которая Реальный опцион –		это
	Options thinking andplatform in-					,	содержит в себе право, но не обязательство, инвестиция
	vestments: Investing in oppor-					2004 осуществить последующие инвестиции
	tunity //	California Management				,
	Review, 36 (2): 52–71.					2006
	Adner R., & Levinthal, D.A. 2004.
	What is not a real option: Consid-
	ering boundaries for the applica-
	tion of real options to business
	strategy // Academy of Manage-
	ment Review, 29 (1): 74–85
	Warner	Alfred		G., Fairbank
	James F. and Steensma Kevin
	H. Managing Uncertainty in a
	Formal Standards–Based Indus-
	try: A Real Options Perspective
	on Acquisition Timing // Jour-
	nal of Management 2006

8Gordon V. Smith, Russel L. 1994 Реальные опционы представляют собой: либо Реальные опционы:

Parr. Valuation of Intellectual специально разработанные для бизнес-планов 1) «резервные» деловые

Property and Intangible Assets.	инвестиционных (инновационных)	проектов схемы, резервные воз-
Second edition. New York,	«резервные» деловые схемы (в т. ч. резервные можности;
1994	возможности, предоставляемые в	проекте 2) права

ПРИЛОЖЕНИЯ

165

	166					ПРИЛОЖЕНИЯ
					П р о д о л ж е н и е т а б л и ц ы
	№	Автор, источник	Год	Определение		Ключевые слова
	п/п

Зарубежные статьи, монографии, учебники

						специальным образом отобранным объектом
						инвестирования), либо особым образом полу-
						ченные права (в т. ч. права интеллектуальной
						собственности), позволяющие в смысле ми-
						нимизации риска и максимизации дохода до-
						стигать эффекта, схожего с финансовым ре-
						зультатом фондовых опционов
9	Dixit,	A.K.,	Pindyck, R.S.,		1995	Организации и индивидуумы осуществляют	Реальные опционы – это
	1995. The options approach to					капиталовложения, для того чтобы создать и	инвестиционные			воз-
	capital	investment.		Harvard		извлечь выгоду из прибыльных возможно-	можности, права, но не
	Business Review May–June: pp.					стей. Эти инвестиционные возможности –	обязательства
	105 –115					это реальные опционы – права, но не обяза-
						тельства, совершить какое-либо действие в
						будущем
10	Trigeorgis, L.,		Real	options:	1996	Реальные опционы создают стоимость по-	Реальные	опционы		–
	Managerial flexibility and strat-					средством создания прав принять решения в	создают права принятия
	egy in resource allocation. MIT					будущем, в частности, посредством предо-	решений в будущем
	Press, Cambridge and London					ставления менеджменту гибкости в принятии
						решений при получении новой информации
11	Brealey Richard A. and Mayers				1996	Когда вы оцениваете проект методом дискон-	Определение		понятия
	Stewart C. Principles of Corpo-					тированного денежного потока, вы подспудно	«реальный	опцион»		не
	rate Finance. McGraw–Hill					исходите из предположения, что, приняв про-	дается
	Companies, 5 Sub edition (July					ект, ваша фирма дальше будет вести его уже
	1996), 998 p.					просто по инерции

166

ПРИЛОЖЕНИЯ

ПРИЛОЖЕНИЯ

167

Иными словами, вы не учитываете реальные

опционы, сопряженные с проектом, – опцио-

ны, которые в руках умелых менеджеров мо-

гут принести компании изрядные выгоды.

Можно сказать, что метод дисконтированного

денежного потока не улавливает ценность

управления. Менеджеры, располагающие ре-

альными опционами, не должны вести себя

инертно; своими решениями они способны

управлять событиями, извлекая прибыль из

благоприятного стечения обстоятельств или

избегая убытков при неудачном обороте дел.

Возможность принимать такие судьбоносные

решения, безусловно, прибавляет стоимости

проекту – во всяком случае, когда ему свой-

ственна неопределенность исхода

12

Kogut B., Kulatilaka N. Capa-

1997

Технически реальный опцион можно опреде-

Реальный опцион – это

bilities as Real Options // Work-

лить как инвестиционное решение, характери-

инвестиционное реше-

ing Paper. University of Penn-

зующееся неопределенностью, невозвратно-

ние,

предоставляющее

sylvania and Boston University.

стью и предоставляющее менеджерам

возможность

December 1997

возможность осуществить его на свое усмот-

рение

13

Teece,

D.J., Pisano,

G. and

1997

Подход реальных опционов представляет со-

Дано определение поня-

Shuen, A. (1997). Dynamic Ca-

бой динамический подход, который помогает

тия

«подход

реальных

pabilities and Strategic Man-

фирмам улучшить их способность выявлять,

опционов»

agement

// Strategic

Manage-

усваивать и использовать знания о внешней

Определение

понятия

ment Journal, 18, 509–534

среде

«реальный опцион» не

дается

ПРИЛОЖЕНИЯ

167

	168							ПРИЛОЖЕНИЯ
						П р о д о л ж е н и е т а б л и ц ы
	№	Автор, источник	Год		Определение			Ключевые слова
	п/п
		Зарубежные статьи, монографии, учебники
	14	Merton, R.C. (1998). Applica-	1998	Компании осуществляют		капиталовложения,		Реальные опционы – это
		tions of Option–Pricing Theory:		чтобы создать и извлечь выгоду (воспользо-				возможности, права, но
		Twenty–Five Years Later //		ваться	преимуществом) из	прибыльных	воз-	не обязательства
		American Economic Review, 88		можностей. Эти возможности – это реальные
		(3), 323–349		опционы – права, но не обязанности предпри-
				нять	определенные действия в будущем.
				В этом смысле реальные опционы похожи на
				финансовые опционы. Простой финансовый
				опцион дает его держателю право, но не нала-
				гает обязательств купить или продать опреде-
				ленное количество базового актива по опреде-
				ленной цене (т. е. цене исполнения) при/или до
				определенной даты (дата истечения опциона)
				По аналогии реальный опцион предоставляет
				фирме право, но не налагает обязательств,
				предпринять определенные действия в буду-
				щем. Опцион называется «реальным», по-
				скольку базовым активом обычно являются
				материальные активы, а не ценные бумаги.
				Возможность применения		моделей оценки
				финансовых опционов для оценки реальных
				опционов основывается на том, что будущее
				неопределенно (если бы это было не так, не
				было бы необходимости создавать опционы,
				потому что мы бы знали, что мы будем делать
				позже), и в неопределенном мире гибкость в
				принятии решений обладает стоимостью

168

ПРИЛОЖЕНИЯ

ПРИЛОЖЕНИЯ

169

15

Bodie Zvi, Merton Robert C.

1998

У менеджеров имеется возможность отложить

Реальный опцион – пра-

Finance.

Printice

Hall. Upper

начало работы по проекту или после начала

во, но не обязательство.

Saddle

River,

New

Jersey.

реализации проекта расширить его масштабы,

Управленческие

опцио-

1998, 443 p.

а то и вообще отказаться от его выполнения.

ны – возможности мене-

Игнорирование реальных опционов (принципи-

джеров в вопросах при-

ально отличающихся от финансовых опцио-

нятия решений

нов) приведет к тому, что аналитик при оценке

Как

таковое

определе-

проекта занизит величину NPV

ние

понятия

«реальный

Существует фундаментальное сходство меж-

опцион» не дается

ду возможностями выбора в инвестиционных

проектах и опционами «колл»: в обоих случа-

ях лицо, принимающее решение, имеет право,

но не обязано, приобретать в будущем нечто,

имеющее стоимость

Осознание сходства между опционами «колл»

и возможностями менеджеров в вопросах

принятия решений, т. е. управленческими оп-

ционами (managerial options) оказывается

важным в силу трех причин

16

Amram, M. and Kulatilaka, N.

1999

Реальный опцион – это право, но не обязан-

Реальный опцион – это

(1999). Real Options: Managing

2008

ность совершить действие в будущем (Am-

право, но не обязатель-

Strategic Investment in an Uncer-

ram & Kulatilaka, 1999, p. 5), обычно включает

ство

tain World.

Harvard

Business

в себя два отдельных действия: создание оп-

Создание опциона – это

School Press, Boston, MA;

циона и исполнение опциона. Создание опци-

первоначальная

инве-

Vanhaverbeke

Wim,

Van de

она представляет собой первоначальную ин-

стиция, которая создает

Vrande

Vareska,

Chesbrough

вестицию, которая создает

опцион на

опцион на будущее

Henry. Understanding the Ad-

будущее. При осуществлении последующей

vantages of Open Innovation Prac-

инвестиции в определенный момент времени

tices in Corporate Venturing in

этот опцион исполняется

(Vanhaverbeke,

Terms of Real Options // Creativi-

p. 252)

ty and Innovation

Management.

Volume 17. Number 4. 2008

ПРИЛОЖЕНИЯ

169

	170					ПРИЛОЖЕНИЯ
					П р о д о л ж е н и е т а б л и ц ы
	№	Автор, источник	Год	Определение		Ключевые слова
	п/п

Зарубежные статьи, монографии, учебники

17Mauboussin MJ. 1999. Get re1999 Владение финансовым опционом дает инвестоРеальный опцион – пра- al–using real options in security ру право, но не налагает обязательств купить во, но не обязательство

analysis // Frontiers of Finance или продать ценную бумагу по определенной 10. 1–30 цене. По аналогии, владелец реального опциона

обладает правом, но не обязательством при-

нять или отказаться от инвестиционной возможности по нефинансовому или реальному активу в определенный момент в будущем

18 Anderson	T. Real	Options 2000 Реальный опцион – это инвестиции в матери-		Реальные опционы – ин-
Analysis in	Strategic	Decision	альные активы, человеческий капитал и пер-	вестиции, которые дают
Making: an applied approach in			спективы роста компании, которые дают возможность
a dual options framework //			возможность извлечь выгоду от каких-либо
Journal of Applied			случайных событий в будущем. Реальный оп-
Management Studies. Vol. 9. Is-			цион отражает наличие возможности (а не
sue 2. 2000			обязательства) у фирмы использовать соб-
			ственные материальные или нематериальные
			активы в будущем

19Patrick Steven C., Banking on 2000 Реальные опционы – это способность компаРеальный опцион – это

Real Options // Journal of Apнии извлекать выгоду из возможностей, коспособность

plied Corporate Finance. Vol-	торые появятся в будущем
ume 13.2.
20 Copeland T. and Antikarov V. 2001 Реальный опцион – «право, но не обязатель- Реальный опцион – право,
Real options. Texere. New	ство предпринять определенной действие но не обязательство гиб-
York, 2001	(например, отсрочка, расширение, сокращекость, необратимость, не-
	ние или отказ) по заранее установленной цене, определенность

170

ПРИЛОЖЕНИЯ