5.3. Дивидендная политика компании

Дивиденд — это один из видов дохода инвестора от вложения средств в акции акционерного общества. То есть дивиденд — это доход, который может получить владелец акции за счет части при­были текущего года акционерного общества, распределяемой меж­ду держателями акций в виде определенной доли от их номиналь­ной стоимости.

Как правило, дивиденды выплачиваются из чистой прибыли общества за отчетный финансовый год. В некоторых случаях зако­нодательством предусмотрена выплата дивидендов из других ис­точников. Так, согласно Закону «Об акционерных обществах» ди­виденды по привилегированным акциям определенных типов могут выплачиваться за счет фондов общества, специально пред­назначенных для этого. Наличие таких фондов, порядок их фор­мирования, а также типы привилегированных акций, для выпла­ты дивидендов по которым они предназначены, должны быть за­фиксированы в уставе общества или проспекте эмиссии.

Право на дивиденд имеют акционеры, внесенные в реестр ак­ционерного общества в установленном порядке. Согласно россий­скому законодательству для каждой выплаты дивидендов совет ди­ректоров общества составляет список лиц, имеющих право на по­лучение дивидендов. В список лиц, имеющих право на получение промежуточных дивидендов, должны быть внесены акционеры и номинальные держатели акций, включенные в реестр акционеров общества не позднее чем за 10 дней до даты принятия советом ди­ректоров общества решения о выплате дивидендов, а в список лиц, имеющих право на получение годовых дивидендов, — акционеры и номинальные держатели акций, внесенные в реестр акционеров общества на день составления списка лиц, имеющих право уча­ствовать в годовом общем собрании акционеров (п. 4 ст. 42).

Сроки выплаты дивидендов устанавливаются акционерным обществом. Они могут быть годовыми и промежуточными

104

(ежеквартальными или полугодовыми). Решение о выплате годо­вых дивидендов (размере и форме выплаты) по каждой категории акций принимает общее собрание акционеров по рекомендации совета директоров (наблюдательного совета) общества, а решение

0 выплате промежуточных дивидендов принимается советом ди­ректоров (наблюдательным советом) общества самостоятельно.

Принятие решения о выплате (объявлении) дивидендов по всем размещенным акциям является правом, а не обязанностью обще­ства. Акционерное общество вправе само решать вопрос о выплате дивидендов, т.е. закон не обязывает общество в обязательном по­рядке их выплачивать. Если же о выплате дивидендов объявлено, то общество обязано их выплатить по каждому типу акций.

Следует иметь в виду, что российским законодательством ус­танавливаются определенные ограничения на выплату дивиден­дов. Например, дивиденды не могут выплачиваться до тех пор, пока не оплачен весь уставный капитал, они не могут быть выплачены тогда, когда предприятие отвечает установленным законом при­знакам банкротства или если в результате выплаты дивидендов та­кие признаки появятся (ст. 43).

Размер годового дивиденда не может быть больше того, который рекомендован советом директоров (наблюдательным советом), но он не может быть и меньше выплаченных промежуточных дивидендов. Общее собрание вправе принять решение о частичной выплате диви­дендов, а также о не выплате дивидендов. На выплату дивидендов может быть израсходована только часть чистой прибыли, которая определяется советом директоров, т. е. той прибыли, которая остает­ся после отчислений в резервный фонд (пока он не достигнет 15% уставного капитала), фонд накопления и фонд потребления.

Дивиденд может выплачиваться деньгами или, по усмотрению общества, иным имуществом (например, акциями).

Если дивиденды выплачиваются собственными акциями, то такая практика носит название «капитализация доходов» или «ре­инвестирование». С точки зрения теории выплата дохода собствен­ными акциями не может считаться дивидендом, так как они не представляют часть чистой прибыли. Однако в мировой и россий­ской практике выплата дивидендов собственными акциями распространена довольно широко.

Для эффективной работы компании в странах с развитой рыночной экономикой огромное значение имеет проводимая ею ди­видендная политика.

Дивидендная политика — это выбор:

• размера дивиденда;

• источника финансирования дивидендных выплат (чистая при­быль или выпуск новых акций и продажа их новым акционерам);

• формы выплаты дивидендов (деньгами или акциями). В дивидендной политике можно выделить два аспекта. Первый аспект — это определение собственно дивидендной

политики. Ставится вопрос: от чего зависит размер дивидендов? Для поиска ответа часто используется простая и достаточно изящ­ная модель Дж. Линтнера, который утверждает, что у корпораций есть так называемый целевой уровень дивиденда. По его мнению, он зависит от:

• текущей прибыли;

• перспективы отрасли и ожидаемой прибыли;

• инвестиционной программы и потребности в средствах для нее;

• потребности в оборотном капитале;

• субъективной оценки менеджерами значения стабильности цены акции для акционеров компании;

• доли дивидендов в прибыли конкурентов, чьи акции являются близкими субститутами акций компании;

• финансовой мощи компании, возможности доступа к рынкам капитала;

• политики компании в отношении использования заемных средств и новых выпусков акций.

В случае если значительно меняется прибыль компании и, сле­довательно, абсолютный целевой размер дивиденда, менеджерам нужно решить: как производить корректировку реально выплачи­ваемого дивиденда в соответствии с целевым уровнем — быстро или медленно.

При быстрой корректировке дивиденды будут мало отклоняться от целевого уровня, но сильно колебаться по абсолютной величи­не, при медленной — меньше колебаться, но больше отклоняться от целевого уровня.

Линтнер поставил перед собой задачу — оценить, какой вари­ант (быстрой или медленной корректировки) предпочитают ме­неджеры.

Для этого он предложил использовать регрессивную двухфакторную модель, в которой дивиденды текущего года зависят от размера дивиденда в прошлом году и прибыли компании в текущем году (цик­лические колебания устраняются). При помощи этой модели Линт­нер приходит к выводу, что большинство (²/₃ компаний в его выбор­ке) предпочитают производить корректировку медленно, поскольку придают большое значение стабильности выплачиваемых дивиден­дов и цен акций. Лишь одна треть компаний полагает, что лучше, если в виде дивидендов выплачивается стабильная доля прибыли¹.

Второй аспект — моделирование влияния дивидендной поли­тики на стоимость компании. Здесь имеются два подхода к про­блеме, две так называемые теории дивидендной политики: теория безотносительности дивидендов и теория «синицы в руках».

Теория безотносительности дивидендов. Согласно этой теории дивидендная политика компании не оказывает влияния ни на сто­имость ее самой, ни на стоимость ее акций. Сторонники теории безотносительности дивидендов Мертон Миллер и Франко Мо­дильяни доказывали, что стоимость компании определяется толь­ко ее прибыльностью и деловым риском, т. е. они утверждали, что стоимость компаний зависит только от дохода, приносимого ее активами, а не от способа, которым этот доход делится между ди­видендами и нераспределенной прибылью.

Теория «синицы в руках» предполагает, что стоимость компа­нии будет максимизирована выплатой высоких дивидендов, так как инвесторы считают получение дивидендов менее рискованным делом, чем получение дохода от прироста капитала.

Теория Миллера—Модильяни долгое время оспаривалась М. Гордоном и его сторонниками, которые считали, что дивиденд­ная политика на стоимость компании влияет. Их позиция получи­ла широкое распространение, поскольку она ближе к реальной дей­ствительности. Конкретная социально-экономическая практика не описывается предпосылками модели Миллера—Модильяни, и в ре­альной действительности дивидендная политика компаний может влиять на цену ее акций.

5.4. ПРИОБРЕТЕНИЕ И ВЫКУП АКЦИЙ

Приобретение акций. Акционерные компании не только явля­ются эмитентами ценных бумаг, но и осуществляют на фондовом рынке операции по покупке собственных акций. В настоящее вре­мя западные компании тратят большие средства на выкуп акций. Сегодня эта сумма достигла 50% затрат на выплату дивидендов.

Компании приобретают собственные акции с целью:

• уменьшения уставного капитала;

• увеличения прибыли и дивиденда в расчете на одну обращаю­щуюся акцию;

• уменьшения количества голосов на собрании акционеров;

• последующего перераспределения акций в пользу управляю­щих или других лиц;

• поддержания котировок собственных акций;

• защиты от поглощения другими компаниями;

• косвенной или скрытой выплаты дивидендов.

В мировой практике существуют две основные схемы приоб­ретения компанией собственных акций.

Первая схема — компания проводит операции на открытом рынке, как и любой другой инвестор. Она свободно покупает и продает собственные акции, не ставя об этом в известность своих акционеров. Акционерные общества, проводя операции на откры­том рынке, могут достаточно свободно манипулировать своими акциями и искусственно поддерживать их курс.

Вторая схема — деятельность компании по приобретению соб­ственных акций ограничивается определенными рамками. В норма­тивных актах и учредительных документах фирмы устанавливаются:

• правила приобретения размещенных акций;

• процедура принятия решений о покупке акций;

• предельное количество акций, которое может приобрести ком­пания;

• права акционеров по реализации принадлежащих им акций. Российским законодательством предусмотрена вторая схема —

основанием для покупки акционерным обществом собственных акций служат решения общего собрания или совета директоров. Приобретение акции с целью уменьшения уставного капитала воз­можно только по решению общего собрания акционеров, в других случаях покупка акций может происходить по решению совета ди­ректоров. Установлено ограничение, согласно которому акционер­ное общество не имеет права приобретать более 10% размещенных акций.

Акции, приобретенные обществом в целях уменьшения устав­ного капитала, погашаются. В этом случае уменьшаются и общее количество размещенных акций, и величина уставного капитала.

Если акции приобретаются по решению совета директоров, то при их покупке они не гасятся, а принимаются на баланс акцио­нерного общества.

Акции, числящиеся на балансе:

• не дают права голоса на собрании акционеров;

• не обладают преимущественными правами при покупке новых акций;

• не дают права на получение части имущества при ликвидации компании;

• не участвуют в распределении дивидендов.

Поэтому многие общества прибегают к покупке собственных ак­ций в преддверии общего собрания акционеров, чтобы уменьшить число голосов оппонентов и увеличить дивиденд на одну акцию.

Приобретенные обществом акции могут числиться на балансе не более одного года. В течение этого периода они должны быть реализованы. В противном случае общее собрание акционеров дол­жно принять решение об уменьшении уставного капитала за счет погашения приобретенных акций или об увеличении номиналь­ной стоимости оставшихся акций на сумму номинальной стоимо­сти погашаемых акций при сохранении уставного капитала в пре­жнем размере.

В случае принятия решения о приобретении собственных ак­ций общество обязано не позднее чем за 30 дней до начала покуп­ки акций уведомить об этом акционеров. В уведомлении содер­жится информация:

• об общем количестве приобретаемых акций;

• о цене приобретения;

• о категории приобретаемых акций.

Срок, в течение которого приобретаются акции, не может быть меньше 30 дней. В течение этого периода акционеры, желающие продать свои акции, должны направить акционерному обществу заявление с указанием числа продаваемых акций. По истечении установленного срока акционерное общество определяет суммар­ное число акций, которое предлагается акционерами для продажи. Если это число превышает количество акций, которое общество предполагало приобрести, то акции покупаются у акционеров по рыночной цене пропорционально заявленным требованиям.

Однако Законом «Об акционерных обществах» (ст. 73,76) пре­дусмотрены определенные ограничения на приобретение обще­ством размещенных акций.

Так, общество не вправе осуществлять приобретение размещен­ных им обыкновенных и привилегированных акций:

• до полной оплаты всего уставного капитала акционерной ком­пании;

• если на момент их приобретения общество отвечает установ­ленным законом признакам несостоятельности (банкротства) или указанные признаки появятся в результате приобретения этих акций;

• если на момент их приобретения стоимость чистых активов общества меньше его уставного капитала, резервного фонда и превышения над номинальной стоимостью определенной ус­тавом ликвидационной стоимости размещенных привилегиро­ванных акций.

Кроме того, общество не вправе осуществлять приобретение размещенных акций до выкупа всех акций, требования о выкупе которых предъявлены в соответствии со ст. 76 указанного Закона.

Выкуп акций. От процесса приобретения обществом собствен­ных акций следует отличать процедуру выкупа компанией акций у акционеров. Следует знать, что решение о приобретении акций принимает акционерное общество, а решение о выкупе принима­ется имеющими на это право акционерами и общество обязано осуществить выкуп акций.

Согласно российскому законодательству право требовать вы­купа возникает только у владельцев голосующих акций, если они не принимали участия в голосовании или голосовали против при­нятия решения по следующим вопросам:

• реорганизация акционерного общества, предусматривающая слияние, разделение, выделение, присоединение или преобра­зование предприятия;

• совершение крупной сделки, предметом которой является иму­щество, превышающее 50% балансовой стоимости активов;

• внесение в устав изменений и дополнений, ограничивающих права акционеров данного типа акций.

Решения по указанным вопросам принимаются ³/₄ голосов ак­ционеров, присутствующих на собрании. Если решения по этим вопросам приняты, а акционер голосовал против или не принимал участия в голосовании, то он имеет право требовать выкупа акций. Для этого он должен направить обществу заявление с указанием количества акций, предъявленных к выкупу. Акционерное обще­ство в течение 45 дней собирает эти заявления, обобщает их, а за­тем производит выкуп. На эти цели акционерное общество не мо жет направить более 10% чистых активов. Если стоимость акций, предъявленных к выкупу, превышает 10% чистых активов обще­ства, то акции у акционеров выкупаются по рыночной стоимости пропорционально заявленным требованиям.

Акции, выкупленные компанией вследствие ее реорганизации, погашаются при выкупе. В других случаях акции принимаются на баланс общества и должны быть реализованы им в течение 1 года (ст. 75,76 Федерального закона «Об акционерных обществах»).