Щербакова Финансовый менеджмент

Различают следующие виды слияния.

∙ Горизонтальное и вертикальное. Под горизонтальным слиянием пони- мается слияние организаций одной отрасли. Под вертикальным – объедине- ние предприятий, являющихся звеньями одной технологической цепочки.

∙ Родовое и конгломератное. При родовом слиянии объединяются пред- приятия из смежных отраслей, но не имеющие производственных связей. Конгломератное слияние объединяет предприятия различных отраслей.

∙ Дружественное и враждебное слияние. При дружественном слиянии обе стороны заинтересованы в слиянии, при враждебном – только одна сторона.

∙ Операционное и финансовое слияние. При операционном слиянии объединяются производственные мощности, при финансовом – это не обязательно.

При оценке целесообразности слияния необходимо решать вопросы дополнительных затрат, возникающих при целевом поглощении или слия- нии; решать кадровые вопросы. Для определения цены нового предпри- ятия необходимо спрогнозировать новые денежные потоки, рассчитать дисконтную ставку.

Дробление может осуществляться в виде продажи части активов дру- гому предприятию; продажи подразделения; выделения подразделения на самостоятельный баланс; прямой ликвидации активов. Причинами дроб- ления могут быть решение суда по антимонопольному иску; ликвидация неэффективных видов бизнеса, подразделений; поиск капитала для ос- новного вида деятельности.

Причиной финансовых затруднений могут быть и внешние, и внутрен- ние причины. В кризисных ситуациях могут оказаться и успешные перспек- тивные организации. Понимание причин несостоятельности, банкротства, возможных мер по судебной защите в условиях инициализации банкротст- ва. Для диагностики серьезности финансовых затруднений могут исполь- зоваться методы экспресс-анализа. Существуют три основных подхода к прогнозированию банкротства:

∙расчет индекса кредитоспособности;

∙использование системы формализованных и неформализованных критериев;

∙оценка и прогнозирование показателей удовлетворительности струк-

туры баланса.

В зарубежной практике часто используется модель Альтмана. В общем виде индекс кредитоспособности ( Z ) имеет вид

Z = 3,3 k1 + 1,0 k2 + 0,6 k3 + 1,4 k4 + 1,2 k5 ,

(8.1)

где k1 – отношение прибыли до выплаты процентов и налогов к стоимости

81

активов; k2 – отношение выручки от реализации к стоимости активов; k3 – отношение собственного капитала (по рыночной стоимости) к привлечен- ному капиталу (по балансовой оценке); k4 – отношение накопленной ре- инвестированной прибыли в стоимости активов; k5 – отношение чистого

оборотного капитала к стоимости активов.

Критическое значение Z составляет 2,675. Если значение индекса меньше критического, высока вероятность банкротства. Если предприятие имеет возможность восстановить платежеспособность, то решаются во- просы привлечения финансовой поддержки, продажи излишнего имущест- ва, реструктуризация задолженности и т. п. Если предприятие не в состоя- нии восстановить платежеспособность, то могут быть применены проце- дуры банкротства.

Расчет индексов возможен только для компаний, котирующих свои ценные бумаги на бирже. Кроме того, единственный критерий не может учесть особенности предприятий. Система показателей может содержать две группы: первая группа показателей свидетельствует о возможном бан- кротстве, вторая отражает неблагополучные тенденции.

К первой группе можно отнести: хроническую нехватку оборотных средств, высокий удельный вес просроченной дебиторской задолженно- сти, повторяющиеся существенные потери и т.д. Ко второй группе можно отнести: потерю ключевых контрагентов, неэффективные долгосрочные соглашения и т.д.

Удовлетворительность баланса определяется основными балансовы- ми соотношениями, соответствием финансовых коэффициентов норма- тивным или критическим значениям.

Одной из наиболее важных экономических категорий, с которой посто- янно приходится иметь дело финансовому менеджеру, является цена. Существует значительное число проблем, связанных с ценами, но наибо- лее актуальной является постоянная их изменчивость. В последние деся-

тилетия тенденция роста цен наблюдается практически во всех странах мира. Инфляция определяется как процесс, характеризующийся повыше- нием общего уровня цен в экономике или снижением покупательной спо- собности денег.

Индекс роста цен может быть рассчитан по формуле (индекс Паше)

I p = å pi × qi / å p0 × q1,

(8.2)

где p – цена товара за соответствующие периоды; q – доля в товарообороте.

Индекс рассчитывается через товарооборот и позволяет определять индекс цен по любой номенклатуре. В теории индексов разработаны и другие варианты исчисления индекса цен, из которых наибольшую извест-

82

ность получили индексы Карли, Маршалла, Ласпейреса, Фишера Отношение к инфляции является неоднозначным. С одной стороны

инфляция приводит к негативным последствиям, но при небольших темпах стимулирует производство.

Вмировой учетно-аналитической практике известно пять подходов к учету влияния инфляции:

а) игнорировать в учете; б) делать пересчет по отношению к стабильной валюте;

в) методика оценки объектов бухгалтерского учета в денежных единицах одинаковой покупательной способности (General Price Level Accounting, GPL); г) методика переоценки объектов бухгалтерского учета в текущую

стоимость (Current Cost Accounting, CCA);

д) комбинированная методика.

Упомянутые методики имеют не только теоретическое, но и прак- тическое значение, особенно для стран, в которых инфляция достигла вы- сокого уровня. В частности, в большинстве латиноамериканских стран применяется методика GPL или ее модификации. В Бразилии данная ме- тодика стала применяться около сорока лет назад, но лишь в 1964 г. она

была включена в национальную систему счетоводства как ее важнейший элемент, позволяющий уменьшить искажающее влияние инфляции.

Вряде стран в методику вносят определенные коррективы. В той же

Бразилии переоценивают только основные средства и вложения на основе публикуемых правительственными органами индексов. При этом аморти- зационные отчисления делаются исходя из уже скорректированной стои- мости основных средств; налогооблагаемая прибыль исчисляется также после проведения корректировок на темп инфляции.

Израиль в 80-х гг. столкнулся с резким скачком инфляции и также вы- нужден был внедрить в практику учета методику GPL. Вместе с тем нацио-

нальными учетными стандартами не запрещается использовать в годовом отчете в качестве дополнительных аналитических сведений данные по се- бестоимости.

Вевропейских странах проблемы инфляции в последние четверть века практически не существовало. Но в ряде стран (ФРГ, Нидерланды, Франция и др.) национальные учетные стандарты рекомендуют приводить данные о те- кущей оценке активов и влиянии изменения цен в виде дополнительной ин- формации в соответствующих аналитических разделах годового отчета.

Инфляция значительно усложняет работу финансового менеджера. Основные решения финансового характера, имеющие критические значе- ние для предприятия, носят чаще всего долгосрочный характер и связаны

свыбором инвестиционных проектов. Такой выбор основывается на рас- чете прогнозных величин чистого приведенного эффекта. Качество расче- та зависит от точности прогноза денежных поступлений и величины зада- ваемого менеджером приемлемого уровня эффективности инвестиций.

83

При расчетах необходимо руководствоваться двумя принципами: а) при- менять модифицированную ставку дисконтирования, содержащую поправ- ку на прогнозируемый уровень инфляции; б) при прочих равных условиях отдавать предпочтение проектам с более коротким сроком реализации. Планируя свою деятельность в условиях инфляции, целесообразно при- держиваться некоторых простых правил:

∙нецелесообразно держать излишние денежные средства на расчет- ном счете, выдавать займы и кредиты;

∙свободные деньги необходимо вкладывать либо в недвижимость, либо в дело, сулящее несомненные выгоды;

∙по возможности жить в долг.

В условиях инфляции величина капитала, необходимого для нормаль- ного функционирования деятельности предприятия, постоянно возрастает. Это обусловлено ростом цен на потребляемое сырье, увеличением расхо- дов по заработной плате и пр. Таким образом, даже простое воспроизвод- ство требует дополнительных источников финансирования. Это относится, прежде всего, к перспективному финансовому планированию.

Что касается финансовых решений кратко- и среднесрочного характера, то необходимо, чтобы выбранное решение не уменьшало экономического потенциала предприятия. Если предприятие вложило в дело 2,5 млн р. и получило в конце года прибыль в размере 0,5 млн р., всю ли прибыль предприятие может изъять из оборота. Цены за год повысились в среднем на 15 %, причем снижения темпа инфляции не ожидается.

Если бы цены остались неизменными и предприятие не планировало расширения своей деятельности, ответ был бы утвердительным. Но по- скольку цены выросли, предприятию необходимо увеличить объем обо- ротных средств. Это означает, что только часть прибыли может быть изъ- ята из оборота, а оставшаяся должна быть направлена на пополнение собственных оборотных средств. Если предположить, что потребность в оборотных средствах была 1,2 млн р., то на следующий год предприятие должно иметь не менее 1,38 млн р. (1,2 × 1,15).

Вусловиях инфляции инвесторы, пытаясь обезопасить свой капитал, предоставляют его на условиях повышенного процента, называемого те- кущим и отличающегося от номинального на поправку на инфляцию.

Таким образом, в условиях инфляции стоимость привлекаемого капитала возрастает, что необходимо учитывать финансовому менеджеру при плани- ровании источников средств и расходов связанных с их обслуживанием.

Снижается роль облигаций хозяйствующих субъектов как источников долгосрочного финансирования. Риск, ассоциируемый с данным активом, как правило, рассматривается во времени. Чем дальше горизонт прогно- зирования, тем рискованнее актив, размах вариации увеличивается. Но это провоцирует и увеличение доходности (см. рис. 7.3).

Врыночной экономике облигации являются одним из основных источ-

84

ников финансирования хозяйственной деятельности. В условиях инфля- ции инвесторы, во-первых, отдают предпочтение краткосрочному кредито- ванию и, во-вторых, требуют повышенного процента на свой капитал в случае его долгосрочного инвестирования. Более привлекательными ста- новятся облигации с плавающей процентной ставкой, привязанной к уров- ню инфляции.

Основным источником финансирования становятся собственные сред- ства, но необходимо диверсифицировать собственный инвестиционный портфель. В условиях инфляции возрастает риск банкротства предпри- ятия, ценные бумаги которого приобретены. Поэтому комплектованию ин- вестиционного портфеля должно быть уделено особо пристальное внима- ние с точки зрения рискованности.

Инфляция существенно искажает финансовую отчетность, причем это искажение может быть как в сторону преуменьшения экономического по- тенциала предприятия, его финансовых возможностей, так и в сторону преувеличения. Последнее особенно опасно. В отчетности может быть по- казана инфляционная сверхприбыль, но если предприятие планирует свою деятельность, основываясь на такой прибыли, в дальнейшем могут быть финансовые трудности. Вполне естественным является требование,

что любой сделке должно предшествовать тщательное ознакомление с финансовой отчетностью возможного контрагента.

Основополагающим принципом ведения бухгалтерского учета является оценка объектов учета по себестоимости. В условиях инфляции подобные оценки могут значительно отличаться от текущих рыночных оценок. По-

этому с позиции соответствия стоимостной оценки активов предприятия их рыночной цене бухгалтерская отчетность недостоверна, что усложняет работу финансового менеджера. Существует и другая причина, вызываю- щая не столько недостоверность отчетных данных, сколько их вариабель- ность. Это возможность применения различных методов оценки и учета, разрешенных действующими нормативными документами и по-разному влияющих на результатные показатели и отчетность. Применение тех или иных методов, с одной стороны, обусловливается ситуацией с текущими и прогнозируемыми ценами, а с другой стороны, дает возможность регули- ровать отчетные данные в определенных пределах.

В основе понимания причин и целесообразности применения того или иного метода оценки при наличии колеблющихся цен лежит клас- сификация объектов бухгалтерского учета, разделяющая их на монетар- ные и немонетарные. В условиях инфляции политика управления этими активами различается.

Монетарные активы (обязательства) – это учетные объекты, которые либо находятся в форме денег, либо будут оплачены или получены в виде огово- ренной неизменной суммы денег. Такие объекты в силу своей природы отра-

85

жаются в учете и отчетности в текущей денежной оценке и не требуют пере- оценки. К ним относятся денежные средства в кассе и на расчетном счете, депозиты, финансовые вложения, расчеты с дебиторами и кредиторами.

Немонетарные активы (обязательства) – это учетные объекты, реаль-

ная денежная оценка которых меняется с течением времени и изменением цен. В силу своей природы эти объекты должны периодически переоцени- ваться. К ним относятся основные средства, нематериальные активы, про- изводственные запасы, обязательства перед контрагентами, которые

должны быть погашены в дальнейшем предоставлением определенного рода товаров или услуг и т.п.

Очевидно, что инфляция по-разному влияет на эти объекты. Монетарные активы обесцениваются, в результате чего предприятие имеет косвенные потери; напротив, разумный рост кредиторской задолженности приводит к косвенным доходам. Что касается основных средств и товарно-материаль- ных ценностей, то в условиях инфляции налицо противоречие между посто-

янным ростом их реальной рыночной стоимости и отражением их в учете по неизменным ценам. Это может иметь негативные последствия как в опера- тивном плане (например, ухудшение условий для получения заемных средств), так и в перспективном плане (использование учетных цен в про- цессе приватизации может привести к разграблению государственной собст- венности, использование прибыли без учета инфляции может привести к снижению экономического потенциала предприятия и даже к его банкрот- ству). Таким образом, учет по себестоимости в условиях инфляции имеет три основных негативных момента: искаженность балансовых оценок статей; временная несопоставимость отчетности; отсутствие правильных ориенти- ров в управлении собственным капиталом и текущей прибылью.

Несмотря на то, что методы управления финансами в крупной компании в международном контексте достаточно универсальны, национальные осо- бенности в организации и ведении бизнеса безусловно оказывают на их со- держание. Знание этих особенностей имеет особую значимость для транс- национальных корпораций и совместных предприятий, вместе с тем некото-

рые из них представляют интерес для любых специалистов в области управления, учета, финансов, поскольку многие предприятия обычно заин- тересованы в выходе на международную арену. Мотивация организации ме- ждународных бизнес-контактов может быть различной: выход на новые рын- ки сбыта продукции, поиск более дешевой рабочей силы, потребность в до- полнительном финансировании, открытие дополнительных производств, ди- версификация финансово-хозяйственной деятельности и т.п.

Международный рынок капитала существует с незапамятных времен, однако особенно бурное развитие он получил в связи с появлением трансна- циональных корпораций (ТНК). Транснациональные и национальные корпо- рации могут получить необходимые ресурсы с помощью международных ва- лютно-кредитных организаций, крупных банков, фондовых бирж, эффектив- ность деятельности которых чрезвычайно высока.

86

Основными способами получения иностранных долгосрочных инвести- ций являются: прямое валютное инвестирование, создание совместных предприятий, эмиссия евроакций и еврооблигаций, открытие кредитной линии, процентные и валютные свопы, опционы.

Прямое валютное инвестирование (Foreign Direct Investment) является одним из инструментов деятельности ТНК и подразумевает полное фи-

нансирование иностранной компанией деятельности своего филиала за рубежом. При этом могут передаваться за рубеж любые виды активов, включая управленческий персонал и ноу-хау.

Создание совместных предприятий (International Joint Ventures) более реальный способ получения иностранных инвестиций. В каждой стране существует свое законодательство, регулирующее деятельность совмест- ных предприятий, в частности, весьма распространенным требованием является ограничение доли иностранного инвестора в капитале совмест- ного предприятия 49 %.

Эмиссия евроакций и еврооблигаций предполагает выпуск ценных бу- маг с целью размещения их среди иностранных инвесторов. Многие веду- щие фондовые биржи котируют ценные бумаги иностранных компаний, главным образом ТНК. Лидирующую роль играет Лондонская фондовая биржа. Существуют специальные международные синдикаты, занимаю- щиеся организацией выпуска и размещения подобных ценных бумаг, стра- хованием и выдачей гарантий. Некоторые крупные ТНК создают за рубе- жом собственные финансовые институты для подобных операций.

Информационная индустрия в последние десятилетия развивается ис- ключительно высокими темпами благодаря, прежде всего, совершенство- ванию технической базы и программных средств коммуникации. Все круп- ные информационно-аналитические агентства имеют компьютерные фай- лы, специализированные по отраслям, видам деятельности, типам инве- сторов, периодичности и т.п. Общее число информационных источников в мире насчитывает сотни наименований. Большинство таких источников достаточно хорошо структурированы, однако их основное предназначение

–дать наиболее общие сведения или важнейшие индикаторы исходя из целевой функции информационного файла; иными словами, эти источники

–часть статистической информации, характерной чертой которой являет- ся массовость. В этом смысле совершенно иную природу и предназначе- ние имеет такой информационный источник, как отчетность компании. Он более специфицирован как с позиции его структуры и содержания, так и с позиции его потенциальных пользователей. В любой стране подготовка отчетности в той или иной степени регулируется государством и/или про- фессиональными общественными организациями.

Проблема подготовки отчетности, доступной для понимания за рубе- жом, – это международная проблема. Рекомендации к ее решению:

∙ не предпринимать дополнительных действий (проблему интерпре-

87

тации отчетности должен решить пользователь);

∙подготовить перевод текстовой части отчета (на язык, понятный большей части предполагаемых пользователей отчета);

∙пересчитать данные отчета в иностранную валюту (чаще всего речь идет о долларах США);

∙включить в годовой отчет дополнительную поясняющую информацию (имеется в виду, что некоторые наиболее важные или неоднозначно трак-

туемые в международной практике индикаторы пересчитываются исходя из требований страны, для пользователей которой готовится иностранная версия отчета);

∙подготовить отчет в соответствии с зарубежными стандартами (чаще всего подразумеваются либо международные учетные стандарты, либо американский ГААП).

Финансовый менеджмент в международной компании обладает опре- деленными особенностями. Управление финансами, практикуемое в меж- дународных компаниях, по сравнению с национальными предприятиями отличается по следующим причинам:

1) использованию различных валют;

2) экономическому и юридическому разнообразию условий;

3) языковым особенностям;

4) культурным различиям;

5) роли органов власти;

6) политическому риску.

Выход на международный рынок имеет и преимущества, но и значи-

тельно усложняет работу финансового менеджера.

ВОПРОСЫ ДЛЯ САМОПРОВЕРКИ

1.Какие вопросы финансового менеджмента относятся к специальным?

2.Виды слияний.

3.Цели слияний.

4.Каковы проблемы отчетности при выходе на международный рынок?

5.В чем отличия в управлении монетарными и немонетарными сред- ствами в условиях инфляции?

6.Каковы формы выхода на международный рынок?

7.Каковы подходы к оценке инфляции?

8.Каковы методы оценки потенциального банкротства?

9.Роль индекса Альтмана?

10.Как меняется структура источников средств в условиях инфля-

ции?

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Управление финансами становится одной из наиболее сложных, при-

88

оритетных задач, стоящих перед управленческим персоналом любой ком- пании, независимо от сферы и масштабов ее деятельности. Более того, отдельные элементы финансового менеджмента могут эффективно при- меняться не только на уровне корпоративных финансов, но и на уровне го- сударственных, международных и личных финансов. Причина повышения

значимости финансового менеджмента кроется в изменении приоритетов управления, расширении свободы в принятии управленческих решений. Финансовые ресурсы приобретают первостепенное значение, поскольку это единственный ресурс коммерческой организации, трансформируемый

непосредственно и с минимальным временным лагом в любой другой вид ресурсов. А основой эффективного управления бизнесом является эф- фективное управление ресурсами. Приоритетность финансового менедж-

мента подтверждается также при рассмотрении динамики управленческого процесса. Во-первых, с позиции стратегии и тактики управление финансо-

выми ресурсами является приоритетным и решающим для определения степени благосостояния организации и перспектив ее развития. Во- вторых, финансовые ресурсы, являясь основным компонентом системы бухгалтерского учета, представляют собой ведущее связующее звено ме- жду учетом и управлением.

Дисциплина «Финансовый менеджмент» является относительно новой, и содержательная часть науки и практики финансового менеджмента раз- вивается. Отличия в уровне развитости рынка, менталитете, традициях управления и т. д. приводят к определенным отличиям финансового ме- неджмента в России. Содержательная часть финансового менеджмента определяется по-разному. Управление финансами крупной компании осу- ществляется исходя из целей ее собственников. В иерархии целей основ-

ной является максимизация рыночной цены фирмы путем наращивания ее капитализированной стоимости. Для достижения этой цели в рамках

управления финансами компании должны приниматься решения по трем ключевым направлениям: инвестиционной политике; управлению источни- ками средств; дивидендной политике.

89

БИБЛИОГРАФИЧЕСКИЙ СПИСОК

1.О формах бухгалтерской отчетности организаций. Министерство финансов Российской организации. Приказ от 22.07.2003 г. № 67н – ЭиЖ,

№33 август 2003 г. Приложение «Ваш партнер консультант».

2.Расходы организации. ПБУ 10/99 – Утв. приказом Минфина России от 6.05.99 № 33н с изм. и доп., внес. Приказами Минфина России от 30.12.99 г.

№107н и от 30.03.01 № 27н.

3.Андрейчиков, А.В. Анализ, синтез, планирование решений в экономи- ке / А.В. Андрейчиков, О.Н. Андрейчикова. – М.: Финансы и статистика, 2000. – 368 с.

4.Балабанов, И.Т. Финансовый менеджмент / И.Т. Балабанов. – М.: Фи- нансы и статистика, 1994. – 340 с.

5.Басовский, Л.Е. Финансовый менеджмент / Л.Е. Басовский. – М.: Фи- нансы и статистика, 2002. – 240 с.

6.Бланк, И.А. Основы финансового менеджмента. В 2 т. / И.А. Бланк.

– Киев: Ника-Центр, 2001. – Т. 1. – 592 с. – Т. 2. – 512 с.

7.Брейли, Р., Принципы корпоративных финансов: Пер. с англ. / Р. Брей- ли, С. Майерс. – М.: Олимп-Бизнес, 1997. – 1120 с.

8.Бригхем,Ю. Энциклопедия финансового менеджмента: Сокр. пер. с англ. / Ю. Бригхем. – М.: РАГ; ОАО «Изд-во «Экономика», 1998. – 823 с.

9.Бочаров, В.В. Финансовое моделирование / В.В. Бочаров. – СПб:

Питер, 2000. – 208 с.

10. Каратуев, А.Г. Финансовый менеджмент: Учеб. справ. пособие

/А.Г. Каратуев. – М.: ИД ФБК-ПРЕСС, 2001. – 236 с.

11.Ковалев, В.В. Введение в финансовый менеджмент / В.В. Ковалев.

– М.: Финансы и статистика, 2000. – 768 с.

12.Ковалева, А.Н. Финансы фирмы / А.М. Ковалева, М.Г. Лапуста,

Л.Г. Скамай. – М: ИНФРА-М, 2000. – 493 с.

13.Павлова, Л. Финансовый менеджмент / Л. Павлова. – М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 1995. – 400 с.

14.Теплова, Т.В. Финансовый менеджмент: управлением капиталом и инвестициями / Т.В. Теплова. – М.: ГУ ВШЭ, 2000. – 450 с.

15.Уткин, Э.А. Риск-менеджмент / Э.А. Уткин. – М.: Изд-во ЭКМОС, 1998. – 345 с.

16.Финансовый менеджмент / Под ред. В.С. Золотарева. – Ростов н/Д:

Феникс, 2000. – 316 с.

17.Финансовый менеджмент: теория и практика / Под ред. Е.С. Стоя- новой. – М.: Перспектива, 2002. – 548 с.

18.Холт, Р.Н. Планирование инвестиций: Пер. с англ. / Р.Н. Холт,

С.Б. Барнес. – М.: Дело-ЛТД, 1994. – 120 с.

19.Ченг, Ф.Л. Финансы корпораций: теория, методы и практика: Пер. с англ. / Ф.Л. Ченг, И.Ф. Джозеф. – М.: ИНФРА-М, 2000. – 686 с.

90