Лекція 6. ІНВЕСТИЦІЙНІ РИЗИКИ. АНАЛІЗ ІНВЕСТИЦІЙНИХ РИЗИКІВ

1. Понятие риска

2. Классификация рисков

3. Поняття фактора "бета"

Ризик — імовірність відхилення величини фактичного інвес­тиційного доходу від величини очікуваного; чим мінливіша і шир­ша шкала коливань можливих доходів, тим вищий ризик, і навпаки. Загальний ризик, пов'язаний з даним об'єктом інвестицій, може виникати з комбінації різних джерел. Оскільки всі ці джере­ла взаємозалежні, фактично неможливо визначити ризик, що ви­никає по кожному з них.

Головними видами ризику є: діловий ризик, фінансовий, процентний, ринковий, випадковий, ліквідності, ризик, пов'яза­ний з купівельною спроможністю.

Діловий ризик — коли сукупний прибуток недостатній для погашення зобов'язань, власники компанії чи власності не одер­жують доходу. Однак, кредитори, можуть одержують деяку суму за представленими ними позиками завдяки преференційному ре­жиму, що передбачає закон.

Діловий ризик пов'язаний зі ступенем невизначеності одер­жання доходів від інвестицій і здатністю компанії виплачувати інвесторам відсотки, повертати основну суму боргу, виплачувати дивіденди й інші належні доходи. Велика частина ділового ризи­ку, що виникає за даними інвестиційними інструментами, тісно пов'язана з видом бізнесу. Існує уявлення, що інвестиції одна­кової форми чи виду власності підпадають під однаковий діловий ризик, хоча розходження в керуванні, видатках і місці розташу­вання може спричинити значні коливання рівнів ринку навіть у ви­падку аналогічних компаній чи власності.

Фінансовий ризик пов'язаний із залученням боргових інструментів для фінансування компанії чи майнових вкладень. Чим вища частка позикових засобів у фінансуванні компанії, тим вищий фінансовий ризик. Ризик зумовлений тим, що при фінансуванні за допомогою боргових інструментів передба­чається виконання зобов'язань щодо виплати відсотків і повер­нення основної суми боргу. Такі фіксовані платежі повинні бути проведені до розподілу прибутку між власниками компанії чи власності. Нездатність виконати зобов'язання може призвести до невдач і збитків як для власників облігацій, так і для акціонерів і власників.

Процентний ризик — це ступінь невизначеності в рівні курсів цінних паперів, спричинений зміною ринкового відсотка ста­вок; із підвищенням відсотка ставок курси цінних паперів, особ­ливо з фіксованим доходом падають, і навпаки.

Ринковий ризик — ризик змін доходів від інвестицій, що ви­никає через фактори, незалежні від даного цінного паперу чи май­нового вкладення, наприклад, політичних, економічних, і суспільних подій чи змін смаків і переваг інвесторів. Наприклад, незважаючи на те, що інвестиції в нерухомість відносяться до ка­тегорії високо керованих, корінні зрушення в споживчих перева­гах щодо житла могли б несприятливо позначитися на його рин­ковій вартості і, отже, на фактично реалізованому доході.

Вплив цих ринкових факторів на інвестиційні доходи неод­наковий: ступінь і напрями зміни доходу, що виникають внаслідок коливань деяких ринкових факторів, розрізняються від одного об'єкта інвестування до іншого.

По суті ринковий ризик виражається в мінливості курсів цінних паперів: чим більшим поданий курс цінних паперів коли­ванням, тим вищий ринковий ризик.

Випадковий ризик — це щось більше, ніж просто чутки; він має місце, коли щось важливе відбувається з компанією чи власністю і ця подія сама по собі впливає на фінансовий стан. Випадковий ри­зик виходить за межі ділового чи фінансового ризиків, він може ро­бити безпосередній і значний вплив на доход і не обов'язково озна­чає, що справи компанії чи на ринку не в порядку. Навпаки, він має на увазі подію, що великою мірою робить значний і, як правило не­гайний вплив на відповідну вартість інвестицій.

Два характерних приклади випадкового ризику — це погли­нання компанії і так званий викуп компанії за рахунок позикового капіталу. Обидві ці події потребують використання величезних сум боргового фінансування і в результаті представляють дійсний ри­зик для консервативних інвесторів, що вкладають гроші в облігації.

Випадковий ризик може набувати різних форм і впливати на всі види інвестиційних інструментів, хоч, на щастя, його вплив здебільшого локальний, торкається лише певної компанії чи об'єкту власності.

Ризик ліквідності — ризик, пов'язаний з неможливістю про­дати за готівку інвестиційний інструмент у зручний момент і за прийнятою ціною. Взагалі продати будь-як інвестиційний інстру­мент можна досить просто, досить лише знизити його ціну.

Ризик, пов'язаний з купівельною спроможністю. Можливість зміни рівня цін у масштабі всієї економіки також веде до виникнен­ня ризику. У період підвищення цін купівельна спроможність доларів падає. Це означає, що на дану кількість доларів у цей період можна купити меншу кількість того чи іншого товару, ніж раніше. Загалом інвестиційні інструменти, вартість яких рухається в одно­му напрямі з загальним рівнем цін, найбільш прибуткові в періоди підвищення цін, у той час як ті, що забезпечують фіксований доход, кращі в періоди низької інфляції. Доходи від майнових вкладень мають тенденцію змінюватися з загальним рівнем цін, тоді як доход від ощадних рахунків і облігацій не змінюється.

Протягом останніх 30 років було здійснено велику теоре­тичну роботу щодо вимірювання ризику і його використання в оцінці прибутковості. Двома ключовими компонентами цієї теорії є фактор "бета" — вимірник ризику і модель оцінювання прибут­ковості активів, що зв'язує виміряний за допомогою фактора "бе­та" рівень і рівень необхідної (чи очікуваної) прибутковості.

Перш ніж розглядати, що таке фактор "бета" і як він засто­совується, покажемо, що мається на увазі під диверсифікованим і не диверсифікованим ризиком.

Основні види ризику:

— диверсифікований — та частина інвестиційного ризику, що може бути усунута в процесі диверсифікованості (свідомого підбору комбінацій інвестиційних інструментів, коли дося­гається визначена взаємозалежність динаміки ставок їхньої прибутковості). Він виникає з неконтрольованих чи випадко­вих подій (страйків, судових процесів і заходів регулювання), що по-різному впливають на різні інвестиційні інструменти;

— недиверсифікований, чи систематичний ризик, пов'язаний з такими подіями, як війна, інфляція, політичні події, які однаково торкаються всіх інвестиційних інструментів і, отже, не є унікальними саме для конкретного інструмента.

Сукупний ризик містить у собі диверсифікований і недивер­сифікований ризики.

Оскільки будь-який розумний інвестор може усунути ди­версифікований ризик, забезпечуючи собі диверсифікаційний портфель цінних паперів, єдиним ризиком, який варто брати до уваги, залишається недиверсифікований ризик.

Дослідження показали, що якщо ретельно відібрані 8-15 цінних паперів для портфеля активів, диверсифікований ризик може бути усунутий чи майже усунутий. Недиверсифікований ризик, що подібний ринковому, невідворотний. Кожному цінному паперу притаманний власний рівень недиверсифікованого ризи­ку, який можна змінити за допомогою фактора "бета".

Поняття фактора "бета"

Фактор "бета" — вимірник недиверсифікованого, чи ринко­вого ризику. Ринковим його називають тому, що систематичний ризик відбиває процеси самої ринкової системи. Крім того, у роз­рахунках цього фактора використовується показник прибутко­вості так званого ринкового портфеля.

Фактор "бета" показує, як реагує курс цінного паперу на ринкові сили: чим більше реагує курс цінного паперу на зміни ринку, тим вищий фактор "бета" для цього цінного паперу. Фак­тор "бета" розраховують, спираючись на взаємозв'язок фактичної прибутковості цінних паперів і фактичної ринкової прибутко­вості. Ринкова прибутковість звичайно вимірюється як середній показник прибутковості всіх (чи великої вибірки) акцій. Середня прибутковість усіх акцій, що входять до складового фондового індексу "Стендард енд пур'з 500", чи яких-небудь інших всеохоплюючих фондових індексів найбільш часто використовуються для вимірювання ринкової прибутковості. Фактор "бета" для всього фондового ринку дорівнює 1. У даному випадку під рин­ком розуміє ринковий портфель, головна особливість якого полягає в тому, що він є ідеально диверсифікованим, отже, у ньо­му усунуто всі диверсифіковані ризики. Таким чином ринковий портфель є носієм тільки систематичного ризику, який не

Табл. 5.1

можна усунути, тому його фактор "бета" дорівнює 1, а "бета" окремої компанії розглядається як показник її систематичного ризику. Усі інші значення фактора "бета" розглядаються стосовно цієї

вели­чини. У табл. 5.1 показано деякі значення фактора "бета" і відповідну їх інтерпретацію. Як можна бачити, "бета" має як пози­тивне, так і негативне значення, хоч майже всі фактичні значення "бети" звичайно позитивні, і більшість акцій має "бету" в діапазоні 0,5—1,75. Для ілюстрації нижче перераховані фактори "бета" для найбільш розповсюджених акцій. Зверніть увагу на те, що це ре­альні значення "бети" з дослідження агентства "Велью Лайн" для середини 1989 р. (табл. 5.1).

Значення коефіцієнта "бета"

Компанії-емітенти	"Бета"	Компанії-емітенти	"Бета"
"Америкен гритингз"	0,95	"Истмэн кодак"	0,90
"Атлас корпорейшн"	0,75	"Форд мотор"	1,20
"Банк оф Бостон"	1,20	"Б.Ф. Гудрих"	1,35
"Бридз енд"	1,00	"Грейхаунд корпорейшн"	1,00
"Чемпіон інтернешнл"	1,25	"Гавайан електрик"	0,65
"Цинциннаті белл"	0,85	"Лотус девелопмент"	1,55
"Компек комп'ютер "	1,50	"Мзейтаг корпорейшн"	1,05
"Диджиталквипмент"	1,20	"Юнайтед грендз"	0,70
"Дисней"	1,20	"Юнайтед телеком"	0,85
"Доу кемикл"	1,20	"Виинебего індастриз"	1,45

Багато великих брокерських фірм, як і видавництва перед­платних фінансових видань (подібно "Велью Лайн"), публікують фактори "бета" для широкого спектра цінних паперів. До­ступність підрахованих значень "бети" для цінних паперів збільшила ступінь використання цього показника в оцінювання інвестиційного ризику. Загалом, чим вище "бета", тим більш ри­зикований цінний папір. Позитивний чи негативний знак, що пе­редує значенню "бети", виражає тільки одне: чи змінюється при­бутковість від акцій у тому ж напрямі, що й значення ринкової прибутковості (табл. 5.2). Акції, що у два рази більше реагують на зміни, ніж ринок, будуть відчувати 2%-ти зміну прибутковості на кожен відсоток змін у прибутковості ринкового портфеля; прибутковість акцій, що наполовину менше реагують, ніж ринок, відчуватимуть зміни в 0,5% при кожній зміні прибутковості ринкового портфеля на 1% (позитивне значення), чи в протилежному напряму (негативне значення).

Таблиця 5.2

Вибіркові значення фактора "бета" і їхня інтерпретація

"Бета"	Коментарій	Інтерпретація
2,0	Рухаються в тому самому напрямі що й ринок	У 2 рази більше реагують на змі­ни, ніж ринок
1,0		Так само реагують або ризиковані, як і ринок
0,5		Удвічі менше реагують, ніж ринок
0		Не зачіпаються змінами ринку
-0,5	Рухаються в протилежному напрямку порівняно з ринком	Удвічі менше реагують, ніж ринок
-1,0		Ризиковані, як ринок
-2,0		Удвічі більше реагують на зміни, ніж ринок.

Трактування фактора "бета". Для індивідуального інвестора фактор "бета" корисний при оцінюванні ринкового ризику і для розуміння впливу, що може робити ринок на очікувану прибутковість акцій. "Бета" показує тип реакції цінного паперу на дії ринкових сил. Наприклад, якщо передбачається, що ринкові процеси призведуть до 10%-го зростання ставки прибутковості протягом наступного періоду, тоді на акції зі значенням "бета" 1,5 очікувалося б збільшення доходу протягом цього періоду приблизно на 15 % (1,5 х 10%). (Оскільки "бета" для даних акцій більша від 1, їхня прибутковість більш ди­намічна, ніж прибутковість ринку в цілому.)

Для акцій, у яких значення "бети" позитивне, збільшення ринкової прибутковості призводить до зростання прибутковості цінних паперів. На жаль, зменшення ринкової прибутковості відповідно означає зменшення прибутковості цінних паперів, і в цьому полягає ризик. У попередньому прикладі, якщо очікується падіння ринкової прибутковості на 10%, то по акціях з "бетою" 1,5 очікується зменшення прибутковості на 15%. Оскільки "бета" для цих акцій більша від 1, вони сильніше реагують, ніж ринок, відчу­ває 15%-не зниження їх прибутковості порівняно з 10%-им зни­женням прибутковості ринкового портфеля. Акції, "бета" яких менша від 1, звичайно, будуть менше реагувати на зміни ринкової прибутковості і, отже, вважаються менш ризикованими. Напри­клад, за акціями, "бета" яких дорівнює 0,5, буде спостерігатися збільшення чи зменшення прибутковості, що становить приблиз­но половину від зміни ринкової прибутковості; якщо ринок відчу­ває падіння прибутковості на 8%, прибутковість таких акцій, мож­ливо, знизиться тільки на 4%.

Тепер підсумуємо деякі важливі характеристики фактора "бета":

— "бета" вимірює недиверсифікований, чи ринковий ризик, пов'язаний з цінним папером;

— "бета" для ринку в цілому дорівнює 1;

— акції можуть мати як позитивні, так і негативні значення "бети", але майже всі вони позитивні;

— акції, в яких "бета" більша від 1, більше реагують на зміни ринкової прибутковості і, отже, більш ризиковані, ніж ри­нок у цілому; акції, в яких "бета" менша від 1, менш ризи­ковані, ніж ринок;

— чим вища "бета" для акцій, тим через високий ризик ви­щий рівень очікуваної прибутковості, і навпаки.

Використання фактора "бета"для оцінювання прибутковості

Модель розроблена американським економістом Вільямом Шарпом і широко відома в усьому світі саме в англійському варіанті скорочення як САРМ.

Модель оцінювання прибутковості активів (САРМ) викорис­товує фактор "бета" для того, щоб формалізовано пов'язати поняття ризику і прибутковості. Модель була розроблена для пояснення ди­наміки курсів на цінні папери і забезпечення механізму, за допомо­гою якого інвестори можуть оцінювати вплив інвестицій передбачу­ваних цінних паперів на ризик і прибутковість їх портфеля. Ми мо­жемо використовувати дану модель для розуміння основної альтер­нативи "ризик — прибутковість", що виникає при прийнятті різних інвестиційних рішень. Модель може бути представлена і рівнянням, і графічно у вигляді кривої ринку цінних паперів.