35. Оценка стоимости капитала компании. Модели wacc и модильяни-миллера.

Капитал предприятия формируется за счет различных финансовых источников, привлечение которых связано с определенными затратами. Общая сумма средств, которую нужно заплатить за использование определенного объема ресурсов финансовых, выраженная в процентах к этому объему, называется стоимостью капитала.

Концепция стоимости капитала не сводится только к начислению денежных выплат владельцам капитала, но также характеризует тот уровень рентабельности инвестированного капитала, который должен обеспечить предприятие для поддержания своей рыночной стоимости. Максимизация рыночной стоимости идет за счет минимизации стоимости используемых источников.

Цена капитала предприятия складывается под влиянием многих факторов:

- конъюнктура товарного рынка;

- ставка ссудного процента, сложившаяся на рынке;

- доступность различных источников финансирования;

- рентабельность операционной деятельности;

- уровень концентрации собственного капитала и прочее.

Определение стоимости капитал проводится в несколько этапов:

1. определяются источники формирования капитала;

2. рассчитывается цена каждого источника в отдельности;

3. определяется средневзвешенная цена капитала;

4. разрабатываются мероприятия по оптимизации структуры капитала.

Стоимость капитала = (Выплаты владельцу \ Привлеченный капитал) * 100%

Совокупная стоимость капитала складывается из стоимостей его отдельных компонентов:

1. стоимость заемных источников финансирования:

- кредиты банков (банковская ссуда)

- облигационные займы

2. стоимость источников собственного капитала

- акционерный капитал (собственные и привилегированные акции)

- нераспределенная прибыль

!!!

При рассмотрении данной теории мы абстрагируемся от финансирования оборотных средств, а значит, не будем использовать краткосрочные заемные средства в качестве источника капитала. И под капиталом будем понимать только долгосрочные источники – собственные и заемные (3, 4 разделы баланса).

Стоимость источников ЗК:

1) кредит банка

К_d = I_r * (1 - T)

2) облигационный займ

Н * r + (H - ЧВ) \ t

К_d = _________________

(Н + ЧВ) \ 2

К_d – стоимость источника ЗК

I_r – ставка по кредиту

T – ставка налога на прибыль

r – величина купонного процента

ЧВ – чистая выручка, которую получает эмитент, выпуская облигационный займ

(Н - ЧВ) – дисконт

Стоимость источников СК:

1) стоимость привилегированных акций

К_пр = (с \ р) * 100%

2) стоимость обыкновенных акций

с

К_е = __________ + g

р_о + (1 - r_p)

К_е - стоимость источника СК

c – дивиденд

р – рыночная стоимость акции

g – темп прироста дивиденда

r_p – затраты на размещении эмиссии

В качестве затрат, связанных с привлечением акционерного капитала (привил. + обыкн.), используют дивиденды.

3) стоимость нераспределенной прибыли

Для оценки используют 3 методы:

• модель оценки доходности финансовых активов (САРМ)

Предпосылки данной теории:

- не принимаются во внимание налоги

- количество всех финансовых активов заранее определено и фиксировано

- все инвесторы могут брать ссуды неограниченно

- действуют в условиях фактического рынка

Рискованность ценной бумаги измеряется ее β-коэффициентом, который характеризует изменчивость доходности акции относительно доходности риска ценных бумаг. Некая среднерыночная акция имеет β-коэффициент = 1.

К_i = K_rf + (K_m - K_rf) * β_i

• метод дисконтированных денежных потоков - DCF

К_s = (с / Р_об) + g

К_s - стоимость источника нераспределенной прибыли

• метод «доходность облигации + премия за риск»

Таким образом, после расчета каждого привлеченного источника, рассчитывается средневзвешенная стоимость каждого привлекаемого на предприятие рубля (WACC).

WACC = К_d * W_d + К_p * W_p + К_e (К_s) * W_e (W_s)

W – доля, то есть оптимальная структура капитала

WACC должен быть как можно меньше. Определив оптимальную структуру капитала предприятия как комбинацию различных источников, приводит к максимизации рыночной стоимости компании.

Существуют 2 основные теории формирования структуры капитала и определение ее рыночной стоимости:

1. традиционная (WACC) (описана выше)

2. теория Модильяни-Миллера (описана ниже)

Основоположники теории Модильяни-Миллера считают обратное, нежели последователи теории WACC:

а) при некоторых условиях рыночная стоимость предприятия и стоимость капитала не зависит от его структуры, а значит, их нельзя оптимизировать.

При обосновании своего выбора Модильяни-Миллер ввели ряд ограничений:

- предполагается наличие эффективного рынка капитала

- все предприятия находятся в одной группе риска

- отсутствуют налоги

Логика при отсутствии налогов.

Авторы доказали 2 утверждения:

1. рыночная стоимость предприятия не зависит от структуры капитала (рыночная стоимость финансово независимой компании = рыночная стоимость финансово зависимой компании)

2. стоимость СК финансово зависимой компании представляет собой сумму стоимости СК предприятия финансово независимой и премия за риск

К_ед = К_еи + премия за риск

премия за риск = К_еи + (К_еи + К_л) * (А / Е)

К_ед – стоимость источника СК предприятия G

К_еи - стоимость источника СК предприятия U

К_л - стоимость источника ЗК предприятия G

А – рыночная оценка ЗК

Е – рыночная оценка СК

U – финансово независимое предприятие

G - финансово зависимое предприятие

Данные утверждения показывают, что изменение структуры источника капитала через привлечение более дешевых ЗС не увеличивают рыночную стоимость предприятия, т.к. выгода от привлечения более дешевого источника сопровождается повышением степени финансового риска и соответственно стоимости СК, т.к. собственники предприятия будут требовать повышения отдачи на вложенный ими капитал с целью компенсации возрастанию финансового риска предприятия.