–реформа государственного управления, направленная на сокращение избыточного вмешательства государства в экономику (в декабре 2003 г. Президентом Российской Федерации подписан федеральный закон о внесении изменений и дополнений в законодательные акты Российской Федерации в части совершенствования процедур государственной регистрации и постановки на учет юридических лиц и индивидуальных предпринимателей);

–изменения в налоговой политике государства, направленные на снижение налоговой нагрузки в экономике. (С 1 января 2004 г. ставка НДС снижена до 18%, отменен налог с продаж, ставка налога на операции с ценными бумагами снижена с 0,8% до 0,32% номинальной стоимости выпуска, что существенно расширило доступ на фондовый рынок для небольших компаний).

Существенное положительное воздействие на инвестиционную привлекательность оказывает активное развитие банками программ кредитования, в частности, потребительского, что ведет к росту платежеспособного спроса населения.

Вместе с тем на замедление инвестиционной активности влияет ряд факторов, среди которых сохранение относительно высокого уровня рисков, несовершенство институтов фондового и банковского рынков.

Еще одним фактором, сдерживающим рост капиталовложений в экономику, является несовершенство института правоприменения. Так, подписание в июле 2004 г. президентом Российской Федерации закона, предусматривающего внесение изменений в федеральный закон «Об авторских и смежных правах» – важнейшего закона с точки зрения развития высокотехнологичных и наукоемких отраслей, целью которого являлось усиление защиты прав на интеллектуальную собственность, – не полностью гарантирует защиту прав на интеллектуальную собственность ввиду недостаточной исполняемости закона.

Наряду с этим отрицательное влияние на инвестиционный климат России оказывает отсутствие существенного прогресса в реформе технического регулирования. Несмотря на то, что Федеральный закон «О техническом регулировании» принят, необходимо проводить большую работу по гармонизации российских технических стандартов с мировыми.

Тема 7. Денежно-кредитное регулирование экономики

Методологические основы денежно-кредитного регулирования экономики

При рассмотрении кредитной системы необходимо выделить два взаимосвязанных понятия:

1.Совокупность кредитных отношений, форм и методов кредитования (функциональная форма);

2.Совокупность кредитно-финансовых учреждений, которые призваны проводить денежно-кредитную политику путем аккумулирования свободных денежных средств и предоставления их в ссуду (институциональная форма).

Основным проводником денежно-кредитной политики выступает Центральный банк страны.

62

Денежно-кредитная политика

Основополагающей целью кредитно-денежной политики является помощь экономической системе в достижении такого уровня производства, который характеризуется состоянием полной занятости и отсутствием инфляции.

Конечными целями денежно-кредитной политики являются стабильность цен и устойчивость платежного баланса при полной занятости и экономическом росте страны.

Достижение конечных целей денежно-кредитной политики преследует ориентация на достижение промежуточных ориентиров.

В качестве таковых выступают денежная масса и ее регулирование, ставка процента, обменный курс рубля по отношению к другим валютам мира.

При проведении денежно-кредитной политики государственные органы воздействуют на денежную массу, процентные ставки и обменный курс рубля, а через них на потребительский и инвестиционный спрос.

Конечные цели денежно-кредитной политики реализуются вместе с проведением фискальной, валютной, внешнеторговой и другими видами экономической политики. Промежуточные цели относятся к деятельности Центрального банка и осуществляются с помощью прямых и косвенных рычагов воздействия.

Преимущества денежно-кредитной политики как инструмента государственного регулирования – ее быстрота и гибкость. Недостатки связаны со слабой действенностью, с тем, что она не может заставить коммерческие банки сокращать или увеличивать кредиты.

Любые действия государства в сфере денежно-кредитной политики осуществляются через длинный передаточный механизм, включающий следующую цепочку: решения в денежно-кредитной сфере, например, изменение банковских резервов, (или изменение процентной ставки), изменение объема инвестиций, динамика валового национального продукта. Сбои или задержки в каждом из этих звеньев отрицательно сказываются на эффективности мероприятий кре- дитно-денежной политики. Поэтому кредитно-денежная политика – не столь действенное средство государственного воздействия, как фискальная политика.

Научные подходы к проведению денежно-кредитной политики

В современной экономической теории регулирования рыночной экономики существуют ряд подходов по проведению денежно-кредитной политики.

Особо выделяются два направления – кейнсианская доктрина и современный монетаризм.

Кейнсианская доктрина возникла после разрушительного мирового экономического кризиса 1929-1933 гг., который выявил нестабильность «автоматического саморегулирования» рыночной экономики, как это пытались доказать представители неоклассического направления экономической мысли.

Дж. М. Кейнс выдвинул теорию, в которой он предложил во избежание экономических кризисов и обеспечения занятости необходимость постоянного и широкого вмешательства государства в экономическую жизнь при помощи преимущественно финансовых инструментов регулирования. Денежно-кредит- ной политике отводилась второстепенная роль: она должна была обеспечить проведение политики «дешевых денег», т.е. низких процентных ставок для решения проблемы эффективного спроса – личного потребления и инвестиций.

63

В кейнсианской теории совокупного спроса решающее значение отводится именно инвестиционному спросу. Колебания в инвестициях вследствие действия эффекта мультипликатора вызовут большие изменения в производстве и занятости.

Среди важнейших факторов, определяющих уровень инвестиций в экономике, Кейнс выделяет процентную ставку, поскольку последняя представляет собой издержки получения кредита для финансирования инвестиционных проектов. Рост процентной ставки при прочих равных условиях будет уменьшать уровень планируемых инвестиций, а, следовательно, будут падать объем производства и занятость.

Цепь функциональных зависимостей можно выразить так: увеличение денежной массы – снижение процентной ставки – увеличение инвестиций – увеличение дохода и занятости.

Кейнс рассмотрел влияние процентной ставки на инвестиционную политику как рычаг, посредством которого условия денежного обращения воздействуют на экономику в целом.

Принципиально новым у Кейнса является введение в совокупный спрос на деньги второго элемента – спекулятивного спроса, связанного с куплей продажей ценных бумаг. Спекулятивный мотив формирует обратную связь между величиной спроса на деньги и ссудной процентной ставкой.

Однако Кейнс и его последователи отдавали приоритет бюджетноналоговой политике т.к.:

1)Экономика может попасть в такое состояние, при котором увеличение предложения денег не вызывает изменение национального дохода («ловушка ликвидности»).

2)Если % ставка мала, то владельцы денег не будут стремиться к их инвестированию, а это приведет к тому, что доход не будет увеличиваться.

3)Скорость обращения денег изменчива и непредсказуема, поэтому нельзя рассматривать деньги в качестве важнейшего фактора, определяющего динамику объема производства, занятости и цен.

4)Кейнс считал, что цены в рыночной экономике негибкие, поэтому все экономические показатели он выражает в неизменных величинах заработной платы.

Изменение налоговой системы и структуры государственных расходов Кейнс считал более эффективными способами стабилизации экономики.

Кейнсианская концепция стала господствующим направлением в теории и практике государственного регулирования экономики стран Запада, особенно после Второй Мировой войны. Однако, крах Бреттон-Вудской валютной системы, структурные кризисы и стагфляция в середине 70-х годов вызвали отход от кейнсианской доктрины.

С этого времени господствующим направлением экономической мысли в области регулирования рыночной экономики становится монетаристская концепция американского экономиста М. Фридмена.

Фридмен и последователи считают, что деньги занимают ключевое место в системе народнохозяйственных связей, а поэтому монетарные мероприятия центрального банка есть наиболее эффективный инструмент экономического регулирования вообще и проведения антиинфляционной политики в частности.

64

Монетаристы выступает за приоритет жесткой денежно-кредитной политики, не зависящей от состояния конъюнктуры и направленной на ограничение инфляции. Главная функция этой политики − контроль выпуска денег в обращение в соответствии с определенным правилом, т.е. уровнем, соответствующим долговременному темпу роста экономики.

Серьезную опасность монетаристы видят в бесконтрольном манипулировании денежной массой. Они считают, что центральные банки должны проводить равномерное увеличение денежной массы − не более 3-5% в год.

В качестве основы кредитно-денежной политики монетаристы предлагают монетарное правило, согласно которому денежное предложение должно увеличиваться в соответствии с ростом реального чистого национального продукта в долгосрочном периоде.

Таким образом, центральным моментом регулирования экономики монетаристы считают управление предложения денег. При этом процентной ставке отводится вспомогательная роль, а основное внимание уделяется монетарному правилу, по которому денежное предложение увеличивается в соответствии с долгосрочным ростом реального чистого национального продукта.

Во многом благодаря научным достижениям монетаристов экономисты навсегда распрощались с утверждением «деньги не имеют значения».

Современная денежная теория все больше приобретает синтетические формы моделей, включающие элементы кейнсианства, монетаризма неоклассической теории и др.

Механизм и инструменты воздействия ЦБ на предложение денег в экономике

Регулирование денежной массы

Количество денег в обращении жестко контролируется государственными органами. На практике эту функцию осуществляет государственный банк совместно с министерством финансов. Для отслеживания за массой денег в обращении применяются различные денежные агрегаты. В качестве таковых используются: М0, М1, М2, М3, L.

Денежная база МО − количество наличных денег в обращении, включая деньги в кассах предприятий.

Деньги М1 − МО + вклады населения и предприятий до востребования и дорожные чеки; т.е. совокупное количество денег, используемых как средство обращения и обслуживающих текущий платежный оборот.

Деньги М2 − М1 + срочные вклады населения и предприятий.

Деньги МЗ − М2 + ликвидные ценные бумаги (облигации, сертификаты, ка-

значейские обязательства) и средства на счетах бюджетных, общественных организаций и средства для финансирования капиталовложений.

Деньги L – МЗ + платежные обязательства банков, государственные долговые обязательства.

Вмакроэкономическом анализе чаще всего используются агрегаты М0, М1

иМ2.

65

Механизм кредитной эмиссии

Существенным отличием банка от любого другого кредитно-финансового института является то, что, создавая депозиты и выдавая кредиты, он увеличивает количество денег в экономике, т.е. влияет на объем денежной массы.

Денежная масса – это сумма общепризнанных платежных средств в экономике страны. В современных условиях она складывается из наличных денег в обращении и депозитов в банках, которые экономические агенты используют для оплаты сделок:

МS = С + D.

Современная банковская система − это система с частичными резервами: только часть депозитов хранят в виде резервов, а остальные используют для выдачи кредитов и других активных операций. Выдавая кредиты, банки тем самым позволяют заемщикам использовать эти средства для сделок, следовательно, сумма платежных средств увеличивается на величину предоставленного кредита, т.е.

МS = С + D + К,

где: К – объем кредитов, выданных банками.

Процесс эмиссии платежных средств в рамках системы коммерческих банков называется кредитной эмиссией. Размеры выдаваемых кредитов в банковской системе зависят от суммы депозитов и величины резервов. Если предположить, что все платежные средства хранятся в банке, то денежная масса тем больше, чем меньше норма резервов.

Норма резервов представляет собой отношение суммы резервов R к величине депозитов:

r = (R/D) 100%.

Функционирование системы коммерческих банков в условиях безналичных расчетов приводит к тому, что выдача кредита одним банком вызывает мультипликативный эффект (эффект умножения)

Коэффициент, показывающий, во сколько раз банки увеличивают предложение денег в экономике при условии, что все деньги хранятся в банке, называется депозитным (банковским) мультипликатором т, и его можно представить как:

т = 1/r.

Прирост денежной массы в обращении вследствие кредитной деятельности банков можно выразить как:

МS = (1/r) D, или MS = m D,

где: D − прирост депозитов, или увеличение ресурсов коммерческих банков;

т − депозитный мультипликатор.

В реальной жизни, однако, население и фирмы не все деньги хранят в банках, а часть держат в виде наличности. Вследствие этого способность банков увеличивать денежную массу в обращении зависит не только от нормы резервов, но и от поведения населения, его доверия к банковской системе.

66

В целом же объем денежной массы в обращении изменяется в результате операций Центрального банка, который устанавливает норму обязательных резервов; коммерческих банков, которые определяют размеры выдаваемых кредитов, а также решений небанковского сектора.

Поведение населения будет характеризовать отношение наличных денег к сумме депозитов в коммерческих банках, т.е.

d = С/ D.

Коэффициент, характеризующий степень воздействия коммерческих банков на объем денежной массы в обращении с учетом роли Центрального банка, а также возможного оттока части денег с депозитов банковской системы в наличность, называется денежным мультипликатором.

Денежный мультипликатор – это отношение предложения денег к денежной базе, которая определяется суммой наличных денег и резервов коммерческих банков:

МВ = С+R.

Обозначив его как т*, можем записать формулу:

1 +r m* = MS/MB = d + r .

Общая модель предложения денег строится с учетом операций Центрального банка, коммерческих банков, а также решений небанковского сектора.

Механизм воздействия Центрального банка на объем денежной массы в экономике покажем, используя уравнение основных составляющих денежной массы:

МS = m* МВ,

где: МВ – денежная база.

Данное уравнение позволяет выявить два фактора, влияющих на величину денежной массы. Первый фактор − это изменение денежной базы.

Через денежную базу Центральный банк оказывает непосредственное влияние на предложение денег в экономике, изменяя прежде всего величину резервов коммерческих банков.

Второй фактор, через который Центральный банк может контролировать предложение денег в экономике, – изменение нормы обязательных резервов, которое вызывает изменение денежного мультипликатора.

Механизм воздействия Центрального банка на объем денежной массы в экономике предполагает, таким образом, первоначальную модификацию денежной базы вследствие операций Центрального банка и последующее изменение предложения денег в системе коммерческих банков вследствие действия эффекта мультипликатора.

Корректировку величины денежной массы Центральный банк осуществляет, используя различные инструменты прямого и косвенного регулирования, с помощью которых влияет на размеры денежной базы и денежного мультипликатора.

67

Формы и инструменты регулирования предложения денег

В современных условиях в странах с развитой рыночной экономикой преимущественно используются три основных инструмента, с помощью которых Цен- тральныйбанкосуществляеткосвенноерегулированиеденежно-кредитнойсферы:

1.Операции на открытом рынке.

2.Учетная ставка (ставка рефинансирования).

3.Норма обязательных резервов.

Проводя операции на открытом рынке и изменяя учетную ставку, Центральный банк влияет непосредственно на денежную базу. Изменение нормы обязательных резервов, как уже отмечалось, воздействует на процесс мультипликации.

Операции на открытом рынке − купля или продажа Центральным банком государственных ценных бумаг, как правило, на вторичном рынке, так как подобная деятельность Центрального банка на первичном рынке носит инфляционный характер и ограничена или запрещена законом во многих странах.

Покупая ценные бумаги у частного лица или коммерческого банка, Центральный банк увеличивает резервы коммерческих банков, находящиеся на их корреспондентских счетах, соответственно растет денежная база. Получив дополнительные ресурсы, коммерческие банки увеличивают объемы выдаваемых кредитов, включается механизм кредитной эмиссии и сопровождающего ее мультипликативного расширения денежной массы:

M = т* В.

Если Центральный банк продает ценные бумаги, то процесс протекает в обратном направлении и происходит уменьшение денежной массы.

Таблица 7

Объем государственного внутреннего долга по государственным краткосрочным облигациям (ГКО) и облигациям федерального займа (ОФЗ)

	Годы	Млрд. руб.	Годы	Млрд. руб.
		(до 1998 – трлн. руб.)		(до 1998 – трлн. руб.)
	1993 г.	0,2	1998 г.	385,8
	1994 г.	10,6	1999 г.	270.4
	1995 г.	76,6	2000 г.	185.4
	1996 г.	237,1	2001 г.	160,2
	1997 г.	584,9	2002 г.	217,0
			2003 г.	314,7

По данным Банка России.

Таблица 8

Основные показатели рынка государственных краткосрочных облигаций (ГКО) и облигаций федерального займа (ОФЗ)

(млрд. руб. 1995 г. – трлн. руб.)

		1995	1998	1999	2000	2001	2002	2003
	Объем государственного внутреннего долга	76,6	385,8	270,3	185,1	160,2	217,0	314,7
	по ГКО и ОФЗ (на конец года)
	Объем размещения и до размещения	159,5	285,6	172,8	20,5	60,4	142,6	134,8
	по номиналу

68

	1995	1998	1999	2000	2001	2002	2003
Объем выручки» полученной в результате	122,3	193,7	12,6	20.3	56,4	133,9	136,0
размещения и до размещения ГКО-ОФЗ		244Д
Объем погашения купонной выплаты	95,5		80,4	93,3	111,6	108,0	138,3
Перечислено средств в бюджет	26,8	-50,4	-67$	-73,0	-5*2	25,9	-2,4

По данным Банка России.

Знак (-) означает изъятие средств из бюджета на погашение выпусков ценных бумаг и выплата купонных доходов.

Изменение учетной ставки

Увеличение ресурсов коммерческих банков может также происходить, если Центральный банк предоставляет кредиты коммерческим банкам.

Процесс кредитования коммерческих банков Центральным банком называется рефинансированием. Ставка, по которой Центральный банк выдает кредиты коммерческим банкам, называется учетной ставкой (если кредит в основном предоставляется в форме учета векселей) или ставкой рефинансирования (при других методах кредитования).

Ссуды Центрального банка попадают на резервные счета коммерческих банков, увеличивают суммарные резервы банковской системы, расширяют денежную базу и образуют основу мультипликативного изменения предложения денег.

Повышение учетной ставки (ставки рефинансирования) означает удорожание ресурсов, которые банки могут получить путем заимствований у Центрального банка, что приводит к сокращению их объемов, а следовательно, к уменьшению ссудных операций коммерческих банков. В то же время, приобретая более дорогие ресурсы, банки повышают свои ставки по кредитам. Условия кредитования ухудшаются, кредиты становятся менее доступными, происходят кредитное сжатие и удорожание денег. Предложение денег в экономике снижается.

Снижение учетной ставки косвенно способствует росту денежной массы в обращении.

Таблица 9

Ставка рефинансирования

Период действия	%
11.11.1997 - 01.02.1998	28
02.02.1998 - 16.02.1998	42
17.02.1998 - 01.03.1998	39
02.03.1998 - 15.03.1998	36
16.03.1998 - 18.05.1998	30
19.05.1998 - 26.05.1998	50
27.05.1998 - 04.06.1998	150
05.06.1998 - 28.06.1998	60
29.06.1998 - 23.07.1998	80
24.07.1998 - 09.06.1999	60
10.06.1999 - 23.01.2000	55
24.01.2000 - 06.03.2000	45
07.03.2000 - 20.03.2000	38
21.03.2000 - 09.07.2000	33
10.07.2000 - 03.11.2000	28
04.11.2000 - 08.04.2002	25

69

Период действия	%
09.04.2002 - 06.08.2002	23
07.08.2002 - 16.02.2003	21
17.02.2003 - 20.06.2003	18
21,06.2003 - 14.01.2004	16
15.01.2004 - 14.06.2004	14
15.06.2004 - 31.12.2005	13
01.01.2006 -	12

Изменение нормы обязательных резервов

Обязательные резервы − это часть суммы депозитов, которую коммерческие банки должны хранить на специальных счетах в Центральном банке и не могут использовать для осуществления активных операций и, прежде всего, кредитования.

Впервые практика обязательных резервов была официально введена в 1913 г. в США при создании ФРС. Впоследствии ФРС получила право пересматривать норму обязательных резервов.

После второй мировой войны принцип изменяющихся обязательных резервов был введен центральными банками многих развитых стран.

Обязательные резервы представляют собой минимальный размер резервов, которые должны иметь коммерческие банки, и выполняют две функции.

Во-первых, они должны обеспечивать необходимый уровень ликвидности коммерческих банков для бесперебойного выполнения платежных обязательств по возвращению депозитов вкладчикам и проведениярасчетов сдругими банками.

Во-вторых, они являются инструментом Центрального банка для регулирования денежной массы.

Изменение нормы обязательных резервов непосредственно влияет на величину кредитно-финансового потенциала коммерческих банков. Чем выше норма обязательных резервов, тем меньше сумма ресурсов для выдачи кредитов, тем меньше кредитная эмиссия.

Таблица 10

Нормативы обязательных резервов

		По вкладам и	По при-	По при-	По при-	По при-
			влечен-	влеченным	влечен-	влечен-
	По привлечен-	депозитам	ным сред-	средствам	ным сред-	ным сред-
Дата	ным средствам	физических	ствам фи-	юридиче-	ствам	ствам фи-
действия	от банков-нере-	лиц в Сбер-	зических	ских лиц в	юридиче-	зических
	зидентов	банке России	лиц	иностран-	ских лиц	лиц в ино-
		в рублях	в рублях	ной валюте	в рублях	странной
						валюте
01.02.1998	-	8		11
24.08.1998	-	7		10
01.09.1998	-	5		10
01.12.1998	-
				5
19.03.1999		5			7
10.06.1999		5,5			8,5
01.01.2000		7			10
01.04.2004		7			9

70

15.06.2004

7

По обязательст-

вам кредитных

По иным обязательствам кредитных

организаций пе-

По обязательствам перед

ред банками-

физическими лицами

организаций в валюте РФ и

нерезидентами в

обязательствам в иностранной

валюте РФ и

в валюте РФ

валюте

иностранной

валюте

08.07.2004

-

3,5

01.08.2004

2

3,5

Государственные ценные бумаги

Ценные бумаги

смешанные

корпоратив-

муниципаль-

государствен-

ные

ные

ные

Опционные

акции

РРВ 5%

ВЭБ

займы

Займа 1990

Конверсионные

Деп. и сбер.

РВВ

ОФЗ-ПК

долговые об-ва

сертификаты

Займа 1992

чеки

ГКО

ОЗФ

Жилищные ОСЗ сертификаты

векселя

облигации

Рис. 2. Классификация ценных бумаг

Рынок государственных ценных бумаг – исключительно важный элемент экономической структуры страны с рыночной экономикой, представляющий для государства неинфляционный механизм ликвидации бюджетного дефицита, а для инвесторов – выгодное направление инвестиций, так как операции с государственными ценными бумагами имеют ряд существенных налоговых льгот. Кроме того, государственные ценные бумаги – наиболее надежный инструмент финансового рынка и, как это ни странно, весьма доходный на российском рынке ценных бумаг. Например, во втором квартале 1996 г. доходность к погашению ряда выпусков государственных краткосрочных бескупонных облига-

71

ций достигала 180% годовых, тогда как инфляция за тот же период составляла 20% годовых. В силу отмеченных причин, объем операций со всеми видами государственных ценных бумаг на российском фондовом рынке составляет более 95% общего объема операций.

Государственные ценные бумаги – это долговые обязательства правительства. Они различаются по датам выпуска, срокам погашения, размерам процентной ставки. Российские государственные ценные бумаги в настоящее время представлены:

–государственными краткосрочными бескупонными облигациями (ГКО);

–казначейскими обязательствами (КО) в бездокументальной форме в виде записи на счетах, так же как и ГКО;

–облигациями государственного федерального займа (ОФЗ);

–облигациями государственного сберегательного займа (ОСЗ);

–облигациями внутреннего государственного валютного облигационного (ВЭБ) займа;

–облигациями золотого федерального займа;

–облигациями государственного российского республиканского внутреннего 5%-ного займа 1990 г.;

–облигациями российского внутреннего выигрышного займа РСФСР 1992 г. Учитывая важность рынка государственных ценных бумаг, рассмотрим его

более подробно.

Государственные краткосрочные бескупонные облигации

Среди рассмотренных выше видов государственных ценных бумаг наибольшее распространение получили государственные краткосрочное бескупонные облигации (ГКО).

Общие принципы функционирования государственных краткосрочных бескупонных облигаций были разработаны в рамках Российско-американского банковского форума. Для их реализации в Центральном банке Российской Федерации создано управление ценных бумаг, которое занимается размещением гособлигаций, операциями на вторичном рынке и расчетами между участниками рынка ГКО. В июле 1992 г. Центральный банк Российской Федерации провел конкурс среди российских бирж, победителем которого была признана Московская межбанковская валютная биржа (ММВБ). Ей было поручено создание и поддержание технологической части рынка ГКО − торговой, расчетной и депозитарной системы.

К непосредственным операциям на рынке ГКО допускаются только специально отобранные Центральным банком Российской Федерации дилеры, первоначальное количество которых составляло 24.

18 мая 1993 г. на ММВБ прошел первый аукцион по размещению трехмесячных ГКО.

С целью территориального расширения рынка ГКО были активизированы работы по созданию системы региональных торговых площадок, а в перспективе

– единой общероссийской системы электронного финансового рынка. Уже подключены к действующему комплексу региональные торговые площадки в СанктПетербурге, Владивостоке, Ростове-на-Дону, Екатеринбурге и Новосибирске.

72

Основными документами, регулирующими рынок ГКО, являются: постановление Совета Министров Правительства РФ №107, постановление Верховного Совета РФ от 19.02.93 г. и приказ Центрального банка Российской Федерации от 06.05.93 г., утвердивший Положение об обслуживании и обращении выпусков государственных краткосрочных бескупонных облигаций.

Эмитентом ГКО является Министерство финансов РФ. При принятии решения о выпуске оно определяет его предельный объем, период размещения и ограничения на потенциальных покупателей. Банк России проводит размещение, обслуживание и гарантирует своевременное погашение выпущенных облигаций.

Выпуск осуществляется на безбумажной основе в виде записей на счетах «депо». Каждый выпуск оформляется глобальным сертификатом в двух подлинных экземплярах, хранящихся вечно в Министерстве финансов РФ и Банке России.

Сведения о параметрах очередного выпуска объявляются не позднее, чем за семь дней до его размещения. Владельцами ГКО могут быть российские юридические и физические лица, а также нерезиденты с учетом ограничений, устанавливаемых отдельно для каждого выпуска.

Выпуск ГКО считается состоявшимся, если в период его размещения было продано не менее двадцати процентов от количества облигаций, предлагавшихся к выпуску.

Обращение облигаций может осуществляться только в результате заключения договоров купли-продажи. Переход права собственности от одного владельца к другому наступает в момент перевода облигаций на счет «депо» их нового владельца. Московская межбанковская валютная биржа за проведение операций на рынке ГКО взимает комиссия в размере 0,075% от суммы каждой сделки, кроме операций по погашению облигаций.

Действия Министерства финансов РФ и Центрального банка Российской Федерации в этих случаях оговорены специальным договором № 5-2-1 «О размещении и обслуживании выпусков государственных краткосрочных бескупонных облигаций» от 6 мая 1993 г.

Государственные ценные бумаги, выпускаемые в виде срочных долговых обязательств, являются одним из инструментов управления государственным долгом.

Обращение ГКО в России регламентируется «Основными условиями выпуска государственных краткосрочных бескупонных облигаций РФ», утвержденных Постановлением Правительства РФ от 8 февраля 1993 г. №107 Совета Министров.

Создание рынка ГКО решает следующие задачи:

•финансирование бюджета из неинфляционного источника (привлечение финансовых ресурсов с рынка);

•определение реальной стоимости обслуживания государственного долга (процентная ставка ГКО определяется рынком);

•установление ориентира для рыночных ставок по другим инструментам финансового и денежного рынков;

•предоставление участникам рынка высоконадежного, высоколиквидного инструмента для размещения свободных финансовых ресурсов;

73

•предоставление в распоряжение ЦБ инструмента для проведения де- нежно-кредитной политики посредством операций на «открытом рынке»;

•организация широкой сети коммерческих посредников, охватывающих значительные слои инвесторов;

•внедрение современной электронной технологии торговли, расчетов и депозитарного учета.

ГКО являются высоконадежным финансовым инструментом, так как являются государственными обязательствами. ГКО обращаются в безбумажной

форме − в виде записей на счетах владельцев, что резко сужает круг возможных махинаций, исключает возможность краж и подделок.

Все облигации являются именными. Облигации выпускаются на срок 3 и 6 месяцев. Эмиссия облигаций осуществляется периодически в форме отдельных выпусков. Каждый выпуск производится, как правило, один раз в месяц. ГКО всех выпусков имеют одинаковую номинальную стоимость – 100 тысяч рублей. Цены на облигации устанавливаются в процентах к номиналу с точностью до 0,01%. Облигации размещаются с дисконтом, то есть по цене ниже номинала.

Доходом по ГКО считается разница между ценой реализации и ценой покупки. Так как доход по ГКО приравнен к доходу по процентам по государственным ценным бумагам, то он не облагается налогом.

При совершении сделок с ГКО с покупателя взимается налог на операции с ценными бумагами в размере 0,1% от величины сделки.

Реальная доходность от вложений в ГКО определяется с учетом размеров налогообложения субъектов инвестирования: для банков – 30%, для небанковских организаций − 32%. Следовательно, при прочих равных условиях доходность по ГКО для небанковских организаций несколько выше. В капиталистически развитых странах реальные доходы по ГКО не превышают 6-7%.

На сегодняшний день рынка ГКО фактически не существует. 14 августа правительство приостановило выплаты по ГКО и ОФЗ, что стало одной из причин кризиса в августе 1998 г. По данным Доклада, подготовленного сотрудниками Департамента финансовой политики МЭКа (Межгосударственного Экономического Комитета), Исполнительной дирекции МВК (Межгосударственного Валютного Комитета) под редакцией д.э.н. Д.А. Чегодаева на основании материалов Государственного комитета Российской Федерации по статистике, Межгосударственного статистического комитета СНГ, министерств экономики, финансов и Центрального Банка Российской Федерации и публикаций в средствах массовой информации, причинами кризиса явилось то, что:

1.Правительство проглядело смену экономических фаз и не смогло (или не захотело) скорректировать систему экономических регуляторов.

2.Правительство не увидело специфики настоящего кризиса, приняв его за классический «кризис бюджетных дефицитов». В результате, меры, которые применялись, были направлены на реструктуризацию внутренних обязательств,

ане на приведение к реальности завышенной системы цен, эти обязательства спровоцировавшие.

3.Правительство пыталось одновременно условно девальвировать рубль и санировать рынок ГКО-ОФЗ, повысить налоговые поступления и заморозить обязательства крупных российских банков перед иностранными кредиторами.

74

Полученные результаты не имели ничего общего с поставленными задачами: на рынок хлынул шквал «отсроченной инфляции», была спровоцирована паника и «расходы будущих периодов» неумелыми действиями были переведены в «текущие обязательства».

4.Попытка Правительства ослабить давление на валютный сегмент финансового рынка, образовавшийся в результате оттока больших объемов рублевой денежной массы из корпоративного сектора, вследствие резкого снижения привлекательности арбитражных сделок путем увеличения доходности государственных ценных бумаг, привела к критическому росту бюджетных расходов по обслуживанию внутреннего долга.

5.Фактической ликвидацией 14 августа рынка ГКО Правительство только усилило это давление, и вся высвободившаяся рублевая масса хлынула на валютный рынок.

6.Принятие правительством и ЦБ РФ 17 августа экстренных защитных мер спровоцировало резкое снижение ликвидности банковской системы России, многие из банков оказались на грани банкротства. Население начало скупать доллары в обменных пунктах, снимать вклады с рублевых и валютных банковских счетов, начался ажиотажный спрос на все товары и продовольствие.

Кризиса можно было избежать или, по крайней мере, смягчить, если бы вместо панического повышения доходности ГКО и ОФЗ был найден иной доходный сегмент рынка, куда были бы направлены финансовые потоки, высвобожденные после краха рынка корпоративных бумаг, например, в реальный сектор российской экономики, способный при правильном управлении эффективно использовать значительный объем инвестиций.

Также можно было бы расширить объемы денежных масс за счет увеличения капитализации предприятий, введения в финансовый оборот земельных участков, принадлежащих предприятиям.

Практически невостребованной оказалась и интеллектуальная собственность не только в России, но и во всех странах СНГ. Имея огромный интеллектуальный потенциал, наши государства так и не смогли вовлечь интеллектуальную собственность в хозяйственный оборот, как это уже давно сделано в развитых странах. Так, по некоторым оценкам экспертов, в составе основных фондов технологических фирм развитых стран доля интеллектуальной собственности в виде нематериальных активов составляет до 40%, в то время как на

подобных предприятиях государств СНГ, в лучшем случае, − доли процента. Однако это вопрос перспективы, и он не решается в течение года.

Как известно, ситуация на финансовых и фондовых рынках является только индикатором общего экономического состояния государства. Поэтому все достижения в области валютной стабилизации, не подкрепленные позитивными изменениямив«реальномсекторе», крайнеуязвимыподвоздействием внешнегокризиса.

Хотя тенденции последних дней дают надежду на улучшение ситуации, пока рано говорить о завершении кризиса, и еще долго придется преодолевать его последствия. В первую очередь необходимо сохранить объемы товарооборота между нашими странами, снижение которого вызвано как финансовым кризисом, так и защитными мерами, введенными для пополнения валютных резервов, не допустить паралича в платежно-расчетных отношениях.

75