• Глава 1. Роль инвестиционного рынка в финансовой системе

  • 1.1. Сущность, значение и цели инвестирования

  • 1.2. Классификация и структура инвестиций, их анализ

• Глава 2. Инвестиционное проектирование

  • 2.1. Содержание и структура проекта

  • 2.2. Виды и участники инвестиционных проектов

  • 2.3. Жизненный цикл проекта

• Глава 3. Управление инвестиционным проектом

  • 3.1. Содержание процессов управления проектом

  • 3.2. Организация управления проектом

  • 3.3. Современные подходы к управлению проектом

• Глава 4. Финансирование инвестиционной деятельности

  • 4.1. Источники и методы финансирования инвестиций

  • 4.2. Особые формы финансирования инвестиций

  • 4.3. Влияние различных форм финансирования инвестиционных проектов на хозяйственную деятельность предприятия

• Глава 5. Привлечение иностранных инвестиций в Россию

  • 5.1. Классификация и структура иностранных инвестиций

  • 5.2. Режим функционирования иностранного капитала в России

  • 5.3. Механизмы, инструменты и технологии заимствований на внешнем рынке капитала

• Глава 6. Критерии и методы оценки инвестиционных проектов

  • 6.1. Определение коммерческой эффективности (состоятельности) проекта

  • 6.2. Оценка экономической эффективности проекта

  • 6.3. Бюджетная эффективность и социальные последствия реализации проекта

• Глава 7. Учет риска и инфляции в инвестиционном проектировании

  • 7.1. Классификация инвестиционных рисков

  • 7.2. Методы учета и способы снижения риска инвестиционных проектов

  • 7.3. Учет влияния инфляции на оценку инвестиционных проектов

• Глава 8. Экономика и организация портфельных инвестиций

  • 8.1. Инвестиционные качества ценных бумаг

  • 8.2. Формы рейтинговой оценки

  • 8.3. Особенности портфельного инвестирования

• Литература

• Приложение

  • Об инвестиционной деятельности в российской федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений. Федеральный закон от 25 февраля 1999 г. № 39-ФЗ

  • Об иностранных инвестициях в российской федерации. Федеральный закон от 9 июля 1999 г. № 160-ФЗ

3. Экономическая сущность, значение и цели инвестирования.

Рассмотрим инвестирование (экспорт капитала) как многосторонний процесс. По определению инвестициями являются долгосрочные вложения капитала в различные отрасли хозяйства с целью получения прибыли. Однако, необходимо учитывать, что осуществление инвестиций, в том числе иностранных, должно быть взаимовыгодным процессом, то есть приносить прибыль как объекту, на которого последнее направлено, так и субъекту (инвестору).

В мировой практике выделяют три основные формы инвестирования: прямые, или реальные, инвестиции (помещение капитала в промышленность, торговлю, сферу услуг — непосредственно в предприятия). Портфельные, или финансовые, инвестиции (инвестиции в иностранные акции, облигации и иные ценные бумаги).

Среднесрочные и долгосрочные международные кредиты и займы ссудного капитала промышленным и торговым корпорациям, банкам и другим финансовым учреждениям. Прямые инвестиции могут обеспечивать инвестирующим корпорациям либо полное владение инвестируемой компанией, либо позволяют устанавливать над ней фактический контроль. Иногда для этого необходимо иметь не более 10% акционерного капитал.

Ведущими инвесторами являются развитые экономически страны, в первую очередь США, но за последние 20 лет их доля в общей сумме зарубежных прямых инвестиций сократилась с 55% до 44%, доля же стран Западной Европы и Японии возросли (соответственно с 37% до 44% и с 1% до 10%).

Значительны также изменения и в направлениях прямых инвестиций: до второй мировой войны основная часть капиталовложений приходилась на отсталые страны, тогда как в последнее время вкладчиков притягивают страны с уже развитой экономической системой. Объясняется данное поведение сдвигами в отраслевой структуре инвестирования, которое теперь преимущественно сосредотачивается в обрабатывающей промышленности, а внутри нее — в наукоемких и высокотехнологичных отраслях. Импортером капитала становится и США, причем последние годы здесь приток прямых инвестиций даже превышает их отток.

Портфельные инвестиции — основной источник средств для финансирования акций, выпускаемых предприятиями, крупными корпорациями и частными банками. В послевоенный период объем таких инвестиций растет, что свидетельствует об увеличении количества частных инвесторов. Посредниками же при зарубежных портфельных инвестициях в основном выступают инвестиционные банки (посреднические организации на рынке ценных бумаг, занимающиеся финансированием долгосрочных вложений).

На движение данного вида инвестиций оказывает влияние разница в норме процентных ставок, выплачиваемых по различным ценным бумагам. Так, высокая норма процентных ставок в США привлекла множество иностранных инвесторов, особенно японских.

В 70 — 80 гг. произошел взрыв роста международных кредитов, что привело к образованию мировой кредитно-финансовой сферы. Международный рынок ссудных капиталов растет особенно высокими темпами: его валовой объем увеличился с 10 млрд. долларов в 1960 году до 2395 в конце 80 гг. Основная доля этих сумм приходится на межбанковские операции.

В настоящее время международный рынок ссудных капиталов разделяется на денежный рынок и рынок собственно капиталов.

Денежный рынок — рынок краткосрочных кредитов (до одного года). С их помощью корпорации и банки пополняют временную нехватку оборотных средств.

Рынок капиталов — рынок среднесрочных (от 2 до 5 лет) банковских кредитов и долгосрочных (свыше 10 лет) займов, которые предоставляются в основном при выпуске и приобретении ценных бумаг.

В последние годы на международном рынке используются нетрадиционные формы долгосрочного финансирования, например проектное финансирование, заключающееся в предоставлении крупных кредитов под конкретные промышленные проекты предприятий. Таким образом, указанная форма долгосрочного кредитования сближается с прямыми инвестициями.

Выделим теперь главные причины привлекательности Российской Федерации и ее предприятий для иностранных кредиторов.

Во-первых, до конца 80 гг. СССР все еще являлась достаточно развитой промышленной державой, а Россия — преемник союза. Отсюда вытекает, что она обладает в отдельных отраслях весьма развитым производством (ВПК, тяжелая промышленность, ТЭК). Также в Союзе за все годы его существования большое внимание уделялось разработке новых технологий. Перспективные в плане прибыли, они в большинстве своем, однако, не были реализованы в промышленности.

Наконец, самым важным фактором интереса инвесторов являлись и являются природные ресурсы России, основная часть которых была слабо исследована из-за недостатка материальных средств и устаревшего технологического оборудования.

И все-таки, несмотря на явную прибыльность проектов, иностранные инвесторы на сегодняшний день пока воздерживаются от крупных инвестиционных вложений. Для выяснения причины данных действий внимательно рассмотрим динамику и структурные характеристики инвестиционного процесса в России.

Мы живем во времена быстрых экономических перемен. Понятия частной собственности, реституции, приватизации, акционерного капитала, фондовой биржи, торговли акциями и многие другие еще совсем недавно не были общеупотребимыми. По мере перехода к рыночной экономике индивидуальные инвесторы стали участвовать в приватизации и торгах, но все еще недостаточное количество индивидуальных вкладчиков (составляющих значительную долю субъектов рынка в развитых странах) дерзнули играть на фондовой бирже, являющейся источником дохода и любимым занятием жителей развитых государств.

Осторожность или некоторое воздержание от покупки акций в России в данный момент может быть полностью оправданным и объясняется как ограниченным количеством акций предприятий, доступных населению, так и недостаточной проработанностью специализированного законодательства о торговле ценными бумагами и инвестировании. Не на последнем месте стоят финансовые и валютные кризисы, которые наряду с крупномасштабными мошенничествами начала 90-х гг. подорвали веру инвесторов в отечественные ценные бумаги. Кроме этого, им часто не хватает информации о сущности и видах акций и о фондовой бирже в целом (как и о движении курсов и котировок), что в сочетании с недостаточно четко определенными правовыми границами заставляет индивидуальных инвесторов быть очень осторожными при вложении своих средств.

Проиграет или выиграет инвестор, если вложит свои средства в акции, а не разместит в срочный депозит? Не будет ли слишком большим и неоправданным риском доверить деньги какой-либо фирме, став ее акционером? Это вопросы, которые волнуют множество людей с момента начала приватизации. По мере ее развития и создания большого числа акционерных предприятий фондовая биржа становится все более важным фактором для развития рыночной экономики в России.

Сущность инвестирования. Почему люди инвестируют? Чаще всего целью инвестирования является заставить деньги работать лучше, т.е. приносить доход. Обычно к инвестициям приступают те, кто располагает денежными средствами, количество которых превышает их ежедневные жизненные потребности. Одни вкладывают средства в недвижимое имущество, потому что верят, что поскольку спрос на него существовал длительное время, то он будет оставаться на высоком уровне. А если что-то пользуется спросом (или вызывает интерес), его стоимость не упадет. Другие покупают произведения искусства — современные и античные, поскольку твердо убеждены, что с течением времени их цена будет расти и превысит стоимость первоначальной покупки. Третьи покупают золото и прочие благородные металлы в период, когда их цена снижается, и ждут подходящего момента, когда спрос на хранимый ими товар вырастет, чтобы получить прибыль при продаже. Четвертые посвящают себя покупке и продаже ценных бумаг. Для них игра на бирже превращается в часть ежедневного ритуала, а движение курсов — в причину радости или разочарования.

В США ценные бумаги занимают крупную долю среди прочих видов инвестиций. На ценные бумаги приходится около 25% инвестиций. Все виды инвестиций имеют свои достоинства и недостатки: например, для коллекционирования картин, фарфора, марок и монет необходимы экспертизы, много времени тратится на поиск связей среди коллекционеров. По сравнению с другими объектами инвестиций ценные бумаги занимают на рынке устойчивое положение. Главным их преимуществом является ликвидность — способность быстро получить деньги от их продажи. Также ценные бумаги можно отнести к наиболее доступному для американского населения и массовому средству вложения капитала, т.к. любой вкладчик может выбрать себе тот вид ценной бумаги, который для него наиболее привлекателен.

Прежде чем принять решение инвестировать в ценные бумаги, необходимо оценить текущие и потенциальные финансовые возможности инвестора, а также точно определить цели инвестирования. В книге «Как инвестировать в акции» («Getting Started in Stocks») ее автор Alvin Hall рассматривает следующие основные вопросы, от ответа на которые (по его мнению) зависит будущий успех начинающего инвестора:

-Какую сумму вы в состоянии инвестировать?

-Какова величина риска, на который вы готовы пойти (принять)?

-Подходят ли для вас в качестве объекта инвестирования акции?

-Какие ценные бумаги вы хотите включить в свой портфель?

-Как выбрать подходящую акцию?

-Когда наступит наиболее подходящее время продавать или покупать акции?

-Когда необходимо произвести переоценку своего портфеля и используемых вами инвестиционных стратегий и поставленных целей инвестирования?

Необходимая для инвестирования сумма. Очень часто средства, которые вы хотите инвестировать, отличаются от тех, которые вы можете вложить. Другими словами, «часто желание превышает возможности». Планирование инвестиционной суммы необходимо начать с оценки располагаемых средств и потенциальных возможностей получения дополнительной прибыли, а также вероятных расходов, с которыми Вы столкнетесь, и возможности покрытия непредвиденных расходов. В целом расчет бюджета выглядит следующим образом:

1. Доходы — зарплата, дополнительные доходы, премии и др.

2. Сбережения и суммы, вложенные в ценные бумаги.

3. Жизненно необходимые расходы — на питание, одежду, жилье, ремонт, образование, отдых и др.

4. Страховые взносы.

5. Взносы социального обеспечения.

6. Накопление средств для приобретения жилья или другого недвижимого имущества.

7. Доход для личного потребления, который остается после покрытия жизненно необходимых расходов.

Анализ каждой статьи бюджета поможет правильно ответить на вопрос: «Какую сумму могу себе позволить инвестировать?» Если вам трудно самому просчитать варианты, необходимо обратиться за советом к специалисту в области инвестирования. В любом случае наличие подробной информации о ваших доходах и расходах необходимо для составления вашего «финансового профиля», который имеет особое значение при разработке рекомендаций относительно наиболее подходящего способа вложения средств и составления индивидуального портфеля.

Очень часто, желая вложить средства в те или иные финансовые инструменты, индивидуальный инвестор или компания сталкиваются с трудностями, прежде всего с недостатком информации об инвестиционном объекте, и колеблются при выборе объекта инвестирования. Покупать акции или долгосрочные облигации не рекомендуется пока:

-некоторая сумма не выделена для непредвиденных нужд на несколько месяцев вперед или более длительный срок;

-полностью не приобретено имущество, не выполнены планы страхования здоровья и жизни;

-не выделены средства для прочих надлежащих нужд.

Выбор инвестиционного брокера. Хотя степень риска при инвестировании можно контролировать, необходимо использовать инвестиционные программы, обеспечивающие гибкость капитала, и прибегать к услугам инвестиционного брокера. Продуманный финансовый план покажет, какое конкретное количество капитала можно выделить для инвестирования, а хороший брокер поможет достигнуть желаемых инвестиционных целей.

Определяющими качествами любого брокера являются:

-профессионализм (экспертность);

-индивидуальность;

-хорошая репутация.

Брокеры и финансовые консультанты, руководствуясь правилом «знай своего клиента», не должны рекомендовать сложные и рискованные инвестиции неискушенным клиентам. Выбранная личность должна работать в брокерском доме с хорошей репутацией (предпочтительно — быть членом ассоциации брокеров) и иметь опыт работы, а также значительные активы.

Правила и кодекс этики точно выполняются брокерами:

-брокеру запрещено гарантировать прибыль;

-он не может делить прибыль или убыток с каким бы то ни было клиентом;

-он не может изменять размер вознаграждения за хорошую работу.

Брокерская фирма взимает комиссионные каждый раз, когда покупает или продает акции. Чтобы брокер был полностью полезен, инвестор должен:

-быть внимательным и связываться с брокером только в случае необходимости;

-вслушиваться в советы брокера, но окончательное решение о купле-продаже должно быть принято инвестором;

-чтобы обезопаситься от недоразумений, инвестор должен быть точным, когда дает поручения и инструкции брокеру;

-воспринимать брокера как источник информации — клиент имеет право знать о финансовых докладах, исследованиях и прочих инвестиционных данных и др.

Открытие брокерского счета не сложнее открытия счета в банке. Оба счета схожи: и в случае брокерского счета инвестор должен продемонстрировать удовлетворительный кредитный рейтинг и финансовую стабильность. Счет может быть личным или общим, а ежемесячный доклад о его состоянии отправляется каждому клиенту. Это зависит от политики фирмы или от правил менеджеров офиса, но обычно для открытия счета не нужно личного присутствия.

Наиболее популярным является счет «кеш», он используется, когда ценные бумаги покупают или продают на реальном рынке. По этому счету каждая сделка заканчивается датой сеттлмента или до нее. Если акция будет куплена, клиент оплачивает всю ее стоимость наличными, брокер покупателя платит брокеру продавца, а паи переходят на счет покупателя в течение трех рабочих дней.

Счет «маржин» позволяет клиенту получить взаймы у брокера часть суммы, необходимой для покупки, или ценных бумаг, необходимых для продажи. Брокер ему даст кредит на основании количества средств и/или ценных бумаг на его счете. За эту услугу клиент выплачивает брокеру процент.

Во многих брокерских фирмах для маржин-счетов открываются определенные бэк-офисы, называемые «маржин-отделами». С помощью оргтехники его служащие каждый день изучают счета и уведомляют брокера фирмы и клиента об их состоянии. Прежде всего они проверяют состояние текущего капитала. Когда средства на счете меньше минимума, он замораживается. Тогда инвестор не может снять больше 30% при возможном поступлении от продажи. Остальные 70% будут выделены для пополнения дебетного баланса. Клиент призван пополнить счет до определенного минимума. Если дополнительный депозит не будет внесен, брокер продаст ценные бумаги.

Основные инструменты торговли ценными бумагами. Ценные бумаги представляют собой финансовые инструменты вложения денег. С точки зрения их владельцев ценные бумаги характеризуются как долевые или долговые инвестиции по отношению к эмитенту (или его составным элементам). Каковы основные разновидности, как движутся цены (курсы), какую возвращаемость (доходномть) можно ожидать от отдельных ценных бумаг, предвидим ли риск, присущий любой инвестиции в ценные бумаги, возможно ли ориентироваться среди разнонаправленных ценовых трендов и колебаний денежного рынка и рынка капитала, какие предпосылки и утвержденные на практике стратегии заслуживают внимания при попытке структурировать пакет (портфель) ценных бумаг или при наличии желания его реструктуризации — необходимо комментировать особенности рынков ценных бумаг, потому что именно в практике их функционирования находятся ответы на эти вопросы, а без их осмысления невозможна длительная успешная работа (игра) на финансовом рынке.

Долговые ценные бумаги. Наиболее значимым критерием классификации финансовых инструментов является статус инвестора, осуществляющего трансферт капитала к компаниям, нуждающимся в средствах. Большая часть ценных бумаг, предлагаемых на финансовых рынках — долговые инструменты, а их приобретатель идентифицируется как кредитор. В типичном случае такая инвестиция срочная, а наиболее часто используемый инструмент — облигация — датирована (или имеет ограниченный инвестиционный период, в конце которого зафиксировано погашение). Обычно многолетние долговые финансовые инструменты приносят своему владельцу периодический доход — процент в форме купона.

Как и большинство долговых ценных бумаг, облигацию характеризуют следующие базовые параметры:

-номинальная (лицевая) стоимость — неделимая часть принятого инвестором долга — с аналогичным отношением к купюрному построению эмиссии;

-эмиссионная стоимость — цена долгового инструмента при его первичном размещении (она может совпадать с номинальной стоимостью, но чаще всего ценные бумаги продаются со скидкой (дисконтом) или с надбавкой (премией) относительно номинала;

-рыночная стоимость не зависит от двух предыдущих стоимостей и формируется на вторичном рынке;

-фундаментальная стоимость — параметр, выведенный аналитическим способом, интегрирующий влияние комплекса макро- и микроэкономических факторов на цену, имеет характер ценового ориентира при управлении инвестициями в ценные бумаги;

-процент купона — форма текущих выплат доходов держателю финансового инструмента; он объявляется предварительно как фиксированная величина или параметр, колеблющийся вместе с другой (плавающей) базой, а его исчисление строится относительно номинальной стоимости; нулевой купон — исключение из правила, в этом случае облигации эмитируются с ценой ниже номинальной стоимости и приносят однократный доход в день погашения при инкассировании требования по ценной бумаге;

-обеспечение облигаций — в качестве обеспечения может выступать определенная указанная часть патримониума эмитента (например, недвижимое имущество в случае выпуска ипотечных облигаций), которое идентифицируется как специальное обеспечение, или подобный элемент отсутствует, и тогда вся собственность служит в качестве обеспечения эмиссии, но держатель облигации будет иметь позиции, одинаковые со всеми прочими кредиторами компании;

-срок погашения — период до выплаты, иногда в этот термин вкладывается понятие день (дата) погашения.

Долевые ценные бумаги. Альтернативой долговых финансовых инструментов выступают долевые ценные бумаги, предоставляющие своим держателям право прямого участия в собственности компании-эмитента. Акции — типичные представители долевых ценных бумаг — и акционеры имеют противоположные позиции по отношению к облигациям и их держателям, соответственно, столкновение их интересов заметнее всего при предъявлении претензий на доли прибыли компании, а при ее ликвидации — на распределение имущества.

Номинальная, эмиссионная, рыночная и фундаментальная стоимости акции не отличаются специфическими характеристиками от облигации, за исключением, может быть, более динамичных рыночных колебаний цены. Вместо процентных купонов текущий доход по акциям выплачивается в форме дивидендов в зависимости от посленалогового состояния прибыли корпорации.

Исключительно важное значение для акционеров имеет проводимая корпорацией дивидендная политика. Любая длительная задержка и реинвестирование прибыли создают предпосылки роста рыночных котировок и потенциальной доходности капитального типа. Конечно, предпосылками получения капитальных доходов выступают и ценовые колебания вторичного рынка ценных бумаг, зависящие от влияния других факторов, а не только от применяемой дивидендной политики: от вероятных снижений уровня ссудного процента в экономике, экономического оживления, преференциального роста конкретной отрасли экономики и других факторов.

Для акций характерна устойчивость привлеченных корпорацией-эмитентом капиталов. Акционеры не могут изъять свою инвестицию из компании, но могут получить средства другим путем — реализовать свои ценные бумаги на рынке капитала. Исключения наблюдаются в случае ликвидации компании, когда среди акционеров распределяется остаточная стоимость имущества, после удовлетворения требований кредиторов.

Как акции, так и облигации могут быть именными и на предъявителя. В первом случае возможна эмиссия ценных бумаг в безналичной форме, когда они регистрируются в выбранном с этой целью депозитарии, торговля происходит путем переброса по счетам, а сертификат удостоверяет их владение. Современная финансовая практика характеризуется процессом активно протекающей дематериализации ценных бумаг и освобождения от бумажного носителя.

Дематериализация ценных бумаг — универсальная тенденция, формирующаяся в последнее десятилетие на международном рынке капитала: торговля финансовыми инструментами на бумажных носителях все больше уступает место регистрации и торговле ценными бумагами, оформленными в виде записей на счетах (бездокументарной форме, Book-Entry). Таким образом создаются предпосылки более надежного хранения и более эффективного управления движением ценных бумаг, потому что устраняются дорогостоящие полиграфические услуги (при эмитировании документарных ценных бумаг необходимо разработать не только индивидуальный дизайн финансовых инструментов, но и несколько степеней защиты) и повышается степень защищенности собственности инвесторов.

Одной из современных важнейших услуг, предоставление которой на международном рынке ценных бумаг происходит прежде всего в странах с развитой рыночной экономикой (и связанной с бурным ростом числа эмиссий американских депозитарных расписок) является ответственное хранение, называемое также «депозитарной» или «кастодиальной» деятельностью. Депозитарии и кастодианы объединяет основная предоставляемая ими услуга по ответственному хранению (Safekeeping) сертификатов ценных бумаг, обеспечению учета и перехода прав собственности на них. Однако специфика работы кастодианов и депозитариев различается по странам.

Деривативы. Современные финансовые технологии ввели в практику пестрое многообразие производных финансовых инструментов на исторически сформировавшиеся базисные ценные бумаги, каковыми являются прежде всего акции и облигации. Гибридные инструменты и деривативы — серьезный шаг в развитии финансового рынка. Сегодня со значительной степенью уверенности можно говорить о наличии практической возможности индивидуализации эмиссионной политики отдельных корпораций, в основном из-за широкого спектра ценных бумаг, производных и субпроизводных от базовых инструментов.

Гибридные инструменты рынка капитала отчасти соответствуют оригинальным характеристикам базовых ценных бумаг. Привилегированные акции с присущим им предварительным оповещением дохода и недопуском их держателей к управлению корпорацией-эмитентом в значительной степени напоминают отличительные черты долговых инструментов, хотя носят акционерный характер претензий к ликвидационной квоте. Конвертируемые облигации, со своей стороны, носят заложенный внутри их опцион трансформации в акции. Часто это их качество становится удобным для эмитентов средством «бегства» от приближающегося погашения облигационного займа и способом привлечения потенциальных акционеров (при определенных условиях). Недатированные (бессрочные) облигации также имеют часть характеристик, присущих акционерному капиталу, в области долгосрочного привлечения ресурсов. Всевозможные разновидности процентных купонов облигации в зависимости от прибыли компании напоминают результативный характер дивидендов.

Иногда права инвестора, заложенные в очередной эмиссии акций или облигаций, отличаются даже от изложенных выше типовых позиций, потому что представляют собой сложную смесь элементов, присущих как долевым, так и долговым финансовым инструментам. В подобных случаях наименование ценных бумаг обусловлено скорее традициями и рекламой, а не соответствует их сущности. Вот почему в современных условиях исключительно важно предварительное исчерпывающее знакомство с определенными в ценных бумагах правами, чем основываться в своих действиях на объявленном наименовании — акции или облигации. С помощью каждой эмиссии корпоративный менеджмент решает проблему реструктуризации капитала, что, с одной стороны, становится предпосылкой появления гибридных инструментов, а с другой — часто приводит к затруднениям инвестиционного выбора владельцами капитала.

Финансовые деривативы. Финансовые деривативы — сравнительно недавняя инновация в сфере продуктов и инструментов, предлагаемых на денежном рынке и рынке капитала в целом. Они представляют собой различные возможности реализации прав или принятия обязательств в соответствии с отдельными параметрами базисного финансового инструмента. Основными деривативами являются форвардные и фьючерсные контракты, опционы и свопы, а уже на их основе могут быть построены более сложные субдеривативные инструменты.

Форвардные и фьючерсные контракты характеризуются установлением в договорной форме взаимоотношений между различными участниками финансового рынка, определяющими обязательства купли-продажи базисного актива или его части в будущем. Покупатель обязуется принять строго определенный актив на предварительно уточненных и зафиксированных условиях без возможности продавца видоизменить параметры актива или сделки. Объектом договора является количество и качество финансовых инструментов, ценовые параметры, время и место трансферта, форма платежа и другие второстепенные элементы.

Форвардные контракты основываются на индивидуализированной договоренности двух сторон, в то время как у фьючерсных контрактов все параметры стандартизированы, за исключением цены, которая и становится объектом рыночных котировок. Отсюда вытекает высокая рыночная мобильность, а значит, и ликвидность фьючерсов. В случае их использования существует возможность текущего устранения обязательств, если покупатель продает актив контракта до наступления даты трансферта — действие, называемое «офф-сет». Подобные пояснения в значительной степени уточняют рисковую характеристику форварда, в то время как преградой возможного некорректного поведения партнеров по фьючерсу является как ликвидность инструмента, так и посредничество клиринговой палаты соответствующей биржи, которая обосабливает акт купли-продажи и занимает активные позиции между инвесторами.

Доходы сторон по форвардным и фьючерсным контрактам формируются спрэдом (разностью) между фиксированными в контракте и фактическими параметрами, чаще всего — ценой базисных инструментов. Они могут быть как положительными, так и отрицательными.

Опцион — полученное право купить или продать определенный базисный актив в будущем периоде времени по предварительно фиксированной цене. С этой целью выплачивается премия, которая представляет собой цену опциона. Существенное значение в данном случае имеет обстоятельство, что опцион предоставляет право, а не обязательство покупателя совершить куплю-продажу. Он может не реализовать эти права, и таким образом минимизировать возможные потери до уровня опционной премии. Другая сторона однако обязана следовать поведению опционера, что означает неограниченные параметры потерь и возможность прибыли до размера полученной премии при реализации опционного контракта.

Основными разновидностями этого финансового инструмента являются опционы покупки и продажи (колл и пут), которые разграничиваются сущностью получаемых прав — соответственно, купить или продать базисные активы по фиксированной цене. Существует опцион, при котором права можно предъявлять в любое время в течение будущего периода, и опцион, который можно активировать только на конкретную указанную дату (погашения), называемые американский и европейский варианты опционов.

Своп представляет собой комбинацию реальной покупки/продажи данного финансового инструмента (т.е. на условиях спот) и будущей покупки/продажи того же актива (т.е. на условиях форвард). В более широком аспекте своп можно охарактеризовать и как соглашение о встречном обмене финансовых инструментов в предварительно уточненном временном интервале, не исключая одновременной замены активов.

Синтетические кредитные деривативы. Одним из быстро растущих сегментов международного финансового рынка становится рынок синтетических кредитных деривативов, в значительной степени напоминающих свопы с полной компенсацией. Однако в отличие от свопов актив списывается с баланса банка и зачисляется на баланс траста — формально не зависящее от банка юридическое лицо. Синтетические деривативы часто предоставляются банками своим клиентам, заинтересованным, например, в приобретении активов, не находящихся в свободном обращении или содержащих «кредитный рычаг», потому что ссуды, находящиеся в трасте, списываются с баланса банка, что снижает требования по нормативам и освобождает капитал для других сделок. За структурирование и обслуживание банки взимают высокие комиссионные.

Рынок кредитных деривативов активно развивается в течение последних лет. По данным Британской банковской ассоциации, в конце 1998г. объем рынка составил 350млрд долл., а в 2000г. — около 740 млрд долл. В развитых государствах Северной Америки основную долю рынка (около 60%) составляют инструменты, связанные с корпоративными рискам, доля банковских рисков значительно меньше (30%). Остальное приходится на суверенные риски, которые преобладают в Европе и Азии (около 50%), а по 1/4 части рынка приходится на банковские и корпоративные риски. На рынках Азии возрастает средняя сумма сделок с кредитными деривативами — до 10-20 млн. долл. (это в два раза больше, чем в 2000г.). Клиентская база продолжает увеличиваться вследствие достаточной ликвидности рынка.

В России кредитные деривативы пока не получили широкого распространения из-за целого комплекса нерыночных ограничений: жесткого валютного контроля, недостаточного разнообразия ликвидных финансовых инструментов, негибкой налоговой системы, отсутствия достаточного количества кредитоспособных участников финансового рынка. Пока что на отечественном рынке минимизация кредитных рисков традиционно осуществляется с помощью банковских гарантий и синдицированных кредитов. В схемах привлечения иностранных инвестиций на рынки высокодоходных государственных ценных бумаг использовались привязанные к кредитным рискам ноты. Однако сделки с кредитными деривативами пока не являются субъектом специализированного российского законодательства. Более того, пока что с юридической точки зрения они рассматриваются как сделки-пари. Еще одним препятствием при использовании этих финансовых инструментов является отсутствие унифицированной документации для оформления подобных операций. Немалые трудности возникают при их налогообложении и учете.

Таблица

Основные параметры мирового рынка деривативов (млрд. ам. долл.)

Внебиржевые деривативы в зависимости от используемого инструмента
	1998, декабрь	1999, декабрь	2000, июнь
Итого	80 317	88 201	94 037
Контракты с иностранной валютой	18 011	14 344	15 494
аутрайт-форварды и форексные свопы	12 063	9593	10 504
валютные свопы	2253	2444	2605
опционы	3695	2307	2385
Контракты на процетную ставку	50 015	60 091	64 125
FRA	5756	6775	6771
свопы	36 262	43 936	47 993
опционы	7997	9380	9361
Контракты на акции	1448	1809	1671
форварды и свопы	146	283	348
опционы	1342	1527	1323
Товарные контракты	415	548	584
золото	182	234	261
прочие товары	233	305	323
форварды и свопы	137	163	169
опционы	97	143	154
Прочие	10 388	11 408	12 163

 

В зависимости от контрагента	Внебиржевые валютные деривативы				Моновалютные процентные деривативы
	1998, декабрь	1999, декабрь	2000, июнь	1998, декабрь		1999, декабрь	2000, июнь
Итого	18 011	14 344	15 494	50 015		60 091	64 125
междилерские	7284	5392	5827	24 442		30 518	32 208
с прочими финансовыми институтами	7440	6102	6421	19 790		24 012	25 771
с покупателями нефинансового сектора	3288	2850	3246	5783		5562	6146
Аутрайт-форварды и свопы на иностранную валюту	12 063	9593	10 504	5756		6775	6771
междилерские	5203	3870	4210	2848		3790	3566
с прочими финансовыми институтами	5084	4123	4417	2384		2596	2849
с покупателями сектора	1777	1600	1877	523		389	356
Валютные свопы	2253	2444	2605	36 262		43 963	47 993
междилерские	565	651	691	18 310		23 224	24 803
с прочими финансовыми институтами	1024	1072	1123	13 971		16 849	18 875
с покупателями нефинансового сектора	664	721	792	3980		3863	4315
Опционы	3695	2307	2385	7997		9380	9361
междилерские	1516	871	926	3283		3503	3839
с прочими финансовыми институтами	1332	908	881	3345		4566	4047
с покупателями нефинансового сектора	847	529	577	1279		1310	1475

 

В зависимости от валюты сделки	Внебиржевые валютные деривативы				Моновалютные процентные деривативы
	1998, декабрь	1999, декабрь	2000, июнь	1998, декабрь		1999, декабрь	2000, июнь
Все валюты	18 011	14 344	15 494	50 015		60 091	64 125
австралийский доллар	206	365	367	118		197	199
бат	28	24	26	2		1	1
канадский доллар	594	647	605	747		825	846
датская крона	73	37	44	297		373	343
евро	7658	4667	5863	14 461		20 692	22 948
гонконговский доллар	89	322	349	32		92	77
новозеландский доллар	10	6	6	3		4	4
норвежская крона	48	127	78	395		283	171
фунт стерлингов	2612	2242	2480	3911		4588	4741
шведская крона	419	459	451	939		1373	1255
швейцарский франк	937	880	906	1320		1414	1409
американский доллар	15 810	12 834	13 961	13 763		16 510	17 606
иена	5319	4236	4344	9763		12 391	12 763
прочие	2221	1842	1501	2192		1348	1762

 

В зависимости от срока заключения контракта	Внебиржевые валютные деривативы				Моновалютные процентные деривативы
	1998, декабрь	1999, декабрь	2000, июнь	1998, декабрь		1999, декабрь	2000, июнь
Итого	18 011	14 344	15 494	50 015		60 091	64 125
до 1 года или 1 год	15 791	12 140	13 178	18 185		24 874	25 809
от 1 года до 5 лет	1624	1539	1623	21 405		23 179	24 406
более 5 лет	592	666	693	10 420		12 038	13 910
Форварды и свопы	14 316	12 037	13 109	42 017		50 711	54 764
до 1 года или 1 год	12 284	9957	10 916	16 069		21 787	23 368
от 1 года до 5 лет	1449	1431	1518	17 172		18 761	19 831
более 5 лет	580	649	674	8773		10 164	11 564
Опционы	3695	2307	2385	7997		9380	9361
до 1 года или 1 год	3508	2182	2261	2116		3087	2440
от 1 года до 5 лет	175	109	105	4233		4418	4575
более 5 лет	12	17	19	1647		1875	2346

Предназначение упомянутых деривативных продуктов — хеджирование (страхование) или защита от ценовых, процентных и/или валютных колебаний финансовых рынков. Наряду с этой существенной функцией деривативы уже получили статус самостоятельных финансовых инструментов, особенно подходящих для высокодоходных, но рисковых инвестиций. Они все более широко применяются в деятельности управляющих инвестиционными портфелями.

Стрип — авангардная финансовая инновация конца ХХ в. По своей сущности конструкция стрипа базируется на расчленении конкретного базисного актива, чаще всего многолетних облигаций с купонами, на отдельные составные части и конструирование самостоятельного финансового инструмента, производного от процентных купонов и номинала первичного актива. Таким образом, из одной ценной бумаги с длительным сроком погашения создается несколько самостоятельных активов с различными сроками. Целью подобных операций является более гибкое приспосабливание к интересам различных групп инвесторов на финансовом рынке и привлечение интереса как долгосрочных (стратегических), так и средне- и краткосрочных инвесторов.

В зависимости от срока различают инструменты денежного рынка (денежные инструменты) и инструменты рынка капитала (капиталовые инструменты). Первые имеют эффективный инвестиционный период менее одного года, в то время как вторые характеризуются многолетними сроками погашения. Прямой производной такого разграничения выступает рисковая характеристика (компонента), проявляющаяся в более высоком уровне риска при удлинении периода до погашения. Следовательно, у инструментов рынка капитала необходимость контроля и регулирования допуска к эмиссии и торговле на организованных финансовых рынках сильнее. Кроме этого часто законодательства различных стран вообще пропускают или предусматривают облегченные процедуры допуска эмиссий краткосрочных корпоративных ценных бумаг за счет исключительно строгих требований и критериев отбора при выдаче разрешения на эмиссии инструментов рынка капитала.

Например, Закон о рынке ценных бумаг 1996г. не разграничивает инструменты денежного рынка и рынка капитала из-за начальной стадии их развития, но, без сомнения, эта классификация принимается во внимание в оперативной деятельности ауторизированного законом регулирующего и наблюдательного органа — Федеральной комиссии по ценным бумагам.

Управление портфелем ценных бумаг через инвестиционную компанию. Каждый инвестор сам решает, как составить портфель ценных бумаг. Предприятия, располагающие большими средствами и обладающие необходимым опытом анализа движения курсов, обычно обращают внимание на ценные бумаги, эмитируемые отдельными компаниями. Инвесторы со скромными финансовыми возможностями, которые не в состоянии вложить крупные суммы в ценные бумаги или не имеют необходимого опыта, не отслеживают и не анализируют конъюнктуру фондового рынка, обычно предпочитают акции, эмитируемые различными инвестиционными компаниями, также называемыми инвестиционными фондами. Эти организации собирают средства большого числа инвесторов и используют их для покупки различных видов ценных бумаг для формирования собственного портфеля. Руководство инвестиционных компаний постоянно расширяет свой портфель путем привлечения новых средств инвесторов.

Причины, которые привлекают все большее число инвесторов к инвестиционным компаниям, можно систематизировать следующим образом:

-профессиональное управление — каждый фонд стремится назначить специалиста с доказанной высокой квалификацией в области торговли ценными бумагами. Деятельность менеджера фонда не под силу индивидуальному инвестору, который не имеет ни его знаний, ни практики. От правильного выбора и своевременной актуализации портфеля зависит как доходность инвестиций каждого акционера, так и прибыль инвестиционного фонда;

-диверсификация — в портфель фонда включены бумаги различных видов и эмитентов. При их выборе ставится цель достигнуть такого соотношения, при котором если курс одних ценных бумаг падает, то других растет. По этому же способу осуществляется предохранение инвестиций от наступления неблагоприятных изменений цен некоторых ценных бумаг из портфеля.

Возможность инвестировать незначительные суммы — инвестиционные фонды позволяют своим вкладчикам осуществлять периодические взносы незначительных сумм, а существуют фонды, которые не определяют минимум инвестиции. Периодическое инвестирование, хотя и небольших сумм, в течение длительного периода времени может значительно увеличить число обладаемых акций лицом, вложившим средства в фонд.

Автоматическое реинвестирование — такую возможность предлагает своим инвесторам большая часть инвестиционных фондов (без осуществления дополнительных расходов). Это выгодный и удобный способ увеличения инвестиций в фонде.

Уменьшение надбавки при продаже — при инвестировании в открытые фонды с надбавкой инвесторам предоставляется возможность, при которой с ростом инвестированной ими суммы выше определенного предела, они могут пользоваться уменьшенной надбавкой при покупке акции.

Возможность замены акций одного инвестиционного фонда акциями другого — подобная замена разрешена, когда несколько фондов объединены под общим управлением и образуют «семью фондов». Инвестор с акциями общей стоимостью 1000 долл. из фонда «Х» может их заменить акциями на ту же сумму фонда «Y», являющегося членом этой семьи.

Высокая ликвидность обладаемых акций — владельцы акций открытых фондов могут превратить их в деньги, когда сочтут это необходимым. «Отказ» от акций может осуществиться двумя путями:

-у фондов с надбавкой — через фирму-посредника при продаже акций;

-у фондов без надбавки — через специализированный отдел самой инвестиционной компании.

Преобладающая часть акций инвестиционных фондов не именные, а на предъявителя, что дополнительно облегчает их продажу, поскольку не требует прямого участия собственника.

Легкость отслеживания движения инвестиций — если инвестор решит самостоятельно отслеживать все покупки, продажи, дивиденды, отчисления от растущего капитала фонда и реинвестированные суммы, он окажется в джунглях цифр и дат, из которых трудно выйти. Для упрощения отношений с акционерами фонды рассматривают все движение как операцию с одной ценной бумагой. В конце года клиент получает подробную выписку, в которой описаны: осуществленные покупки и продажи, полученные дивиденды и суммы от роста капитала, а также осуществленные в течение года реинвестиции.

Интересно, что хотя в целом поступательная динамика фондового рынка России была подорвана кризисами конца 90-х гг., развитие рынка производных финансовых инструментов (особенно кредитных деривативов) было подогрето воздействием азиатского финансового кризиса на российский финансовый рынок, которое, однако, носило двоякий характер. С одной стороны, скорость темпов роста рынков региона увеличилась, а с другой, снижение ликвидности, вызванное кризисом, привело к резкому росту цен на данные финансовые инструменты. Также кризис поднял вопрос об управлении кредитными рисками. Поэтому, по мнению экспертов, без кризиса объем рынка кредитных деривативов в России не стал бы расти. Кризис вынудил инвесторов сосредоточиться на продуктах, используемых для управления, реструктуризации и минимизации кредитных рисков. Все более привлекательными в такой ситуации становятся опционы на кредитные дефолты и свопы с полной компенсацией, имеющие много способов применения для решения различных проблем. В результате, хотя первоначально кризис и препятствовал развитию рынка, его конечным итогом стало резкое увеличение объемов операций с деривативами и выход на рынок категории инвесторов, ориентированных на высокодоходные инструменты. Вообще владельцы капитала стали рассматривать кредитные деривативы на активы (в том числе японские) как благоприятный объект для инвестиций, поскольку спрэды стали намного интереснее, что и привлекает на рынок новых инвесторов. Кредитные деривативы дают возможность увеличить ликвидность путем обналичивания финансовых инструментов и путем обеспечения способности открывать короткие позиции на рынке. В настоящее время ежемесячно совершается больше сделок с дефолтными свопами, чем с традиционными (на активы), что свидетельствует о растущей зрелости рынка. Также возрастает интерес к структурированным нотам, привязанным к кредитной базе, и новейшим производным инструментам (опционам на кредитные спрэды или другие структурированные деривативы, привязанные к корзинам финансовых активов). Дефолтные свопы стали относительно простым рыночным производным продуктом, и некоторые компании используют их для хеджирования более сложных структурированных кредитных сделок. Однако с точки зрения ликвидности дефолтные свопы пока что остаются наиболее популярными.

При этом используемые в российской действительности способы минимизации и распределения кредитного риска имеют некоторые черты кредитных деривативов. Стандартный договор кредитного свопа (применяемый на развитых финансовых рынках) в отечественной практике может быть нецелесообразным, потому что иногда может вызвать негативные налоговые последствия и не приведет к желаемому результату, например в связи с тем, что в России выплаты по кредитному/дефолтному свопу будут облагаться налогом на добавленную стоимость. При этом налогообложение будет асимметрично: несомненно, премия будет облагаться налогом, а выплата другой стороне в случае дефолта не будет выведена из-под налогообложения прибыли. В соответствии с банковским регулированием, коммерческий банк, принимающий на себя риск заемщика, должен отразить его при расчете банковских нормативов, а в случае неудачи банк, передающий риск, не сможет заменить риск заемщика риском контрагента по свопу. В случае заключения свопа с иностранным юридическим лицом в соответствии с нормами валютного контроля будет очень сложно определить природу выплат по свопу. Именно поэтому передача кредитного риска в России совершается с помощью других сделок (опционов на продажу ценных бумаг по номиналу, сделок РЕПО и др.)

Основной проблемой дальнейшего развития рынка кредитных деривативов является недостаток стандартизированной документации (ведущий за собой низкую ликвидность), однако она должна увеличиться в связи с выходом на рынок все большего количества региональных и местных банков. Интересно, что в процессе адаптации одного из наиболее простых и часто используемых кредитных деривативов — кредитного/дефолтного свопа в российских условиях с помощью изменений условий и юридической формы контракта, инструмент утрачивает некоторые качества исходного дериватива и превращается в производную ценную бумагу с другими характеристиками. Возможно, по мере актуализации второй части Налогового кодекса использование кредитного свопа будет эффективным и с налоговой точки зрения. При расчете нормативов кредитный риск по активам будет рассматриваться независимо от владения активом и метода его учета (на балансе или вне его), тогда использование кредитных деривативов коммерческими банками будет экономически эффективно.

В целом использование производных финансовых инструментов подходит искушенным инвесторам или профессионалам-спекулянтам, а консервативные инвесторы по-прежнему предпочитают проверенные временем голубые фишки и государственные облигации. В 200г., по мнению экспертов, наиболее прибыльными акциями стали ценные бумаги «Сибнефти» (подорожавшие почти в 3 раза), Сбербанка (2,5 р.), ЮКОСа (1,75 р.), ЛУКойла (29%), Ростелекома (27%) и Газпрома (35%). Следовательно, по-прежнему лидирующие позиции удерживают акции нефтяного сектора, которые являются привлекательными даже для индивидуальных или мало осторожных инвесторов.

В процессе принятия решений об инвестировании ставятся и оп­ределяются различные цели. В качестве исходных выступают фор­мальные цели, которые в дальнейшем служат в качестве критерия отбора объектов инвестирования. Формальные цели вытекают из стратегических целевых установок инвестора.

Разработка стратегических направлений инвестиционной деятель­ности связана с определением как соотношения различных форм вестирования на конкретных этапах перспективного периода, так и профиля направленности инвестиционной деятельности, включая ее отраслевую составляющую. Выбор приоритета тех или иных форм инвестирования на разных этапах функционирования инвестора обу­словлен рядом внутренних и внешних факторов.

Важнейшим из внутренних факторов является функциональная направленность, т. е. основные виды деятельности инвестора (пред­приятия, организации). Так, например, для институциональных инве­сторов главное направление инвестиционной деятельности — инве­стирование в ценные бумаги. Для предприятий реального сектора экономики, осуществляющих производственную деятельность, при­оритет, как правило, отдается вложениям в приобретение материаль­ных и нематериальных активов.

Финансовые инвестиции осуществляются преимущественно либо в форме приобретения долевых ценных бумаг с целью участия в управлении других предприятий (как партнеров, так и конкурен­тов), либо в форме временного размещения свободных денежных средств в спекулятивных целях.

Среди других внутренних факторов важную роль в выборе на­правлений инвестирования играют стратегическая направленность операционной деятельности, размеры предприятия (организации), стадия жизненного цикла инвесторов и др.

Для предприятий и организаций реального сектора экономики рост финансовых инвестиций характерен, как правило, для крупных предприятий, у которых большие возможности в нахождении источ­ников финансирования инвестиций, а также для предприятий, нахо­дящихся на стадии «зрелости». На стадиях «детства» и «юности» преобладающая форма инвестирования — вложения в материальные и нематериальные активы.

Среди внешних факторов, оказывающих существенное влияние на выбор форм инвестирования, наиболее значимыми являются тем­пы инфляции и процентные ставки на финансовом рынке.

В качестве формальных целей могут выступать стремление к росту прибыли, увеличению масштабов производства (деятельности), стрем­ление к власти и престижу в обществе, решение социально-экологиче­ских проблем, сохранение или увеличение рабочих мест и т. п.

Эти цели зачастую бывают нечетко определены, не скоординиро­ваны по приоритетности либо не проверены на предмет возможно­сти их реализации. Поэтому важно из целей формальных сформули­ровать реальные цели инвестирования с установлением конкретных целевых показателей. Например, формальная цель — увеличение при­были — должна быть конкретизирована в виде ряда показателей, по которым можно будет определить степень ее достижения. В частно­сти, это могут быть показатели средней величины прибыли за ряд лет, либо чистой прибыли, либо иные показатели, характеризующие прибыль от инвестирования.

Сформулированные цели инвестирования упрощают решение за­дач, связанных с определением направлений инвестирования. Среди них могут быть как взаимосвязанные инвестиции, так и независи­мые, а также альтернативные (взаимоисключающие друг друга).