8.3. Заемное финансирование

Рассмотрим три разновидности заемного финансирования: кредиты, облигации, лизинг.

Кредитное финансирование предприятия заключается в предоставлении ему ссуды другим предприятием или кредитным учреждением. В качестве кредитора здесь чаще всего выступает банк. Услуга, заключающаяся в предоставлении займа, имеет определенную цену. Этой ценой является взимание банком процентов по займу. Взятую у банка ссуду вместе с процентами по ней предприятие обязано выплатить банку в точно установленные сроки в соответствии со схемой выплат, указанной в договоре. В этом и заключается финансовый риск, т. е. риск неуплаты в срок.'

Для того чтобы уменьшить риск кредитования, банки практикуют выдачу гарантированных ссуд, т. е. ссуд, обеспеченных залогом или гарантийным письмом. Негарантированные ссуды выдаются только особо надежным клиентам. Однако при прочих равных условиях проценты, взимаемые по негарантированным ссудам, выше, чем по гарантированным. Для полностью обеспеченных легко реализуемым залогом ссуд размер ссуды может быть на 50—100% выше, чем по негарантированным.

Для того чтобы иметь возможность сравнивать кредиты, отличающиеся друг от друга схемами выплат, рассчитывается (если она не задана явно) годовая процентная ставка. Эта ставка предполагает, что процентные выплаты за кредит начисляются на используемую сумму кредита и уплачиваются один раз в конце года. Если срок пользования кредитом меньше года, то для начисления процентов используют простую процентную ставку за учетный период (не годовую). Процентные выплаты при этом рассчитываются по формуле:

(8.11)

где — сумма кредита;

i — процентная ставка за учетный период (месяц, день и др.);

n — срок пользования суммой кредита в учетных периодах.

При исчислении срока пользования кредитом в месяцах или днях годовые процентные ставки i равны соответственно:

i = r/12, (8.12)

i= r/365. (8.13)

Наращенная сумма кредита (сумма кредита вместе с процентами) равна:

+i) (8.14)

При пользовании суммой кредита в течение нескольких полных лет, без промежуточных выплат процентов, для определения наращенной суммы, подлежащей выплате, используют сложную годовую процентную ставку:

+ (8.15)

Процентные выплаты при этом составят сумму:

. (8.16)

В общем случае годовая процентная ставка г может быть определена из формул (8.14) и (8.15) для любой схемы выплат.

Ставка ссудного процента отражает степень риска, сопряженного с выдачей кредита. Следует отметить, что меньшие по размерам кредиты имеют больший реальный процент годовых из-за относительно больших административных издержек по их оформлению. Ставки по кредитам зависят в первую очередь от базисной ставки.

Базисная ставка определяется как широко известная ставка ссудного процента, взимаемая очень крупными банками по краткосрочным коммерческим кредитам наиболее надежным заемщикам (в России для этого может использоваться учетная ставка Центрального банка).

В общем случае рост ставок по сравнению с базисной ставкой по кредитам, выдаваемым предприятиям, отражает рост риска кредитования этих предприятий. При этом имеет значение отраслевая принадлежность предприятия. Разные отрасли промышленности характеризуются разным уровнем риска и соответственно разными ссудными ставками. Размер ссудной ставки зависит также от сроков выдачи кредитов. В зависимости от прогнозируемой ситуации в стране ставки по долгосрочным кредитам могут быть выше или ниже, чем по краткосрочным. В России кредитное финансирование чаще всего используется для инвестиций с быстрым сроком окупаемости. Это связано с повышенным финансовым риском кредитования отечественной промышленности в современных условиях.

Ссудные ставки характеризуются также изменяемостью во времени. Различают:

а) твердые процентные ставки — остаются неизменными в течение всего срока, на который предоставляется кредит.

б) корректируемые процентные ставки — ставки периодически изменяются в зависимости от других процентных ставок на рынке кредитов. Эти ставки немного ниже твердых.

в) процентные ставки с поправкой на инфляцию — изменяются в j соответствии с уровнем инфляции. Эти ставки разумно использовать в условиях экономической нестабильности.

При учете инфляции различают реальную и номинальную ставки доходности. Более подробно эти понятия будут рассмотрены в п. 9.3. Реальная доходность при наличии инфляции всегда будет ниже номинальной. Они связаны между собой формулой:

где — реальная годовая ставка доходности;

— номинальная годовая ставка доходности;

— годовой индекс инфляции.

Выбор того или иного заемного источника финансирования определяется прежде всего из условия минимальной годовой процентной ставки и возможностей предприятия. Анализируются также денежные потоки, порожденные инвестиционным проектом, и выбирается подходящая схема выплат.

Цена заемного капитала предприятия зависит от годовой процентной ставки по кредиту и правил учета процентных выплат при налогообложении прибыли. Если процентные выплаты по займу производятся из чистой прибыли предприятия, то цена капитала равна годовой процентной ставке. Если процентные выплаты по займу исключаются из налогооблагаемой прибыли, то цена заемного капитала определяется по формуле:

k = r, (8.18)

где — ставка налога на прибыль (в долях единицы).

Пример 8.3. Предприятие финансирует инвестиционный проект долгосрочным кредитом. В соответствии с кредитным договором процентные выплаты осуществляются ежеквартально по ставке 3% от используемой суммы кредита. По положению о составе затрат суммы процентных выплат исключаются из налогооблагаемой прибыли предприятия. Налог на прибыль составляет 30%. Определить цену заемного капитала.

Решение. Поскольку выплаты производятся ежеквартально, то 3% — квартальная сложная ставка. Эквивалентную годовую процентную ставку можно найти из условия:

1 + r = (1 + .

Отсюда r = - 1 = 0,1255, или 12,55%.

С учетом налоговых льгот цену заемного капитала можно рассчитать по формуле:

k=r 0,1255 • (1 - 0,3) = 0,0879, или 8,79%.

Еще одной разновидностью заемного финансирования является финансирование проектов выпуском облигаций.

Облигация — это ценная бумага, имеющая срок погашения и фиксированные процентные выплаты. В том случае, когда предприятию требуется дополнительный капитал, а выпуск акций является нежелательным, то этот капитал можно получить, выпустив партию облигаций. Облигации могут быть обеспечены закладной под недвижимость предприятия. Доход у владельцев облигаций ниже, чем у акционеров, но и риск ниже. Поэтому покупателями облигаций являются, как правило, учреждения, занимающиеся финансовыми инвестициями (пенсионные фонды, страховые общества и т. п.). Размещением облигаций среди этих учреждений в основном занимаются инвестиционные банки. За эту услугу они взимают с предприятия комиссионный сбор (плату за размещение). Размеры этого сбора в среднем ниже, чем при размещении акций.

Эмиссию облигаций может позволить себе лишь очень солидное предприятие, давно и успешно работающее, имеющее прочную репутацию и надежную финансовую основу. Как и кредитное финансирование, этот источник повышает уровень финансового риска предприятия.

Цена капитала, обеспеченного облигациями зависит от годовых процентных выплат по облигациям и затрат на их размещение. В общем случае она определяется по формуле:

(8.19)

где r — годовой процент выплат предприятия владельцам облигаций;

—индекс затрат связанных с размещением облигаций.

Индекс затрат определяется по формуле:

(8.20)

где— затраты предприятия на размещение одной облигации;

— номинальная стоимость облигации.

Инвестиционный лизинг — это специфический заемный источник финансирования. Суть лизинга — долгосрочная аренда основных средств, т. е. здесь взаймы берутся не деньги, а имущество. Существует множество форм договоров лизинга, отличающихся друг от друга следующими характеристиками:

• схемой погашения задолженности по лизингу;

• процентной ставкой;

• условиями использования объекта лизинга.

• Инвестиционный лизинг применяется при:

• недостатке собственных средств для реализации инвестиционного проекта;

• небольшом периоде эксплуатации объекта инвестиции;

• высокой степени изменяемости технологий изготовления продукции.

Основные выгоды предприятия от лизинговой сделки заключаются в следующем:

1. Это дополнительный источник финансирования, что особенно важно, если существуют какие-либо ограничения на получение кредита.

2. Длительные сроки договора служат средством страхования от инфляции.

3. Условия погашения кредита при лизинге более гибкие, чем при других видах заемного финансирования.

4. Проблемы, связанные с выбором, покупкой и доставкой оборудования, передаются в руки профессионалов.

5. Наличие налоговых льгот по лизингу (включение лизинговых платежей в себестоимость продукции).

6. Лизинг не увеличивает долю долговых обязательств в пассиве баланса, как кредитное финансирование.

При разработке схемы погашения задолженности по лизингу необходимо учитывать интересы обеих сторон, участвующих в договоре. Арендатор решает вопрос: арендовать или покупать? Лизингодатель определяет размер лизинговых платежей и финансовую эффективность сделки. Лизинговые платежи должны покрывать издержки лизингодателя (расходы по закупке, кредитованию, страхованию и подготовке контракта) и обеспечивать ему прибыль или комиссионные.

Задолженность по лизингу погашается следующими видами платежей:

• авансовый платеж;

• периодические лизинговые платежи;

• выкупная сумма.

Периодические лизинговые платежи различаются по:

• размеру (постоянные и переменные);

• виду процентной ставки (постоянная или переменная, простая или сложная);

• моменту производства платежей (пренумерандо, постнумерандо, в середине периода);

• периодичности выплат (ежемесячные, ежеквартальные и т. д.).

Существуют следующие схемы выплат.

Регулярные платежи — это платежи, производимые через равные промежутки времени. Размеры их могут быть постоянными или систематически изменяться (с постоянным темпом).

Нерегулярные платежи — это платежи, производимые по согласованному с лизингодателем графику, где указываются суммы и сроки платежей.

Используют следующие методы расчета платежей:

1.Определяется величина лизинговых платежей в целом. Затем она распределяется на сумму погашения и сумму процентных выплат.

2.Определяется сумма погашения долга (амортизация) и суммы процентных платежей, а затем общие суммы лизинговых платежей.

В первом случае для определения размеров платежей используют формулы расчета параметров постоянной ренты. Например, отдельный годовой платеж по схеме годовой постоянной ренты постнумерандо определяется по формуле:

R =А

где А — стоимость оборудования;

r— годовая процентная ставка;

n — срок аренды (в годах).

Цена капитала, привлекаемого посредством лизинга, определяется на основе годовой процентной ставки, аналогичной ставке по кредиту. Если цена капитала не задана явно, то она определяется расчетным путем. Например, если для расчета размеров лизинговых платежей предусмотрена месячная сложная процентная ставка i, то годовую процентную ставку r можно вычислить по формуле:

r= (1 + - 1.

Для определения цены капитала эта ставка корректируется с учетом налоговых льгот по лизингу.

Следует иметь в виду, что договор лизинга является неотъемлемой частью самого инвестиционного проекта и влияет на оценку его эффективности.