3. Особенности процесса оптимизации структуры капитала.

Оптимизация структуры капитала является одной из самых сложных процедур в процессе управления корпоративными финансами⁹. Она выражает такое соотношение собственного и заемного капитала, при котором обеспечивается наиболее эффективная взаимосвязь между нормой доходности собственного капитала и коэффициентом задолженности. При этом максимизируется рыночная стоимость (цена) корпорации.

Следует отметить, что в отдельных случаях руководство корпорации вынуждено прибегать к привлечению заемного капитала. Главная причина таких действий — ограниченность собственных источников финансирования (чистой прибыли и амортизационных отчислений), особенно при реализации крупномасштабных инвестиционных проектов. Принципиальное различие между собственным и заемным капиталом — неодинаковая требуемая доходность, что связано с различным уровнем риска этих капиталов.

Ю. Бригхем и Л. Гапенски отмечают три особенности привлечения заемных средств¹⁰:

1. Высокорисковым компаниям, доходность капитала которых значительно колеблется, следует (при прочих равных условиях) использовать заемный капитал в меньшей степени, чем низкорисковым. Это означает, что фирмы с небольшим уровнем риска могут более активно привлекать заемные средства как имеющие достаточную финансовую устойчивость.

2. Компании, владеющие реальными активами (недвижимостью) и реализующие их на товарном рынке, могут мобилизовать заемный капитал в большем объеме, чем фирмы, располагающие только нематериальными активами. В случае финансовых затруднений нематериальные активы обесцениваются быстрее, чем обычные материальные активы.

З. Компании, имеющие высокую налоговую нагрузку (в форме платежей из прибыли), могут иметь более высокую кредиторскую задолженность, чем фирмы с невысоким уровнем налоговых платежей. При высоких налоговых платежах возрастают преимущества заемного финансирования за счет положительного влияния эффекта финансового рычага на рост рентабельности собственного капитала корпорации (конечно, до разумного предела).

Процесс оптимизации структуры капитала осуществляют в следующей логической последовательности:

1. Анализ состава капитала за ряд периодов (кварталов, лет), а также анализ тенденций изменения его структуры (по соотношению между собственными и привлеченными источниками). В процессе анализа рассматривают такие параметры, как коэффициенты финансовой независимости, задолженности, напряженности, соотношения между краткосрочными и долгосрочными обязательствами. Далее изучают показатели оборачиваемости и доходности активов и собственного капитала.

2. Оценка факторов, определяющих структуру капитала. К ним относятся:

• отраслевые особенности хозяйственной деятельности корпорации (характер готового продукта, длительность производственного и финансового циклов, формы расчетов с покупателями и поставщиками и т. д.);

• деловая ситуация на товарном и финансовом рынках;

• уровень прибыльности текущей деятельности;

• налоговая нагрузка на корпорацию (для уплачиваемых косвенных и прямых налогов в выручке от реализации — брутто);

• степень концентрации акционерного капитала (стремление капиталовладельцев сохранить контрольный пакет акций);

• стадия жизненного цикла корпорации (молодые компании с конкурентоспособной продукцией и новыми технологиями могут привлекать для своего развития больше заемного капитала, а зрелые используют преимущественно собственные средства).

• с учетом перечисленных факторов управление структурой капитала предполагает решение двух ключевых задач:

• установления приемлемых пропорций использования собственного и заемного капитала;

• обеспечения в случае необходимости привлечения внутреннего и внешнего капитала.

4. Оптимизация структуры капитала по критерию максимизации прироста чистой рентабельности собственного капитала.

Пример

Корпорация располагает собственным капиталом в 110 млн. руб. и предполагает увеличить объем продаж за счет привлечения заемных средств. Рентабельность активов равна 30%. Минимальная процентная ставка за кредит — 15%. Требуется установить, при какой структуре капитала достигается наибольший прирост рентабельности собственного капитала. Варианты расчета данного показателя приведены в табл. 4.1.

Таблица 4.1. Варианты расчёта чистой рентабельности собственного капитала

при различных значениях нормы доходности по ОАО

Показатели	Варианты расчёта
	I	II	III	IV	V	VI	VII
1. Собственный капитал (раздел баланса «Капитал и резервы», млн. руб.	110,0	110,0	110,0	110,0	110,0	110,0	110,0
2. Объём заёмного капитала, млн. руб.	-	27,5	55,0	110,0	165,0	220,0	275,0
3. Общий объём капитала (стр.1+стр.2), млн. руб.	110,0	137,0	165,0	220,0	275,0	330,0	385,0
4. Коэффициент задолженности (ЗК/СК), доли единицы	-	0,25	0,5	1,0	1,5	2	2,5
5. Рентабельность активов, %	30,0	30,0	30,0	30,0	30,0	30,0	30,0
6. Минимальная ставка процента за кредит, %	-	15,0	15,0	15,0	15,0	15,0	15,0
7. Минимальная процентная ставка с учётом премии за кредитный риск, %	-	15,0	15,5	16,0	16,5	17,0	17,5
8. Бухгалтерская прибыль с учётом процентов за кредит (стр.3 х стр.5:100), млн. руб.	33,0	41,25	49,5	66,0	82,5	99,0	115,5
9. Сумма процентов за кредит (стр.2 х стр.6:100), млн. руб.	-	4,125	8,25	16,5	24,75	33,0	41,25
10. Бухгалтерская прибыль без суммы процентов за кредит (стр.8 – стр.9), млн. руб.	33,0	37,125	41,25	49,5	57,75	66,0	74,25
11. Ставка налога на прибыль, доли единицы	0,24	0,24	0,24	0,24	0,24	0,24	0,24
12. Сумма налога на прибыль (стр.10 х стр.11), млн. руб.	7,92	8,91	9,9	11,88	13,86	15,84	17,82
13. Чистая прибыль (стр.10 – стр.12)	25,08	28,215	31,35	37,62	43,89	50,16	56,43
14. Чистая рентабельность собственного капитала (стр.13:стр.1 х 100), %	22,8	25,19	28,5	34,2	39,9	45,14	51,3
15. Прирост чистой рентабельности собственного капитала, %	-	2,39	3,31	5,7	5,7	5,24	6,16

Как следует из табл. 4.1, наибольший прирост чистой рентабельности собственного капитала (5,7%) был получен в варианте IV. В дальнейшем он отсутствует, так как коэффициент задолженности достиг своего оптимального значения 1,0 (110/110) и новые заимствования нецелесообразны. Необходимое условие прироста данного показателя — превышение значения рентабельности активов над средним значением процентной ставки за кредит. Именно такой максимальный результат получен в вариантеIV(30%> 16%).

Следовательно, осуществление многовариантных расчетов с использованием данных показателей позволяет установить оптимальную структуру капитала, которая приводит к максимизации прироста чистой рентабельности собственного капитала.