1.3. Оптимальная для России модель регулирования

Правильное решение возникающих проблем видится в двухэлементном пороге. Есть два способа выражения одной и той же идеи, которая тем не менее может иметь различные последствия. Обязанность сделать предложение должна возникать в случае приобретения лицом контроля над компанией-целью. В первом варианте под контролем можно понимать владение более 50% голосующих акций общества или от 30 до 50% в том случае, если в результате приобретения такого пакета лицо становится самым крупным акционером в компании.

Альтернативой является действующая система с 30%-м порогом, но с внесением в нее изменений по западной модели, позволяющих освободить от обязанности сделать предложение в том случае, если в компании имеется акционер, владеющий более крупным пакетом акций.

По сути, предлагаемый порог сочетает в себе элементы гибкой системы, позволяющей покрывать случаи эффективного контроля, и легального подхода, осуществляющего связь с предоставляемыми законодательством правами в зависимости от размера пакета акций. При этом вместо аморфности понятия "эффективный контроль" и связанных с этим проблем установлены четкие основания возникновения права на защиту. Нижний предел в 30% в обоих случаях обеспечивает то, что право миноритариев на защиту не станет безграничным, а приобретатели будут знать правила поведения и последствия своих действий, т.е. будет достигнута правовая определенность. Естественно, он может быть как понижен до 25%, так и повышен до 40%, и здесь сложно обосновать конкретную цифру логически (найдутся аргументы и за, и против), но поскольку в России уже есть определенная правовая традиция (ведь 30%-й порог существует с 1996 г.), то хотя бы ради ее сохранения и продолжения (при очевидном отсутствии каких-либо веских причин этого не делать) полагаю такой процент приемлемым.

Если выбирать из двух обозначенных путей, то второй кажется более предпочтительным. И тот, и другой подход подразумевают решение вопроса о контроле в определенных ситуациях в ручном режиме. В случае с 50%-м порогом необходимо будет доказать, что в результате сделки приобретатель получил фактический контроль на более низком уровне (например, 40%). При 30%-м пороге нужно обосновать, что контроль не перешел, так как в компании есть более крупный акционер. Поэтому в одной ситуации ценой гипотетической ошибки будет упущенный контроль, а во второй - пойманный неконтроль. Более опасным с точки зрения защиты прав акционеров представляется первый вариант. К тому же вторая опция больше зависит от доказывания лица, приобретающего неконтрольный пакет, который, естественно, обладает большей информацией и способен нанять специалистов (в том числе юристов), которые обоснуют его позицию, избежав возможные ошибки.

Еще один аргумент в пользу 30%-го порога с исключениями носит популистский характер. Непонимание отечественными комментаторами механизма функционирования контрольного порога в зарубежных странах четко демонстрирует характер его возможного восприятия и инвесторами, и средствами массовой информации. Как правило, порог будет усваиваться либо как 50%, либо как 30%, а об исключениях мало кто будет думать. Сейчас порог закреплен на 30% и небольшие дополнения в Закон об АО вряд будут замечены широкой общественностью.

Что касается извечных аргументов о необходимости ограничить степень усмотрения регулятора, то хочется сказать следующее. Прежде всего пороги в 30 и 50% и так сужают творчество ФСФР. Но более важно то, что российское законодательство должно стать современным, а ФСФР должно полностью поменять концепцию своего функционирования, принципы формирования, взять на себя ответственность за эту сверхсложную и не менее важную сферу деятельности. Институциональные изменения должны создать доверие к регулятору, без чего невозможно дальнейшее развитие.

Нельзя не затронуть и вопрос усиления контроля. Речь идет о том, должен ли законодатель регламентировать дальнейшую концентрацию контроля сверх 50%. На мой взгляд, он обязан это делать. Очевидно, что повышение контроля может также иметь негативные последствия для миноритариев. Однако следует подчеркнуть одну немаловажную особенность. При увеличении контроля личность приобретателя не меняется, поэтому часть рисков, связанных с персоной мажоритария, отпадает. Тем не менее другие потенциальные негативные последствия все же сохраняются: никто не может гарантировать акционерам тот или иной вариант развития событий, а значит, средство защиты, позволяющее продать акции, должно сохраняться. Допустимый размер шагов приобретателя по увеличению контроля зависит от тех же факторов, основные из которых - степень концентрации акционерного капитала компаний и объем прав, предоставляемых владельцу того или иного пакета акций.

В Великобритании функционирует своеобразная система, предписывающая необходимость сделать обязательное предложение при любом увеличении пакета между 30 и 50% <488>. Концентрации свыше 50% никогда не подпадали под действие правила обязательного предложения <489>, так как англичане считают, что усиление контроля свыше указанной отметки не имеет того же эффекта, что и его смена/собирание. Это никак не должно смущать российского законодателя, так как обусловлено особенностями английского корпоративного законодательства и институциональной среды.

--------------------------------

<488> См.: City Code on Takeovers and Mergers. Rule 9.1(b). До 1998 г. приобретателю разрешалось покупать до 1% акций в течение 12 месяцев без обязанности сделать предложение. Впервые эти нормы появились в редакции Кодекса Сити 1974 г. (правило 34(b)). В 1976 г. порог был увеличен с 1 до 2% и опять понижен до 1% в 1993 г.

<489> См.: Johnston Al. Op. cit. P. 270.

Для России с ее концентрированной структурой собственности компаний такой подход, конечно, неприемлем. Содержащаяся в Законе об АО очередная ступень в 75% абсолютно оправдана, так как дает возможность принимать любые решения на общем собрании акционеров. Необходимо подчеркнуть, что речь идет именно о втором пороге, а не о верхнем пределе. Дело в том, что европейской истории известен и институт частичного обязательного предложения, когда законодатель предписывал сделать оферту лишь в отношении части акций компании-цели (например, во Франции - 2/3 акций) <490>. Целью такого решения была, естественно, попытка создать компромисс между интересами приобретателя и миноритариев <491>. Представляется, что это не самый лучший способ, так как акционеры не имеют возможности полностью продать свои акции компании при усилении господства мажоритария.

--------------------------------

<490> См.: Wymeersch E. The Mandatory Take-Over Bid // International Business Law Journal. 1991. P. 629; Wymeersch E. European Takeovers: The Mandatory Bid // Butterworths Journal of International Banking & Financial Law. 1994. Vol. 9. P. 26.

<491> Проект Директивы о поглощениях 1996 г. также требовал обязательное предложение в отношении хотя бы части акций так, как это было возможно в некоторых странах для смягчения эффекта исследуемого института (см.: Ferrarini G. Op. cit. P. 22 - 23). В итоге, как известно, было введено требование о выкупе всех акций.

Поскольку первая ступень контроля, которая предлагается, является двухэлементной, то нужно решить и вопрос о том, должен ли приобретатель более 30% (но менее 50%) в дальнейшем взяв планку в 1/2 акций компании, сделать предложение. При таком развитии событий он будет вынужден преодолеть три барьера (30, 50 и 75). Например, если лицо пересекает 30%-й порог и делает обязательное предложение, в результате которого увеличивает свой пакет до 49%, а далее набирает на открытом рынке еще 2%, то должно ли оно делать предложение снова? Представляется, что нужно дать отрицательный ответ. Обосновать это можно тем, что уже после пересечения первого порога лицо может иметь, например, 45%, а по окончании обязательного предложения - 49%, т.е. фактически контролировать компанию. Такие действия должны сигнализировать миноритариям о том, что цель состоит именно в получении контроля не относительного (самый крупный пакет), а полного (более 50%), и если их это не устраивает, то они должны выйти из компании при получении первого обязательного предложения <492>.

--------------------------------

<492> В силу возможности возникновения путаницы, в обязательном предложении должны четко и простым языком разъясняться нормы законодательства, а также варианты поведения акционеров и возможные последствия.

* * *

Итак, основным юридическим фактом, влекущим возникновение права на защиту при поглощении акционерного общества, безусловно, выступает приобретение покупателем определенного количества акций компании. При этом пакет акций, приобретение которого активизирует механизм обязательного предложения, должен давать приобретателю контроль над компанией.

Для России наиболее подходящим представляется 30%-й порог, свидетельствующий о приобретении контроля. При этом обязанность сделать предложение не должна возникать в случае, если в компании имеется более крупный акционер. Дальнейшее усиление контроля должно активизировать правило обязательного предложения только после приобретения лицом более 75% акций.