8.4. Економічна оцінка ефективності фінансових інвестицій

Ефективність будь-яких інвестицій визначається на основі зіставлення ефекту (доходу) і витрат.

У якості витрат при визначенні ефективності фінансових вкладень виступають кошти, інвестовані в різні фондові інструменти (акції, облігації, ощадні сертифікати і т.д.).

Як ефект виступає різниця між реальною вартістю окремих фондових інструментів і сумою коштів, інвестованих на їх придбання. Через те, що ефект від цих інвестицій може бути отриманий лише в майбутньому періоді, він повинен бути оцінений при порівнянні в дійсній вартості.

Таким чином, принципова формула для розрахунку фінансових інвестицій (при інвестуванні у будь-які інструменти фондового ринку) може бути побудована наступним чином:

, (8.2)

де Е_ф - ефективність інвестування в інструменти фондового ринку, %;

РВ_ф – реальна вартість окремих фондових інструментів (приведена до дійсної вартості);

І_ф – сума коштів, що інвестуються в окремі фондові інструменти.

Різниця (РВ_ф - І_ф) являє собою суму очікуваного доходу від інвестиції (Д_ф), тому приведена формула може мати наступний вид:

(8.3)

Реальна дійсна вартість окремих фондових інструментів формується під впливом двох основних показників:

1) суми майбутнього грошового потоку від конкретного виду фондового інструмента;

2) розміру дисконтної ставки, що використовується при оцінці дійсної вартості майбутнього грошового потоку.

Слід зазначити, що сума майбутнього грошового потоку по фінансових інвестиціях формується на інших принципах, ніж по реальних інвестиціях.

Чистий доход - доход від використання відповідного фінансового активу за винятком сплачених сум податків на цей доход – виступає як чистий прибуток.

Формування майбутнього грошового потоку по окремих видах фондових інструментів має істотні відмінні риси. У зв'язку з цим виникає розмаїтість використовуваних моделей оцінки їх реальної вартості при розрахунку ефективності фінансових інвестицій (рис.8.5).

З рис. 8.5 видно, що по облігаціях, ощадних сертифікатах та інших аналогічних кредитних інструментах, для яких сума майбутнього грошового потоку складається із сум надходження відсотка по цим активам і вартості самого активу на момент його погашення, можливі три переважних варіанти формування майбутнього грошового потоку:

1. Без виплати відсотка по фінансовому інструменту. Даний вид кредитного фінансового інструменту забезпечує інвестору лише один вид доходу – різницю між оголошеною викупною ціною по ньому і ціною придбання.

2. З періодичною виплатою відсотка й погашенням наприкінці передбаченого терміну. Це найбільш розповсюджений у даний час варіант емітування цих фондових інструментів.

Рис. 8.5. Варіанти моделей оцінки реальної вартості окремих інструментів фондового ринку, що використовуються при визначенні їх ефективності

З рис. 8.5 видно, що по облігаціях, ощадних сертифікатах та інших аналогічних кредитних інструментах, для яких сума майбутнього грошового потоку складається із сум надходження відсотка по цим активам і вартості самого активу на момент його погашення, можливі три переважних варіанти формування майбутнього грошового потоку:

3. Без виплати відсотка по фінансовому інструменту. Даний вид кредитного фінансового інструменту забезпечує інвестору лише один вид доходу – різницю між оголошеною викупною ціною по ньому і ціною придбання.

4. З періодичною виплатою відсотка й погашенням наприкінці передбаченого терміну. Це найбільш розповсюджений у даний час варіант емітування цих фондових інструментів.

5. З виплатою всієї суми відсотка при погашенні наприкінці передбаченого терміну.

По акціях і інвестиційних сертифікатах сума майбутнього грошового потоку формується в залежності від двох умов:

1. При використанні фондового інструмента протягом невизначеного тривалого періоду часу (у вигляді довгострокового фінансового активу) грошовий потік майбутнього періоду формується винятково за рахунок сум дивідендів, що нараховуються.

2. При використанні фондового інструмента протягом заздалегідь передбаченого терміну (наприклад, по інвестиційним сертифікатам закритих інвестиційних фондів) майбутній грошовий потік складається з:

• сум надходжень дивідендів;

• суми придбання цього інструмента;

• курсової різниці по ньому (різниці між ціною на момент погашення і номінальною ціною придбання).

І в першому, і в другому варіанті формування грошового потоку по акціям і інвестиційним сертифікатам найбільш постійним джерелом виступають дивіденди.

У залежності від умов обігу фондових інструментів даного виду, здійснюваної дивідендної політики та інших факторів можлива різна динаміка рівня виплачуваних дивідендів у майбутньому періоді.

У зв'язку з цим розрізняють фондові інструменти наступних видів:

а) із стабільним рівнем дивідендів (типовим прикладом таких фінансових інструментів є привілейовані акції). Однак, такої дивідендної політики емітенти можуть дотримуватись і по іншим фондовим інструментам: по простим акціям і інвестиційним сертифікатам;

б) із постійно зростаючим рівнем дивідендів, коли дивідендна політика емітентів передбачає щорічний приріст суми відсотка чи сплачуваних дивідендів на визначену постійну величину;

в) із непостійним рівнем дивідендів. Така дивідендна політика найбільш часто передбачається компанією–емітентом при зміні стадій її життєвого циклу. Так, при переході зі стадії «дитинства» у стадію «юність» динаміка рівня дивідендів може носити прогресуючий характер, а при переході зі стадії «юність» у стадію «зрілість» – регресуючий.

Отже, інвестор може підібрати необхідну йому модель оцінки реальної вартості наявних фондових інструментів.

Розмір дисконтної ставки, що використовується при оцінці дійсної вартості майбутнього грошового потоку, також відіграє важливу роль при оцінці ефективності фінансових інвестицій.

Дисконтна ставка – це ставка відсотка, по якій майбутня вартість грошей приводиться до дійсної їх вартості, тобто по якій здійснюється процес дисконтування.

Використовувати усереднену єдину ставку відсотка не можна через те, що рівень ризику по окремих фондових інструментах істотно коливається, а отже, з урахуванням премії за ризик, ставка відсотка, що використовується при дисконтуванні грошового потоку, також повинна бути диференційована.

У літературі дисконтна ставка відсотка по різним інструментам фондового ринку характеризується терміном «норма поточної прибутковості».

Диференціація норми поточної прибутковості здійснюється з урахуванням наступних показників:

а) ставки позичкового відсотка на регіональному грошовому ринку;

б) передбачуваного темпу інфляції у майбутньому періоді;

в) премії за інвестиційний ризик по конкретним фондовим інструментам.

Отже, з урахуванням особливостей формування грошового потоку і диференціації норми поточної прибутковості проводиться оцінка реальної вартості окремих фондових інструментів.

Наведемо приклад визначення поточної ринкової вартості облігацій, ощадних сертифікатів і інших аналогічних цінних паперів.

Формула, по який розраховується цей показник та яка називається «основною моделлю оцінки облігацій», має вигляд:

, (8.4)

де СО_т – поточна ринкова вартість облігації;

По – щорічна сума відсотка по облігації;

Н_о – номінал облігації, що підлягає погашенню наприкінці періоду обігу;

НД – норма поточної прибутковості, що використовується як дисконтна ставка в розрахунках дійсної вартості;

n – число років (чи інших періодів), що залишаються до погашення облігації.

Економічний зміст «Основної моделі оцінки облігацій» полягає в тому, що її поточна ринкова вартість дорівнюється сумі всіх відсоткових надходжень за період, що залишився до її обігу, й номіналу, дисконтованих по нормі поточної прибутковості для даного виду облігацій.

Модель розрахунку поточної ринкової вартості облігацій без виплати відсотка має вигляд:

, (8.5)

де СО_БП – поточна ринкова вартість облігації без виплати відсотка.