Аналитический_обзор_МФЦ_2012

Следовательно, для повышения рейтинга Москвы(т.е. усиления статуса МФЦ) участниками банковских и фондовых операций в российском МФЦ должны быть игроки мирового финансового — рынкаведущие институциональные инвесторы. Однако их массовое привлечение также неоднозначно. С одной стороны, несомненно, они будут способствовать развитию Москвы как МФЦ, приводя на наш рынок свои капиталы.

С другой, являющиеся мировым ориентиром многонациональные финансовые структуры стремятся максимизировать прибыль любыми путями, в

т.ч. спекулятивной игрой на фондовом рынке, а это может сдерживать развитие Москвы как МФЦ, как в свое время негативно повлияло и на другие МФЦ. С

момента начала кризиса2007-2008 гг. даже американские журналисты опубликовали несколько скандальных исследований, изобличающих коварство,

алчность, коррумпированность и абсолютную безнаказанность инвесторов-

спекулянтов, инициировавших и получивших огромные прибыли на кризисе.

200

	Пытаясь	как-то	сгладить	этот	негатив, американские		банки	под
руководством лоббистских			группFinancial Services Roundtable инициировали
кампанию по улучшению имиджа крупных банковских структур, направленную
на	создание	образа	благонадежных		игроков	финансового		рынка

ответственных контрагентов. И при этом не поддерживали предложение Великобритании ввести международный системный налог на финансовые операции, который бы координировался на высшем уровне, став глобальным

механизмом	повышения			ответственности			банковских			учреждений	перед
обществом — «международный налог ответственности».
Кризис 2007-2008 гг. наглядно показал опасность рисков, связанных с
гипертрофированным			размером			финансовых			, рынедостаточнойков
прозрачностью		инновационных				финансовых			инструментов, чрезмерно
широким использованием заемного капитала при проведении инвестиционных
операций, ведь все это способствовало «надуванию "пузырей"» на кредитных и
финансовых	рынках, но		законно		с	юридической .т.изр поддерживалось
регулирующими		органами. Это — универсальная						проблема, касающаяся
любого МФЦ. Для ее решения можно предложить только одно универсальное
средство: систематический				обмен	информацией			органами		надзора, в т.ч.
банковского.
МФЦ	активно		развивались			в	середине-конце			. ХХблагодаряв
относительно		стабильной		мировой			валютной		, системерегулируемым
международным валютно-кредитным и финансовым отношениям, а также
довольно четкой региональной структуре трансграничных капиталопотоков.
Однако параллельно усиливался офф-шорный характер финансовых центров,
что дополняло		их	преимущества			по	привлечению			капиталов. Конечно,

развитию финансовых центров в значительной степени способствовала поступательная динамика мировой экономики, глобализация и секъюритизация,

развитие финансовых ,услугувеличивающие конкуренцию между

существующими центрами и способствовавшими формированию новых. Со своей стороны, нарастание числа и объемов финансовых услуг в значительной

201

степени способствовали созданию особой бизнес-среды, что привело к
необходимости пересмотра государственного регулирования в отношении
финансовых	центров.		Изменению		отношения		бизнес-сообшества к этим
центрам	способствовало			и	развитие		расширивших		их	возможно
информационных технологий. В результате для современного финансового
центра характерны хорошее управление экономикой, фискальная стабильность,
отличные	взаимоотношения			между властями			и	финансовой		индустрией,
быстрая реакция на изменения рыночной динамики. В современных условиях
значение	МФЦ	нарастает		как	в	отношении		расширения		торговых
производственных возможностей, так и в отношении достижения значительной
экономии на масштабах путем сосредоточения финансового обслуживания и
предложения разнообразных банковских услуг. Это особенно важно для
финансовых рынков, поскольку облегчает инвесторам и эмитентам доступ на
рынок, а также регулирование спроса и предложения на рынке. Кроме того,
рост необходимости получения качественной информации и ее правильных
интерпретирования, сочетания и использования, с одной стороны, повышает
зависимость всей финансовой индустрии от технических средств. С другой
стороны, превращает			специализированные				финансовые		институты		в

комплексные структуры, предлагающие целый спектр услуг:

·индивидуальные и корпоративные банковские услуги;

·глобальные депозитарные и кастодиальные услуги;

·операции с государственными ценными бумагами;

·доверительное управление и администрирование;

·корпоративное и фирменное управление;

·управление инвестициями и консалтинг;

·эмитирование ценных бумаг;

·качественную инфраструктуру и страхование;

·дополнительные возможности при выходе на пенсию и пр.

Подобная тенденция также неоднозначна. С одной стороны, она,

несомненно, повышает емкость и конкурентоспособность финансового рынка,

202

но, с другой, может повышать рыночную волатильность. Недавний кризис еще

раз продемонстрировал наибольшую подверженность риску вложений в ценные

бумаги,

обеспеченные

активами (Asset-Backed

Securities, ABS), в

т..ч в

обеспеченные долговые обязательства(Collateralized

Debt

Obligations,

CDOs)

институциональных инвесторов. И, тем не менее, они, понесшие убытки от

бесконтрольного роста рынка синтетических деривативов, активно обучают

российских

инвесторов

прибыльным

финансовым

вложениям. Первые

публичные российские CDO на сумму 250 млн. долл. эмитировал в конце 2006

г. банк «Зенит» (вместе с JP Morgan), в марте 2007 г. — VTB Austria с Deutsche

Bank (400 млн. долл.). С ним же в августе2007 г. «Тройка-Диалог» выпустила

CDO на диверсифицированный портфель корпоративных рублевых облигаций

(300 и 166 млн. долл.). В 2008 г. к ним присоединились другие структуры.

Конечно,

зарубежные

контрагенты

помогают

российским

не

из

альтруизма. Более того, они заинтересованы не только в комиссионных, ведь

такие бумаги обращаются в основном на внебиржевом еврорынке, где

главенствуют несколько ведущих институциональных инвесторов, в узкий круг

которых новичкам из России попасть сложно, но последние могут прибегнуть к

посредничеству

крупнейших

инвестиционных

структур— тех же Deutsche

Bank, JP Morgan, Goldman Sachs и др., охотно конструирующих синтетические

CDO для первой сотни российских банков. Отечественные инвесторы идут на

дополнительные траты посредникам, поскольку они помогают избежать

структурирования сделок в российском правовом поле, ведь SPV создается, как

правило, в офф-шоре, т.е. окупается.

К сдерживающим развитие в Москве МФЦ факторам

также

можно

отнести

отсутствие

спроса

инвесторов, недостаточную

квалификацию

соответствующих

банковских

специалистов,

также

несовершенство

законодательства.

И,

несмотря

на

это, в 2008

г. на 12 Международном

экономическом

форуме государство реанимировало идею создания МФЦ в Москве в связи с

официальным

признанием

окончания

кризиса

в

России. Москва

должна

203

превратиться в мировой«центр финансовых услуг», такой, как, например,

Люксембург. Однако он стал мировым финансовым центром, поскольку в свое

время	ввел	офф-шорное	по	сути	законодательство, удобное	в	плане
«оптимизации»		налогов для	международных холдингов и инвестиционных

фондов. Это создало удобства для офф-шорного банковского дела в виде налоговых льгот и усиленного режима банковской тайны, что постоянно вызывает недовольство сопредельных стран. При этом очень велика степень фискального и даже макроэкономического риска. Поэтому создание МФЦ в любом регионе России по образу и подобию Люксембурга представляется

нецелесообразным.
	Изначально планировалось превратить Москву в финансовый аналог
Лондона, затем —				Шанхая или Гонконга, поскольку					Лондон	вряд	ли
сопоставим с Москвой, и равняться стóит на азиатские аналоги. Более того, в
качестве МФЦ Лондон формировался столетиями, а в Азии на это ушло15-20
лет.	Перенятие			опыта	азиатского			региона	предоставит	возможност
пользоваться преимуществами «инклюзивного развития» экономик стран АТР,
или получать максимальные плюсы от взаимозависимости государств региона,
что	и	было	отмечено Президентом				РФ	на Азиатском форуме		в китайском
городе			133	Многополярность			современной		мировой	финансовой
		Боао.
архитектуры			указывает		на	растущий		потенциал	развивающихся,		стран

превращающихся в новые центры экономического и политического влияния;

региональное сотрудничество может привести к модернизации производства,

повышению энергоэффективности, внедрению экотехнологий. При этом

напрямую заимствовать азиатский опыт, например, того же Гонконга с элементами офф-шорного бизнеса, представляется нецелесообразным. Однако учитывать его при создании МФЦ в РФ возможно, тем более сейчас (в 2011 г.),

когда поставлена более реальная задача — превращения Москвы не в мировой,

а в региональный финансовый центр.

Как правило, в региональных финансовых центрах сосредоточен один

133 Фаризова С. Фондовый остров. // Известия. 18.04.2011.

204

или	несколько		основных	видов		финансовой		деятельности, например,
банковская или страхование и сопутствующие(вспомогательные) услуги из
сферы финансового бизнеса, привлекающие внешних клиентов. В									этом
контексте		офф-шорные		центры		функционируют		как	международн
финансовые пункты предоставления в основном финансово-посреднических
услуг		преимущественно		для	иностранных		заемщиков		и . депонент

Интернационализация финансовых условий приводит к дополнительному регулированию существования офф-шорных фондов. Благоприятная правовая среда, особенно для иностранных инвесторов, предоставляет им возможность

быстро	реагировать	на	конъюнктуру	. рынкаНо	если	анализировать
относительную долю		займов	и депозитов	банков в	офф-шорных ,зонахто

можно увидеть, что после азиатского финансового кризиса1997 г. кредитный

компонент резко снизился, а депозиты выросли почти на 20%, что указывает на сосредоточение значительных ресурсов в этих зонах, главная цель которых —

улучшить	инвестиционный климат			и	нейтрализовать			негативное	внешнее
влияние. Пока что это у них получается неплохо: 61 «налоговое убежище»
управляет 5 трлн		долл. офф-шорных		фондов. 40% из			них — сбережения
международных		институциональных			инвесторов		закрытого , типачто		в
известной	степени		является	отходом		от	традиционной		деятельно
«налогового	рая».	Офф-шорные центры			созданы	в разных		государствах, но

обладают общими чертами и контролируют свою юрисдикцию. Некоторые центры являются частью территории страны, например, в Великобритании для

таких зон характерны низкая ставка налогообложе, инияые							стимулы,
облегченный доступ к финансовым услугам, что придает офф-шорный характер
многим видам деятельности. Развитие свободной торговли						и	ликвидация
барьеров как первый этап экономической интеграции,					затем создание
таможенного союза, общего рынка и т.д. постепенно приводят к унификации
валютной, налоговой, социальной			и пр. политик. Развитие			политической
интеграции	заставляет	малые	страны	присоединяться		к	группировкам,

фактически не соответствующим их интересам.

205

Развитие финансовых рынков, особенно в Лондоне, и связанного с ними

регулирования в значительной степени определяют восприятие самого Лондона как офф-шорного центра. В то же время в качестве офф-шоров стимулируются центры на о-вах Мэн, Джерси и пр., политически независимых, но связанных с Сити. Этот их статус поддерживается государствами(и Великобританией, и

США), что способствует улучшению окружающей среды офф-шорных центров,

особенно в плане привлечения иностранных инвестиций. В конце ХХ — начале

XXI вв.	наблюдалось		постепенное перенаправление			потоков	капитала к
традиционным		МФЦ.	Коммерческие	банки	США	и	Великобритании
переводили свои ресурсы в свои филиалы на Каймановых о-вах, в то время как
японские	банки		использовали	свои	филиалы	преимущественно
реструктуризации		своих балансов. Более		того, с	целью	уменьшения своих

активов и повышения адекватности капитала японские банки создавали в Карибском центре инструменты специального назначения, базисным активом которых служили займы в сочетании с эмиссией коммерческих ценных бумаг.

Впоследствии они были проданы другим японским банкам, но в целом привели

к увеличению межбанковских обязательств финансовых ,институто

располагавших филиалами на Каймановых о-вах, до ~38 (из 45) млрд долл.

Поэтому основной причиной уменьшения обязательств азиатских центров являются выплаты японским институциональным инвесторам из-за проблем с восстановлением японских банков и расширением посредничества в японской

банковской системе. Наряду с этим в Японию посту(паюто сути,

возвращаются) средства гонконгских банков в форме займов небанковских институтов. Этот круговорот движения капиталов от Японии к азиатским офф-

шорным центрам ослабевает при выводе значительных						объемов ресурсов в
иенах	с	офф-шорных	рынков	Гонконга	и	. СингапураНаправления
капиталопотоков меняются,			особенно в	посткризисные	годы, когда начинает

меняться вся мировая финансовая архитектура, а вслед за ней — и роль МФЦ.

Недавний кризис оказал негативное влияние на все мировое финансовое сообщество, не остались в стороне и МФЦ. Так, в Лондоне конъюнктура начала

206

улучшаться лишь в 2010 г., после проведенных годом ранее реструктуризаций и дополнительных эмиссий. Фактически IPO возобновились лишь в прошлом году, когда в ходе 91 публичного размещения компании привлекли почти10

млрд ф. ст., а в 2011 г. 54 новые компании привлекли примерно еще столько же.

Однако резко увеличившееся число слияний и приобретений указывает на сохранение некоторой неустойчивости, что, впрочем, неудивительно из-за последствий природных катаклизмов(землетрясения и цунами в Японии,

ураганов в США и Европе и пр.), а также из-за непростой ситуации на мировом финансовом рынке в целом. Тем не менее, даже российские компании активно размещаются в Лондоне (в 2011 г. они привлекли более 5 млрд долл.), а могли бы осуществить эти операции в российском МФЦ, тем самым способствуя его развитию. Сейчас же развитые МФЦ привлекают российских эмитентов,

причем, во-первых, поток компаний, стремящихся провести IPO в Лондоне,

сохраняется уже некоторое время. Во-вторых, туда уходят самые сильные эмитенты, с хорошими перспективами роста. Их привлекают комбинированная государственная политика, оптимальный налоговый режим, большой объем накопленных знаний и опыта, услуги инвестиционных банков, эффективное регулирование деятельности Лондонской фондовой биржи, активное развитие инфраструктуры и подходящая атмосфера в целом. А в РФ по-прежнему велика потребность в инфраструктурных изменениях.

Сдругой стороны, нужно ли в РФ строить«второй Лондон» для

привлечения спекулятивной ликвидности из развитых и								эмитентов и
развивающихся		стран, создавая		специализированную			инфраструктуру		и
привлекательные		условия	именно		в	этих ? целяхВедь тогда		придут
преимущественно		иностранные		институциональные			инвесторы	с	целью
минимизации	издержек		при	перераспределении			капиталопотоков		между

различными рынками. Российский рынок станет высоколиквидным, но маржа уйдет к собственникам капитала, т.е. за границу. Это не позволит решить социальные задачи, обеспечить доступность финансовых услуг в регионах и необходимые ресурсы для модернизации реального сектора, а, наоборот, может

207

привести к росту импорта, резкому усилению присутствия нерезидентов на финансовом рынке, что даже может угрожать экономическому суверенитету страны. Следовательно, РФ нужен мощный суверенный финансовый центр,

состоящий из центральной и региональных структур, не зависящий от

иностранного		капитала, который, как известно, подвержен				повышенной
«текучести».		Центр,	способный	обеспечить		глобальн
конкурентоспособность российскому бизнесу. Мы уже в большой степени
зависим	от	отношения	иностранных	инвесторов	и	управляющих
восприятием		рейтинговых	агентств: когда	появилась идея		вывести часть

средств Резервного фонда из американских ценных бумаг, Standard & Poor’s

объявило о готовности снизить кредитный рейтинг нашей страны(тогда как у

США, создававших напряженность по всему , мирурейтинг оставался

максимальным). Это указывает на глубокую пропасть между —МФЦ глобальным центром влияния и ареной для глобальных спекуляций.

Так, неоднозначна норма, разрешающая российским компаниям

размещать за границей100% своих акций, содержащаяся в проекте приказа ФСФР134. Сейчас компания не может размещать на заграничных биржах более

25% своих бумаг. По новым правилам количество допущенных к зарубежным

торгам	акций	не	135	не	обязаны
			ограничено, следовательно, компании

представлять свои ценные бумаги на российские биржи. Это дает возможность привлечь широкий круг иностранных инвесторов и повысить ценовой диапазон акций, но выводит ликвидность за рубеж. Впрочем, и ранее для обхода норматива инвесторы, предпочитающие Москве Лондон, Нью-Йорк и Гонконг,

переводили материнские компании под иностранную юрисдикцию. Может

быть, такое решение связано с глобальными планами приватизации, однако либерализация регулирования вызовет массовый отток эмитентов за границу, и

сомнительно, чтобы новая объединенная российская биржа смогла на равных конкурировать с заграничными площадками, если только не будет предо-

134Сарычева М. Российские фирмы смогут продаваться за рубеж на все 100%. // Известия. 22.07.2011.

135Только для стратегически важных отраслей останутся прежние ограничения, для добывающих компаний федерального значения — 5%.

208

ставлять столь же качественные услуги. С другой стороны, теоретически, это

может	стать для	российских	эмитентов	хорошим стимулом	к развитию,
особенно в преддверии создания МФЦ, предполагающего открытость рынка
для всех его участников как на вход, так и на выход.
Конечно, в этом решении присутствует политический мотив, но следует
экономически просчитать последствия получения международного					статуса.
Пока	что четкое	понимание	самой сути	финансового центра	отсутствует.

Несомненна необходимость создания (независимо от получения статуса МФЦ)

правовой системы, защищающей интересы инвесторов, в т.ч. национальных

российских,	предсказуемого	законодательства, прозрачного		и эффективного
регулирования. В современных российских			условиях	совершенствование
институтов	протекает с	трудом, хотя оно	нужно в	первую очередь не

иностранным инвесторам, а нам самим.

Одним из главных направлений превращения Москвы в МФЦ является

развитие российского фондового рынка,	именно — допуск на	него
иностранных ценных бумаг. Работать в этом	направлении начали	еще до

кризиса, и были некоторые подвижки. В сентябре 2008 г. на бирже РТС был введен новый секторRTS Global, предоставивший брокерам возможность

выставлять индикативные котировки и заключать на их основе внебиржевые сделки с 40 иностранными ценными бумагами(изначально — с акциями компаний стран СНГ и депозитарными расписками российских эмитентов).

Опыт работы этого сегмента мог бы помочь отшлифовать законопроект о полноценном допуске иностранных ценных бумаг на российские торговые площадки. Однако за полтора года в секторе были зарегистрированы всего три сделки — он был открыт за один день до обвала индексов.

К перечисленным выше сдерживающим факторам в плане привлечения иностранных ценных бумаг можно добавить и проблемыроспектомп иностранных ценных бумаг, распространяемом в России: он составляется на русском языке; подписывается брокером, собственный капитал которого не менее 150 млн руб., срок ведения деятельности— от трех лет, участие в

209