3.2. Андеррайтинг: гарантия открытого размещения ценных бумаг

Для того, чтобы быстро и эффективно провести открытое размещение ценных бумаг часто бывает недостаточно усилий только самого предприятия-эмитента. Возникает необходимость в привлечении фирмы-посредника, профессионально работающей на рынке ценных бумаг.

В соответствии с правовыми нормами, принятыми в России, гарантами и организаторами выпуска ценных бумаг по соглашению с эмитентом могут выступать инвестиционные компании (андеррайтеры).

Отношения между эмитентом и андеррайтером могут строиться на договорной основе, либо на конкурсной, когда инвестиционные компании конкурируют между собой за право проведения первоначального предложения акций.

Таким образом, на практике применяются два типа андеррайтинга: «договорной» и «конкурсный». Для небольшой компании подобная сделка будет договорной. Конкуренция обычно происходит за право публичного предложения акций крупных компаний.

После заключения договора о публичном размещении между корпорацией и инвестиционной фирмой возможны два варианта:

1) инвестиционная компания принимает акции на комиссию и размещает их по принципу «приложения всех усилий». Роль андеррайтера в этом случае состоит в том, чтобы приложить максимум усилий с целью продажи данных акций. Риск остается на компании, выпускающей акции, а андеррайтер берет комиссионные за то количество акций, которое он продал;

2) инвестиционная компания проводит операции по размещению ценных бумаг за свой счет и действует по принципу «твердого обязательства». В этом случае андеррайтер покупает у компании весь объем выпускаемых акций по одной цене и перепродает публике по другой, немного превышающей первоначальную.

В мировой практике инвестиционного бизнеса андеррайтинг представляет собой гарантию эмитенту в том, что в результате продажи ценных бумаг он получит некую минимальную, но определенную сумму денег. Это позволяет эмитенту быть уверенным, что все предполагаемое к выпуску количество акций будет продано на основе реализованной с помощью андеррайтинга схемы их размещения среди инвесторов. Андеррайтинг позволяет избежать сопровождающих размещение трудоемких процедур, к которым вынуждены прибегать мелкие эмитенты.

Андеррайтинг предусматривает ряд приемов, способствующих быстрому и эффективному размещению нового выпуска ценных бумаг.

А именно, компанию по маркетингу ценных бумаг, создание синдиката инвестиционных компаний, занимающихся размещением этих бумаг, и установление и регулирование цен на размещение ценных бумаг.

Цель проведения компании маркетинга при подготовке к выпуску ценных бумаг состоит в том, чтобы с помощью соответствующих приемов создать в отношении этого выпуска превышение спроса на данные ценные бумаги над их предложением.

Усилия биржевой фирмы-посредника (андеррайтера или ведущего менеджера создаваемого в большинстве случаев синдиката андеррайтеров) направлены на то, чтобы к моменту, когда акции будут предложены для первой свободной продажи, обеспечить определенный перевес покупателей над продавцами.

В соответствии с мировой практикой ключевой составляющей маркетинга выступает процедура под названием «гастроли». Назначение этой процедуры – обеспечение непосредственного ознакомления предполагаемых инвесторов с компанией-эмитентом, предоставленной ее высшими менеджерами. Участвуя в «гастрольной» поездке, последние стараются посетить основные финансовые центры.

Задача при этом состоит в том, чтобы:

• предоставить инвесторам возможность лично оценить руководителей будущей публичной корпорации и получить из первых рук ответы на интересующие их вопросы;

• составить четкое представление о том, насколько в новом выпуске заинтересованы представители инвестиционного бизнеса.

Успех всей компании маркетинга в очень большой степени зависит от того, удастся ли соответствующим руководителям убедить потенциальных инвесторов, что компания располагает продуманным планом действий, конкурентоспособна, а темп роста обещает быть высоким и устойчивым.

Практика показывает, что инвесторы в большей мере основывают свое решение – покупать или не покупать акции данной компании, на личной оценке ее руководства. Итог ознакомления с компанией-эмитентом выражается, во-первых, в объеме сделанных инвесторами поручений на покупку акций данного эмитента и, во-вторых, в максимальном уровне цены, который они сочтут для себя приемлемым. Чем точнее представление о степени заинтересованности инвесторов в данной компании-эмитенте и ее ценных бумагах, тем вернее определение цены, по которой акции будут предложены публике, и объем эмиссии выпускаемых акций.

После того как оговорен принцип размещения ценных бумаг, формируется эмиссионный синдикат, являющийся временным объединением инвестиционно-банковских фирм. Главные цели создания подобного синдиката – распределение части ответственности по размещению ценных бумаг на несколько фирм и проведение первоначального предложения в максимально короткие сроки.

В зависимости от степени принятой на себя ответственности члены синдиката делятся на:

• ведущего менеджера, если фирма объединяет инвестиционных банкиров и ведет все дела;

• андеррайтера, если фирма не является организатором синдиката, но желает вложить в него свой капитал, купив некоторую часть нового выпуска бумаг для перепродажи;

• торговых агентов, если фирмы не вкладывают свой капитал, а только помогают продавать ценные бумаги.

Каждый из трех типов участников синдиката имеет различную долю в получаемой прибыли, зависящую от привлеченного капитала и возложенной на них ответственности.

До того момента пока эмиссионный проспект еще не зарегистрирован, участники эмиссионного синдиката проводят серии переговоров с клиентами фирмы о возможности приобретения акций. Собранная при этом информация является весьма важным показателем того, насколько успешным будет первоначальное публичное предложение выпускаемых ценных бумаг.

В практике нашей страны в качестве основы для подписки используются подписные листы, хотя нет единой стандартной формы для этого документа. По крайней мере такой документ должен содержать исчерпывающую информацию о покупателе, а также четко отражать то количество акций, которое он хочет приобрести.

Цена нового выпуска ценных бумаг устанавливается на так называемом предэмиссионном совещании.

Обычно за день до начала торговли акциями ведущий менеджер собирает представителей всех участников синдиката.

Рыночная цена нового выпуска неизвестна, так как соответствующие акции еще не были предметом торговли на вторичном рынке. Определяющее влияние на установление цены имеют оценки андеррайтерами того, насколько сильна данная компания, насколько велик будет спрос на данный выпуск ценных бумаг, какой – благоприятной или вялой – будет конъюнктура рынка в нужный момент.

Если ценная бумага оценена правильно, то она немного поднимается в цене, как только выйдет на рынок. Если рыночная цена упадет хотя бы немного, то она была завышена. Если же цена резко возрастает, то, конечно, инвесторы выигрывают очень много, но компания, выпустившая акции несет большие потери. Соответственно доверие к соответствующему андеррайтеру резко падает.

Андеррайтер почти никогда не пользуется заранее разработанными методиками установления цен на новые выпуски ценных бумаг. Для определения рыночной цены бумаг компании, акции которой никогда еще не были в свободной продаже, нужны не столько математические формулы, сколько умение взвешивать многочисленные факторы и обстоятельства субъективного характера.

Несмотря на проведенную подготовку к размещению выпущенных акций, может обнаружиться, что инвесторы их приобретают не очень охотно или по крайней мере не так, как предполагалось. В этот момент может сказаться завышение цены или недооценка компании в глазах инвестора. В итоге первоначальное положение реализуется слабо. А если инвесторы, уже купившие акции, увидят, что цена на рынке падает, то очень вероятно, что они будут избавляться от них и начнется массовый сброс бумаг. В этом случае цена акций очень быстро упадет, и андеррайтеры могут много потерять, поскольку у них останется значительная часть акций по пониженному курсу.

В такой ситуации важно, чтобы менеджер синдиката имел возможность контролировать уменьшение рыночной цены на акции и воздействовать на изменение ее величины. Тогда он сможет установить от имени синдиката фиксированную цену скупки бумаг на вторичном рынке на уровне или немного ниже цены первоначального публичного предложения. Такой маневр будет способствовать тому, чтобы рыночная цена данного наименования ценных бумаг не падала слишком низко по сравнению с ценой предложения. Подобная мера, принимаемая ведущим менеджером, известна как стабилизация рынка.

При обычном андеррайтинге любые понесенные в этом процессе потери распределяются пропорционально между всеми членами синдиката, Такой исход должен быть предусмотрен заранее, а метод распределения потерь и размеры стабилизации должны быть отражены в проспекте.

Другая ситуация – выпущенные акции продаются очень хорошо (такой выпуск называется «горячим»). Члены синдиката не только не имеют проблем с размещением предоставленных им частей выпуска, но и желают увеличить свою часть.

В таком случае менеджеры могут предпринять следующие шаги:

1) они могут в соответствии со сложившейся практикой на законном основании продать ценных бумаг на 15% больше, чем выпущено, поскольку опыт показывает, что именно таков обычный процент отказов от оплаты заявленных объемов подписки на бумаги;

2) они могут выкупить обратно часть ценных бумаг, если спрос продолжает превышать предложение. Но подобный прием нельзя рассматривать как стабилизирующую меру, поскольку менеджеру приходится выплачивать по меньшей мере цену предложения, а возможно и больше.

Вопросы и задания для самоконтроля

1. Дать определение «андеррайтингу».

2. Какие приемы способствуют эффективному размещению ценных бумаг?

3. Назовите участников синдиката андеррайтеров.

4. Какие факторы влияют на установление цены и способы продажи новых выпусков ценных бумаг?