AB

					F Tran			sf
				D
		Y	P						or	e
B	Y								m
								buy		r
										2
										0
							to			.
						here
				Click
w										m
		w		w.					o
								.
					A BBYY				c

						F Tran			sf
					D
			Y	P					or	e
	B	Y							m
B									buy	r
										2
										0
A								to		.
							here
					Click
	w									m
В России применяются индексы вексельного рынка, которые позволяют определитьA B								Y	o
			w		w	.
									.c
							B Y

потенциальных доход, который получит инвестор в случае осуществления вложений в на этом рынке, которые регулярно размещаются в Интернет на сайте АУВЕР51.

9.2. Облигационные займы

Весьма актуальной для России являетсяпроблема расширения набора краткосрочных кредитных инструментов для финансирования текущей деятельности предприятий.

Внимание предпринимателей и финансистов с этой точки зрения все больше привлекают

облигации.
Под краткосрочными облигациямипонимаются бумаги, «не предоставляющие их
владельцам иных прав, кроме права на получение номинальной стоимости и фиксированного
процента от	номинальной стоимости	в срок не позднее	трех	месяцев с	дат
размещения»52.
По сравнению с банковским кредитом облигационные			займы	обычно	деше
банковских кредитов, эмиссия облигаций позволяет привлечь более значительные ресурсы.
С другой стороны эмиссия облигаций связана с большими накладными расходами, кроме
того, при публичном размещении облигаций у предприятия появляется много кредиторов.
При возникновении сложностей договориться с ними труднее, чем с одним банком –
кредитором.
Облигация –	это, несомненно, более	простой, прозрачный, публичный финансовый

инструмент. Введение упрощенной процедуры эмиссии краткосрочных облигаций позволит предприятиям использовать этот инструмент для привлечения средств на короткие сроки.

Специалисты Информационного агентстваCbonds выделяют три основных вида корпоративных облигаций, присутствующих в настоящее время на отечественном рынке53:

-Среднесрочные валютно-индексированные облигации.

-Краткосрочные (3–6 месяцев) рублевые облигации.

-Небольшие займы региональных компаний, предусматривающие плавающую ставку процента, обычно привязанную к ставке рефинансирования Банка России или процентам по депозитным счетам Сбербанка.

51 АУВЕР разработаны и применяются стандарты вексельного обращения, позволяющие сделать вексельный
рынок более прозрачным и обозримым для его участников– это стандарт о порядке раскрытия информации о
фактах выдачи векселей, о фактах неплатежа по векселям, неакцепта векселей, а также о фактах утраты,
хищения и блокирования векселей; стандарт выдачи и погашения векселей; стандарт передачи векселей;
стандарт «Методические	рекомендации	по	экспертизе	векселей»; стандарт	внутреннего	учета	и
документооборота.

52http://rrm/rea/ru//risk/nsf/

53http://www.cbonds.ru/catalogue_inv/cbonds/

133

AB

					F Tran			sf
				D
		Y	P						or	e
B	Y								m
								buy		r
										2
										0
							to			.
						here
				Click
w										m
		w		w.					o
								.
					A BBYY				c

F Tran

sf

D

P

or

Y

m

B

Y

e

B

buy

r

2

.

A

to

0

here

Click

w

m

w

w.

o

A

c

.

B Y

- Размещение облигационного займа является ключевой проблемой заемщика. ЭмитентB

Y

облигаций, как

правило, предлагает

инвесторам

облигации

через

посредников–

андеррайтеров (банки, финансово – кредитные и финансово – инвестиционные компании)54.

В наибольшей степени для выполнения всех услуг по подготовке, размещению и

обслуживанию выпуска облигаций подходит, несомненно, коммерческий банк

с хорошей

репутацией, который в состоянии организовать комплексное обслуживание эмитента. Кроме того, упоминание среди организаторов займа серьезных кредитных учреждений дополняет положительный имидж эмитента и оказывает влияние на потенциальных инвесторов.

Таблица 9.3

Функции финансовых посредников при организации облигационного займа55

Вид финансового				Функции при реализации займа
	посредника
Финансовый			Определяет	параметры займа	и его структ, исходя из потребност
консультант			предприятия,	подготавливает и	регистрирует документы, сопровождающие
организатор			эмиссию.
эмиссионного проекта			Проводит маркетинговые мероприятия среди участников рынка и потенциальных
			инвесторов, а также организует информационное сопровождение выпуска.
Агент	по	печному	Осуществляет	непосредственное	размещение игаций среди инвесторов, а
размещению		ценныхтакже поддерживает ликвидность			облигаций как на этапе формирования рынка,
бумаг (андеррайтер)			так и при погашении выпуска(может быть организован подписной синдикат,
			обязующийся выкупить заем (или часть эмиссии)
Платежный			Необходим для обслуживания денежных расчетов при размещении, погашении и
(расчетный банк)			выплате доходов по облигациям.
Маркет-мейкер			Организует вторичный рынок облигаций

Корпоративные облигационные займы могут размещаться непосредственно эмитентом (в

случае, когда размещение планируется среди небольшого числа инвесторов, например,

сотрудников предприятия) или через посредничество инвестиционных банков, которые

могут не только содействовать эмитенту в продвижении его ценных бумаг на рынке, но и гарантировать размещение облигаций(обязуясь выкупить выпуск на себя, либо обязуясь выкупить не размещенную среди инвесторов часть выпуска).

Очень важен вторичный рынок облигаций, которому российские эмитенты пока не

уделяют достаточного внимания. Облигация без обращения теряет смысл, но организация

вторичного	рынка	требует	серьезных усилий самого эмитента. Важным	сегментом
вторичного	рынка	облигаций	56	облигациями,
			являются сделки РЕПОс корпоративными

54 Основные российские андеррайтеры это МДМ-банк, Доверительный и инвестиционынй банк, Альфа-банк, Росбанк, «Раффайзен банк Австрия», ИК «Тройка Диалог» ИК «Русские фонды». Для размещения облигационного займа необходимы услуги ряда финансовых посредников (табл. 27).

55 Составлено по: Справочник эмитента корпоративных облигаций // http://www.cbonds.ru/catalogue_inv/cbonds/

56 Сделки репо подразумевают продажу какого-либо имущества с последующим его обратным выкупом. При этом покупатель и продавец заранее договариваются, когда и по какой цене пройдет вторая часть операции. На фондовом рынке объектами «репования» чаще всего становятся акции и облигации(государственные и корпоративные). При продаже пакет обычно стоит дешевле, чем во время выкупа, т. е. продавец как бы получает денежный кредит под залог ценных бумаг, а

134

AB

					F Tran			sf
				D
		Y	P						or	e
B	Y								m
								buy		r
										2
										0
							to			.
						here
				Click
w										m
		w		w.					o
								.
					A BBYY				c

						F Tran			sf
					D
			Y	P					or	e
	B	Y							m
B									buy	r
										2
										0
A								to		.
							here
					Click
	w									m
которые предлагаются в качестве эффективного механизма краткосрочного кредитованияA B Y
			w		w	.			o
									.c
							B Y

денежными средствами под обеспечение высоколиквидных корпоративных облигаций известных российских эмитентов57.

Эмитент, заинтересованный в наличии ликвидного рынка своих облигаций, должен сформировать фонд поддержания ликвидности, средства которого поступают в распоряжение маркет-мейкеров. Величина такого фонда должна составлять порядка 3–4% от общего объема выпущенных облигаций, причем в дальнейшем может быть снижена до1–

2%.
Огромное значение для размещения облигаций и		функционирования	их вторичного
рынка имеет кредитный	рейтинг заемщика. Инициатором	получения рейтинга	выступает
само предприятие, причем		58
	оно платит за получение рейтинга. Работа с облигационными

займами – длительный процесс, так как необходимо длительное формирование имиджа хорошего заемщика.

Если с экономической точки зрения применение краткосрочных облигаций вполне

целесообразно, то с юридической – их введение в оборот вызывает серьезные возражения.

Юристы отмечают, что краткосрочные корпоративные облигации неведомы мировой

практике, коммерческие ценные бумаги в традиционном понимании– это краткосрочные векселя, выдаваемые сериями для публичного привлечения взаймы денежных сумм. Этот рынок не регулируется или слабо регулируется государств, онм действует на основе добровольного раскрытия информации и не обеспечивает надежную защиту интересов инвесторов59.

Облигация и финансовый вексель как инструменты долгового финансирования имеют

свои достоинства и	недостатки, которые	можно отметить при их сравнении(табл. 9.4). С
одной стороны, у	векселя – простота	60
		эмиссии , в то же время большие строгости и

формальности в обращении.

затем возвращает его покупателю с процентами. Возможен и противоположный вариант, когда доход достается владельцу акций или облигаций – в этом случае он выступает кредитором.

57http://www.zerich.ru/invest/services/?fire=10&URL=op_repo.html

58В России нет общепринятых рейтингов долговых обязательств, потому используются рейтинги международных агентств – Standart&Poors, Fitch IBCA, Thomson Finansian BankWatch, Moodys.

59Макеев А. Коммерческие бумаги: вексель или облигация? // Рынок ценных бумаг. 2008. № 7. С. 23.

60Содержание векселя точно установлено законом и другие условия считаются ненаписанными; явка в нотариальное учреждение для засвидетельствования подписи не требуется

135

AB

					F Tran			sf
				D
		Y	P						or	e
B	Y								m
								buy		r
										2
										0
							to			.
						here
				Click
w										m
		w		w.					o
								.
					A BBYY				c

AB

Таблица

					F Tran				sf
				D
		Y	P						or	e
B	Y								m
									buy	r
										2
										0
								to		.
						here
				Click
w										m
	9.4A B							Y	o
		w		w	.
									.c
							B Y

Сравнительная характеристика векселя и облигации

вексель

облигация

1

2

3

Тип ценной бумаги

неэмиссионная

эмиссионная

Ограничения на

не установлено

эмиссия

эмиссию

(кроме

банков,

для

которых

установлен

нормативразрешается

после

полной

собственных вексельных обязательств в размере100% оплаты уставного капитала и

собственных средств (капитала) банка)

в сумме, не превышающей

размера уставного капитала

Форма выпуска

- документарная

- документарная

- бездокументарная

Вид дохода

- процент

- процент

- дисконт

- дисконт

Условия эмиссии и

Эмиссия индивидуальная (выписка векселей

по мер Условия

эмиссии

обращения

необходимости)

обращения единообразны для

Вексельные программы на стандартных условиях

каждого выпуска облигаций

Способ перемены

Вексель может быть передан по передаточной надпис Купля-продажа

кредиторов в

как средство платежа

обязательстве

Купля-продажа

Способы

Вексельные обязательства могут быть дополнительно

Облигации,

обеспеченные

обеспечения

гарантированы полностью или в части вексельнойзалогом

возврата

суммы

посредством

аваля–

вексельного

долга

поручительства

Авалист, оплативший вексель, имеет право требовать

возмещения платежа с того лица, за которое он дал

Необеспеченные облигации

аваль,

а

также

с ,

лицответственных

перед

последними.

Вексель является абстрактным денежным документом

и в силу этого не обеспечивается закладом, залогом

или неустойкой.

Защита прав

Право регрессного требования Возм жность протеста

Реализация залоговых прав

кредиторов

векселя

в

соответствии

с

установленнымиУдовлетворение

требований

процедурами;

кредиторов-дер-жателей

Удовлетворение

требований

-

кредоблигацийторов при банкротстве

векселедержателей

при

банкротстве

должника должникав в соответствии с

соответствии с действующим законодательством

действующим

законодательством

У

облигации –

наоборот,

сложность

эмиссии (необходимость

уплаты

налога,

регистрации

проспекта

эмиссии, регистрация

результатов

эмиссии, периодическая

отчетность и

.др),

но

простота

обращения(купля-продажа, погашение

и

получение

процентов).

В то же время облигация является стандартной эмиссионной ценной бумагой, которая хорошо вписывается в существующую инфраструктуру фондового рынка, а их выпуск в бездокументарной форме с обязательным централизованным хранением глобального

136

AB

					F Tran			sf
				D
		Y	P						or	e
B	Y								m
								buy		r
										2
										0
							to			.
						here
				Click
w										m
		w		w.					o
								.
					A BBYY				c

						F Tran			sf
					D
				P					or
			Y						m
	B	Y								e
B									buy	r
										2
										.
A								to		0
							here
					Click
	w									m
			w		w
						.			o
									.c
							B Y
сертификата в депозитарии позволяет свести к минимуму трансакционные издержки и рискиA B								Y
всех участников рынка61.
Выпуск облигаций обществом допускается после полной оплаты уставного капитала
общества. Выпуск облигаций без обеспечения допускается не ранее третьего										го
существования общества и при условии надлежащего утверждения к этому времени двух
годовых балансов общества. По эмиссии векселей таких ограничений нет, однако некоторые

авторы предлагают в целях нормализации вексельного оборота ввести для небанковских предприятий единую систему экономических нормативов, лимитирующих величину их задолженности (в том числе просроченной) относительно величин собственного капитала,

налогооблагаемого имущества, дебиторской задолженности и т. п.

Заметим, что в развитии облигаций и векселей в России наблюдаетсяконвергенция: с

одной стороны, упрощается	процедура	эмиссии	краткосрочных		облигаций, с другой
стороны, предпринимаются попытки сделать вексель более стандартным инструментом, а
вексельное обращение более прозрачным, организованным с				помощью применения
вексельных программ на стандартных условиях, которые приближают вексель по характеру
эмиссии и обращения к облигациям.
Автором Стандарта	реализации	вексельных	программ	на	стандартных условиях

является АУВЕР62. Вексельная программа на стандартных условиях – это документ, который определят порядок выдачи, обращения и погашения векселей, имеющих стандартные реквизиты, и рассчитан на неоднократное применение векселедателем. Стандартные условия

включают единые требования к реквизитам векселей, единый порядок их выдачи и погашения. Вексельная программа регистрируется в АУВЕР.

Векселедатель, разрабатывающий вексельную программу на стандартных условиях,

указывает цель программы – например, рефинансирование вложений в реализацию каких-

либо проектов, регулирование текущей			ликвидности активов, пополнение оборотных
средств. Все	векселя, выпущенные	в	рамках Программы должны иметь одинаковые
вексельные реквизиты (сумма, валюта,		место платежа, место составления, наименование
авалиста). Дата платежа может быть			единая для всех векселей или устанавливаетс
несколько определенных дат платежа в течение определенного периода. Векселя должны
быть простыми,	сроком платежа на определенный день, они выдаются на имя определенного

61 Российское законодательство устанавливает ряд ограничений на выпуск облигаций. Так, номинальная стоимость всех выпущенных АО или ООО облигаций не должна превышать размер уставного капитала общества либо величин обеспечения, предоставленного обществу третьими лицами для цели выпуска облигаций.

62 http://www.auver.ru/OFFICE/STANDART/stand_vek_prog.b

137