Тема 2. Фундаментальные концепции оценки стоимости и доходности финансовых активов Вопросы:

1. Рынки капиталов и денежные рынки. Анализ финансовых рынков.

2. Гипотеза случайного блуждания.

3. Теория эффективных рынков капиталов. Три формы эффективности рынков.

4. Технический и фундаментальный анализ финансовых активов.

5. Базовая модель оценки финансовых активов (DCF).

6. Денежные потоки и способы их оценки.

7. Концепция чистой приведенной стоимости (NPV).

8. Теории временной структуры процентных ставок непредвзятых ожиданий, предпочтения ликвидности, сегментированных рынков. кривая доходности.

9. Теория ценообразования опционов.

Литература: Басовский Л.Е. Финансовый менеджмент: Учебник. – М.: ИНФРА-М, 2002. – С. 15–18, 45–47, 55–58, 73–78.

Рынки капиталов и денежные рынки

Финансовые рынки (рынки ценных бумаг) классифицируют в зависимости от сроков обращения финансовых активов (ценных бумаг).

• На денежных рынках работают с финансовыми активами, которые краткосрочны (около 1 года), ликвидны, и им присущ небольшой риск. Это векселя, ГКО, коммерческие ценные бумаги, сертификаты, банковские депозиты и межбанковские займы.

• На рынках капиталов оперируют финансовыми активами с большим сроком погашения (более 1 года) и часто с меньшей ликвидностью. Это акции, государственные и корпоративные долгосрочные облигации.

Анализ финансовых рынков

Изучение статистических данных о доходности ценных бумаг показывает:

• обыкновенные акции обеспечивают относительно более высокую, но подверженную довольно значительным колебаниям доходность;

• облигации характеризуются меньшей, но более устойчивой доходностью;

• инструменты денежного рынка обеспечивают большую стабильность, но наименьшую доходность.

Гипотеза случайного блуждания

Наличие самых изощренных гипотез не отменяет простой истины, что игра на финансовом рынке не очень сильно отличается от других азартных игр, например, рулетки или тотализатора. Данный подход также имеет свое теоретическое обоснование: принцип “ходьбы наугад” или “случайных блужданий” (random walk). В соответствии с данным принципом изменение цен вообще происходит случайно и его невозможно спрогнозировать при помощи как технического, так и фундаментального анализа.

Гипотеза случайного блуждания была высказана впервые в 1900 г., во Франции в диссертации Луи Башелье о случайном характере движения цен на акции; в 1953 г., Великобритания, Королевское статистическое общество, доклад Мориса Кендалла о поведении цен на акции и предметы потребления.

Согласно данной гипотезе, циклы динамики цен на акции нерегулярны, изменение цен имеет вид случайного блуждания. Следовательно, колебания цен не могут быть предсказаны заранее.

Как только цикл изменения цены на акции компании становится очевидным инвесторам, они своими сделками его “разрушают”.

Допущение, что изменение цен на акции и облигации носит характер случайного блуждания, подразумевает независимость каждого последующего изменения цены от предыдущего.

Теория “ходьбы наугад” и ныне имеет не только многочисленных приверженцев, но и фактические доказательства своей обоснованности. Одним из последних подтверждений этой теории стал эксперимент, проведенный берлинским Институтом Макса Планка. В результате опроса 480 прохожих на улицах Мюнхена и Чикаго были составлены 8 инвестиционных портфелей. Через полгода оказалось, что доходность наиболее прибыльного из этих портфелей составила 47% за 6 месяцев. Доходность 6 из 8 портфелей оказалась выше, чем доходность бумаг, входящих в такие известные фондовые индексы как DAX и Dow Jones Industrial Average. Более того, по своей прибыльности эта шестерка портфелей оставила позади выбранные для сравнения инвестиционные портфели всемирно известных фондов Fidelity Blue Chip Growth Fund и German Hypobank Investment Capital Fund. В какой то степени данный результат подтверждает высказывание ученого из Принстонского университета Бертона Мэлкиела, сделанное им еще в 1973 году: “Если завязать обезьяне глаза и заставить бросать дротики в прикрепленную к стене страницу финансовой газеты с листингом акций, она может создать инвестиционный портфель, который будет приносить не худшую прибыль, чем те, которые составлены ведущими экспертами”.