3. Разбор традиционных ошибок инвестиционного планирования

Инвестиционное планирование весьма распространено в экономических расчётах по оценке экономической эффективности тех или иных управленческих решений. И не обходится без ошибок, самые вопиющие из которых мы сейчас рассмотрим.

а. Неучёт динамики собственного капитала в NCF

В традиционном бухучёте оплата эмиссии собственных акций рассматривается как финансовое поступление. С другой стороны, методические рекомендации UNIDO по определению чистых денежных потоков проекта говорят о том, что NCF – это совокупное сальдо операционного и инвестиционного блоков. Получается, что приток собственного капитала, как финансовое поступление, не даёт приращения NCF. Но ведь это не так! И это легко показать «на пальцах».

Пусть у нас в проекте вообще нет собственного капитала, а потом вдруг собственники бизнеса принимают решение об увеличении СК и об оплате этого увеличения, например, на 1 млн. руб. С традиционной точки зрения, NCF = 0 и NPV =0, у проекта нет ценности. А, в то же время, ценность есть, и она известна: 1 млн. руб. собственного капитала. И тут два варианта ошибки: а) динамика акционерного капитала ошибочно признаётся в финансовом блоке денежного движения; б) рекомендации UNIDO ошибочно не включают в NCF динамику СК.

Мы здесь, на уровне управленческого ОДДС и БДДС, преодолеваем эти ошибки, учитывая динамику СК в инвестиционном блоке. О расхождениях между бухгалтерским и управленческим ОДДС см. параграф 1.7.

б. Неучёт дивидендов в NCF

Та же самая история. В традиционной парадигме ДДС дивиденды – это финансовый отток, и его размер не влияет на NCF. На самом же деле, дивиденды – это такая же рента, как и проценты по кредиту, обуславливающая средневзвешенную стоимость капитала. Почему это отток по процентным выплатам мы признаём в NCF, а дивиденды – нет? Ведь они покинули проект, и дальше судьба их непонятна. Здесь, в управленческом ДДС, мы признаём дивидендный отток в инвестиционном блоке. Дивидендные выплаты снижают стоимость проекта, это очевидно.

в. Почему процентные платежи – в операционном блоке?

Кому-то из маститых бухгалтеров в комиссии по МСФО весьма не терпелось сделать операционный блок ДДС. похожим на лист ОДР. Иначе чем объяснить признание процентных выплат в операционных оттоках? Разве это не классическая финансовая деятельность, с какой стороны ни поглядеть?

Удачным оказалось то, что процентные выплаты, выпав из финансового блока, оказались учтёнными в чистом денежном потоке. Но нас не устраивает эта самодеятельность, и мы применяем корректирующую формулу (4.1), чтобы поставить расчёт с головы на ноги, вернуть процентные платежи в финансовый блок, где им самое место.

г. Смешение прямого и косвенного принципов в построении ОДДС

Недавно мы присутствовали на защите дипломного проекта, где чистый денежный поток определялся, с одной стороны, экономией операционных затрат, а, с другой стороны, начисленной бухгалтерской амортизацией. На вопрос, прямой или косвенный ОДДС используется в расчётах, мы получили ответ, что косвенный. Но это не так.

Экономия операционных затрат при проведении проекта приводит к тому, что образуется полноценный денежный приток в операционном блоке. Это – элемент прямого ДДС, ничего подобного в косвенном ДДС вы не найдёте. А что до амортизации, то да, это элемент косвенного ДДС, потому что амортизация – это начисление, а не денежное движение. Поэтому надо выбирать один из принципов построения ОДДС, а их смешение недопустимо.

д. Не амортизацией единой

До сих пор можно встретить в книгах и в учебных пособиях формулу такого типа:

Чистый денежный поток = Чистая прибыль + Амортизация

Конечно же, формула неверна. В ней не учитывается движение по собственному капиталу, о чём мы только что говорили. Равным образом, в ней не учитывается движение по остаткам в активах и пассивах баланса. Например, выбытие остатков оборотных активов (например, снижение дебиторской задолженности, с её погашением денежными средствами) – это поток. Равно как и рост полученных авансов – это тоже поток. Связь очевидна: динамика остатков зеркалит динамику потоков; плюс по пассивам = плюс по потокам, плюс по активам = минус по потокам.

е. Ставка дисконтирования – это ставка не по кредиту, а по депозиту

Неоднократно мы видели в ходе защит дипломников, как они обосновывают безрисковую составляющую ставки дисконтирования на уровне ставки рефинансирования ЦБ РФ. На самом деле, в инвестиционных проектах риск принимает на себя инвестор. Поэтому для инвестора безрисковым считается вариант инвестиций в банковский депозит, причём банк должен попадать в первую десятку российских банков и входить в систему гарантирования вкладов. Сегодня (июнь 2012 года) можно принять безрисковую ставку на уровне 6-7% годовых в рублях (депозит Сбербанка).

КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ ПО ГЛАВЕ 5

1. Почему чистый денежный поток первого года проекта не подлежит дисконтированию?

2. В чём суть процедуры дисконтирования денежных потоков? В чём сущность фактора дисконтирования?

3. Учитываются ли дивидендные выплаты при расчёте NCF?

4. Почему НДС, уплаченный в ходе инвестиций во внеоборотные активы, подлежит возмещению от государства?

5. Чему равен простой срок окупаемости проекта, в котором NPV < 0? Существует ли у такого проекта внутренняя норма доходности (IRR)?