14.Доходный подход к оценке, метод прямой капитализации доходов

Этот подход реализуется путем капитализации буду­щих доходов, планируемых к получению от эксплуатации оцени­ваемого объекта недвижимости. Здесь капитализацией называется процедура преобразования указанных доходов в стоимость с ис­пользованием одного из двух инструментов: нормы отдачи или нормы денежных потоков.

Общие положения

Метод прямой (непосредственной) капитализации обеспечи­вает расчет рыночной стоимости путем пересчета дохода, плани­руемого к получению в году, следующем за датой оценки, с исполь­зованием в качестве инструментов капитализации норм денежных потоков: коэффициентов капитализации или обратных им величин — мультипликаторов дохода.

Метод капитализации доходов нормой отдачи обеспечивает преобразование серии будущих доходов, планируемых к получению в последующие несколько лет, с использованием в качестве инстру­мента капитализации нормы дохода на капитал, которые далее будем называть нормами отдачи.

В ближайшие несколько лет нормативы по налогообложению будут изменяться. Существующая стоимостная база налогообложе­ния останется прежней в течение около 2 лет (налог на землю - по кадастровой стоимости, налог на улучшения - по остаточной стои­мости). С принятием и адаптацией в регионах закона о кадастре недвижимости налогом будет облагаться единый объект недвижи­мости - по кадастровой стоимости этого объекта, базирующейся на рыночной стоимости, определенной методами массовой оценки. Таким образом, оценщикам предстоит непростой выбор стратегий прогнозирования налоговых платежей при реализации метода капитализации доходов нормой отдачи на капитал - с учетом темпов нормотворчества законодательной и исполнительной власти.

Базовое соотношение доходного подхода

Начинаем анализ с описания основополагающего в доходном подходе соотношения для расчета текущей стоимости серии буду­щих доходов от использования и перепродажи объекта. Соотноше­ние обеспечивает учет необходимости полного возврата капитала, вкладываемого в объект, и получения дохода на капитал, соответст­вующего среднерыночным нормам для капиталовложений в недви­жимость оцениваемого типа или в альтернативные проекты равной рискованности. В наиболее общем случае это соотношение имеет вид:

(4.1)

Здесь введены обозначения:

V_ω - рыночная стоимость какого-либо (ω-го) интереса в недви­жимости (стоимость компонента в составе объекта или компонента в составе капитала, вложенного в объект)¹, оцененная методом капи­тализации доходов;

n - общее число периодов, для которых выполняется прогноз по­лучения доходов;

I_ωj - поток одного из видов дохода, генерируемого упомянутым интересом в недвижимости и исчисляемым на дату конца соответст­вующего (j-го) периода;

V_ωn - стоимость реверсии (стоимость реализации как вероятная цена продажи) оцениваемого интереса в объекте на дату, соответст­вующую концу последнего (n-го) периода.

В случае планирования реальной продажи актива в конце n-го периода стоимость реверсии должна рассчитываться с исключением из нее расходов, связанных со сделкой купли-продажи.

Обратим внимание на то, что в часто встречающемся приближе­нии постоянства потоков доходов и норм дисконта соотношение (4.1) для любого из компонентов существенно упрощается: V_ω=I_ωa_ωn(Y_ω,n)+ V_ωd_ωn(Y_ω,n) (4.2), где использованы обозначения:

d_ωn=1/(1+Y_ω)ⁿ – коэффициент дисконтирования, рав­ный обратной величине коэффициента наращения в схеме сложных процентов (будущей стоимости единицы);

a_ωn=(1- d_ωn)/Y_ω – текущая стоимость единичного аннуитета.

Видно, что соотношения (4.1)-(4.2) позволяют вычислить общую рыночную стоимость V_o объекта, если I_ω и Y_ω «снабдить» соответст­вующим индексом («_о» вместо «_ω»), т.е. использовать для расчета стоимости объекта величину чистого операционного дохода I_o и величину общей нормы отдачи Y_o. Аналогично, с помощью (4.1)-(4.2) можно связать между собой размер вкладываемого в объект собст­венного капитала V_e с частью чистого операционного дохода, прихо­дящейся на собственные средства I_е, и с нормой дохода на собствен­ный капитал Y_e, а также размер заемного капитала V_m - с годовыми платежами по обслуживанию долга I_m и с нормой отдачи на заемный капитал Y_m. Укажем, что в последнем случае норма Y_m равна эффек­тивной ставке процента i_ef для заемного капитала: Y_m=i_ef=(1+i/n)ⁿ-1,(4.3) где n - число периодов в году, за которые капитализируются про­центы; i - номинальная (годовая) кредитная ставка процента.

Наконец обратим внимание на то, что выражения (4.1)-(4.2) по­зволяют рассчитать стоимость земли V_l и улучшений V_b в составе недвижимости, если под I_ω понимать соответствующие части чисто­го операционного дохода, приходящиеся на эти интересы (компо­ненты) в собственности (I_l и I_b соответственно), а в качестве нормы дисконта использовать общую норму отдачи Y_o. Последнее принято в первом приближении, учитывающем, что риски, влияющие на величину нормы отдачи для земли и улучшений, приносящих доход только во взаимосвязи и во взаимозависимости, примерно одинако­вы, а различия в соотношении доходности и стоимости для этих двух компонентов собственности учитываются различиями в изме­нениях их стоимости со временем.

Таким образом, базовое соотношение (4.1) обеспечивает доста­точно полное моделирование инвестиционного цикла, ожидаемого типичным покупателем для объекта оценки. Оно позволяет полно­стью решить задачу расчета рыночной стоимости объекта недвижи­мости (с любым набором физических и юридических компонентов), если удается обеспечить прогноз соответствующих типов годовых доходов и определить нормы дохода на капитал, выполняющие в (4.1) роль норм дисконтирования.

Метод прямой капитализации какого-либо дохода, вычислен­ного на конец первого года, следующего за датой оценки, обеспечи­вает определение рыночной стоимости V объекта или интереса (компонента) в нем (соответствующего выбранному типу дохода) с использованием трех групп техник, различающихся типом капита­лизируемого дохода и способом капитализации.