Техники ипотечно-инвестициоиного анализа

Эта группа техник обеспечивает определение общей рыночной стоимости V_o объекта путем суммирования величины кредита V_m, используемого для приобретения недвижимости, и величины собст­венного капитала V_e, рассчитываемой с использованием нормы отдачи для собственного капитала Y_e, части чистого операционного дохода, приходящейся на собственный капитал I_ej, и стоимости собственного капитала в составе стоимости реверсии V_en.

(4.43)

Техника ипотечно-инвестнционного анализа с дисконтирова­нием (ТИИАД) предусматривает представление стоимости собствен­ного капитала с использованием соотношения типа (4.43), а в часто встречающемся упрощенном приближении неизменности потоков доходов и норм отдачи расчетное соотношение приобретает вид: V_o=V_m+a_neI_e+d_neV_en, (4.44) где d_ne=1/(1+Y_e)ⁿ - дисконтный множитель; a_ne=(1-d_ne)/Y_e - текущая стоимость единичного аннуитета, рассчитанная для n периодов при норме отдачи на собственный капитал Y_e.

Здесь величина дохода I_e на собственный капитал рассчитывает­ся путем вычитания годовых платежей по обслуживанию долга I_m из чистого операционного дохода I_o, а стоимость реверсии для собст­венного капитала V_en рассчитывается путем вычитания остатка платежей по кредиту V_mn из общей стоимости реверсии V_on.

Преимуществом данной техники является отсутст­вие необходимости использования общей нормы отдачи, надежно определяемой только техникой экстракции - с частичной потерей независимости доходного подхода от сравнительного подхода.

Вторая техника этой группы - модельная техника анализа (МТИИА) применяется для частных случаев постоянства доходов и норм отдачи, когда процедура расчета рыночной стоимости упроща­ется введением базового соотношения техник ТКК (V_o=I_o/R_o) и расчетной схемы для определения соответствующей величины коэффициента капитализации: R_oy=R_mM+R_e(1-M); R_e=Y_e-Δ_e/S_ne(Y_e, n); M=V_m/V_o; S_ne=[(1+Y_e)ⁿ-1]/Y_e; Δ_e=(V_en-V_e)/V_e=(Δ_o-MΔ_m)/(1-M), (4.45) откуда следует R_oy=r_o-Δ_o/S_ne; r_o=Y_e-M(Y_e+PRN/S_ne-R_m). (4.46)

Здесь введены обозначения: r_o - «базовый коэффициент капитализации»; PRN = [(1+Y_m)^N-1]/[(1+Y_m)ⁿ-1] - доля самоамортизирующегося кредита, выплаченная к концу n-го периода, при общем сроке кредитного соглашения, равном N лет; Y_m - эффективная ставка процента по этому кредиту.

Сравнительный анализ техник метода капитализации доходов нормой отдачи

Для начала сопоставим ценность и применимость техник ме­тода капитализации доходов нормой отдачи на капитал, воспользо­вавшись табл.

Обсудим для начала некоторые особенности применения пред­ставленных техник метода капитализации доходов нормой отдачи на капитал, обратив внимание, прежде всего, на основную - первую группу, использование которой должно быть рекомендовано (в комплексе с другими техниками) для оценки доходных объектов в условиях повышенного уровня рисков российского рынка. Послед­нее утверждение приводит к необходимости подробного обсужде­ния способов количественного определения норм отдачи.

Предварительно укажем, что первая техника (ТДСР) первой группы не дает возможности получить величину нормы отдачи (нормы дисконта), необходимую и достаточную для расчетов рыночной стоимости объекта, но позволяет ранжировать проекты по уровням риска.

Важные выводы следуют из базовых соотношений второй груп­пы техник: величины коэффициентов капитализации для земли и улучшений, трудноопределимые, но необходимые для практики оценки недвижимости техниками остатка, можно оценивать, пользу­ясь - при оговоренных выше приближениях - модельными соотно­шениями.

Последняя группа техник предусматривает более детальный ана­лиз, чем во всех техниках, рассмотренных ранее, но основным преимуществом ее является исключение необходимости определе­ния общей нормы отдачи на капитал обработкой сделок на рынке недвижимости.

Группа техник	Базовые соотношения	Техника	Соотношения для расчетов искомых величин
ТНД		ТДСР	Yo=Yrf+Yr+Yl+ Yfin
		CAPM	YCAPM=Ye=Yrf+β(YM-Yrf)+Y’+Y"
		ТСАП	Y1<Yo<Y2
		ТДЭН	Pok=ankIok+dnkPnk Yok=fk(Pok, Pnk, Iok) dnk=1/(1+Yk)^n ank=(1-dnk)/Yk
		ТКМ	Yo=Ymax-K(Ymax-Ymin)
	Vk=Ikank+Vnkdnk Vk=Ik/Rky Rky=Yk-Δk/Snk Δk=(Vkn-Vk)/Vk dnk=1/(1+Yk)^n ank=(1-dnk)/Yk k={m, e, l, b, o} Y1=Yb=Yo Qny=(1+Yo)^n-1 Qnχ=(1+χo)^n-1	МТБ	n→∞; Sn→∞; Roy→Yo
МТКД			Von=Vo; Δo=0; Roy=Yo
		МТПА	Von=0; Δo=-1; Roy=Yo+1/Sno Sno=[(1+Yo)^n-1]/Yo (Инвуд)
			Von=0; Δo=-1; Roy=Yo+1/Snrf Snrf=[(1+Yrf)^n-1]/Yrf (Хоскольд)
		МТЛИЦ	Ro=Yo-Δo/n
		МТУИЦ	; Ro≈Yo-χo (Гордон)
ТИИА	Vo=Vm+Ve Io=Im+Ie Von=Vmn+Ven Vk=ankIk+dnkVok dnk=1/(1+Yk)^n ank=(1-dnk)/Yk Snk=[(1+Yk)^n-1]/Yk k={m, e}	ТИИАД	Vo=Vm+aneIe+dneVen
		МТИИА	Vo=Io/Roy; Re=Ye-Δe/Sne Roy=RmM+Re(1-M); M=Vm/Vo; Sne=[(1+Ye)^n-1]/Ye Roy=ro-Δo/Sne; ro=Ye-M(Ye+PRN/Sne-Rm); PRN = [(1+Ym)^N-1]/[(1+Ym)^n-1]

Использование этих техник обеспечивает более высокую надеж­ность и точность оценки - главным образом, за счет более широкой базы данных по фактическим или ожидаемым величинам норм отдачи на собственный капитал в сравнении с данными, необходи­мыми для расчета общей нормы отдачи. Однако из-за слабого развития в России института ипотечного кредитования основное преимущество (высокая точность) данной группы техник пока что не может быть реализовано, поэтому эти техники ипотечно-инвестиционного анализа на некоторое время остаются в резерве оценщиков.

Для убедительного обоснования результата приме­нения методов в определении рыночной стоимости рекомендуется применение одновременно нескольких техник. Приведенная систе­матизация техник, имеющихся в арсенале оценочной практики, и краткий анализ их особенностей позволяют обосновывать выбор комбинаций техник. Выбор и использование упомянутых комбина­ций целесообразно осуществлять при выполнении непременного условия независимости источников информации для каждой из техник в наборе.