Техники остатка

При известной стоимости V₁ одного из двух интересов в собствен­ности стоимость второго V₂ рассчитывается посредством капитализа­ции инструментом R₂ части I₂ чистого операционного дохода I₀, отно­сящейся к этому второму из двух интересов (V₂=I₂/R₂). В свою оче­редь, I₂ находится из условия выполнения очевидных соотношений: I_o=I₁+I₂; I₁=V₁R₁; I₂=I_o-I₁=I_o-V₁R₁ откуда следует: V₂=(I_o-V₁R₁)/R₂ и V_o=V₁+V₂=V₁+(I_o-V₁R₁)/R₂. (4.14)

Наибольший интерес из этой группы техник представляет тех­ника остатка для земли (ТОЗ), которая применяется, когда извест­на рыночная стоимость улучшений V_b, чистый операционный доход от эксплуатации объекта I_o, а также коэффициенты капитализации для земли R_l и улучшений R_b. В этом случае доход, генерируемый земельным участком, определится из очевидного соотношения I_l = I_o-V_bR_b, откуда с учетом (4.14) следует V_l=(I_o-V_bR_b)/R_l; (4.15) V_o=V_b+(I_o-V_bR_b)/R_l. (4.16)

Этот вариант техники остатка позволяет определять стоимость земли (или - как минимум - находить зависимость этой стоимости от местоположения участка) в городах, где слабо развит или отсутствует рынок земли, но сравнительно легко может быть оценена рыночная стоимость улучшений - техниками затратного подхода к оценке недвижимости. Т.о., в данной классической редакции этой техники без комментариев используется условие равенства величин рыночной стоимости улучшений, найден­ных методами затратного и доходного подходов к оценке.

Аналогичным образом представляется вторая техника этой груп­пы - техника остатка для улучшений (ТОУ), в которой - в отличие от предыдущей техники - известной считается не рыночная стои­мость улучшений V_b, а рыночная стоимость земельного участка V_l: V_o=V_l+(I_o-V_lR_l)/R_b. (4.17)

Эта техника полезна для оценки объектов недвижимости в при­городах, где, как правило, достаточно развит рынок земельных участков, но труднее определяются величины рыночной стоимости улучшений.

Сравнительно легко реализуемыми (как и ТИГ в группе техник коэффициентов капитализации), оказываются две другие техники этой группы.

Техника остатка для собственного капитала (ТОСК) реали­зуется при известной сумме кредита V_m и неизвестном размере собственного капитала V_e: V_o=V_m+(I_o-V_mR_m)/R_e. (4.18)

Техника остатка для заемного капитала (ТОЗК), напротив, опирается на известную величину собственного капитала, вклады­ваемого в анализируемый объект: V_o=V_e+(I_o-V_eR_e)/R_m.(4.19)

Обе эти техники весьма редко используются в оценочной прак­тике, но оказываются полезными при обосновании решений о структуре капитала, инвестируемого в оцениваемый объект.

Сравнительный анализ техник метода прямой капитализации доходов

В табл. основные базовые и расчетные соотношения приве­дены в столбцах, соответствующих группам техник и индивидуаль­ным техникам соответственно. При этом следует иметь в виду отмеченные в разделе 4.2.1 условия признания универсальности инструментов капитализации (перечень условий «а-d»). Как отмеча­лось ранее, при переходе от первой группы ко второй исключаются только два условия («b» и «с») из четырех: условие идентичности функционального использования помещений (условие «а») и усло­вие примерного совпадения динамики изменения со временем доходов, рисков и величины стоимости (условие «d») для объектов-аналогов и для объекта оценки остаются в силе.

Принимая во внимание отмеченный выше общий недостаток трех первых техник в табл. (их применение лишает доходный подход независимости от сравнительного подхода), будем рассматривать их как дополнительные техники метода сравнительного анализа сделок (именно в таком качестве они и применяются в оценке жилых объектов).

Что касается ТСА, то ее целесообразно использовать для реше­ния обратных задач теории оценки, комментируемых ниже. Потен­циально полезная техника коэффициентов операционных расходов (ТКОР) сегодня в российской оценке не применяется из-за запазды­вания развития рынка доверительного управления и отсутствия систематизированных данных о типичных для рынка величинах K_oe.

Однако эта техника - вместе с техникой ТСА - уже сегодня мо­жет оказаться полезной в консалтинге. В самом деле, определяя посредством ТСА и накапливая рыночно обоснованные значения величин Meg и R_o для разных типов объектов недвижимости, оцен­щик-консультант может поставлять учредителям доверительного управления и управляющим компаниям информацию о приемлемых для современного рынка величинах операционных расходов, ис­пользуя (4.7) и (4.8).

В течение длительного времени останется неприменимой в рос­сийской оценке и техника группы компонентов собственности. Однако, оценщик-консультант, накапливая информацию о характер­ных для разных сегментов рынка величинах R_o, R_l и R_b, полученных из (4.7) и (4.10) или с помощью модельных техник, может получить полезную для градостроительной деятельности информа­цию об экономически обоснованном варианте застройки присоеди­ненной или освобождающейся городской территории, определяя L сравнением (4.7) и (4.9).

В сегодняшних условиях появляются возможности использова­ния в оценке техники инвестиционной группы (ТИГ). Дело в том, что банки все смелее кредитуют инвестиции в коммерческую недвижимость, открывая оценщикам информацию о рыночно обоснованных величинах R_m и М. В то же время фондовый рынок, открывающийся для операций с инструментами закрытых паевых инвестиционных фондов недвижимости (ЗПИФН), обнадеживает оценщиков перспективами появления открытой информации о рыночно обоснованных величинах R_e. Однако, активы многочислен­ных ЗПИФН пока что далеки от оптимальных параметров инвести­ционного портфеля недвижимости, будучи представленными всего лишь небольшими трастовыми комплексами. Это означает, что в ближайшие несколько лет будет актуальным предложение оценщиков-консультантов услуги учредителям, пайщикам и потен­циальным участникам сделок с инструментами ЗПИФН об оценке приемлемой для нынешнего рынка доходности этих инструментов – сравнением (4.7) и (4.12).

Группа техник	Базовые соотношения	Техника	Соотношения для расчетов искомых величин
ТМВД	Vo = IpgMpg Vo = IegMeg	ТМПВД
		ТМЭВД
ТКК	Vo=Io/Ro Vo=Vm+Ve Vo=V1+Vb Io= Im+Ie Io=I1+Ib Io=Ieg-OE	ТСА
		ТКОР	Ro=(1-Koe)/Meg; Koe=OЕ/Ieg
		ТГКС	Ro=RlL+Rb(1-L); L=V1/Vo
		ТИГ	Ro=MRm+(1-M)Re; М=Vт/Vo
		ТКПД	Ro = Rm M DCR; DCR=Io/Im
ТО	Vo=V1+V2 Io=I1+I2 I1=V1R1 V2=(Io-I1)/R2	ТОЗ	Vo=Vb+(Io-VbRb)/Rl
		ТОУ	Vo=Vl+(Io-VlRl)/Rb
		ТОСК	Vo=Vm+(Io-VmRm)/Re
		ТОЗК	Vo=Ve+(Io-VeRe)/Rm

Привлекательной для целей оценки в ближайшее время будет и техника коэффициентов покрытия долга (ТКПД), т.к. расширение ипотечного кредитования коммерческой недвижимости потребует от банков углубленного анализа рисков и принятия решений о реко­мендуемых величинах коэффициентов покрытия долга DCR. В этом им сегодня могут помочь рекомендации о рыночно обоснованных и приемлемых для заемщиков величинах DCR, получаемых оценщи­ками-консультантами в результате сравнения (4.7) и (4.13).

Анализируя достоинства техник остатка, обратим внимание на то, что, например, в технике остатка для земли ТОЗ удалось изба­виться от недостатка техник группы компонентов ТГКС собственно­сти, заменив пока что недоступную величину L относительно легко определяемой величиной рыночной стоимости улучшений V_b. В случае доступности информации о рыночных сделках с земельными участками, можно решать и обратные задачи: например, сопоставляя с (4.15) найденную сравнительным анализом сделок рыночную стоимость земли, можно оценить величину потерь стоимости из-за всех видов износов или из-за трудно определимого внешнего уста­ревания улучшений в составе V_b.

Завершая раздел, обратим внимание на то, что все техники мето­да прямой капитализации просты в употреблении, но не учитывают динамику изменения доходов и цен на рынке недвижимости. С этой задачей более успешно могут справляться техники метода капитали­зации доходов нормой отдачи на капитал, описываемые в следую­щем разделе.