1994-1998 Гг Рост дохода,

1994-1998 Гг Рост ffiJm"

1994-1998 Гг Pocrfgna"

1994-1998 гг

Регрессионная переменная 2

Рост дохода 1994—1998 гг

Рост дохода, 1994 -1998 гг

& (а %

EBITA — прибыль до вычета процентов, налогов и аморшаиии нематериальных активов

165 ^{Часть первая. Стоимость компании и задачи менеджера}

Таблица 5.1. Регрессия коэффициента рыночная/балансовая стоимость в разных диапазонах спреда

Диапазон	Число	Угловой коэффициент	R^2	T-stalislic"
опрела	компаний	регрессин
Более 10%	70	5,8	0,03	1 5
6-10%	Ы	Н,9	0,21	4,0
2—6%	iv	10,7	0.Я6	69
-2—2%	96	2,4	0 08	29
Менее -2%	26	2,0	0,16	2 1

' Мера точности оиенки отношение расчетного значения искомого коэффициента (в данном случае к его средней квадриги ческой погрешности — Примеч научного релмтаря

Продолжив испытание нашей концепции, мы применили метод дискон­тированного денежного потока к 31 компании США. Для этого мы соста­вили прогнозы денежных потоков, воспользовавшись оценками Value Line Investment Survey, и продисконтировали их по средневзвешенным затратам на капитал (WACC). Как видно на рисунке 5.4, мы обнаружили тесную кор­реляцию денежного потока с рыночной стоимостью.

Эти результаты нельзя расценивать как строгие научные доказательства, и мы, к сожалению, не в состоянии точнее проверить нашу гипотезу, изме­рив ожидаемые будущие темпы роста и рентабельность. Тем не менее наш анализ лишний раз подтверждает, что денежный поток, который зависит от сочетания роста и спреда (разности между рентабельностью инвестиций и

Рисунок 5.4. Корреляция между рыночной стоимостью и дисконтированным

денежным потоком: 31 компания США, 1999 г.

Рынотнм/балансовая стоимость

15--

^{5. Деньги - всему голова} 166

затратами на капитал), является определяющим фактором стоимости вся­кой компании.

РЫНОК СМОТРИТ ГЛУБЖЕ КОСМЕТИЧЕСКИХ УХИЩРЕНИЙ

С ПРИБЫЛЬЮ

Так ли уж наивен фондовый рынок, чтобы безоглядно принимать на веру бухгалтерские показатели, или все-таки он более проницателен? Многие ме­неджеры, похоже, заворожены отчетной прибылью. Но жизнь недвусмыс­ленно свидетельствует об одном: рынок смотрит гораздо глубже отчетных прибылей.

Простейшее подтверждение этого вывода дают компании, применяющие разные бухгалтерские методы в зависимости от того, для какого рынка они готовят свои финансовые отчеты. Возьмем, к примеру, Hoechst. одну из крупнейших промышленных фирм Германии, чей валовой доход в 1997 г. насчитывал более 50 млрд немецких марок. С1996 г. акции Hoechst котируются на Нью-Йоркской фондовой бирже, в связи с чем компания обязана вести свою финансовую отчетность по бухгалтерским стандартам США. Прежде она подчинялась только германским бухгалтерским правилам. Сравните показатели чистой прибыли, выведенные с использованием одного и другого набора стандартов:

Год Германские Американские Разность

правила учета правила учета

(в млн немецких марок) (в %)

1995 1709 -57

1996 2114 1324 -37

1997 1343 377 -72

Если рынок принимает во внимание только отчетные прибыли, то какие из? Он не может произвольно выбрать какой-то один набор цифр, он просто вынужден заглядывать глубже отчетных прибылей.

Классическая область исследований на эту тему — учет запасов. Налоговые власти США требуют, чтобы при составлении финансовой отчетности компании использовали тот же метод учета запасов, что и при калькуляции налогооблагаемой прибыли. Как следствие, выбор того или иного метода учета влияет и на прибыль, и на денежный поток, но только в противоположных направлениях. В периоды роста цен метод ЛИФО* (по­следним — в приход, первым — в расход) занижает прибыли по сравнению с методом ФИФО* (первым — в приход, первым — в расход), ибо в первом случае себестоимость реализованных товаров исчисляется на основании более высоких поздних затрат. Уменьшение отчетной прибыли означает и

* Сокращения от английских терминов: ЛИФО - L1FO (last in. first out), ФИФО — FIFO (first in, first out). — Примет, переводгика.

168 Часть первая. Стоимость компании и задачи менеджера