1 Alfred Marshall Principles of Economics, Vol 1 New York MacMillan & Co., 1890. P. 142.

8. Схемы оценки стоимости 282

Экономическая прибыль (ЕР) служит мерилом стоимости, создаваемой компанией в единичный период времени, и определяется следующим об­разом

ЕР = инвестированный капитал х (ROIC - WACC)

Иными словами, экономическая прибыль равна разности между рен­табельностью инвестированного капитала и затратами на капитал, умно­женной на величину инвестированного капитала. Допустим, у компании В объем капитала, вложенного в бизнес, насчитывает 1000 дол., рентабель­ность инвестированного капитала - 10%, а средневзвешенные затраты на капитал — 8% Тогда ее экономическая прибыль за год равна 20 дол.:

ЕР = $1000 х (10% - 8%) = $1000 х 2% ■ 20 дол

Экономическая прибыль сводит факторы стоимости, о которых мы го­ворили выше, — а именно рентабельность инвестиций и рост — к единому денежному показателю (в конце концов, рост связан с величиной инвести­рованного капитала, или размером компании). Иначе экономическая при­быль определяется как посленалоговая прибыль от основной деятельности за вычетом платы за капитал, используемый компанией:

ЕР = NOPIAT - ^ЛЛат° ³⁰ = NOPIAT - х WACC.

капитал капитал

Этот альтернативный расчет дает точно такое же значение экономиче­ской прибыли:

ЕР = $100 - $1000 х 8% = $100 - $80 = 20 дол.

Как показывает эта модель, экономическая прибыль концептуально рав­нозначна бухгалтерской чистой прибыли, но лишь с условием, что в расчет принимаются в точности все платежи компании за капитал, а не только проценты подолгу.

Рассмотрим простой пример, иллюстрирующий применение модели эко­номической прибыли для стоимостной оценки. Допустим, уже известная нам компания В в начале периода 1 инвестировала 1000 дол. в основные средства и оборотный капитал. Далее ежегодно она зарабатывает NOPLAT в размере 100 дол. (т. е. ROIC= 10%). Чистые инвестиции компании равны нулю, и, стало быть, ее свободный денежный поток составляет те же 100 дол Согласно выведенной выше формуле, экономическая прибыль компании В равна 20 дол. в год.

В модели экономической прибыли стоимость компании равна величине инвестированного капитала плюс надбавка или скидка, равная приведенной стоимости прогнозируемой экономической прибыли:

инвестированный приведенная стоимость Стоимость --> капитал + прогнозируемой

экономигеской прибыли

283 ^{Часть вторая. Оценка стоимости денежного потока; практическое руководство}

Логика здесь проста. Если в каждый период компания зарабатывает ров­но столько, сколько хватает, чтобы покрыть ее средневзвешенные затраты на капитал, то дисконтированная (приведенная) стоимость ее свободного денежного потока должна в точности совпадать с величиной инвестиро­ванного капитала. То есть компания стоит ровно столько, сколько в нее изначально вложено. Компания стоит больше или меньше вложенного в нее капитала лишь в той мере, в какой она зарабатывает больше или мень­ше своих средневзвешенных затрат на капитал. Следовательно, надбавка или скидка к инвестированному капиталу должна быть равна приведенной стоимости будущей экономической прибыли компании.

Компания В ежегоднозарабатываетна 20 дол. больше того, что требуют в качестве возмещения инвесторы (это ее экономическая прибыль). Значит, стоимость компании В должна быть равна 1000 дол. (величина ее инвести­рованного капитала на момент оценки) плюс приведенная стоимость эко­номической прибыли. В данном случае, коль скоро экономическая прибыль постоянно держится на уровне 20 дол. в год, для расчета ее приведенной стоимости мы можем воспользоваться формулой бессрочной ренты:

Приведенная стоимость $20

экономигеской прибыли 8%

= 250 дол.

Отсюда компания В стоит 1250 дол. Если вы теперь продисконтируете сво­бодный денежный поток компании, то получите тот же результат — стои­мость компании В равна 1250 дол. (напомним, что прогнозируемый свобод­ный денежный поток компании В составляет 100 дол.):

Приведенная стоимость $100

свободного денежного потока 8%

= 1250 дол.

Таблица 8.8 содержит расчет экономической прибыли для корпорации Hershey Foods, а таблица 8.9 — ее стоимостную оценку но экономической прибыли. В 1998 г. Hershey создала экономическую прибыль в размере

Таблица 8.8. Расчет экономической прибыли (ЕР): корпорация Hershey Foods

Числовые данные, кроме первых трех строк, — в млн дол.)

Год				Прогноз
	1997	1998	1999	2000	2001
ROIC [в %i И- АС С в%)	24,3 8.3	23,0 7,5	23,0 7,5	22,7 7,5	22,6 7,5
Спред'.в %>	16,0	15.5	15,5	15,2	15,1
Ии«сгкровдкный шитал (щ качало гида!	1815	1885	1830	1919	2005
BP	291	293	283	2П	304
лет г Плач и каггичл	442 -151	434 -141	420 -137	436 -144	454 -150
ер	291	293	283	292	304