236 Mba за 10 дней

Предположим, в 1992 г. вы решили выяснить, стоит ли вкладывать

деньги в IBM. Агентство Value Line Survey сообщило вам, что фактор «бета»

для акций компании устойчив и равен 1,2. The Wall Street Journal проинформировал,

что доходность безрисковых долгосрочных облигаций Казначейства

США составляет 8%. Дома поищем дополнительные источники

информации. Вот один из них: исследование, начавшееся в 1926 г. и продолжающееся

по настоящее время, показывает, что средняя доходность

акций 500 компаний из индекса Standard & Poor's за этот период на 7,4%

превышала доходность вложений в безрисковые активы, каковыми являются

облигации Казначейства США На основании данных по этим трем

моделям САРМ приходим к выводу, что инвестиции в акции IBM должны

обеспечивать среднюю доходность 16,8%.

8% + 7,4%Х 1,2=16,8%.

Подставив множество значений «бета» в линейное алгебраическое

уравнение САРМ, вы сможете построить график На нем будет изображена

линия, которая именуется кривой рынка ценных бумаг (security market

line — SML). В примере с IBM предположим, что фактическая доходность

акций компании составляет 12%, — меньше, чем требуемая доходность по

модели САРМ. Согласно теории рациональный инвестор должен прода-

Кривая рынка ценных бумаг

Требуемая

доходность, %1 8

16

14

12

10

8

6

4

2

О 0,2 0,4 0,6 0,8 1,0 1,2 1,4 1,6

Коэффициент «бета» (критерий) риска

Rf — доходность безрисковых активов; К т— рыночная доходность.

ДЕНЬ 6 / ФИНАНСОВОЕ ДЕЛО 237

вать акции IBM. Если норма прибыли превышает требуемую по модели

САРМ, это значит, что рынок предлагает товар по сниженным ценам и его

следует покупать.

Звучит как музыка, но САРМ сообщает нам о требуемой доходности, а

вовсе не о том, какие именно инвестиции окажутся доходными. Здесь вам

нужно вооружиться кофейной гущей и блюдцем. Те, кто в 1992 г. вложил

деньги в IBM, совершили выгодные сделки. К 1999 г. цена акций компании

поднялась с 30 до 200 долл.

Мало этого, вся теоретическая основа концепции САРМ подвергается

атакам. В статье под названием «Bye-bye Beta» («Прощай, Бета») в журнале

Forbes за март 1992 г. Дэвид Дремен, известный консультант по инвестициям,

сообщил о новых потрясающих исследованиях и предрек скорую

погибель САРМ и коэффициенту «бета». Исследование профессоров Фа-

мы и Френча из Чикагского университета опровергло наличие связи

между риском, как он определяется в модели САРМ, и долгосрочной доходностью

инвестиций. Данные по коэффициенту «бета» основаны на

информации о неустойчивости курсов в прошлом, поэтому они могут

быть нерелевантными прогнозам на будущее. Возможно, репутация коэффициента

«бета» теперь подмочена, но за неимением лучшего в бизнес-

школах продолжают преподавать бета-теорию.

Гипотеза эффективного рынка

Кривая SML позволяет предположить, что на рынке имеются товары

по сниженным ценам. Однако встает закономерный вопрос: «Если рынок

эффективен, то откуда берутся такие товары?» Гипотеза эффективного

рынка (efficient market hypothesis —EMH) строится на том, что в изменяющейся

степени рынок отражает всю текущую информацию. Поэтому

никто не имеет возможности использовать аберрации рынка в свою

пользу и «обыграть» рынок Инвесторы, ведущие конкурентную борьбу за

прибыли, так многочисленны, что котировки становятся точными индикаторами

стоимости акций.

Существует три формы доверия к эффективности рынка: низкая,

средняя и высокая (weak, semistrong and strong).

Низкая форма доверия к эффективности рынка. Вся информация,

обусловливавшая прежние колебания цен, отражена в текущей рыночной

цене. Низкая форма доверия означает, что никакой пользы нельзя