1999 Г. Кривая стала плоской, а указанная разность составила всего 0,34%.

Пример оценки облигаций. В 1976 г. компания Caterpillar Inc., производящая

тяжелые строительные машины, выпустила на 200 млн. долл. облигаций

с 8%-ным купоном и сроком погашения в 2001 г. По данным The

Wall Street Journal, в июне 1992 г. курс облигаций составлял 100 долл. при

номинале 100 долл. Стоимость была определена не только по выплачиваемому

проценту, но с учетом следующих трех факторов:

Объявленная ставка процента (ставка, зафиксированная купоном)

Продолжительность периода до погашения

Риск банкротства эмитента (специалисты по анализу инвестиций

публикуют рейтинги компаний)

240 Mba за 10 дней

Ставка

процента, %

Кривая доходности ценных бумаг Казначейства США

(июнь 1992 г.)

в'

3

мес.

6

мес.

1-й

год

2-й

год

3-й

год

5-й

год

7-й

год

10-й

год

30-й

год

Казначейские векселя > Казначейские билеты > Казначейские облигации >

Срок погашения

Важен сам факт — рыночная котировка облигаций равнялась 100

долл. Это означало, что 100 долл., подлежащие выплате стабильной компанией,

при полугодовой выплате 8% годовых по купону оценивались

в 100 долл. в 2001 г. Агентство Moody's подтвердило оценку низкого риска

банкротства компании, установив для облигаций компании рейтинг

«А». Если использовать концепцию чистой приведенной стоимости

(netpresent value), то денежные средства, связанные облигациями и дисконтированные

в 1992 г. рынком по ставке 8%, равнялись рыночной стоимости

облигаций. Рыночная ставка процента была равна купонной, поэтому

инвесторы не оплачивали ни надбавку (premium), ни дисконт

(discount) применительно к номиналу облигаций компании Caterpillar

Inc. Вплоть до срока погашения облигации рыночной стоимостью 100

долл. обеспечивали 8%-ную доходность (yield to maturity — YTM).

ДЕНЬ 6 / ФИНАНСОВОЕ ДЕЛО 241

Оценка стоимости дисконтированных притоков

денежных средств по облигациям компании Caterpillar Inc.

Процентный

при

1992 г.

1993 г.

1994 г.

1995 г.

1996 г.

1997 г.

1998 г.

1999 г.

2000 г.

2001 г.

Всего

ДОХОД

8%-ном

купоне,

долл.

8

8

8

8

8

8

8

8

8

8

80

Сумма

погашения,

долл.

0

0

0

0

0

0

0

0

0

100

100

Номинал

Всего

выплаты

по одной

облигации,

долл.

8

8

8

8

8

8

8

8

8

108

180

Коэффициент

дисконти-

X рования

при рыночной

ставке 8%

0,9259

0,8573

0,7939

0,7350

0,6806

0,6302

0,5835

0,5403

0,5002

0,4632

Чистая

приведенная

= стоимость,

долл.

7,41

6,86

6,35

5,88

5,44

5,04

4,67

4,32

4,00

50,03

100.00

Рыночная ст-сть

В этом примере расчет представлен подробно, на практике же для подобных

расчетов желательно пользоваться калькулятором. Анализ примера

в такой форме помогает вам лучше понять концепцию временной стоимости

денег. Если бы рынок решил, что Caterpillar Inc. находится на грани

банкротства или если бы рыночные ставки процента по всем инвестициям

резко поднялись в период высокой инфляции, инвесторы могли бы

требовать 20%-ной доходности своих инвестиций. Если бы так в самом деле

случилось, 100-долларовая облигация стоила бы всего 49,69 долл. и

в котировочном бюллетене стояло бы «49 11/16». Возросший риск неполучения

денежных средств обусловил бы падение стоимости облигации.

С другой стороны, при 5%-ной ставке дисконта рыночная стоимость облигации

составила бы 123,16 долл. В этом случае купонная 8%-ная ставка

оказалась бы выше рыночной, и инвесторам пришлось платить надбавку

за более значительный приток денежных средств.

На графике это выглядит следующим образом: денежные средства,

дисконтированные по более высоким ставкам, стоят меньше. Чем позднее

будут получены денежные средства, тем ниже будет их сегодняшняя

стоимость для инвестора.

Средний срок. Облигации оценивают еще одним способом — путем

расчета «средневзвешенного срока погашения», или среднего срока

(duration) облигации. Средним сроком называют время, за которое инве-